我要說(shuō)的問(wèn)題一個(gè)是金融業(yè)開(kāi)放，還有一個(gè)就是直接融資。這兩個(gè)不是新問(wèn)題，都是老問(wèn)題。金融開(kāi)放伴隨著改革開(kāi)放，改革開(kāi)放以后我國(guó)金融業(yè)就在不斷開(kāi)放。直接融資方面，我想在座大家都知道，從我們黨的代表大會(huì)的報(bào)告，到政府工作報(bào)告，到我們每個(gè)五年規(guī)劃，都在不同的場(chǎng)合一直說(shuō)到大力發(fā)展直接融資，這個(gè)話也說(shuō)了20多年。
所以，這些都是老問(wèn)題，但這兩個(gè)老問(wèn)題怎么找到它們的交匯點(diǎn)？這就是我講“金融業(yè)開(kāi)放和直接融資服務(wù)體系”這個(gè)題目的原因，要從大力發(fā)展直接融資的一個(gè)角度進(jìn)行分析。
服務(wù)體系供給是制約直接融資發(fā)展的一個(gè)重要因素
我們說(shuō)了這么多年大力發(fā)展直接融資，而且大家都在分析為什么發(fā)展直接融資，直接融資的意義、作用、好處，都講了多少年。在當(dāng)前，大家更意識(shí)到要加快發(fā)展直接融資。我們整個(gè)宏觀形勢(shì)、宏觀經(jīng)濟(jì)遇到了一些挑戰(zhàn)，所以大家更意識(shí)到發(fā)展直接融資的意義。
但是為什么大家這么重視發(fā)展直接融資？為什么大家都有共識(shí)要發(fā)展直接融資？直接融資方面，我們不是沒(méi)有發(fā)展，我們發(fā)展很快。但是在整個(gè)的融資體系里面，應(yīng)該說(shuō)我們間接融資和直接融資的比例關(guān)系有些問(wèn)題，我們的直接融資比例提升得還不夠快。那么我們現(xiàn)在又面臨著金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，這個(gè)結(jié)構(gòu)性改革的內(nèi)容有很多，但實(shí)際上一個(gè)很重要或者基礎(chǔ)性的問(wèn)題，是要加大直接融資的供給。
我最近也一直在思考這個(gè)問(wèn)題，直接融資這么重要，為什么直接融資的比例提高得不快？原因很多，但是我覺(jué)得可能跟直接融資所需要的服務(wù)體系供給不足是有關(guān)系的。
1. 間接融資和直接融資的不同性質(zhì)決定了對(duì)服務(wù)體系的不同要求。融資服務(wù)體系就是將投資方和融資方連接起來(lái)的一系列服務(wù)機(jī)構(gòu)及所提供的產(chǎn)品、工具。直接融資的服務(wù)體系和間接融資的服務(wù)體系是不一樣的，它們的要求也是不一樣的，它們的特性也是不一樣的。所以它們的一些內(nèi)容也是不一樣的。通過(guò)銀行體系間接融資，儲(chǔ)蓄人的適應(yīng)是比較簡(jiǎn)單的，通過(guò)商業(yè)銀行存款就可以了。但是直接融資面對(duì)著市場(chǎng)，投資人要對(duì)較多的投資產(chǎn)品和工具直接進(jìn)行選擇，這個(gè)就需要有跟直接融資相對(duì)應(yīng)的服務(wù)體系供給來(lái)支撐。
2．目前發(fā)展直接融資所需要的服務(wù)體系供給是不足的。大家可能覺(jué)得這個(gè)判斷有點(diǎn)武斷，認(rèn)為直接融資服務(wù)體系很健全，各個(gè)行業(yè)都有。但是我覺(jué)得這不光是直接融資服務(wù)體系供給的數(shù)量和規(guī)模的問(wèn)題，更重要的是它的質(zhì)量和水平的問(wèn)題。
我們都知道，我們過(guò)去搞建設(shè)，看到比較多的現(xiàn)象叫做“低水平重復(fù)建設(shè)”。我們的直接融資服務(wù)體系的供給，雖然門(mén)類(lèi)齊全、行業(yè)齊全，但是我們這個(gè)行業(yè)的整體能力、水平、質(zhì)量，我覺(jué)得都需要提高。如果沒(méi)有這樣的直接融資服務(wù)體系的支撐，或者直接融資服務(wù)體系不夠，它就會(huì)影響到直接融資的發(fā)展，加快發(fā)展直接融資就沒(méi)有支撐。我說(shuō)了這是一個(gè)角度分析，影響直接融資發(fā)展的還有很多方面的原因，但是我覺(jué)得服務(wù)體系的供給是一個(gè)很重要的因素，尤其是我們加快直接融資的發(fā)展需要使得這種供給不足更顯突出。
3．為什么直接融資所需要的服務(wù)體系供給不足？更重要的是，為什么質(zhì)量和水平還不適應(yīng)？我覺(jué)得開(kāi)放不夠是我們直接融資服務(wù)體系供給不足的一大原因。為什么要說(shuō)到這個(gè)？今天其實(shí)證監(jiān)會(huì)幾任主席都在這個(gè)地方，過(guò)去要發(fā)展資本市場(chǎng)，發(fā)展直接融資，對(duì)外開(kāi)放做了很多的推動(dòng)，在每個(gè)階段都實(shí)現(xiàn)了對(duì)外開(kāi)放的一些舉措、一些安排，但是也不容置疑，整個(gè)資本市場(chǎng)服務(wù)體系的開(kāi)放是不夠的。當(dāng)然了，這也有原因，因?yàn)槲覀兠鎸?duì)著一些不斷變動(dòng)的國(guó)際環(huán)境，但是我覺(jué)得跟我們的過(guò)度保護(hù)也是有關(guān)系的。
大家知道，我們中國(guó)進(jìn)入WTO的時(shí)候，其實(shí)是對(duì)資本市場(chǎng)，特別對(duì)與資本市場(chǎng)有關(guān)的服務(wù)體系這一塊我們實(shí)行了一定程度上的保護(hù)。因?yàn)楫?dāng)時(shí)的說(shuō)法是，我們證券市場(chǎng)特別資本市場(chǎng)服務(wù)行業(yè)太弱。事實(shí)上證明，這樣一種保護(hù)其實(shí)并沒(méi)有起到讓我們這個(gè)行業(yè)能夠更快發(fā)展的作用，特別是更高質(zhì)量的發(fā)展。所以這個(gè)應(yīng)該說(shuō)有歷史的原因，但是也對(duì)于我們整個(gè)金融開(kāi)放的進(jìn)程的安排以及對(duì)我們的有些保護(hù)也是有關(guān)系的。這是我想說(shuō)的第一點(diǎn)。要通過(guò)金融業(yè)的開(kāi)放，特別是跟直接融資有關(guān)的服務(wù)體系的開(kāi)放，來(lái)為直接融資下一步加快發(fā)展來(lái)提供供給，來(lái)提供支撐，這就是這個(gè)題目的本意。
加大對(duì)外開(kāi)放力度 促進(jìn)直接融資服務(wù)能力供給提升
首先，通過(guò)開(kāi)放增加直接融資服務(wù)供給主體和供給力度。通過(guò)開(kāi)放，我們會(huì)引進(jìn)一些具有一定能力且具有一定管理水平的服務(wù)機(jī)構(gòu)，這是我們發(fā)展直接融資很重要的支撐。另外，這也是金融開(kāi)放路徑的一個(gè)必然選擇。我們說(shuō)金融開(kāi)放，一個(gè)是資本市場(chǎng)的開(kāi)放，另外一個(gè)就是金融服務(wù)業(yè)的開(kāi)放。在市場(chǎng)開(kāi)放之前，應(yīng)該加大金融服務(wù)業(yè)的開(kāi)放。在資本市場(chǎng)開(kāi)放、實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)下自由兌換之前，我們要加大資本服務(wù)體系的開(kāi)放，這樣也符合有序開(kāi)放的邏輯。
特別地，金融11條里面相當(dāng)內(nèi)容都是直接融資服務(wù)體系的開(kāi)放，涉及到各個(gè)行業(yè)，所以我覺(jué)得首先是要通過(guò)開(kāi)放來(lái)增加我們的服務(wù)供給的主體和供給力度。但我覺(jué)得這個(gè)問(wèn)題不是看上去那么簡(jiǎn)單的，就像我們說(shuō)引進(jìn)資金，是不是單純?yōu)榱速Y金？服務(wù)體系的開(kāi)放，是不是就是為了引進(jìn)幾家機(jī)構(gòu)呢？我覺(jué)得如果單純地這樣看，對(duì)外開(kāi)放的意義就會(huì)大打折扣。
第二，通過(guò)開(kāi)放，健全直接融資的服務(wù)體系。服務(wù)體系既有投行、資產(chǎn)管理，也包括與直接融資相配套的其他各類(lèi)服務(wù)機(jī)構(gòu)。中國(guó)直接融資服務(wù)機(jī)構(gòu)很多，但是有一些是我們的短板，所以通過(guò)開(kāi)放引進(jìn)外資有利于健全直接融資服務(wù)的服務(wù)體系，補(bǔ)齊短板。
第三，更為重要的是，通過(guò)開(kāi)放要完善直接融資服務(wù)的市場(chǎng)機(jī)制。通過(guò)開(kāi)放更多促進(jìn)改革，關(guān)鍵是要完善我們直接融資服務(wù)的市場(chǎng)機(jī)制。所謂市場(chǎng)機(jī)制，最核心的機(jī)制就是競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。我們過(guò)去的資本市場(chǎng)的服務(wù)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是不充分的。在這種競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制不充分的情況下，或者說(shuō)良性競(jìng)爭(zhēng)沒(méi)有建立起來(lái)情況下，我們就會(huì)有一些負(fù)面競(jìng)爭(zhēng)、不公平競(jìng)爭(zhēng)。所以我們能夠看到，資本市場(chǎng)有很多問(wèn)題出現(xiàn)。比如在債券評(píng)級(jí)方面，影響評(píng)級(jí)的非市場(chǎng)因素很多，主要看被評(píng)級(jí)企業(yè)的關(guān)系以及評(píng)級(jí)費(fèi)，使得評(píng)級(jí)成為一紙空文，誤導(dǎo)投資人。再就是上市方面，存在著投行包裝，還有一些其它服務(wù)機(jī)構(gòu)包括會(huì)計(jì)師做假。
這種負(fù)面的競(jìng)爭(zhēng)既反映出服務(wù)體系供給質(zhì)量和水平存在問(wèn)題，更重要的是它使資本市場(chǎng)的信心受到很大損傷，致使發(fā)展直接融資的良好愿望一直難以得到很好的落實(shí)和體現(xiàn)。所以要通過(guò)開(kāi)放要完善直接融資服務(wù)的市場(chǎng)機(jī)制。
第四，還要通過(guò)開(kāi)放形成良好的直接融資服務(wù)生態(tài)。生態(tài)很重要，良好的生態(tài)在市場(chǎng)透明度、職業(yè)道德、準(zhǔn)則包括公司治理方面都有利于行業(yè)的健康發(fā)展。如果這些方面能夠形成良好生態(tài)，那么也會(huì)對(duì)直接融資發(fā)展起到重要的支撐作用。
特別要說(shuō)一句，今天很多參加論壇的都是從事資本市場(chǎng)與直接融資的服務(wù)業(yè)機(jī)構(gòu)，我是從總體上來(lái)談直接融資服務(wù)供給不足的問(wèn)題，可能在座有些機(jī)構(gòu)確實(shí)做得不錯(cuò)，但是我要說(shuō)的是，有些機(jī)構(gòu)做得很好并不代表整個(gè)體系的水平和能力。所以作為一個(gè)重要的任務(wù)，發(fā)展直接融資需要整個(gè)服務(wù)體系能力的提升，即整體的提升，這樣才能為我們直接融資發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
努力擴(kuò)大直接融資服務(wù)業(yè)對(duì)外開(kāi)放的積極效應(yīng)
加快金融服務(wù)業(yè)的開(kāi)放是當(dāng)前擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放的重點(diǎn)，如何使對(duì)外開(kāi)放成為提升直接融資服務(wù)供給力度和能力的重要機(jī)遇呢？
大家也會(huì)問(wèn)，是不是真的一開(kāi)放就靈？開(kāi)放很重要，但是也有開(kāi)放失效，并不是說(shuō)一開(kāi)放，來(lái)了幾家機(jī)構(gòu)，整個(gè)的直接融資服務(wù)體系供給能力就自然提高了。我們努力擴(kuò)大直接融資服務(wù)領(lǐng)域?qū)ν忾_(kāi)放的積極效應(yīng)靠什么？一方面要靠一定的開(kāi)放力度，沒(méi)有一定力度就沒(méi)有足夠的影響力；更重要的是，要靠改革與開(kāi)放對(duì)接和互動(dòng)，這也是我國(guó)改革開(kāi)放四十多年的基本經(jīng)驗(yàn)。
最簡(jiǎn)單的道理，其實(shí)就是開(kāi)放+改革，開(kāi)放倒逼改革，改革來(lái)更好適應(yīng)開(kāi)放。所以首先要大力推進(jìn)資本市場(chǎng)改革，因?yàn)橹苯尤谫Y對(duì)應(yīng)的是直接融資市場(chǎng)，公開(kāi)市場(chǎng)和非公開(kāi)市場(chǎng)。直接融資服務(wù)體系固然重要，但是沒(méi)有一個(gè)市場(chǎng)化的機(jī)制健全的市場(chǎng)制度的安排，那我想，開(kāi)放可能失敗，甚至劣幣驅(qū)逐良幣。
這次科創(chuàng)板為市場(chǎng)化進(jìn)程做了很重要的推進(jìn)，特別是退市?？苿?chuàng)板的成功一定是意味著一批科創(chuàng)板的企業(yè)要退市。大家一定覺(jué)得，科創(chuàng)板剛啟動(dòng)你就說(shuō)退市，太早了。我認(rèn)為這是市場(chǎng)規(guī)律，有進(jìn)就有出，制度建設(shè)就該如此；沒(méi)有退就沒(méi)有進(jìn)，一定有科創(chuàng)板的企業(yè)退市才能促進(jìn)科創(chuàng)板的成功。退市我們叫了多少年，很難。市場(chǎng)機(jī)制的深入改革和我們加大開(kāi)放力度促進(jìn)直接融資服務(wù)體系供給，這兩個(gè)方面是相輔相成的，所以要加大市場(chǎng)化的改革。其次，要不斷完善監(jiān)管機(jī)制和方式，當(dāng)然還要進(jìn)一步優(yōu)化直接融資服務(wù)環(huán)境。
作者屠光紹系CF40常務(wù)理事。本文系作者在第三屆“中國(guó)金融四十人伊春論壇”主論壇上所做演講實(shí)錄，未經(jīng)本人審核。未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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