人民幣匯率逆美元指數(shù)反彈而升值
2月份，美元指數(shù)在1月份下跌0.85%后反彈0.70%。月末，人民幣兌美元匯率中間價(jià)（以下簡稱人民幣匯率）收在6.6901比1，較上月末上漲一分兩厘錢（124個(gè)基點(diǎn)），在上月升值2.40%基礎(chǔ)上進(jìn)一步升值0.19%（見圖1）；其中，收盤價(jià)相對(duì)當(dāng)日中間價(jià)總體偏弱九厘錢（94個(gè)基點(diǎn)）（見圖2），對(duì)當(dāng)期升值貢獻(xiàn)為負(fù)。
2月份，月平均匯率中間價(jià)為6.7364，繼上月升值1.41%后再升0.79%（見圖2）；CFETS（中國外匯交易中心口徑）人民幣匯率指數(shù)升值0.77%，人民幣雙邊匯率與多邊匯率同步走強(qiáng)。
圖1 人民幣匯率中間價(jià)與美元指數(shù)（單位：元人民幣/美元）
數(shù)據(jù)來源：中國外匯交易中心；WIND；中國金融四十人論壇
圖2 月末與月平均人民幣匯率中間價(jià)（單位：元人民幣/美元）
數(shù)據(jù)來源：中國外匯交易中心；WIND；中國金融四十人論壇
人民幣匯率逆供求關(guān)系進(jìn)一步走高
2月份，反映境內(nèi)客戶市場外匯供求關(guān)系的銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯（含期權(quán)）合計(jì)由上月順差101億美元轉(zhuǎn)為逆差47億美元，同比下降38%（見圖3）。其中，即期結(jié)售匯逆差150億美元，同比增長83%；銀行代客遠(yuǎn)期凈購匯未到期額較上月底下降103億美元，增加了即期市場外匯供給，上年同期為上升18億美元；銀行代客未到期期權(quán)Delta敞口為凈購匯，余額與上月底基本持平，上年同期為減少24億美元。
當(dāng)然，不排除銀行減持外匯頭寸或者境外人民幣業(yè)務(wù)參加行通過購售匯業(yè)務(wù)渠道在境內(nèi)凈賣出外匯，增加了外匯供給。但當(dāng)月收盤價(jià)相對(duì)當(dāng)日中間價(jià)偏強(qiáng)的交易日占46.7%，環(huán)比上升了1.2個(gè)百分點(diǎn)，仍遠(yuǎn)低于去年第一季度升值趨勢明顯時(shí)平均占比64.4%的水平，且累計(jì)偏離為負(fù)值。從人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制“中間價(jià)=上日收盤價(jià)+籃子貨幣匯率走勢+逆周期因子”看，當(dāng)月人民幣匯率逆勢走強(qiáng)，與美元指數(shù)和外匯供求關(guān)系不大，而主要是逆周期因子的作用。
圖3 月末與月平均人民幣匯率中間價(jià)（單位：元人民幣/美元）
數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；WIND；中國金融四十人論壇
注：（1）銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額（含期權(quán)）=即期結(jié)售匯差額+未到期遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額變動(dòng)額+未到期期權(quán)Delta凈敞口變動(dòng)額；（2）前兩項(xiàng)合計(jì)即為銀行即遠(yuǎn)期結(jié)售匯差額合計(jì)
基礎(chǔ)國際收支保持順差但環(huán)比有所下降
2月份，按美元計(jì)價(jià)，海關(guān)口徑的出口和進(jìn)口分別同比下降20.7%和5.2%；由于出口降幅遠(yuǎn)大于進(jìn)口，進(jìn)出口順差41億美元，同比下降87.2%，與上月“開門紅”乃天壤之別（1月份為出口增長9.1%，進(jìn)口下降1.5%，進(jìn)出口順差增長113.5%）。
同期，國際收支口徑的服務(wù)貿(mào)易收入下降0.3%，支出下降15.8%，服務(wù)貿(mào)易逆差206億美元，下降24.8%；商務(wù)部口徑的非金融部門實(shí)際利用外商直接投資98億美元，同比增長3.2%，對(duì)外直接投資65億美元，增長7.5%，非金融類直接投資順差28億美元，下降5.4%。當(dāng)月，基礎(chǔ)國際收支（即國際收支口徑貨物和服務(wù)貿(mào)易差額與直接投資順差合計(jì)）逆差92億美元，上年同期順差100億美元（見圖4）；前2個(gè)月合計(jì)順差173億美元，同比增長26.6%。
圖4 貨物和服務(wù)貿(mào)易差額與非金融類直接投資差額變動(dòng)（單位：億美元）
數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；商務(wù)部；WIND；中國金融四十人論壇
注：（1）貨物和服務(wù)貿(mào)易差額為國家外匯管理局公布的月度國際收支口徑數(shù)據(jù)；非金融類直接投資差額為商務(wù)部公布的月度非金融類實(shí)際利用外商直接投資與對(duì)外直接投資數(shù)軋差。（2）國際收支口徑貨物貿(mào)易與海關(guān)公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)的差異主要是：①統(tǒng)計(jì)原則不同，海關(guān)進(jìn)出口數(shù)據(jù)按照進(jìn)出關(guān)境原則進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，本表貨物貿(mào)易按照所有權(quán)轉(zhuǎn)移原則進(jìn)行統(tǒng)計(jì)；②海關(guān)出口數(shù)據(jù)按照離岸價(jià)格統(tǒng)計(jì)，進(jìn)口按照到岸價(jià)格統(tǒng)計(jì)，本表貨物貿(mào)易貸方和借方均按照離岸價(jià)格統(tǒng)計(jì)；③國際收支口徑貨物貿(mào)易包含離岸轉(zhuǎn)手買賣（指我國居民從非居民處購買貨物，隨后向另一非居民轉(zhuǎn)售同一貨物，而貨物未進(jìn)出我國關(guān)境）、網(wǎng)絡(luò)購物等未納入海關(guān)統(tǒng)計(jì)的項(xiàng)目，不含來料出料加工等。
境外繼續(xù)增持境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)但力度減弱
2月份，股票通項(xiàng)下北上資金凈流入659億元，環(huán)比增長6.4%，再創(chuàng)股票通業(yè)務(wù)開通以來最高月度凈流入記錄；境外機(jī)構(gòu)分別減持人民幣國債資產(chǎn)174億元，減持同業(yè)存單101億元（見圖5）。此三項(xiàng)合計(jì)，北上凈流入資金385億元，較上月凈流入1052億元銳減63.4%。
陸股通、債券通和RQFII項(xiàng)下北上人民幣資金通常在香港市場兌換成人民幣以后再調(diào)入境內(nèi)。受此影響，當(dāng)月銀行代客涉外人民幣收付凈流入108億美元，環(huán)比下降31%。這部分資本流入在境外結(jié)匯，減少了境內(nèi)外匯流入，令銀行代客涉外收付由總順差152億美元降至外匯收付順差44億美元（見圖6）。疊加當(dāng)月基礎(chǔ)國際收支順差下降較多，導(dǎo)致涉外收付順差環(huán)比減少63%，外匯收付順差則更是減少了84%。
2月份，境外人民幣匯率交易價(jià)（CNH）相對(duì)境內(nèi)人民幣匯率收盤價(jià)（CNY）偏強(qiáng)的天數(shù)占15個(gè)交易日的46.7%，環(huán)比上升了24個(gè)百分點(diǎn)，并略高于去年第四季度平均占比40.0%的水平。這顯示2月份境內(nèi)人民幣匯率走強(qiáng)是境內(nèi)外市場共振的結(jié)果。
圖5 境外主體配置境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)情況（單位：億元）
數(shù)據(jù)來源：上交所；深交所；中債登；上清所；WIND；中國金融四十人論壇
注：股票通項(xiàng)下北上資金凈額=陸股通北上資金凈額-港股通南下資金凈額
圖6 銀行代客涉外收付款情況（單位：億美元）
數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；WIND；中國金融四十人論壇
市場結(jié)匯意愿減弱、購匯動(dòng)機(jī)增強(qiáng)，匯率杠桿調(diào)節(jié)作用正常發(fā)揮
2月份，在人民幣匯率中間價(jià)平均升值近1%的情況下，銀行代客收匯結(jié)匯率為54.3%，較上月回落9.1個(gè)百分點(diǎn)，付匯購匯率為64.7%，上升0.9個(gè)百分點(diǎn)（見圖7）。當(dāng)月，境內(nèi)住戶和非金融企業(yè)分別增加境內(nèi)外匯存款5億和84億美元，其中非金融企業(yè)存款環(huán)比多增72億美元，市場沒有出現(xiàn)因人民幣匯率進(jìn)一步升值而甩賣外匯。
另外，從銀行代客結(jié)售匯差額相對(duì)涉外外匯收付差額的背離看，2月份，前者大于后者108億美元，扭轉(zhuǎn)了2018年10月持續(xù)為負(fù)的局面（見圖8），顯示市場貶值預(yù)期進(jìn)一步消退，資本流入勢頭加快。在2010年第一季度至2018年第四季度的36個(gè)觀察期內(nèi)，前述背離正負(fù)值與預(yù)想中國際收支口徑的資本賬戶（含凈誤差與遺漏）順逆差方向一致的概率為81%，只有7次為噪音。
圖7 市場主體的結(jié)售匯動(dòng)機(jī)變化（單位：%）
數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；WIND；中國金融四十人論壇
注：（1）銀行代客收匯結(jié)匯率=銀行代客結(jié)匯/銀行代客涉外外匯收入；（2）銀行代客付匯購匯率=銀行代客售匯/銀行代客涉外外匯支出
圖8 銀行代客結(jié)售匯差額與代客涉外外匯收付差額的背離（單位：億美元）
數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局；WIND；中國金融四十人論壇
注：二者偏離為正值顯示資本偏流入壓力，二者偏離為負(fù)顯示資本偏流出壓力。
境內(nèi)外匯市場成交量同比上升環(huán)比下降，但銀行間市場交投活躍度總體有所上升
2月份，境內(nèi)外匯市場成交量累計(jì)為1.90萬億美元，同比上升27.5%，環(huán)比下降24.0%。其中，銀行對(duì)客戶市場外匯交易量為2438億美元，同比上升15.3%，環(huán)比下降37.4%；銀行間外匯市場成交量為1.66萬億美元，同比上升37.7%，環(huán)比下降33.4%。銀行對(duì)客戶市場交易量環(huán)比減少是外匯交易總成交量環(huán)比下降的主要原因。同期，銀行間市場交易量與客戶市場交易量之比為681.3%，同比上升了262.2個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比下降了40.8個(gè)百分點(diǎn)（見圖9）。
這表明，當(dāng)月盡管受基礎(chǔ)國際收支交易活動(dòng)趨冷的影響，銀行對(duì)客戶市場的交易較上月趨于放緩，但無論從同比還是環(huán)比看，銀行間外匯市場交投均趨于活躍，這增加了市場流動(dòng)性，有助于市場功能發(fā)揮。
圖9 境內(nèi)外匯市場交易情況（單位：億美元）
數(shù)據(jù)來源：中國外匯交易中心；WIND；中國金融四十人論壇
作者管濤系CF40高級(jí)研究員。本文為作者向中國金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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