貿(mào)易戰(zhàn)逐步升級，前景不明
從加征關(guān)稅的角度來說，中美貿(mào)易戰(zhàn)在逐步升級。2018年4月4日，美國貿(mào)易代表辦公室宣布，自7月6日開始對1333種、總值500億美元的中國商品加征25％的關(guān)稅。7月6日，美國正式對自中國進(jìn)口價(jià)值340億美元的產(chǎn)品加征25%的關(guān)稅；8月23日，美國又正式對160億美元的中國商品加征25%的關(guān)稅。至此，4月4日宣稱的對500億美元商品加征關(guān)稅已經(jīng)基本完成。在此期間，特朗普在7月10日表示，要對自中國進(jìn)口的價(jià)值2000億美元的商品加征10%的關(guān)稅（這個(gè)還沒有實(shí)施，估計(jì)會(huì)很快實(shí)施），8月4日，特朗普又威脅，可能將稅率由10%提升至25%。
下一步，特朗普是否要對2000億美元的商品加征10%的關(guān)稅？這一稅率是否會(huì)漲到25%？按照目前的態(tài)勢，對2000億美元商品加征關(guān)稅基本沒有太大的疑問了。但是近期特朗普又說，可以對剩下的2670億美元的商品加稅，直至對中國對美國出口的所有商品都加征關(guān)稅。到底進(jìn)一步會(huì)怎么發(fā)展，現(xiàn)在還存在很大的不確定性。
中美經(jīng)濟(jì)沖突前景不明，中國要保持定力。中美之間不僅是“貿(mào)易沖突”，更是“經(jīng)濟(jì)沖突”，下一步美國如何對中國價(jià)值2000億、2670億美元的商品征稅，稅率到底如何確定？值得注意的是，第一，關(guān)于對中國2000億商品加征關(guān)稅的問題，美國召開了為期6天的一系列聽證會(huì)。據(jù)媒體報(bào)道，高達(dá)95%的與會(huì)企業(yè)代表反對繼續(xù)對中國產(chǎn)品加征關(guān)稅，因?yàn)樗麄兏惺艿搅耍ㄖ忻阑ゼ雨P(guān)稅）對美國的傷害。第二，白宮顧問、經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿瑟·拉弗(Arthur BetzLaffer)在最近的講話中提到，特朗普本人認(rèn)為，目前自己手中唯一可以使用并且能夠?qū)χ袊纬赏{的手段只有對中國加征關(guān)稅，所以他需要使用這個(gè)手段來威脅中國，進(jìn)而逼迫中國讓步。
按比例對抗，以戰(zhàn)止戰(zhàn) 警惕金融制裁
中美貿(mào)易戰(zhàn)面臨的實(shí)際情況可能是，一方面，美國繼續(xù)對中國加稅存在一定的困難。另一方面，可能特朗普認(rèn)為自己手里的牌確實(shí)不多，也不一定能用，表面上仍希望維持威信，展現(xiàn)自己“說一不二”的總統(tǒng)風(fēng)格。所以，特朗普敲詐的可能性比較大。對于這樣的一種姿態(tài)，中國不用操之過急，應(yīng)該“讓子彈再飛一會(huì)兒”。
特朗普政府危機(jī)不斷，中國的目標(biāo)是以戰(zhàn)止戰(zhàn)。最近白宮的一個(gè)重要官員給《紐約時(shí)報(bào)》寫信說，“他們在暗中維護(hù)美國國家利益”。特朗普非常生氣，很多官員站出來澄清說不是他寫的信。據(jù)說信到底是誰寫的，已經(jīng)集中在少數(shù)幾個(gè)人身上了，但是還沒有最終確定。《紐約時(shí)報(bào)》的記者認(rèn)為中國之前應(yīng)對貿(mào)易戰(zhàn)的戰(zhàn)略是針鋒相對，“dollarfor dollar（美元對美元）”，實(shí)際上沒有必要。我們都提出了一個(gè)按比例對抗的原則，美國對中國對美出口的500億美元商品征稅，假設(shè)這部分占中國對美出口商品的比例為10%，那么我們也對應(yīng)的對美國對中國出口的商品總額的10%加征關(guān)稅。因?yàn)橹忻赖碾p邊貿(mào)易是不平衡的，中國對美出口多于美國對中國的出口，不可能用美元對美元的打法，如果采用按比例對抗的打法，你對我10%的商品加稅，我也對你10%的商品加稅，你打完了，我就打完了。我們的目標(biāo)還是以戰(zhàn)止戰(zhàn)。
總之，我們要合理評估特朗普的執(zhí)政能力。有人覺得他非常狡猾，有人覺得他非常粗俗、非常笨。現(xiàn)在我傾向于認(rèn)為，他可能是一個(gè)精明的商人，但是作為一個(gè)政治家，水平并不高，只能反映美國藍(lán)領(lǐng)工人的教育水平和戰(zhàn)略思考能力。
除了貿(mào)易戰(zhàn)，還要警惕投資戰(zhàn)對中國經(jīng)濟(jì)的影響。貿(mào)易戰(zhàn)會(huì)引起投資的變動(dòng)，外商投資可能減少，中國資本也有可能流入美國。投資戰(zhàn)對中國經(jīng)濟(jì)的影響，可能比貿(mào)易戰(zhàn)還要大。未來幾個(gè)月，如果貿(mào)易戰(zhàn)繼續(xù)逐步升級，同時(shí)進(jìn)行投資戰(zhàn)，下一步很快可能進(jìn)行到匯率戰(zhàn)，可能引發(fā)金融制裁和反制裁戰(zhàn)。如果中美之間爆發(fā)金融制裁戰(zhàn)，中國應(yīng)該如何應(yīng)對，這是非常值得研究的問題。特別是美國對伊朗和俄羅斯的制裁，如何把與伊朗存在貿(mào)易關(guān)系的中國公司踢出SWIFT和CIPS系統(tǒng)等，這可能為我們提供很重要的經(jīng)驗(yàn)借鑒。
匯率戰(zhàn)預(yù)演，未雨綢繆
特朗普可能開辟“第二條戰(zhàn)線”匯率戰(zhàn)，中國應(yīng)該考慮應(yīng)對之策。
為什么說特朗普要開辟第二條戰(zhàn)線呢？特朗普在2016年競選美國總統(tǒng)時(shí)表示，“將在就任總統(tǒng)的100天內(nèi)把中國列為匯率操縱國，對中國的行為采取措施”。由于美國的政治需要，后來特朗普一度降調(diào)。在2017年4月13號表示，“中國正在朝鮮問題上與我們合作，不會(huì)將中國列為匯率操縱國”。但是，最近美國提到打匯率戰(zhàn)的頻率越來越密集，7月13號、7月20號、8月20號、8月30號，一再談到匯率戰(zhàn)的可能性。特朗普在8月30號聲稱，“中國已經(jīng)讓人民幣貶值來應(yīng)對近期的經(jīng)濟(jì)增長放緩，操縱匯率是中國使用的一個(gè)手段。我們正在密切關(guān)注中國的這樣一種企圖”。那么，中國現(xiàn)在需要考慮，如果在朝鮮問題上不再與美國合作，那么特朗普是不是就要重新祭起匯率戰(zhàn)的大棒？
如果中美之間爆發(fā)匯率戰(zhàn)，會(huì)有幾種情況？中國應(yīng)采取什么應(yīng)對措施？
中美匯率戰(zhàn)基本有三種可能性：宣布中國是匯率操縱者，然后采取相應(yīng)的懲罰措施；讓美元貶值；召開“新廣場協(xié)定”。也可能有四種、五種其他可能，希望中國給予關(guān)注。
第一種可能，先宣布中國為匯率操縱國，然后開征反補(bǔ)貼稅。（編者注：此前美國財(cái)政部發(fā)布的匯率政策報(bào)告未將中國列為匯率操縱國，但隨后，姆努欽表示將考慮修改匯率操縱國的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，這又增加了特朗普政府將中國認(rèn)定為匯率操縱國的可能性）
IMF對于匯率操縱有明確的定義。美國對匯率操縱也提出了三個(gè)判別標(biāo)準(zhǔn)，第一，對美貿(mào)易順差超過200億美元；第二，經(jīng)常收支順差占GDP的比例超過3%；第三，外匯儲備增加額超過GDP總額的2%。只有三個(gè)條件同時(shí)滿足，才被判定為匯率操縱國。按美國的定義，中國目前只符合其中一條。但是很難說特朗普會(huì)不會(huì)改變判別標(biāo)準(zhǔn)。如果美國將某一國家判定為匯率操縱國，從法律上說，美國就有權(quán)力啟動(dòng)反補(bǔ)貼稅（CVD, Counter-SubsidyDuties/Countervailing Duty/Counter-vailing Duty）進(jìn)行反制，CVD也符合WTO的規(guī)定。盡管美國從未對中國實(shí)施過反補(bǔ)貼稅，但美國在2005年前后一直在討論這個(gè)問題。例如，國會(huì)參議員舒默（Charles Schumer）曾經(jīng)提出，要對中國進(jìn)口產(chǎn)品加征27.5%的反補(bǔ)貼稅。依據(jù)就是，當(dāng)時(shí)有不同的研究者對人民幣匯率做過估算，有人認(rèn)為人民幣被低估了，有人認(rèn)為被高估了。有的學(xué)者認(rèn)為低估了10%，有的學(xué)者認(rèn)為低估了45%，而舒默就對10%-45%取了一個(gè)中數(shù)，所以所謂的依據(jù)就是沒有依據(jù)。但是特朗普一直想把中國定義為匯率操縱國，那么中國就需要考慮，美國如何才能把中國判定為匯率操縱國？現(xiàn)在已經(jīng)對中國加征25%的關(guān)稅了，如果再對中國征收反補(bǔ)貼稅，稅率定多少？
第二種可能，讓美元貶值。
美國、日本、英國是財(cái)政部而不是中央銀行決定匯率。所以，特朗普可以要求財(cái)政部長姆努欽（Steven Mnuchin）向市場出售美元，然后壓低美元對其他國家的匯率。具體來說，姆努欽在總統(tǒng)同意以后可以動(dòng)用ESF（美國外匯穩(wěn)定基金），ESF持有國債、SDR和外國證券總計(jì)價(jià)值947億美元，財(cái)政部可以把資產(chǎn)賣掉換成美元，然后跟美聯(lián)儲進(jìn)行貨幣互換，通過美聯(lián)儲作為執(zhí)行機(jī)構(gòu)，代表財(cái)政部在外匯市場上出售來自ESF的美元。盡管ESF的資金量在外匯市場交易量中占比較小，但是能向市場傳遞一個(gè)“現(xiàn)在要壓低美元”的信號，這樣可能撬動(dòng)資本市場出現(xiàn)美元貶值的趨勢，對人民幣形成一種壓力。
第三種可能，簽訂“新廣場協(xié)議”。
聯(lián)合干預(yù)的可能性存在，但可能性不大。原因在于，第一，1985年廣場協(xié)議時(shí)美元指數(shù)為160，現(xiàn)在在90上下波動(dòng)。第二，當(dāng)時(shí)如果使美元走穩(wěn)，美聯(lián)儲應(yīng)該降息，但由于當(dāng)時(shí)美國國內(nèi)通脹沒有解決，所以美聯(lián)儲不想降息?，F(xiàn)在美聯(lián)儲根據(jù)自己對美國經(jīng)濟(jì)的判斷，正處于升息階段，最多推遲升息，不會(huì)降息。第三，歐洲、日本等國央行的政策方向，并不支持美國搞聯(lián)合干預(yù)，壓低美元匯率。第四，目前美國國內(nèi)政治上的分歧非常嚴(yán)重，跟當(dāng)時(shí)不能相提并論。所以新廣場協(xié)議的迫切性和可能性都不太大。
綜合目前的情況，這三方面的壓力都有。盡管目前來看，還沒有依據(jù)可以支持美國采取某種有效措施，逼迫人民幣升值。但是需要考慮匯率戰(zhàn)的可能性及影響，早做預(yù)案，防患于未然。
影響人民幣匯率走勢的因素
各方作用綜合之后的凈結(jié)果會(huì)讓人民幣有下行壓力。但是否下行，需要考慮央行是否政策干預(yù)。如果不干預(yù)，就下行；如果干預(yù)，可能就穩(wěn)住，甚至出現(xiàn)上行的情況，但政策干預(yù)的負(fù)作用會(huì)很大。
美國的就業(yè)、減稅政策、美聯(lián)儲的退出、美聯(lián)儲加息預(yù)期，還有特朗普希望有的匯率政策等等，也是影響人民幣下行的重要因素。
盡管近期人民幣出現(xiàn)了相當(dāng)大幅度的貶值，10%左右，比2015年、2016年的降幅都明顯，但市場情緒比較穩(wěn)定。外匯市場交易量比過去面臨相似情況時(shí)明顯要少很多，外匯市場也比較穩(wěn)定。我從一些財(cái)經(jīng)媒體和交易員那里了解到，目前做空人民幣還是比較謹(jǐn)慎，一般不太敢賭人民幣跌破7。
外匯儲備變動(dòng)也很少。美國財(cái)政部原來一個(gè)長期研究中國外匯儲備的官員提出疑問說，如果央行通過干預(yù)外匯市場維持匯率穩(wěn)定，那外匯儲備應(yīng)該減少，但為什么實(shí)際沒有減少？
對人民幣匯率的幾點(diǎn)思考
目前為止，2018年7月份發(fā)布的國際收支平衡表有幾個(gè)讓人疑惑的地方。
第一，既然第二季度是雙順差，傳統(tǒng)來講，人民幣是要升值的，為什么第二季度特別是6月份人民幣還貶值？
第二，大家都認(rèn)為央行不希望人民幣貶值，央行是否干預(yù)了外匯市場？如果干預(yù)了，為什么外匯儲備不僅沒有減少反而增加了？這好像有點(diǎn)矛盾。目前有很多不同的解釋，比如推遲售匯，提前購匯，央行按照定價(jià)公式干預(yù)外匯市場等。另外還有說原因是國際收支平衡表有待進(jìn)一步修正，因?yàn)槟壳暗恼`差移動(dòng)項(xiàng)是0，但實(shí)際上這一項(xiàng)不可能是0。
第三，海外投資者怎么看預(yù)期的人民幣匯率？大部分投行認(rèn)為人民幣存在貶值壓力，美國銀行預(yù)測2018年年底的時(shí)候是6.95，高盛預(yù)測2019年年初破7，達(dá)到7.1。但總體來說，沒有外國投行預(yù)期人民幣會(huì)出現(xiàn)大幅貶值。
第四，人民幣匯率是否要保7？我們首先要思考，人民幣“守7”有什么意義？假設(shè)“破7”，繼續(xù)貶值一段，會(huì)有什么影響？“破7”之后如果繼續(xù)下跌，會(huì)跌到多少？基本面是否允許繼續(xù)下跌？美國的政策是否會(huì)讓人民幣匯率往下走，或者難以讓人民幣匯率繼續(xù)往下走？
東南亞金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)之一是，美聯(lián)儲升息，東南亞國家的資本流向美國，故而資本流出國出現(xiàn)貶值壓力。最近土耳其、伊朗和印尼這些國家的匯率在大幅度貶值，但是現(xiàn)在的情況與當(dāng)時(shí)不一樣。例如土耳其里拉貶值的很重要的原因是土耳其負(fù)有大量外債，必須大量地借外國的錢還錢，所以跌是很自然的，中國的情況與他們不一樣。
總之，長期來說，要考慮匯率制度改革的問題。中國至少從2003年就開始討論匯率制度改革，不應(yīng)該再拖延了。匯率缺乏彈性是造成中國國際收支結(jié)構(gòu)不合理的重要原因之一。中國的對外投資收益目前為止仍然為負(fù)，借錢給別人，不但不能收息，反而還要付息。中國近十幾年不斷向外輸出資本，但海外資產(chǎn)不增反減，由近2萬億減少到目前的1.8萬億左右，使中國不能像日本那樣用投資收入順差彌補(bǔ)貿(mào)易逆差，那用什么彌補(bǔ)？如果我們的貿(mào)易順差大幅減少，最終會(huì)有什么影響？中國的對外投資收益本來就低，目前本金都在減少，長此以往，中國進(jìn)入老齡社會(huì)以后，很可能就會(huì)陷入國際收支危機(jī)。這些問題必須現(xiàn)在就考慮。
短期來說，如果不干預(yù)人民幣的匯率，中國可以一勞永逸地?cái)[脫“三難”問題，可以為資本項(xiàng)目自由化、人民幣國際化奠定基礎(chǔ)，節(jié)約外匯儲備，留做他用。也可以部分抵消關(guān)稅對中國經(jīng)濟(jì)的不良影響。
中國的匯率政策，應(yīng)該根據(jù)自己國家的需要，而不要太多考慮特朗普的感覺。中國有充分的理由，自主決定自己的匯率政策。現(xiàn)在央行已經(jīng)停止了對匯率的常態(tài)化干預(yù)，在破7的關(guān)頭應(yīng)該頂住壓力，繼續(xù)執(zhí)行不干預(yù)的政策，這樣我們就可以走完匯率改革的最后一程。輿論界和金融界應(yīng)該支持央行的這樣一種政策取向，在談到匯率的變動(dòng)、央行是否干預(yù)、匯率破不破7的時(shí)候，要盡量輕描淡寫，不要給予過多關(guān)注，盡量淡化匯率的這個(gè)問題。與此同時(shí)應(yīng)該悄悄地加強(qiáng)跨境資本流動(dòng)管理，隨著跨境資本流動(dòng)渠道的“花樣翻新”，央行應(yīng)該繼續(xù)補(bǔ)這個(gè)漏洞，避免以后出大麻煩。
昨天，一位著名美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家單獨(dú)跟我談了中國的匯率政策，他認(rèn)為，現(xiàn)在特朗普有一種陰謀，就是想讓人民幣不貶值，甚至升值。他告誡中國千萬不要上當(dāng)，該貶值就貶值。如果不敢讓人民幣貶值，那必然對中國的外貿(mào)、經(jīng)濟(jì)造成非常嚴(yán)重的影響。他說得對不對，我不做評論，僅供大家參考。
作者余永定系CF40學(xué)術(shù)顧問，中國社科院學(xué)部委員。本文系作者在2018年9月9日舉行的上海新金融研究院閉門研討會(huì)“中美貿(mào)易戰(zhàn)對金融市場的影響”上所做的主題演講，經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
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