房地產(chǎn)市場，是一個我們既熟悉又陌生的領(lǐng)域，不管做市場研究還是做政策研究，它的難點就在于數(shù)據(jù)多、類別多、鏈條長，因此很難找到主要矛盾。正所謂“成也蕭何敗也蕭何”，找到“蕭何”才是最關(guān)鍵的。對于房地產(chǎn)問題，厘清邊際變化或者這一輪調(diào)控與過去的不同之處，才能對預(yù)判經(jīng)濟、未來投資有所幫助。
本輪房地產(chǎn)調(diào)控與過去的不同之處
與以往相比，始于2016年9月的本輪房地產(chǎn)市場調(diào)控呈現(xiàn)出一些不同特點。過去兩年多，全國的房價同比增速是下降的，不同地方、不同區(qū)域（如一二三四線城市）的房價下降也不一樣。由此可見，本輪調(diào)控對房價上漲起到了一定的作用。過去一旦調(diào)控房價，房地產(chǎn)投資也會跟著一起下降。2016年以來的這一輪調(diào)控，過程中，房地產(chǎn)投資卻相當(dāng)穩(wěn)健。
從宏觀調(diào)控的目標(biāo)而言，這一輪調(diào)控或許是成功的。目前通過調(diào)控，一方面穩(wěn)住了房價，另一方面最近一年多，房地產(chǎn)投資也沒降下來，而且也有相當(dāng)?shù)捻g性。
為什么這一輪調(diào)控使房價回落，而房地產(chǎn)投資總體卻保有韌性？客觀上而言，并不是建安投資有韌性，建安投資隨著房屋銷售面積的下滑也在持續(xù)回落，而是與土地購置有很大的關(guān)系。從全國范圍而言，2018年以來，不管是土地購置費、土地購置面積的同比增速，從歷史上看，都處于非常高的位置。這也就意味著，一方面，房地產(chǎn)商已經(jīng)看到了銷售不好的現(xiàn)狀，在調(diào)控基礎(chǔ)上，銷售下滑對房地產(chǎn)商來說是一件大事，因為銷售回款是房企最重要的資金來源，占到50%以上。銷售不好，房地產(chǎn)建安投資也會持續(xù)下降。
但“奇怪”的是，最近一年多時間，房地產(chǎn)商的土地購置卻迅猛增長，目前也可能是一個拐點。過去，房地產(chǎn)商的土地購置迅猛發(fā)展，與因城施策和去庫存有一定的關(guān)系。去庫存對房地產(chǎn)商的土地購置是有很強的吸引力，從歷史數(shù)據(jù)來看，商品房庫存去化和房地產(chǎn)購地行為非常相關(guān)。
由此可以看出，一方面房地產(chǎn)商很悲觀，因為銷售持續(xù)下滑，另一方面房地產(chǎn)商又看到商品房庫存處于低位，物以稀為貴、奇貨可居，所以房地產(chǎn)商就會加大土地購置。過去的情況是，房地產(chǎn)市場銷售下滑，庫存被動累積；而這一輪的情況是，銷售下滑過程中，庫存實現(xiàn)了完美地去化。在這樣的矛盾信息下，房地產(chǎn)商的投資行為和過去相比，有很明顯的變化。這一輪庫存的去化和供給側(cè)改革是有很大關(guān)系的。過去的幾輪房地產(chǎn)調(diào)控沒有去庫存政策，只是“踩剎車”，而現(xiàn)在是“既踩剎車，又踩油門”。所以在這樣的情況下，房地產(chǎn)商對市場短期悲觀，但是它對中期或許不那么悲觀。所以，整個房地產(chǎn)投資是非常具有韌性的。
2019年上半年房地產(chǎn)市場寒意明顯 下半年將企穩(wěn)
當(dāng)前去庫存政策已經(jīng)發(fā)生非常明顯的變化，包括央行和國開行對棚改貨幣化的態(tài)度發(fā)生了變化，未來一段時間，棚改貨幣化安置將明顯下降。這會使去庫存可能往相反的方向發(fā)展，即庫存被動累積。如果庫存出現(xiàn)被動累積，會打壓房地產(chǎn)商購地的積極性?，F(xiàn)在我們已經(jīng)看到全國范圍內(nèi)庫存累積的趨勢，在2018年高基數(shù)的情況下，2019年房地產(chǎn)開發(fā)商的土地購置可能會較快降溫，房地產(chǎn)動能下降會很顯著。但另一方面，建安投資反而沒有那么悲觀。
因為影響房地產(chǎn)銷售和建安更重要的是房貸利率，而且房貸利率有一點好處是其前瞻性，可以領(lǐng)先于房屋銷售和建安投資情況。2018年春節(jié)后，銀行間市場利率就持續(xù)下行，銀行間市場寬松沒有很好地傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟里面，社融還處于低位沒有企穩(wěn)，但從資金價格角度來看，這種利率傳導(dǎo)正在發(fā)生作用。從這一輪調(diào)控大概看得出來，銀行間市場利率大概領(lǐng)先房貸利率七個月左右，也就是說在3、4月份銀行間市場利率下來后，加上七個月的時間，恰好11、12月份，也就是整個房貸利率筑底開始回落的時候。
最近確實有一些省份的房貸利率邊際下滑增多。央行近期貨幣政策報告寫得很清楚，貸款加權(quán)平均利率已經(jīng)開始下降，這種下降具有拐點性質(zhì)。過去兩年貸款加權(quán)平均利率都是持續(xù)上升，房貸利率也是持續(xù)上升，現(xiàn)在出現(xiàn)了非常關(guān)鍵的拐點性的變化。
如果房貸利率出現(xiàn)調(diào)整，或者說出現(xiàn)了拐點，意味著什么？利率跟銷售相關(guān)，銷售跟建安相關(guān)，意味著對未來一段時間銷售，比如三四個月，會起到非常積極的作用。
對2019年而言，上半年房地產(chǎn)投資下行的幅度可能比較大，因為土地投資急劇下降，但隨著房貸利率發(fā)生變化及銷售與建安投資的企穩(wěn)，全年房地產(chǎn)投資同比增速估算大概在5%-7%的范圍，雖然與2018年相比有所下降，但是和歷史上最嚴(yán)峻時期相比，其實也不是那么嚴(yán)峻?，F(xiàn)在房地產(chǎn)市場已經(jīng)進(jìn)入冬天，只不過上半年這個冬意會很顯著，但到下半年會有所減緩。
房地產(chǎn)政策要因城施策調(diào)整，但是如何因城施策很關(guān)鍵?？陀^上，既想適當(dāng)放松調(diào)控，又不想讓房價起來。即使放松調(diào)控，但房價堅決不上漲，開發(fā)商也就沒有動力去投資。作為房地產(chǎn)市場真正供給者，房地產(chǎn)商非常關(guān)鍵，熨平房價的前提是，房地產(chǎn)商能夠很好地提供供給。我認(rèn)為，因城施策可能要提高對于部分人口流入城市房價的容忍度。雖然大家都覺得房價過高，但對于人口持續(xù)流入的城市，對于有剛性需求的城市，應(yīng)酌情考慮市場供求之間的動態(tài)變化，房價的容忍度還需要適當(dāng)提升（但要嚴(yán)格禁止投機炒作）。這個權(quán)利可以把握在地方政府手里，比如說假設(shè)2019年CPI增速是3%，房價略微上漲1%-2%可能就不為過。如果房價不動，房地產(chǎn)商可能就沒有動力建房子提供供給。
最后，還應(yīng)反思總結(jié)過去不成功的調(diào)控政策。每當(dāng)房價過高、泡沫過高的時候，一個耳熟能詳?shù)恼呤牵辉试S資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場，實際上這是有問題的。價格是供給和需求決定的，抑制價格，可以讓房地產(chǎn)商多增加供給，同時抑制投機需求。但是如果限制資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場，就意味著房地產(chǎn)商主動收縮供給，這就會出現(xiàn)需求收縮、供給收縮的現(xiàn)象，最后價格均衡就會無解。因此，房價過高時，要對資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場進(jìn)行分類，抑制消費貸或者投機貸，而對于供給者的開發(fā)貸款，應(yīng)該增加資金需求，而不是抑制資金需求。
當(dāng)然也會有人提出反對意見，認(rèn)為房地產(chǎn)商拿著錢去炒地，炒成地王，所以房價就會推得更高。但是如果終端供給需求是非常均衡的，房企就不會去炒地，拿地建高價房，因為最后銷售不出去。所以要相信，作為微觀市場主體，房地產(chǎn)商總體還是理性的。
作者伍戈系CF40青年論壇召集人、長江證券首席經(jīng)濟學(xué)家、總裁助理。
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