疫情發(fā)展仍存不確定性
根據(jù)國家衛(wèi)生健康委員會每日公布的數(shù)據(jù)，全國新增確診的新冠病毒肺炎病例人數(shù)自2月4日見頂后已呈現(xiàn)下滑趨勢（2月12日的大幅度反彈是由于統(tǒng)計分類方法的改變所做的一次性調(diào)整；圖1），新增疑似病例自2月5日見頂后也明顯下降，而湖北省外的新增確診病例更是自2月3日以后就一路走低（圖2）。這表明，包括武漢在內(nèi)的各地區(qū)所采取的嚴厲的隔離政策已初見成效，令人鼓舞。
圖1 全國新增新冠病毒肺炎病例數(shù)
圖2 湖北省外新增新冠病毒肺炎確診病例數(shù)
很多專家預測，按目前數(shù)據(jù)推算，在3月中旬或最遲4月份，新增確診病例即會下降到零，屆時疫情基本結束，生產(chǎn)和消費活動將基本恢復正常。雖然這一樂觀預測的可能性很大，但是鑒于以下原因，疫情的發(fā)展還有很大不確定性，目前尚不能過于樂觀：
1. 數(shù)據(jù)的準確性存疑。根據(jù)《財新》的諸多報道及很多自媒體的信息推測，實際感染及死亡人數(shù)（主要是武漢市內(nèi)）應該高于官方數(shù)據(jù)。另外，由于湖北（尤其是武漢）醫(yī)療資源極度短缺及前期重視不夠，有可能存在新增確診時間與感染時間（或出現(xiàn)明顯癥狀的時間）分布不匹配的問題，因此新增確診曲線的形態(tài)和頂點可能不準確。當然，鑒于武漢和湖北之外的數(shù)據(jù)相對準確，官方數(shù)據(jù)展現(xiàn)的下行趨勢大概率是正確的，應該不影響預測的大方向。
2. 在對病毒、病理及有效治療措施尚無醫(yī)學定論的情況下，做出疫情已得到控制的結論存在一定風險。疫情會不會因為天氣轉(zhuǎn)暖而減弱、治愈人群會否再次感染、無癥狀感染人群有多強的傳染性、病毒潛伏期有多長等諸多問題尚無定論，這些都會影響疫情的存續(xù)時間。
3. 隨著各地區(qū)節(jié)后復工逐漸開始及隔離政策逐步放松，疫情是否會因人群的重新聚集而卷土重來是個最大的未知數(shù)。
4. 從海外數(shù)據(jù)來看，確診病例還在攀升之中（圖3）。鑒于絕大部分海外地區(qū)并未采取中國式的社區(qū)隔離等防控方法，其傳染途徑并沒有有效切斷。考慮到從武漢發(fā)現(xiàn)首例病例（2019年12月上旬）到出現(xiàn)大范圍病例（2020年1月中旬）的間隔大概有4-5周時間，海外病例是否也會經(jīng)歷這樣一個漫長的潛伏與累積過程尚需觀察。鑒于此病毒傳染性極強，如果疫情在海外（尤其是醫(yī)療條件較差的發(fā)展中經(jīng)濟體）出現(xiàn)擴散，即便疫情在中國得到控制，也不能排除未來疫情有重新從海外輸入的可能性。
圖3 海外累計確診的新型冠狀病毒肺炎病例數(shù)
防控疫情與復產(chǎn)復工的政策兩難
在當前全國每日新增確診病例仍在2000例以上的背景下，治病救人、防控疫情仍然是第一要務。當前防控疫情的最主要手段依然是人群的隔離。但隔離導致生產(chǎn)與消費活動停滯，這不但會帶來經(jīng)濟下滑，更重要的是：許多嚴重依賴于打工收入的中低收入家庭很可能因暫時性失業(yè)而出現(xiàn)生活困難；許多中小企業(yè)可能因為停工停產(chǎn)而出現(xiàn)大面積的虧損、倒閉或破產(chǎn)，并帶來失業(yè)的進一步上升；一些醫(yī)療器材、易耗品及老百姓的基本生活必需品有可能因為停產(chǎn)停工和物流中斷而出現(xiàn)供應短缺，帶來物價上漲、恐慌、囤積、搶購等現(xiàn)象，在短期內(nèi)進一步加劇短缺。這些都是基本的民生問題，處理不好可能引發(fā)社會危機。
因此，在全力以赴治病救人、防控疫情的同時，盡早盡快復產(chǎn)復工、盡可能地恢復正常的生產(chǎn)生活秩序、避免出現(xiàn)民生危機也是當務之急。2月12日政治局常委會與國務院常務會都強調(diào)要求統(tǒng)籌兼顧疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，應該也是考慮到上述因素。
然而，盡早盡快復產(chǎn)復工也讓各級政府陷入兩難境地。無論從國內(nèi)數(shù)據(jù)還是海外數(shù)據(jù)看，新冠病毒的傳染性是非常強的。在疫情尚未結束之前就復工復產(chǎn)，的確存在疫情反彈與重新擴散的風險。雖然病毒的致死率看起來不高，但很多報道顯示，治療過程所消耗的醫(yī)療資源很大。在各地醫(yī)療資源都傾力支持湖北與武漢的背景下，一旦疫情在國內(nèi)其他地區(qū)出現(xiàn)較大范圍擴散，醫(yī)療資源的短缺問題將會更為嚴重，甚至造成連鎖反應。
顯然，中國各級政府面臨防控疫情與穩(wěn)定民生的兩難境地，平衡好這兩大目標既需要勇氣也需要運氣。萬一失衡，其經(jīng)濟或社會后果會很嚴重。因此，無論是防控疫情還是復產(chǎn)復工，都不能“一刀切”，切忌冒進，而是要實事求是，因地制宜，把困難估計足，由各地政府根據(jù)當?shù)貙嵡榧爱數(shù)亟?jīng)濟社會領域存在的最突出問題靈活、漸進地解決。
宏觀經(jīng)濟政策的約束條件
鑒于疫情對中國經(jīng)濟的負面影響，許多機構都下調(diào)了對中國經(jīng)濟增長的預測。根據(jù)彭博的最新數(shù)據(jù)，經(jīng)濟學家對今年一季度實際GDP增長率的最低預測值為3.6%，均值為5.5%；對2020年全年的最低預測值為5.3%，均值為5.8%。我們認為，由于疫情尚未得到完全控制、各方面還有高度不確定性，這些預測的可信度并不高。實際情況應該差于目前的預測均值。
對中國政府而言，在當前形勢下，經(jīng)濟增長率的高低相對于防控疫情與保障民生這兩個目標而言是次要問題。短期內(nèi)，宏觀政策的難點在于如何平衡后兩個目標，而經(jīng)濟成長率的高低只是平衡這兩個目標后的副產(chǎn)品。
此外，當前宏觀經(jīng)濟政策還面臨很多約束條件，財政與貨幣政策只能托底（保障民生、保障供應），而不能大幅度刺激需求。宏觀經(jīng)濟政策必須統(tǒng)籌兼顧經(jīng)濟中的供需兩端，謹慎地維護市場平衡與經(jīng)濟穩(wěn)定，并兼顧經(jīng)濟的中長期可持續(xù)性。因此，宏觀經(jīng)濟政策切忌冒進。
具體來講，宏觀經(jīng)濟決策部門在制定政策時需要考慮以下約束條件：
1. 滯漲風險制約需求刺激政策。
為防控疫情所采取的隔離政策不只導致短期消費與生產(chǎn)活動下降，還會通過企業(yè)倒閉/結業(yè)、失業(yè)增加、收入下降帶來第二輪的需求與供應沖擊。這類沖擊一旦發(fā)生，即便疫情結束了，相關的經(jīng)濟活動也很難完全恢復。這就要求政府在當前形勢下采取積極的財政政策（例如給企業(yè)和低收入家庭提供補貼、減免稅費等）和靈活的貨幣與信貸政策（例如保證流動性充足、避免抽貸斷貸、暫時性調(diào)整貸款標準、減免利息、提供利息補貼等），盡可能減少企業(yè)破產(chǎn)倒閉，盡可能避免員工由暫時性失業(yè)轉(zhuǎn)變成永久性失業(yè)，而不是簡單地刺激需求。相反，由于停工停產(chǎn)所導致的供應減少，宏觀決策部門反而要關注在某些領域（尤其是與民生息息相關的基本生活資料和必需服務領域）出現(xiàn)短缺的風險，推高本已高企的通貨膨脹（2020年1月份CPI通脹率達到5.4%，為8年來新高；圖4）。這種滯漲風險制約了今年需求刺激政策的空間。
圖4 中國消費品物價指數(shù)（CPI）
2. 債務率高企制約財政、貨幣與信貸政策的放松。
即便只考慮防控疫情、保障民生等托底性支出，今年的財政支出都會大幅度增加。作為應對疫情的應急性開支，這些支出可考慮不受財政赤字占GDP比例3%的約束。但在此之外再增加支出以刺激需求的空間卻非常有限。
雖然中央政府的債務率（即國債占GDP的比率）仍處于健康水平（2018年底為37%，圖5），但考慮到中央政府對地方政府各種形式的債務的隱性擔保，整體政府債務率已經(jīng)不低，這也是為什么過去幾年三大攻堅戰(zhàn)中的首要任務“降杠桿、防風險”中的重點之一就是控制地方政府債務。同樣，鑒于家庭、企業(yè)與金融部門的整體杠桿率過去十年已大幅度攀升（從2008年底的147%上升到2018年底的268%，圖5），通過貨幣與信貸政策放松來加杠桿、刺激需求的空間也非常有限。如果決策部門執(zhí)意通過加杠桿來刺激需求的話，很可能會令過去幾年“降杠桿、防風險”的成就前功盡棄，加大中國金融體系的風險，并透支未來中國經(jīng)濟可持續(xù)增長的空間。
圖5 中國各部門債務與GDP的比率
3. 外部平衡目標制約國內(nèi)政策放松的空間。
過去幾年，中國的國際收支處于一種“緊平衡”狀態(tài)。雖然經(jīng)常賬戶依然保持連年盈余，但資本賬戶和“誤差與遺漏”項每年都有數(shù)千億美元的逆差，好在金融賬戶這些年通過“債券通”等互聯(lián)互通渠道以及增加中資企業(yè)海外美元債的發(fā)行規(guī)模等方式實現(xiàn)了連年的盈余，維持了國際收支的基本平衡，維護了外匯儲備和人民幣匯率的基本穩(wěn)定。值得警惕的是，中國的外債總規(guī)模已從十年前（2009年底）的4,286億美元上升到目前的20,325億美元，短期外債（一年內(nèi)到期的債務）規(guī)模已從2,593億美元上升到12,055億美元，短期外債與外匯儲備的比率則從11%上升到39%（圖6）。如果采取加杠桿、刺激需求的手段來實現(xiàn)GDP增長目標的話，很可能會加劇海外投資者對中國的通貨膨脹、債務可持續(xù)性、人民幣匯率穩(wěn)定等問題的擔憂。
圖6 中國短期外債與外匯儲備的比率
政策建議
綜上所述，在應對疫情沖擊、面對復雜的經(jīng)濟與社會環(huán)境下，宏觀決策部門一定要把困難估計足，切忌冒進，而是要實事求是，統(tǒng)籌兼顧，平衡各種風險與挑戰(zhàn)。
在宏觀政策的選擇上，應以財政政策為主、貨幣與信貸政策為輔。財政政策應以防控疫情、保障民生為主要目標，起到“社會托底”的功能，在規(guī)模上可以“特事特辦”，突破當前的各種約束，最大限度地支持所有防控疫情、保障民生的措施。財政政策的形式應主要以撥款和補貼的形式，直接資助有緊急需要的機構、企業(yè)和家庭，以保證社會的基本正常運轉(zhuǎn)，保障老百姓的基本生活需求，防止出現(xiàn)社會秩序的混亂和人道主義危機。經(jīng)濟增長不應該是當前財政政策的主要目標。
貨幣與信貸政策要避免全面放松，而是要“定向”增加投放，定向的目標同樣是防控疫情和保障民生相關的領域，主要目的是盡可能維持企業(yè)和金融機構的生存和周轉(zhuǎn)、保障職工的基本收入、保障基本生活必需品與服務品的供應、防止因為停產(chǎn)停工導致供應短缺、通貨膨脹及大面積失業(yè)。這些定向投放有一定的政策性和公益性，未來疫情結束后，監(jiān)管部門有必要對商業(yè)金融機構采取的此類融資行為采取特殊政策，甚至提供一定的財務支持和激勵。同樣，當前形勢下貨幣與信貸政策的放松也不應該以經(jīng)濟增長為主要目標。
另外，各級政府在防控疫情、保障民生及恢復經(jīng)濟與社會秩序方面都要切忌“一刀切”，切忌做表面文章，切忌人云亦云。這就要求各級政府決策者要敢于承擔責任，因地制宜，靈活應對，結果驅(qū)動（result-driven），而不是簡單接受上級指示。
作者孫明春系CF40成員，海通國際首席經(jīng)濟學家。本文為作者向中國金融四十人論壇獨家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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