一 當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)
工業(yè)運行較平穩(wěn)，制造業(yè)成支撐項。7月份工業(yè)增加值同比增長6%，與上月持平，但1-7月份累計增速繼續(xù)下行。分三大門類看，7月份采礦業(yè)和電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比增速分別較上月回落1.4和0.2個百分點，制造業(yè)同比增速則較上月回升0.2個百分點，成為工業(yè)產(chǎn)出的支撐項，且高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)增加值1-7月份累計同比增速分別為11.6%和9%，分別高出全部制造業(yè)4.8和2.2個百分點，保持較快增長態(tài)勢。
圖1：工業(yè)增加值同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
消費整體偏弱，汽車消費有所改善。7月份社會消費品零售總額同比增速為8.8%，實際同比增速降至6.5%，分別較上月回落0.2和0.5個百分點。在主要消費類別中，家電音像大幅走弱，成7月份社零總額增速主要拖累，這一定程度是受6月份零售業(yè)促銷的短期因素影響；汽車消費受主動擴大進口政策落地影響，7月份降幅收窄至-2%。
圖2：社會消費品零售總額同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
投資繼續(xù)下行，基建為主要拖累項。1-7月份固定資產(chǎn)投資累計增速為5.5%，較上半年回落0.5個百分點，延續(xù)今年3月以來持續(xù)下跌態(tài)勢。三大類投資中，制造業(yè)投資呈溫和增長態(tài)勢，顯示前期盈利改善和信貸政策支持對制造業(yè)投資形成提振，且高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)投資增長明顯，1-7月份累計同比增速分別為12.2%和10.0%，快于全部制造業(yè)投資增速；地產(chǎn)投資累計增長10.2%，較前值小幅回升，保持較強韌性；而融資收緊影響下的基建投資繼續(xù)下行，1-7月份累計增長5.7%，較前值回落1.6個百分點。
圖3：固定資產(chǎn)投資同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
出口總體保持平穩(wěn)增長。海關(guān)總署統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，7月份以人民幣、美元計價的出口金額同比增速分別為6%、12.20%，較上月增加2.9和1個百分點。7月6日，美國正式開始對340億美元中國商品加征關(guān)稅，因商品價值覆蓋面較小，因此7月份數(shù)據(jù)反映貿(mào)易摩擦對我國當(dāng)前出口的實際影響有限，但由于人民幣貶值也在一定程度上對沖了貿(mào)易摩擦對出口的影響，如果美國進一步加碼，貿(mào)易摩擦的影響可能會逐漸顯現(xiàn)出來。
圖4：出口金額同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
M2增速回升，社融增速回落。7月份，廣義貨幣（M2）同比增長8.5%，較上月回升0.5個百分點，為今年2月份以來最高值。7月份，央行將“存款類金融機構(gòu)資產(chǎn)支持證券”和“貸款核銷”納入社融統(tǒng)計，新口徑下當(dāng)月社融規(guī)模增量為1.04萬億元，較去年同期減少1242億元，這主要受表外非標(biāo)融資的負(fù)面影響；當(dāng)月社融規(guī)模存量同比增長10.3%，較上月回落0.2個百分點。7月份，新增金融機構(gòu)貸款1.45萬億，同比增加6245億，增長主要來自于個人短貸和企業(yè)票據(jù)融資增加。
圖5：社融規(guī)模增量與M2同比增速
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
財政收入回升，財政支出回落。7月份，全國一般公共預(yù)算收入17461億元，同比增長6.1%，較上月回升2.6個百分點。7月份，全國一般公共預(yù)算支出13944億元，同比增長3.3%，較上月回落3.66個百分點。1-7月份累計赤字3746億元，小于去年同期6217億元。1-7月份，全國政府性基金預(yù)算收入36680億元，國有土地使用權(quán)出讓收入31548億元，累計同比增速分別為29.2%和35.1%，延續(xù)回落態(tài)勢。
圖6：一般公共預(yù)算盈余情況（億元）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
圖7：全國政府性基金收入和國有土地出讓收入累計同比（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
當(dāng)前國內(nèi)外形勢嚴(yán)峻復(fù)雜，在外部不確定性增強，國內(nèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整持續(xù)推進的大背景下，雖然7月份投資、消費數(shù)據(jù)有所放緩，但從高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)增加值以及投資增長情況來看，產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整成效顯著?？傮w來看，當(dāng)前我國經(jīng)濟運行仍處于合理區(qū)間。受益于7月底中央政治局會議定調(diào)，未來積極財政政策有望在擴大內(nèi)需和結(jié)構(gòu)調(diào)整上發(fā)揮更大作用，隨著補短板相關(guān)政策落地，基建投資有望出現(xiàn)回升；貨幣政策轉(zhuǎn)向邊際寬松，強調(diào)由之前“管住”貨幣供給總閘門轉(zhuǎn)為“把好”貨幣供給總閘門，以保持流動性合理充裕。
二 未來我國經(jīng)濟面臨的兩大風(fēng)險
從下半年來看，中國經(jīng)濟面臨的最大不確定性就是中美貿(mào)易摩擦的演變。這種情況下，經(jīng)濟會面臨兩種風(fēng)險：一是低估了貿(mào)易摩擦的沖擊，導(dǎo)致政策反應(yīng)遲滯，經(jīng)濟出現(xiàn)斷崖式下滑；二是高估了外部沖擊，導(dǎo)致政策反應(yīng)過度，甚至有可能重蹈日本覆轍。
從上世紀(jì)六十年代末到九十年代中期日美貿(mào)易摩擦的經(jīng)歷可知，日美貿(mào)易摩擦確實對日本經(jīng)濟造成了一定影響，但并沒有使日本經(jīng)濟增長出現(xiàn)趨勢性改變。為減緩貿(mào)易摩擦帶來的沖擊，后期日本政府采取了財政貨幣刺激政策，促生了嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫。泡沫破滅后，加之當(dāng)局沒有及時清理銀行企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，導(dǎo)致日本經(jīng)濟長期停滯。
圖8：日本經(jīng)濟增長情況
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
從歷史來看，在政府過度關(guān)注經(jīng)濟增長的導(dǎo)向下，由于我國經(jīng)濟中存在大量預(yù)算軟約束部門，貨幣政策始終是“易松難緊”。隨著貿(mào)易摩擦不斷升級，我國經(jīng)濟面臨的不確定性增加，不排除成為去杠桿政策改弦更張的新壓力或者新借口。7月份，中央政治局會議對下半年經(jīng)濟工作做出部署后，市場就有政策全面修正的評論，外界對于中國三大攻堅戰(zhàn)的定力也重新持觀望態(tài)度。
三 政策建議
第一，利用信息優(yōu)勢，加強監(jiān)測預(yù)警。相對于市場而言，政府掌握更多高頻的內(nèi)部數(shù)據(jù)，因此政府可以充分利用這些信息優(yōu)勢，及時跟蹤市場預(yù)期變化，強化監(jiān)測預(yù)警能力。例如，根據(jù)跨境收支日度數(shù)據(jù)，政府可以及時了解資金流動情況；根據(jù)海關(guān)獲取的報關(guān)數(shù)據(jù)，政府可以及時判斷中美貿(mào)易情況變化是否與市場預(yù)期一致，分析加征關(guān)稅后產(chǎn)生的實際影響等等。要基于扎實的數(shù)據(jù)研究市場拐點變化，而不是基于輿論或市場預(yù)期對當(dāng)前經(jīng)濟形勢做出判斷。
第二，應(yīng)對貿(mào)易摩擦，預(yù)案比預(yù)測重要。關(guān)于中美貿(mào)易摩擦對中國經(jīng)濟的影響，國內(nèi)外有很多預(yù)測，但不確定性環(huán)境下的預(yù)測是否精確，只有在事情發(fā)生之后才能夠加以驗證。隨著貿(mào)易摩擦不斷升級，各方在做好預(yù)測和動態(tài)評估工作的同時，更重要的是做好情景分析、壓力測試，制定和完善應(yīng)對預(yù)案，以做到有備無患。尤其是在推出一些改革或調(diào)整措施時，要事先做好政策評估，明確政策目標(biāo)和政策成本。在政策實施過程中，要對市場沖擊和政策沖擊、預(yù)料之中和預(yù)料之外的問題有所區(qū)分。對于預(yù)料之中的問題，則大可不必過于緊張；對于未預(yù)期到的問題，才有必要調(diào)整政策的力度和節(jié)奏。
第三，保持政策定力，堅持深化改革。面對外部不確定性，在堅持?jǐn)U大開放的同時，還要堅持深化國內(nèi)改革。在間接融資占主導(dǎo)的金融體系下，由于不對稱效應(yīng)存在，民營企業(yè)尤其是中小微企業(yè)融資難、融資貴問題重現(xiàn)，這是去杠桿政策下的自然結(jié)果，事前應(yīng)該有所估計。要堅定結(jié)構(gòu)性去杠桿政策不動搖，集中力量清理國有企業(yè)和地方融資平臺債務(wù)。同時，要區(qū)分政府和市場的邊界，用改革與發(fā)展的辦法，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制，解決中小微企業(yè)融資問題。
第四，提升政策透明度，有效引導(dǎo)市場預(yù)期。當(dāng)前中國經(jīng)濟運行穩(wěn)中有變，面臨一些新問題新挑戰(zhàn)，外部環(huán)境發(fā)生明顯變化，預(yù)期管理事關(guān)市場信心。有信心不一定能贏，但沒有信心就一定難贏。為此，在政策目標(biāo)多元的情況下，應(yīng)明確政策目標(biāo)的優(yōu)先次序，及時做好市場溝通。同時，要言行一致、行勝于言，堅決落實中央有關(guān)部署，在改革開放和宏觀調(diào)控方面抓早抓實。要通過取信于民有效引導(dǎo)市場預(yù)期，減少預(yù)期紊亂造成市場出現(xiàn)不必要的波動。
作者劉立品系CF40研究助理。
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