摘要：
美國向中國出口大幅加征關稅將削弱中國企業(yè)部門的競爭力
近期中美貿(mào)易摩擦升級，為中國穩(wěn)定增長、就業(yè)與人民幣匯率帶來了新的挑戰(zhàn)。由于美國加征關稅商品總額及新增稅率均高于中方反制措施中的力度，貿(mào)易摩擦導致中國貿(mào)易條件惡化——關稅上調(diào)對企業(yè)盈利影響的實際效果等同于人民幣匯率被迫升值。
在多個層面，進一步減稅降費都是貿(mào)易摩擦下修復企業(yè)競爭力的最優(yōu)政策選擇
我們的分析顯示，從多個維度評估，通過進一步減稅降費而實現(xiàn)的財政擴張都是對沖當前外需壓力、修復企業(yè)競爭力的最優(yōu)政策選擇。相比大規(guī)模的貨幣寬松、人民幣名義匯率貶值、或大力加碼基建投資等政策選擇，減稅都更能有效平衡“穩(wěn)增長”、“穩(wěn)就業(yè)”、“穩(wěn)杠桿”及“穩(wěn)匯率”的多重目標。減稅降費在提高企業(yè)整體競爭力層面的效果相當于對沖美國上調(diào)關稅帶來的對人民幣匯率的壓力，而基建加碼的效果卻可能是與之相反。再者，減稅降費也更有利于改善國有與民營經(jīng)濟之間的資源分配。
政策選項之一：下調(diào)增值稅率對沖加征關稅的負面影響
在今年增值稅率（VAT）16%一檔已經(jīng)下調(diào)至13%的基礎上，進一步下調(diào)13%一檔VAT 1個百分點，可以抵消自5月10日起對2,000億美元商品上調(diào)關稅15個百分點的影響；而進一步下調(diào)VAT 3個百分點，則有望對沖美國對中國出口全面加征25%關稅的沖擊。
政策選項之二：再降社保費率需要提上日程
降低社保費率有助于降低企業(yè)用工成本，增加用工需求，幫助企業(yè)吸收失業(yè)人員，是穩(wěn)就業(yè)重要的舉措。下調(diào)幅度少則2個百分點（穩(wěn)就業(yè)），多可6個百分點（與國際中位數(shù)接軌），參考我國當前各地費率水平，下調(diào)4個百分點至12%或是合理選擇。劃轉(zhuǎn)國資充實社保為下調(diào)費率打開了空間，這種方式不僅盤活了存量，還不會增加財政赤字，但當前劃轉(zhuǎn)進度有待提升。借助劃轉(zhuǎn)國資充實社保的改革需要同步提升全國統(tǒng)籌的層次，盡快實現(xiàn)真正的全國統(tǒng)籌。另外，廣東和浙江本身受貿(mào)易摩擦影響就大，民企占比也高，在當前形勢下，將費率上調(diào)至16%可能是雪上加霜。
政策選項之三：盡快建立真REITs、改革公積金制度，在房價平穩(wěn)的前提下滿足合理的住房需求
關稅上升沖擊中國經(jīng)濟，借此機會加速房地產(chǎn)的市場化改革并以此穩(wěn)定內(nèi)需應該成為政策調(diào)整的合理選項。限購、限貸、限價圍繞需求端的調(diào)控政策都只能治標不能治本，房地產(chǎn)市場深層次改革的重點應是放開供地、讓渡地價、放開需求限制、重構(gòu)公共住房。建立真REITs打通投融資渠道是在房價平穩(wěn)的前提下擴大市場供需的關鍵，而改革REITs相關稅收政策是建立真REITs的前提。另外，公積金制度雖然在住房體制改革早期曾發(fā)揮積極作用，而如今暴露出增加企業(yè)用工成本、降低資金使用效率、加劇收入分配不均等缺陷。當前公積金余額已超過5萬億元（比社保余額還多1萬億元），主要以銀行存款的低效方式趴在職工個人專項賬戶上。這顯然對于降低儲蓄率、提振消費十分不利。我們測算公積金繳存費率每降低1個百分點，相當于為企業(yè)減負約1100億元，同時增加職工實際可支配現(xiàn)金1100億元。從中長期的維度看，取消公積金制度應是明智之舉。可以嘗試逐漸將公積金繳費率降至零，也即取消公積金增量。對存量余額，可以讓職工選擇繳稅后全額提取銷戶或并入個人社保賬戶。從下調(diào)費率著手，逐漸取消公積金制度。
盤活公共儲蓄可以彌補減稅降費的“資金缺口”
與西方經(jīng)濟體不同，中國的公共部門通過多年的投資儲蓄積累了大量的凈資產(chǎn)，如果能有效盤活這些存量資產(chǎn)，通過減稅降費加大財政凈擴張幅度不但可以有效擴大內(nèi)需，而且不會“擠出”民營經(jīng)濟、不會推升總體“杠桿率”、反而會有利于“穩(wěn)杠桿”甚至“降杠桿”。
一．美國向中國出口大幅加征關稅將削弱中國企業(yè)部門的競爭力
近期中美貿(mào)易摩擦升級，對中國穩(wěn)定增長、就業(yè)與人民幣匯率帶來了新的挑戰(zhàn)。同時，外需不確定性上升勢必削弱年初以來減稅降費對總需求的提振效應。雖然中美談判仍在進行，但是中國及全球面臨更嚴峻外貿(mào)環(huán)境的風險已經(jīng)明顯上升。由于美國加征關稅商品總額及新增稅率均高于中方反制措施中的力度，貿(mào)易摩擦導致中國貿(mào)易條件惡化——關稅上調(diào)對企業(yè)盈利影響的實際效果等同于人民幣實際匯率被迫升值，很可能帶來增長和就業(yè)的壓力。
如何估算中美貿(mào)易摩擦升級對中國總需求的影響？
2019年5月之前加征的關稅對中國經(jīng)濟增長的負面影響已經(jīng)有所顯現(xiàn)。就已經(jīng)加征關稅的2,500億美元商品而言（其中500億美元商品加征25%關稅、2000億美元商品加征10%），今年前3個月出口同比大幅下滑25.2%。誠然，去年關稅上調(diào)前的“搶出口”現(xiàn)象可能加劇了這些商品今年出口的下降速度，但不可否認中國的外需增長已經(jīng)受到前兩次關稅上調(diào)的負面影響。目前，出口關稅進一步較大幅上調(diào)，無疑會在一定程度上削弱今年以來大規(guī)模減稅降費對總需求的提振效應。
僅限于出口渠道的局部靜態(tài)測算顯示，對2,000億美元商品再上調(diào)15個百分點關稅將拖累中國名義GDP增速0.2-0.3個百分點。在更為“悲觀”的情形下，如果對全部中國出口美國商品加征25%關稅，中國經(jīng)濟可能面臨0.7-0.9個百分點進一步下降的壓力。在這里，我們測算的是今年5月以后的新征關稅可能帶來的進一步?jīng)_擊，其中包括上周五宣布的對2,000億美元商品關稅再上調(diào)15個百分點的潛在影響、以及對剩余3,250億美元商品加征25%關稅的影響——而鑒于之前對500億美元商品加征25%以及對2000億美元商品加征10%的關稅已經(jīng)實行一段時間，我們的測算中不包括這些已經(jīng)發(fā)生變化的影響。我們對第一批500億美元出口商品自2018年7月以來的彈性分析表明，關稅每調(diào)升1個百分點，約對應出口增速下滑1個百分點。但值得注意的是，加征關稅對經(jīng)濟增長的總體影響往往大于僅限于出口渠道影響做出的靜態(tài)估算。這里估算的外需渠道的靜態(tài)影響只考慮了加征關稅對總需求整體沖擊的一部分、甚至不是最重要的一部分
首先，鑒于外需變化通常會帶來投資、就業(yè)、消費需求等的“聯(lián)動”，內(nèi)需也會受到影響。
此外，全球供應鏈上最重要“兩極”之間的貿(mào)易量若出現(xiàn)明顯收縮，會為全球制造業(yè)增長帶來負面沖擊，從而進一步拖累中國的外需增長。
再者，如果避險需求引發(fā)資產(chǎn)價格明顯波動，還會通過金融條件收緊的渠道影響經(jīng)濟增長。
二．進一步減稅降費是貿(mào)易摩擦下修復企業(yè)競爭力的最優(yōu)政策選擇
從多個維度評估，通過進一步減稅降費而實現(xiàn)的財政擴張都是對沖當前外需壓力、修復企業(yè)競爭力的最優(yōu)政策選擇。關稅的大幅提高，毋庸置疑會給中國的經(jīng)濟增長和企業(yè)盈利帶來負面沖擊。實施對國內(nèi)的減稅降費將有助于修復企業(yè)盈利能力、推動增長模式繼續(xù)向內(nèi)需、消費主導轉(zhuǎn)變。同時，貿(mào)易條件惡化使人民幣匯率貶值的預期再起，通過減稅降費實現(xiàn)的積極財政政策也更有助于穩(wěn)定匯率。
與大規(guī)模的貨幣寬松相比，減稅有助直接提振企業(yè)的現(xiàn)金流和盈利能力且不會有推升杠桿率的“副作用”，而大規(guī)模的貨幣寬松和長期低利率容易引發(fā)資產(chǎn)價格泡沫等問題。此外，減稅的收益將更有效集中于內(nèi)需相關的行業(yè)，而非“外溢”到外需。
與以人民幣貶值來“對沖”關稅上調(diào)帶來的“實質(zhì)升值”壓力相比，減稅降費等積極的財政政策更有助于平抑中國相關金融資產(chǎn)的價格波動，而非使其“雪上加霜”。我們認為，在預期不穩(wěn)的市場環(huán)境下，人民幣的大幅貶值會引發(fā)資本外流的壓力、以及投資風險溢價的非理性跳升。
與擴大基建投資推升財政支出相比，減稅帶來的收益向上游大宗商品出口國的“外溢”較少。更重要的是，長期看減稅帶來的資源“再分配”效率更高，因為其資源配置主要由民營部門主導、而基建投資則主要由國有部門支配。因此，相比于基建投資，減稅更有利于改善民營經(jīng)濟的運營環(huán)境和長期信心。從穩(wěn)匯率的角度，減稅降費更是比基建加碼勝出一籌——減稅降費的實際效果與實際匯率貶值相似、即降低企業(yè)成本，提高其競爭力。與之對比，基建加碼往往推升不可貿(mào)易品（如土地）價格，以及推高中國進口原材料價格、導致中國貿(mào)易條件惡化——這些基建刺激的“副作用”均等同于實際匯率升值對企業(yè)成本的推升、及對企業(yè)競爭力的腐蝕。
三．如何用減稅降費對沖關稅的上升？
在操作層面，進一步減稅降費可以考慮再降增值稅稅率、社保繳費費率，以及降低或取消公積金繳費等幾個方面的政策選項。我們用兩種方法大體估算了對沖關稅升高所需的減稅降費幅度——1）估算兩種加征關稅的情形下抵消對GDP增長沖擊所需的財政凈擴張力度，進而推算所需的減稅降費幅度；2）粗略估計為彌補美國“多收”關稅所需的國內(nèi)減稅來“補貼”企業(yè)盈利所需的數(shù)額，以倒推所需的減稅幅度。
政策選項之一：在今年增值稅率（VAT）16%一檔已經(jīng)下調(diào)至13% 的基礎上，進一步下調(diào)13% 一檔VAT 1個百分點，可以抵消上5月10日起對2,000億美元商品上調(diào)關稅15個百分點的影響；而進一步下調(diào)VAT3個百分點，則有望對沖悲觀情形下美國對中國出口全面加征25%關稅的沖擊。2019年4月1日起，財政部已經(jīng)下調(diào)制造業(yè)VAT 3個百分點。但隨著外部環(huán)境的惡化，進一步下調(diào)增值稅稅率可以有效緩解企業(yè)盈利面臨的新的下行壓力。
假設財政乘數(shù)為1倍（即1個百分點GDP的財政凈擴張約轉(zhuǎn)化為1個百分點的GDP增長[1]），增值稅下降2,000-3,000億元可以對沖2,000億美元商品多加征15%關稅的短期影響。根據(jù)我們的測算，制造業(yè)VAT（增值稅最高一檔的稅率）下調(diào)1個百分點將減輕企業(yè)增值稅負擔2,000-3,000億元，可以抵消上5月10日關稅上調(diào)帶來的負面影響（即0.2-0.3個點 GDP）。如果對中國對美出口被全面加征25%關稅將靜態(tài)壓低GDP0.7-0.9個百分點，下調(diào)VAT 3個百分點或可以有效對沖。
第二種簡化的靜態(tài)測算方法下，美國將2,000億美元商品的關稅從10%上調(diào)至25%，最多可對中國企業(yè)多征關稅15pptX2,000億美元=300億美元或約2000億人民幣。因此，國內(nèi)增值稅再減收2,000億元、即VAT再下調(diào)1個百分點，可以“補貼”企業(yè)對沖這部分影響。在美國全面加征25%關稅的悲觀情形下，美國多征關稅最多可達15ppt X 2,000億美元 + 25ppt X 3,250億美元 = 1,113.5億美元或約 7,000億元人民幣——同理，下調(diào)增值稅稅率約3個百分點，可望對沖美加征關稅對整體企業(yè)盈利的沖擊。
政策選項之二，如果企業(yè)社保費繳費率再降2個百分點，也可以抵消5月10日美國局部上調(diào)關稅15個百分點對企業(yè)盈利的影響；而下調(diào)企業(yè)社保繳費率6個百分點，有望對沖美國對中國全面加征25%關稅的沖擊。
下調(diào)社保費率對提升企業(yè)的現(xiàn)金流和盈利有比VAT更為“立竿見影”的效果。根據(jù)我們的測算，社保費率下調(diào)1個百分點，可以減輕企業(yè)部門繳費負擔約1,200億元。仍使用上述兩種方法進行估算，社保費率下調(diào)亦能有效對沖關稅上調(diào)對企業(yè)盈利的不利影響。而且，與VAT 下調(diào)相比，下調(diào)社保費率更有助于提振就業(yè)增長。
政策選項之三，下調(diào)企業(yè)住房公積金繳費率可以通過減少“強制儲蓄”和增加居民可支配收入來支持內(nèi)需增長。今年個稅改革引進的房貸與租金兩項抵扣在理論上完全可以取代目前運行低效的住房公積金制度。據(jù)我們測算，公積金費率上限下調(diào)1個百分點，可以釋放近2000億元的“強制儲蓄”。這些“強制儲蓄”將可以轉(zhuǎn)化為增厚的企業(yè)盈余及其上繳利稅、以及新增的居民可支配收入。
經(jīng)我們測算[2]，2017年公司公積金繳稅的實際有效稅率為10.6%，接近12%的上限。所以，降低公積金繳費率的上限可以有效降低實際繳費水平。簡單推算，下調(diào)公積金繳費率上限1個百分點，可以降低實際有效繳費率接近1個百分點。2017年，企業(yè)和個人共上繳公積金1.9萬億人民幣，總額比2016年增長17%，其中大部分繳費單位為政府、事業(yè)單位、及非民營企業(yè)。目前，中國住房公積金繳費率的下限為5%， 上限為12%，不少國有企業(yè)的繳費比例都更接近12%。按照前幾年的增速做保守估計，2018年公積金繳費總額可達2萬億元以上，其中企業(yè)繳費部分在1萬億元以上。
如果下調(diào)公積金繳費上限2-3個百分點，可以釋放公共部門和國企、以及居民的“強制儲蓄”各2000億元以上。
更近一步，如果企業(yè)公積金繳費率統(tǒng)一在5%、即目前的下限費率，則釋放“強制儲蓄”總額達到1萬億元以上（單位及個人減少公積金繳費額的總和）。
另外，目前我國公積金賬戶結(jié)余高達5.2萬億人民幣（高于企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險的余額），其中大部分為低效率的儲蓄，表明公積金減免有充足的空間。
四．再降社保費率需要提上日程，劃轉(zhuǎn)國資充實社保為下調(diào)費率打開了空間
積極的財政政策是今年以來逆周期調(diào)節(jié)政策中的重要內(nèi)容，在社保制度方面不僅大幅下調(diào)城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險單位繳費比例下降4個百分點至16%，約為企業(yè)減負近4000億；而且還降低了核定繳費基數(shù)，解決過去民企繳費不規(guī)范的問題；多措并舉彰顯為企業(yè)減負的決心。本來只需靜待這些政策落地生效，就有望看到企業(yè)用工成本降低、凈利率擴張、盈利增長加速，盈利能力修復。
然而，近期的貿(mào)易摩擦升溫將大幅削弱年初以來減稅降費的效果，要對沖外部風險，基本養(yǎng)老保險費率有繼續(xù)下調(diào)的必要性，下調(diào)幅度少則2個百分點（穩(wěn)就業(yè)），多可6個百分點（與國際中位數(shù)接軌），參考我國當前各地費率水平，下調(diào)4個百分點至12%或是合理選擇，這與我國當前社保費征收體制改革、提高全國統(tǒng)籌層次、推進劃轉(zhuǎn)國資充實社保等改革措施也是相呼應的。
首先，降低社保費率有助于降低企業(yè)用工成本，是穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)內(nèi)需的重要舉措。美國上調(diào)中國輸美商品的關稅，會沖擊中國對美國的出口，對出口導向型企業(yè)，尤其是對美出口占比較大的企業(yè)來說，經(jīng)營前景將發(fā)生較大變化，可能意味著縮減/轉(zhuǎn)移產(chǎn)能，那么用工人數(shù)可能也會相應減少。5月13日，李克強總理在全國就業(yè)創(chuàng)業(yè)工作暨普通高等學校畢業(yè)生就業(yè)創(chuàng)業(yè)工作電視電話會議提出 “認真實施就業(yè)優(yōu)先政策，把穩(wěn)定和擴大就業(yè)放在更突出位置，確保完成全年就業(yè)目標任務”，“盡可能把失業(yè)人員留在當?shù)?，防止現(xiàn)返鄉(xiāng)潮”，這也就要求其他企業(yè)能夠提供就業(yè)機會，吸收失業(yè)人員，而下調(diào)社保費率則有助于降低用工成本，促進企業(yè)增加用工需求。
我們做了個簡單的測算：當前美國加征關稅可能影響中國工業(yè)產(chǎn)出約1.1個百分點，如果對剩余商品都加征關稅，影響約1.8個百分點。2017年我國制造業(yè)就業(yè)人數(shù)約為1億人，假設對工業(yè)產(chǎn)出的沖擊也會同比例影響就業(yè)人數(shù)，那么受影響人數(shù)約為110萬~180萬人。當前企業(yè)承擔的社保費率為23.1%~29.4%（五險合計），取中間值26.25%。那么如果由其他企業(yè)創(chuàng)造就業(yè)崗位給失業(yè)人口而不增加用人成本，也就意味著社保費率需要繼續(xù)下調(diào)1.4~2.3個百分點。
再者，我國企業(yè)承擔的16%的基本養(yǎng)老保險費率水平相比國際中位數(shù)還有6個百分點的下調(diào)空間。過去我國城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險費率為20%，規(guī)定較高的費率主要是因為過去制度轉(zhuǎn)軌帶來的歷史負擔較重，而近年來人口老齡化的快速發(fā)展，再加上較低的統(tǒng)籌層次使得下調(diào)費率一直處于小步慢走的狀態(tài)。隨著劃轉(zhuǎn)國資充實社保的落地、省級統(tǒng)籌層次提升、中央調(diào)劑金制度的實施，為降費創(chuàng)造了條件。今年一次性降低4個百分點，而且是長期性的制度安排，這對于企業(yè)降成本、穩(wěn)就業(yè)意義重大。然而橫向比較國際上的主要國家，我國企業(yè)承擔的基本養(yǎng)老保險費率依然處于中等偏高的水平，16%的費率水平比越南高2ppt，比印度高4ppt，比日本高6.85ppt，比美國高9.8ppt，相比國際上的中位數(shù)10%還有6個百分點的下調(diào)空間。
第三，全國費率統(tǒng)一至16%意味著廣東省、浙江省和廈門市的費率還需要上調(diào)。過去的兩個月，各個省市都出臺了社保費率的調(diào)整方案，大部分省市將企業(yè)承擔的基本養(yǎng)老保險費率從原來的18%-20%統(tǒng)一下調(diào)至16%，但是廣東省、浙江省和廈門市原本費率就只有12%-14%，根據(jù)《降低社會保險費率綜合方案》，“目前低于16%的，要研究提出過渡辦法”，這也就意味著這幾個省市企業(yè)的用工成本反而要上升。從這三個地方發(fā)布的方案來看，廣東省內(nèi)企業(yè)繳費比例為13%的市在2020年底之前就需要上調(diào)至14%[3]，例如深圳、珠海就在這一上調(diào)范圍內(nèi)，廣東省和福建省都提出今后按國家部署將單位繳費比例逐步過渡到全國統(tǒng)一標準，浙江省對這一問題還沒有明確說明。
廣東、浙江受貿(mào)易摩擦影響較大，而且又是民營經(jīng)濟占比較大的地區(qū)，在中美貿(mào)易摩擦升溫的形勢下，上調(diào)企業(yè)承擔的社保費率相當于雪上加霜。廣東和浙江在我國分省市對外出口金額的排名中位列第一名和第三名，2018年兩省出口分別占到全國出口的26%和13%，占其各自GDP的44%和38%，是名副其實的外貿(mào)大省，相應的受中美貿(mào)易摩擦升溫的影響也會更大。2018年廣東和浙江出口交貨值占工業(yè)銷售產(chǎn)值的比例分別為26.5%和17.4%，顯著高于全國整體水平，深圳和珠海這兩個即將上調(diào)費率的城市出口交貨值占比高達43.2%和30.4%。與此同時，廣東和浙江也是民營經(jīng)濟占比較大的省份，2018年兩省出口中民營經(jīng)濟占比分別為49%和78%，考慮到當前形勢，特別是吸納大量就業(yè)的中小企業(yè)所面臨成本壓力，上調(diào)社保費率相當于雪上加霜。
而且結(jié)合社保費征收體制改革來看，通過上調(diào)費率的方式解決統(tǒng)一的問題并不恰當。我國各地社保費的征收模式并不統(tǒng)一，部分地方由社會保險經(jīng)辦機構(gòu)負責征收，部分地方由稅務部門代征，而部分地方由稅務部門全責征收，稅務部門全責征收是社保費征收體制改革最終的方向。稅務部門全責征收通常意味著更加規(guī)范，而廣東省、浙江省和廈門市就屬于稅務部門全責征收，也就是說它們的名義費率比全國低，但繳費的規(guī)范度可能更高，實際費率的差異并沒有那么大，因此把這幾個省市的費率上調(diào)至16%可能并不恰當，反而隨著社保征收體制改革的開啟，在下一步的降費政策中，可考慮將全國費率降至12%，就低不就高。
第四，劃轉(zhuǎn)國資充實社保為繼續(xù)下調(diào)社保費率打開了空間。劃轉(zhuǎn)國資充實社保不僅充分體現(xiàn)代際公平和國有企業(yè)發(fā)展成果全民共享，對降低社保費率和緩解企業(yè)壓力、推動國有企業(yè)深層次改革、培養(yǎng)健康發(fā)展的資本市場具有一石三鳥之效。從劃轉(zhuǎn)股權(quán)分紅收益的角度來測算，每劃轉(zhuǎn)3.8個百分點的國資可支持企業(yè)基本養(yǎng)老保險的繳存比例下調(diào)1個百分點。如果投資運營得當，把資本增值收益考慮在內(nèi)，可支持費率下調(diào)的比例更大。如果借助劃轉(zhuǎn)國資充實社保的改革同步提升全國統(tǒng)籌的層次，也為下調(diào)費率提供了支撐。而且通過劃轉(zhuǎn)國資的方式支持社保費率的下調(diào)還不會增加財政赤字。
進一步提升劃轉(zhuǎn)進度和劃轉(zhuǎn)規(guī)模。自2017年11月國務院出臺《劃轉(zhuǎn)部分國有資本充實社?；饘嵤┓桨浮芬詠恚不?、云南、新疆、四川已出臺地方的劃轉(zhuǎn)實施方案；中央層面已劃轉(zhuǎn)2批共18戶央企，國資劃轉(zhuǎn)社?；鸪?50億元；另外還劃轉(zhuǎn)了幾家金融企業(yè)，其中人保的單一規(guī)模最大，以過去30天的均價計算相當于274億，而且作為上市公司透明度高，更便于運營管理。往后看，還有兩方面的提升空間，一是進度的提升，國資委監(jiān)管的97家央企只劃轉(zhuǎn)了1/5，18.4萬億的凈資產(chǎn)（2017年數(shù)據(jù)）只劃轉(zhuǎn)了0.4%，出臺地方劃轉(zhuǎn)方案的省市還只是個位數(shù)；二是劃轉(zhuǎn)比例的提升，劃轉(zhuǎn)10%的比例并不足以彌補所有的轉(zhuǎn)軌成本。
明確劃轉(zhuǎn)國有資本投資運營的規(guī)則和辦法。世界上有30個左右的國家利用各類資源建立了社保儲備基金，用以應對未來支付高峰期的缺口，其中挪威的GPFG規(guī)模最大，達到1萬億美元。我國國有資本規(guī)模龐大，截至2017年底凈資產(chǎn)87萬億，10%的劃轉(zhuǎn)意味著8.7萬億，未來隨著劃轉(zhuǎn)比例的提升，如此大規(guī)模的國資如何投資運營是眼下就要解決的問題。如果投資運營得當，把資本增值收益考慮在內(nèi)，可支持費率下調(diào)的比例更大。關于“怎么管”，我們將在后續(xù)的報告中做進一步分析。
借助劃轉(zhuǎn)國資充實社保的改革同步提升全國統(tǒng)籌的層次，實現(xiàn)真正的全國統(tǒng)籌。目前我國建立了中央調(diào)劑金制度，這能在各省之間起到一定的均衡作用，但無法解決勞動力跨省流動社保關系轉(zhuǎn)移接續(xù)的困難，并不是真正意義上的全國統(tǒng)籌。根據(jù)當前人社部規(guī)定[4]，參保地與戶籍所在地不一致時，按照繳費年限滿10年的參保地作為養(yǎng)老金待遇領取地；如果參保人在每個地區(qū)社保繳納時長都不滿10年，那么只能選擇戶籍地作為養(yǎng)老金待遇領取地；如果有兩個或兩個以上的參保地均滿十年，只能選擇第一個參保地作為養(yǎng)老金待遇領取地。
首先，這使得各省養(yǎng)老金結(jié)余分化很大，人口流入省有較多的社保收入，但社保支出并不對等，因此有很多結(jié)余，例如廣東；而人口流出省反而要承擔發(fā)放養(yǎng)老金的責任，導致收不抵支，例如東北三省。其次，這使得流動人口并不愿意在工作所在地參保，而寧愿雇主將本應繳納的社保費按照一定比例折算成現(xiàn)金發(fā)放，從而降低了參保意愿和參保的合規(guī)性。第三，這也使得中斷繳費、重復賬戶很常見，根據(jù)社科院統(tǒng)計，企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險在職參保人口中，“參保未繳費”的人口占比約為20%，也就是說我們根據(jù)參保職工人數(shù)/城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)計算出的69%的覆蓋率，還需要打個八折才是實際的覆蓋率，即55%。
相比現(xiàn)行的地方國資劃轉(zhuǎn)給各個地方的國資運營公司，將其統(tǒng)一劃轉(zhuǎn)給全國層面的一個或者多個養(yǎng)老金管理公司將更有助于實現(xiàn)全國統(tǒng)籌。實現(xiàn)真正的全國統(tǒng)籌有助于提升個人的參保意愿，擴大基本養(yǎng)老保險的實際覆蓋率，增加基金收入，增強基金的可持續(xù)性；也有助于降低各地社保結(jié)余的差異，在全國范圍內(nèi)統(tǒng)籌計算合理的費率水平，為進一步下調(diào)費率提供支持。
五．盡快建立真REITs、改革公積金制度等，在房價平穩(wěn)的前提下滿足合理的住房需求
穩(wěn)內(nèi)需當考慮支持合理住房需求，借此機會加速房地產(chǎn)的市場化改革并以此穩(wěn)定內(nèi)需不失為合理選項。房地產(chǎn)一直以來是被限制最多也最重的行業(yè)。然而，中國戶籍城鎮(zhèn)化進程還遠未結(jié)束，都市圈仍處于早期形成階段。謀求可持續(xù)發(fā)展，需要充分認識、尊重、并且回歸市場一般規(guī)律，逐步取消當前限購、限貸、限價等諸多權(quán)宜之計，加速市場化改革。這不僅有利于應對貿(mào)易摩擦升級給中國經(jīng)濟帶來的壓力，也有助于化解房地產(chǎn)市場和金融風險，更有益于優(yōu)化中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展。
為什么房地產(chǎn)政策需要調(diào)整？對于中國房地產(chǎn)市場，我們需要有兩個基本認知：第一，中國城市化進程還遠未結(jié)束；第二，須直面問題、總結(jié)過往經(jīng)驗教訓、積極改革，使未來的道路更寬廣平坦。
中國城鎮(zhèn)發(fā)展之路還遠未結(jié)束。一方面，2018年末中國戶籍人口城鎮(zhèn)化率僅為43%，城鎮(zhèn)化進程仍在持續(xù)推進；另一方面，當前中國城鎮(zhèn)范圍內(nèi)仍有大量低質(zhì)量住房有待更新改善，這都意味著未來相當長的時間內(nèi)城鎮(zhèn)住房需求量仍比較可觀。
有哪些問題應在改革中予以直面？表面上高房價是“阿喀琉斯之踵”，深層次原因則是供給嚴重不足且結(jié)構(gòu)失衡，是地方財政對房地產(chǎn)的過度依賴以及公共住房有效供應的缺位。
首先，政府每年通過賣地和稅收拿走了開發(fā)商銷售回款的60%-70%。其中土地出讓金直接貢獻了九成的地方政府性基金收入，而房地產(chǎn)相關稅費（特別是土地增值稅）在地方稅收中占比超過20%。
其次，土地財政往往催生高地價，后者又往往引致低供應，從而導致了長期供需矛盾，人口越是流入的地方供地通常越不足、地價越貴。
再次，中國一直以來都缺乏有效的公共住房市場。
最后，在供地量不足、地價和稅收等成本不斷攀高的同時，開發(fā)商融資又持續(xù)被嚴控，融資成本偏高，這些都會最終體現(xiàn)在房價當中。
我們認為，當前圍繞住房需求端的調(diào)控政策都沒有觸及到問題的本質(zhì)，房地產(chǎn)市場深層次改革勢在必行，重點是放開供地、讓渡地價、放開需求限制、重構(gòu)公共住房，這對保證房地產(chǎn)市場長期持續(xù)健康發(fā)展、帶動上下游拉動內(nèi)需維穩(wěn)經(jīng)濟有“一石二鳥”之效。
對房地產(chǎn)的改革既要放開供應、也要放開需求。那么有沒有可能在房價平穩(wěn)的前提下擴大市場供需？
首先，我們認為大幅度提高公共住房供給、建立真REITs打通投融資渠道是適合于中國的一條合理路徑。要解決房價高、供應少的問題，除增加一般商品房供應外，更需要大幅調(diào)整當前過度單一的住房供應結(jié)構(gòu)，真正將公共住房作為重要的供應來源納入到住房供應體系中。地方政府原則上可以低價或無償提供公共住房建設用地，建設資金可先期以財政支持或借款方式籌集，建成的公共住房打包資產(chǎn)發(fā)行REITs，從而實現(xiàn)融資再造血。特別值得指出的是，REITs在中國醞釀討論十余年而未能成行，與無法突破稅收安排有直接關系。因此財政部門需要加快推進REITs相關稅收安排的政策改革，參照國際通行標準予以適當稅收減免。
其次，公積金制度改革亟需提上日程。住房公積金制度指由職工個人及所在單位共同繳納一定金額（工資的5%-12%）并長期儲蓄，用以日后支付職工家庭購買或自建自住住房等住房費用的強制性互助型住房金融保障制度。2017年，住房公積金實繳單位262萬個，實繳職工1.37億人，繳存額1.87萬億元（近五年均保持雙位數(shù)高速增長）。截至2017年末，住房公積金繳存總額12.4萬億元，繳存余額5.16萬億元。
不可否認公積金制度在我國住房體制市場化早期進程中曾發(fā)揮積極作用，但時至今日，該制度在諸多方面都暴露出較大問題。
首先，公積金屬于強制儲蓄。當前職工和單位平均實繳比率均已達到10%（加總為20%），該筆資金每月被存入受規(guī)管的個人存款賬戶，除用于購房、建房、租房等用途之外，不得提取使用。截至2017年末，住房公積金累計提取額7.3萬億元，使用比例不足60%，仍有5.2萬億元余額趴在賬戶上，比企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險結(jié)余額4.4萬億元還多，且仍在持續(xù)增長中。我們認為這不利于降低中國儲蓄率、提振消費。
其次，公積金實際運行效率不高。低收入繳費人群因住房支付能力差往往用不上公積金貸款，也難以支取提現(xiàn)；高收入群體則因公積金可貸款上限額度低而大多放棄使用公積金貸款而完全倚賴于商業(yè)銀行貸款，客觀上導致了公積金使用率偏低。2017年，住房公積金實繳職工1.37億人，而提取人數(shù)4689萬人，僅占實繳人數(shù)的34%。這也是形成超過5萬億元資金沉淀的主要原因之一。
再次，公積金制度在實際執(zhí)行中加劇了收入分配在國企和民企職工之間的差距。雖然公積金是針對所有單位和職工的強制儲蓄制度，但根據(jù)《全國住房公積金2017年年度報告》，實繳單位262萬個，實繳職工1.37億人（大幅低于社保養(yǎng)老繳費職工數(shù)2.9億人）。一方面仍有相當數(shù)量的小企業(yè)并未繳納，而另一方面又存在部分企業(yè)（主要是國企和高收入行業(yè)）利用公積金免稅屬性多交公積金為員工增加福利的現(xiàn)象。
因此，需要檢討公積金制度今后是否仍有繼續(xù)存在的必要。我們認為：
短期內(nèi)可先下調(diào)繳費率，這既有助于改善收入分配、降低儲蓄率釋放購買力，也有利于降低一般企業(yè)負擔、增加國有企業(yè)上繳利稅。我們測算公積金繳存費率每降低1個百分點，相當于為企業(yè)減負約1100億元，同時增加職工實際可支配收入1100億元。若實際平均繳存費率降至5%的繳存下限，則兩者分別都達到5300億元。
從中長期的維度看，取消公積金制度是必然選擇。當前住房按揭貸款體系已能夠較好滿足居民住房貸款需求，公積金制度可以說已經(jīng)完成了歷史使命?？梢試L試逐漸將公積金繳費率降至零，也即取消公積金增量。對存量余額，可以讓職工選擇繳稅后全額提取銷戶或全額免稅并入個人社保賬戶。我們認為效率不高的公積金制度或并入社保個人賬戶或逐漸退出歷史舞臺將是住房金融體系發(fā)展的長期趨勢。
六．盤活公共部門儲蓄資產(chǎn)可以彌補減稅降費的“資金缺口”
與西方經(jīng)濟體不同，中國公共部門通過多年的投資儲蓄積累了大量的凈資產(chǎn)，如果可以有效盤活這些儲蓄資產(chǎn)，減稅降費并不會導致政府支出能力的下降或政府債務上升。僅從“現(xiàn)金”儲蓄層面，中國政府的狹義財政存款仍有4.8萬億人民幣，占GDP的5.2%。更廣義地看，政府存款之外的機關團體存款余額仍29.4萬億人民幣，占M2（15.6%）和GDP（32.1%）的比例仍在攀升。其中，相當部分為低效的活期存款。我們在之前的報告中多次分析過這些沉積的廣義政府存款推升中國的“被動儲蓄”，抬高杠桿率并壓制中國的邊際資本投資回報水平[5]。更重要的是，我國國有資產(chǎn)規(guī)模龐大，截止2017年底凈資產(chǎn)達到87萬億元人民幣。如果可以有效盤活這些國有資產(chǎn)存量， 通過減稅降費加大財政凈擴張幅度不但可以有效擴大內(nèi)需，而且不會“擠出”民營經(jīng)濟、不會推升總體“杠桿率”、反而有利于“穩(wěn)杠桿”甚至“降杠桿”，不失為“一石多鳥”的上佳政策選擇。
注：
[1]有關中國財政刺激及傳導比例的文獻非常有限，因為從廣義政府收入/支出中剔除“周期性”波動、以獲得“外生”財政刺激非常困難。因此，我們在此只考慮減稅帶來的“局部”財政刺激。參考有關美國財政乘數(shù)的研究，財政乘數(shù)的區(qū)間在0.5-1.5倍之間。請參見：1）Cohen-Setton, Gornostay, and Ladreit (2019), “The aggregate effects of budget stimulus: Evident from the Large Fiscal Expansions Database,” Working paper 。隨著外生財政擴張1個百分點的GDP，產(chǎn)出在當期增加約0.5個百分點、并在4年內(nèi)累計增加1.5個百分點（https://delong.typepad.com/large_fiscal_expansions.pdf）。2）Ramey (2011), “Can government purchases stimulate the economy?” Journal of Economic Literature, 49(3): pp 673-85。我們估計了財政乘數(shù)的區(qū)間，考慮的情形是暫時性的、以赤字支撐的政府采購增加，我們的結(jié)論是財政乘數(shù)大概是在0.8至1.5倍之間（https://www.aeaweb.org/articles?id=10.1257/jel.49.3.673）。
[2]具體計算如下——2017年，共有260個企業(yè)單位、1.4億人繳付公積金，以2016年6.7萬元非民營企業(yè)平均工資作為繳稅“基數(shù)”來計算，公司+個人的平均繳稅比例為21.2%。以公司與個人繳稅50:50比例來計算，2017年公司公積金繳稅的實際有效稅率為10.6%，接近12%的上限。
[3]《廣東省城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險單位繳費比例過渡方案》，http://www.gdhrss.gov.cn/gfxwj/20190430/15527.html
[4]《人力資源社會保障部關于城鎮(zhèn)企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險關系轉(zhuǎn)移接續(xù)若干問題的通知》http://www.mohrss.gov.cn/SYrlzyhshbzb/shehuibaozhang/zcwj/yanglao/201612/t20161201_260936.html
[5]請參見我們2014年11月5日發(fā)布的聚焦中國《中國資產(chǎn)負債表中的奇葩——政府部門巨額銀行存款》。
作者梁紅系CF40特邀成員，中國國際金融有限公司研究部負責人。本文為作者向中國金融四十人論壇獨家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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