在連續(xù)下降13個(gè)月后，社會(huì)融資余額同比增速和已降至歷史最低水平，8月末社融增速為10.1%，導(dǎo)致社融增速持續(xù)下降的主因，既有以整治金融亂象為主的金融去杠桿進(jìn)程的快速推進(jìn)；也包括經(jīng)濟(jì)下行帶來的融資需求下降。更為復(fù)雜的是，這兩個(gè)因素交織在一起，以至于今年以來，市場無論是對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢的判斷，還是對(duì)于政策取向的評(píng)價(jià)，較以往的分歧和爭論都更為激烈。
為此，在理解當(dāng)前中國金融領(lǐng)域問題之前，首先要對(duì)當(dāng)前社會(huì)融資在總量和結(jié)構(gòu)上的變化有清晰的客觀認(rèn)識(shí)：
1.本次危機(jī)以來，中國曾先后實(shí)施了三輪金融去杠桿，依次為2010-2012、2013-2015和2017年至今，監(jiān)管的重點(diǎn)對(duì)象均為非信貸領(lǐng)域的融資渠道和平臺(tái)，即廣義的影子銀行問題，期間經(jīng)濟(jì)增速和社會(huì)融資增速也均出現(xiàn)了下滑。例如，2010-2012期間經(jīng)濟(jì)增速由10%降至8%以下，降幅超過2%，同期社融12個(gè)月凈增規(guī)模月均下降幅度超過1000億。再例如，2013-2015期間經(jīng)濟(jì)增速由8%降至7%左右，同期社融12個(gè)月凈增規(guī)模月均下降幅度近1700億。
但在2017年至今的第三輪去杠桿過程中，經(jīng)濟(jì)增速僅微降了0.2%，而社融12個(gè)月凈增規(guī)模月均下降幅度則超過2000億，下降速度大幅超過前兩輪。
2.若按照信貸融資和非信貸融資來劃分社融，那么三輪去杠桿的共同之處在于社融的下降均主要是由非信貸類融資萎縮所致。目前非信貸融資的月均萎縮幅度已經(jīng)超過了3000億， 與此同時(shí)雖然這一次信貸融資的擴(kuò)張力度是最強(qiáng)的，月均擴(kuò)張幅度近1000億，但仍然無法足額彌補(bǔ)非信貸融資萎縮產(chǎn)生的融資缺口。
3.若進(jìn)一步觀察非信貸融資的變化結(jié)構(gòu)，在此輪去杠桿中影子融資的收縮更為明顯。目前影子融資的月均收縮規(guī)模已超過4400億，而且僅10個(gè)月累計(jì)收縮規(guī)模就超過4.4萬億，基本已接近第二輪為期兩年的影子融資累計(jì)收縮量。
與此同時(shí)，作為對(duì)影子融資收縮的對(duì)沖，直接融資月均擴(kuò)張規(guī)模則超過1200億，此變化明顯有別于前兩輪去杠桿。
經(jīng)過上述分析，基本就對(duì)當(dāng)前社會(huì)融資在總量和結(jié)構(gòu)上的變化有了清楚地認(rèn)識(shí)：總量上快速收縮，結(jié)構(gòu)上遏制影子。尤其是與前兩輪去杠桿相比，此輪去杠桿最顯著變化結(jié)果是，社會(huì)融資逐漸向傳統(tǒng)的信貸間接融資和直接融資回歸，相應(yīng)最為不透明的影子融資得到有效遏制。可以說，監(jiān)管層的目標(biāo)應(yīng)該已經(jīng)初步達(dá)到，接下來的問題則是如何調(diào)動(dòng)信貸融資和直接融資功能，來有效滿足經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好應(yīng)有的融資需求。但從目前“融資難、融資貴”和股市低迷的現(xiàn)狀而言，顯然這個(gè)問題并沒有得到有效解決。
作者張濤系CF40·青年論壇會(huì)員。
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