2020年全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)巨大，1-2季度內(nèi)全球絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體將進(jìn)入衰退，全球危機(jī)已經(jīng)到來(lái)。
此次危機(jī)主要表現(xiàn)在以下三個(gè)層面：一是新冠肺炎疫情已發(fā)展成為全球性“大流行病”，或全球性公共衛(wèi)生領(lǐng)域的危機(jī)；二是有些主要經(jīng)濟(jì)體在2019年4季度已出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2020年1-2季度內(nèi)絕大多數(shù)主要經(jīng)濟(jì)體將進(jìn)入衰退；三是全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)已達(dá)到危機(jī)水平，幾乎所有資產(chǎn)類別都出現(xiàn)大幅度波動(dòng)。
毫無(wú)疑問(wèn)，全球危機(jī)已經(jīng)到來(lái)，只是危機(jī)進(jìn)一步的演變、引發(fā)的次生災(zāi)害、影響的機(jī)構(gòu)仍有變數(shù)。從投資者角度來(lái)講，君子不立危墻之下，應(yīng)先求生存、再圖發(fā)展。
疫情前全球經(jīng)濟(jì)已處于衰退邊緣
作為全球第一大經(jīng)濟(jì)體，疫情出現(xiàn)前，美國(guó)GDP增長(zhǎng)率已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度在2.1%左右，失業(yè)率為五十年最低，通貨膨脹溫和。雖然看似處于低失業(yè)率與低通脹率的“夢(mèng)幻組合”，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)是瘸腿發(fā)展。美國(guó)私人投資已連續(xù)三個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)；私人消費(fèi)增長(zhǎng)率也連續(xù)三個(gè)季度持續(xù)下滑。
另外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去受減稅刺激與房地產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格的大幅度上漲帶來(lái)了巨大的“財(cái)富效應(yīng)”，刺激了消費(fèi)，增加了就業(yè)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)向好，推動(dòng)股票進(jìn)一步上漲，形成良性循環(huán)。但是靠“財(cái)富效應(yīng)”推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)很容易超調(diào)，不可能長(zhǎng)期持續(xù)。一旦反轉(zhuǎn)，“財(cái)富效應(yīng)”從正反饋轉(zhuǎn)變?yōu)樨?fù)反饋，將削弱消費(fèi)這一美國(guó)經(jīng)濟(jì)中獨(dú)立支撐的引擎，形成惡性循環(huán)。
所以，預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2020年1-2個(gè)季度內(nèi)會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，陷入經(jīng)濟(jì)衰退。
圖1 美國(guó)GDP、私人消費(fèi)與私人投資增長(zhǎng)率
數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局、海通國(guó)際
而第二大經(jīng)濟(jì)體的中國(guó)，GDP增長(zhǎng)率已連續(xù)12年下滑，去年保持了6%的增長(zhǎng)率。疫情前一直在討論今年能否“保6”的問(wèn)題。但無(wú)論能否“保6”，增速都是30多年來(lái)最低。
圖2 中國(guó)實(shí)際GDP增長(zhǎng)率
數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，海通國(guó)際
第三大經(jīng)濟(jì)體日本在2019年4季度已出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為-7.1%。這是由于日本2019年10月份上調(diào)消費(fèi)稅使得消費(fèi)大幅度減少，引起的減少程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)前兩個(gè)季度的消費(fèi)增加，表明日本經(jīng)濟(jì)的脆弱性。
第四大經(jīng)濟(jì)體德國(guó)和第五大經(jīng)濟(jì)體英國(guó)在2019年2季度也都出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，第三季度有所上漲，把德英從技術(shù)衰退中拯救出來(lái)，但第四季度雙方又表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)零增長(zhǎng)。這一情況下看，預(yù)計(jì)德國(guó)和英國(guó)將在2020年第一季度出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)，開始進(jìn)入衰退期。
總體來(lái)看，全球前十大經(jīng)濟(jì)體多半徘徊在衰退邊緣。除上述前五大經(jīng)濟(jì)體之外，法國(guó)（第六大經(jīng)濟(jì)體）和意大利（第八大經(jīng)濟(jì)體）2019年4季度GDP增長(zhǎng)率環(huán)比都為負(fù)增長(zhǎng)。加拿大（第十大經(jīng)濟(jì)體）GDP增長(zhǎng)率環(huán)比折年率為0.3%，如果算增長(zhǎng)率當(dāng)季環(huán)比連0.1%都不到，統(tǒng)計(jì)上可以忽略，基本上就是零增長(zhǎng)。巴西（第九大經(jīng)濟(jì)體）作為發(fā)展中國(guó)家，GDP環(huán)比增速僅為0.5%。印度（第七大經(jīng)濟(jì)體）增長(zhǎng)率為4.7%，雖然與其他經(jīng)濟(jì)體相比不算低，但實(shí)際上對(duì)比印度前幾年曾超過(guò)中國(guó)GDP的高速增長(zhǎng)，其經(jīng)濟(jì)增速下滑非常大。
綜上分析，在全球前十大經(jīng)濟(jì)體中，基本上有六大經(jīng)濟(jì)體徘徊在衰退的邊緣。
表1 全球前十大經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)情況
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博，海通國(guó)際
因此，在新冠肺炎疫情出現(xiàn)之前，全球經(jīng)濟(jì)已處于“不堪一擊”的狀態(tài)。雖然過(guò)去十幾年全球央行紛紛“大放水”，實(shí)施量化寬松，進(jìn)行財(cái)政刺激，但是全球經(jīng)濟(jì)仍然非常脆弱，即便不出現(xiàn)疫情，全球經(jīng)濟(jì)也會(huì)進(jìn)入衰退，只是沒(méi)有目前這么劇烈和慘痛。
美國(guó)應(yīng)對(duì)疫情引擔(dān)憂
美國(guó)紐約聯(lián)儲(chǔ)每月月初公布美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退概率，這一概率根據(jù)10年期國(guó)債與3個(gè)月國(guó)債的收益率利差通過(guò)計(jì)量模型進(jìn)行預(yù)測(cè)。2019年8月紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)今后12個(gè)月內(nèi)美國(guó)衰退的概率會(huì)達(dá)到38%，2020年2月的預(yù)測(cè)概率稍微有所回調(diào)至30%（2月份美國(guó)尚未出現(xiàn)新冠疫情）。在過(guò)去60年里，這個(gè)模型預(yù)測(cè)的衰退概率曾八次超過(guò)30%，其中有七次預(yù)測(cè)成真，美國(guó)經(jīng)濟(jì)真的如期陷入衰退。這進(jìn)一步說(shuō)明，即便在疫情來(lái)臨之前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)也相當(dāng)高。美國(guó)經(jīng)濟(jì)看起來(lái)很強(qiáng)，實(shí)際上沒(méi)那么好，是一個(gè)瘸腿的經(jīng)濟(jì)。
現(xiàn)在面對(duì)新冠肺炎疫情，美國(guó)確診人數(shù)從一周前的60多人增至現(xiàn)在（3月12日）1600例確診病例數(shù)。由于新冠肺炎病毒傳染性極強(qiáng)，疫情爆發(fā)期將對(duì)醫(yī)療資源需求大大提升，所以一旦病毒傳染起來(lái)，醫(yī)療資源緊缺將造成諸多問(wèn)題，甚至發(fā)生人道主義危機(jī)。
2012年每千人病床數(shù)的國(guó)際比較數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)、西班牙、意大利、英國(guó)、加拿大等經(jīng)濟(jì)體的病床數(shù)并不高，這些經(jīng)濟(jì)體醫(yī)療服務(wù)的特點(diǎn)是“質(zhì)高量少”。相比之下中國(guó)、日本和韓國(guó)的每千人病床數(shù)更多。所以，歐美等國(guó)以目前的醫(yī)療資源去應(yīng)對(duì)百年一遇的疫情考驗(yàn)是否能頂?shù)米?，仍然存在疑?wèn)。
圖3 海外累計(jì)確診的新型冠狀病毒肺炎病例數(shù)
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博，海通國(guó)際
此外，美國(guó)有2700多萬(wàn)人（總?cè)丝诘?.5%）沒(méi)有任何形式的醫(yī)療保險(xiǎn)（無(wú)論是政府提供的醫(yī)保計(jì)劃還是商業(yè)性的醫(yī)療保險(xiǎn)），一旦這些人被感染，他們很大概率不會(huì)去醫(yī)療機(jī)構(gòu)治療，這不但會(huì)在統(tǒng)計(jì)上低估美國(guó)疫情確診的人數(shù)、增大重癥或死亡的概率，而且有可能因?yàn)槿狈τ行е委熀透綦x措施而增大疫情擴(kuò)散的風(fēng)險(xiǎn)。
貨幣政策和財(cái)政政策刺激效果有限
此次疫情對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響與以往的經(jīng)濟(jì)沖擊不完全一樣。疫情防控最有效的方法就是減少活動(dòng)，而減少活動(dòng)對(duì)以服務(wù)業(yè)為主導(dǎo)的歐美經(jīng)濟(jì)體沖擊非常大?，F(xiàn)在全球央行實(shí)行貨幣政策和財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，但是在疫情得到防控之前，這些政策效果十分有限。
對(duì)于貨幣政策刺激，可能帶來(lái)“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榇舜我咔橹校┙o端和需求端同時(shí)受到?jīng)_擊，如果貨幣政策過(guò)度刺激，需求端遠(yuǎn)高于供給端，將會(huì)產(chǎn)生“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)。
圖4 主要央行的政策利率
數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，海通國(guó)際
對(duì)于財(cái)政政策刺激，各國(guó)政府債務(wù)負(fù)擔(dān)都不輕，政策空間并不大。除了少數(shù)國(guó)家如中國(guó)、新加坡、德國(guó)、愛(ài)爾蘭等政府債務(wù)負(fù)擔(dān)相對(duì)較輕，其它大部分國(guó)家政府債務(wù)較高。比如美國(guó)政府債務(wù)總額占GDP的106%，希臘、意大利、葡萄牙和西班牙歐洲四國(guó)的國(guó)債負(fù)擔(dān)比2010年歐債危機(jī)時(shí)還要高。所以，財(cái)政政策的發(fā)揮空間也不大，只能托底，無(wú)法有效刺激經(jīng)濟(jì)，搞不好還會(huì)引發(fā)新一輪的主權(quán)債務(wù)危機(jī)。
因此，全球央行無(wú)論實(shí)行貨幣政策還是財(cái)政政策去刺激，經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的可能性不高。
恐慌情緒蔓延至全球金融市場(chǎng)
2019年全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和避險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)比翼雙飛。背后的原因有兩種解釋：一是樂(lè)觀投資者與悲觀投資者觀點(diǎn)分歧極大，雙方各執(zhí)己見(jiàn)，重金押注；二是有些投資者在購(gòu)買風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后心里不踏實(shí)，又購(gòu)買避險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)沖，所以兩類資產(chǎn)價(jià)格都上升。
進(jìn)入2020年，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格整體下跌，避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格則普遍上揚(yáng)，由此說(shuō)明金融市場(chǎng)恐慌情緒已經(jīng)蔓延開來(lái)。
“海通國(guó)際全球恐慌指數(shù)”也已跌到-1.42，歷史百分位在2.47%，這一水平在過(guò)去20年里僅次于金融海嘯，這意味著在過(guò)去20年里，僅有2.47%的交易日出現(xiàn)了比當(dāng)前市場(chǎng)更為恐慌的局面。我們預(yù)計(jì)這一恐慌指數(shù)還會(huì)繼續(xù)往下走。
進(jìn)一步分析全球恐慌指數(shù)下不同的資產(chǎn)類別，全球股票市場(chǎng)的恐慌情緒處于0.38%的歷史百分位，僅次于2008年10-11月雷曼兄弟破產(chǎn)后的情況。全球債券、避險(xiǎn)資產(chǎn)和新興市場(chǎng)貨幣的歷史百分位比較高，說(shuō)明這些資產(chǎn)類別所展現(xiàn)的市場(chǎng)恐慌情緒還沒(méi)有達(dá)到極致，估計(jì)全球債券還會(huì)繼續(xù)上漲，導(dǎo)致債券收益率繼續(xù)下降；同樣，全球避險(xiǎn)資產(chǎn)也還會(huì)進(jìn)一步上漲；而新興市場(chǎng)貨幣還有較大貶值的空間?？傊N種跡象表明，目前的市場(chǎng)恐慌情緒已接近危機(jī)的水平。
圖5 全球綜合恐慌指數(shù)（2000年至今，周線）
數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博，海通國(guó)際
資產(chǎn)配置面臨的困境，我們到底將面臨的是“衰退”還是“滯脹”？個(gè)人認(rèn)為，衰退的概率更大，因此應(yīng)該配置債券和現(xiàn)金；一個(gè)相對(duì)小的概率是“滯脹”。但不管哪種情況，持有現(xiàn)金都是最好的選擇。
此外，除了新冠肺炎疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的沖擊，2020年仍有很多潛在的黑天鵝，各種風(fēng)險(xiǎn)也影響著全球宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。我們還要關(guān)注事態(tài)有可能出現(xiàn)非線性演變，即從當(dāng)前的全球公共衛(wèi)生危機(jī)、經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融危機(jī)演變成全球人道主義危機(jī)、各國(guó)政治危機(jī)和國(guó)際關(guān)系危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。
作者孫明春系CF40成員，海通國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。
本文系作者在3月13日的CF40青年論壇雙周內(nèi)部研討會(huì)第119期“疫情沖擊是否會(huì)導(dǎo)致全球金融危機(jī)？”上所做的主題演講，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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