全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇減弱
2017年出現(xiàn)2008年以來(lái)首次全球性廣泛的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),但進(jìn)入2018年以來(lái)國(guó)際經(jīng)濟(jì)政治形勢(shì)錯(cuò)綜復(fù)雜,全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭減弱。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策及特朗普稅改對(duì)新興市場(chǎng)的外溢性影響明顯,美國(guó)貿(mào)易保護(hù)主義帶來(lái)的貿(mào)易摩擦持續(xù)升級(jí),中東地區(qū)地緣政治動(dòng)蕩加劇等風(fēng)險(xiǎn)使全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不確定性明顯增加。
發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體整體復(fù)蘇帶動(dòng)全球需求改善,2018年下半年有望保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì),但不同國(guó)家和地區(qū)走勢(shì)分化加大。美國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良好,增速可能加快至2.7%。經(jīng)濟(jì)促進(jìn)計(jì)劃包括減稅和基建逐漸見(jiàn)效,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)就業(yè)、收入和資產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng),二季度以來(lái)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)普遍走強(qiáng)。預(yù)計(jì)下半年美聯(lián)儲(chǔ)還將提高聯(lián)邦基金利率2次,聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的資產(chǎn)負(fù)債表也將進(jìn)一步削減。歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭走弱,經(jīng)濟(jì)增速可能下降至2.2%。英國(guó)脫歐、民粹主義、難民危機(jī)等問(wèn)題困撓歐洲經(jīng)濟(jì),不同國(guó)家間的分歧和摩擦繼續(xù)存在和發(fā)展。日本經(jīng)濟(jì)增速可能放緩至1.5%。去年日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主要得益于外需回暖,但其內(nèi)需不足和外需放緩可能導(dǎo)致今年日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯放緩。
新興經(jīng)濟(jì)體面臨的外部沖擊加大。新興經(jīng)濟(jì)體有望保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì),但依靠?jī)r(jià)格上漲和國(guó)際市場(chǎng)需求回暖拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的難度加大。年初以來(lái)部分新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)普遍放慢,國(guó)家之間出現(xiàn)明顯的分化。在美聯(lián)儲(chǔ)不斷加息、國(guó)際市場(chǎng)不確定性加大的背景下,新興市場(chǎng)的波動(dòng)將加劇。尤其是與美聯(lián)儲(chǔ)利率倒掛、資本市場(chǎng)不完善、金融系統(tǒng)脆弱、管控能力較低、財(cái)政狀況吃緊、國(guó)際收支逆差的新興市場(chǎng)國(guó)家可能會(huì)出現(xiàn)金融動(dòng)蕩,有的新興經(jīng)濟(jì)體可能面臨與上世紀(jì)九十年代亞洲金融危機(jī)時(shí)非常相似的境況。
總體判斷,2018年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能達(dá)到3.7%,比2017年加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中,發(fā)達(dá)國(guó)家2018年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2.3%;新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國(guó)家2018年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)4.5%。2019年存在不確定性,全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐可能進(jìn)一步放緩。
三大需求不同程度放緩
2018年上半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn),但近期投資和消費(fèi)等內(nèi)需增速均創(chuàng)下新低,顯示內(nèi)需增長(zhǎng)放緩。外需存在較大不確定性,中美貿(mào)易沖突可能影響下半年出口增長(zhǎng)。
在資金來(lái)源偏緊環(huán)境下,投資增速仍將低位運(yùn)行。隨著PPP項(xiàng)目清理工作收尾,預(yù)計(jì)未來(lái)項(xiàng)目庫(kù)金額和數(shù)量將趨于穩(wěn)定甚至回升,有助于下半年基建投資企穩(wěn)。加快財(cái)政資金撥付和支出進(jìn)度,盤活財(cái)政存量資金、提高資金使用效率,將改善基建投資資金來(lái)源。下半年基建投資增速可能探底回升,預(yù)計(jì)全年增速在12%左右,大幅低于上年。在工業(yè)企業(yè)盈利改善,降低重點(diǎn)制造業(yè)行業(yè)稅率,打造制造強(qiáng)國(guó)的政策支持下,高端制造業(yè)投資增速將加快。預(yù)計(jì)下半年制造業(yè)投資增速還會(huì)有所上升,全年增長(zhǎng)6%左右。下半年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速可能從上半年的高位增長(zhǎng)回落,全年增速預(yù)計(jì)在6-8%左右,持平或略高于去年。綜合來(lái)看,全年固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)6.5%左右,低于去年。
下半年消費(fèi)有望小幅回升,增速略高于上半年,全年增長(zhǎng)9.7%左右,增速相比上年有所放緩。今年促進(jìn)開(kāi)放、增加進(jìn)口、提高消費(fèi)者福利的政策頻繁出臺(tái)并不斷釋放效力,將對(duì)消費(fèi)起到提振作用。下調(diào)和取消部分消費(fèi)品進(jìn)口關(guān)稅,通過(guò)擴(kuò)大進(jìn)口把消費(fèi)端留在國(guó)內(nèi),將促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)。今年7月1號(hào)之后降低進(jìn)口整車和零部件關(guān)稅,對(duì)未來(lái)汽車類消費(fèi)增長(zhǎng)帶來(lái)積極作用。個(gè)稅修正案已經(jīng)報(bào)請(qǐng)全國(guó)人大審議,預(yù)計(jì)下半年推出;近期各地按照年初人社部等部委通知連續(xù)第三年上調(diào)退休人員養(yǎng)老金,下半年養(yǎng)老金調(diào)整將全部發(fā)放到位,預(yù)計(jì)將有1.14億名退休人員受益。以上政策落地都會(huì)對(duì)下半年的消費(fèi)有積極的影響。由于投資和出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用明顯下降,消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用則相應(yīng)上升,預(yù)計(jì)全年消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將超過(guò)60%。
從外需來(lái)看負(fù)面因素一是來(lái)自歐洲,年初以來(lái)歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭有所減弱;二是來(lái)自美國(guó),中美貿(mào)易摩擦負(fù)面影響可能增大。美國(guó)悍然發(fā)動(dòng)貿(mào)易戰(zhàn),給下半年我國(guó)出口帶來(lái)較大不確定性,下半年出口增速可能低于上半年。1-5月貨物貿(mào)易順差996.7億美元,同比-26.8%,大幅縮水,預(yù)計(jì)全年順差在3000億美元左右,相比上年會(huì)有比較大幅度的收窄。由于服務(wù)貿(mào)易逆差繼續(xù)擴(kuò)大,全年經(jīng)常項(xiàng)目順差可能明顯收窄甚至出現(xiàn)逆差,凈出口對(duì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用可能大幅減弱。我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)大幅順差的格局可能步入轉(zhuǎn)折點(diǎn),其影響需引起重視。
經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性加強(qiáng)
雖然面臨較為嚴(yán)峻的內(nèi)外形勢(shì),但中國(guó)經(jīng)濟(jì)在6.7-7%左右的增速平臺(tái)已經(jīng)保持了三年時(shí)間,顯示中國(guó)經(jīng)濟(jì)較強(qiáng)的韌性,預(yù)計(jì)這種韌性仍將在2018年維持。
工業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)健增長(zhǎng),供給側(cè)韌性較強(qiáng)。這可以從工業(yè)增加值數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來(lái)得到佐證。今年1-5月我國(guó)工業(yè)增加值增速為6.9%,與1-4月份持平,創(chuàng)下2015年以來(lái)的同期新高。1-5月份發(fā)電量同比增長(zhǎng)8.5%,增速較1-4月份加快0.8個(gè)百分點(diǎn)。這些數(shù)據(jù)表明,從供給側(cè)和生產(chǎn)端來(lái)看,中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然顯示出較強(qiáng)的活力。
調(diào)控政策下房地產(chǎn)市場(chǎng)保持一定的活躍度。今年以來(lái),房地產(chǎn)市場(chǎng)并沒(méi)有如市場(chǎng)預(yù)期的那樣,在持續(xù)調(diào)控政策的高壓之下出現(xiàn)房地產(chǎn)銷售下降、開(kāi)發(fā)投資下降。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資反而創(chuàng)下了近三年新高,成為宏觀數(shù)據(jù)中超預(yù)期的數(shù)據(jù)。強(qiáng)勁的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)是在“四限政策”的嚴(yán)厲調(diào)控政策下取得的,更顯示出房地產(chǎn)市場(chǎng)需求的韌性。
新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式都在蓬勃發(fā)展,支撐作用增強(qiáng)。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)生產(chǎn)均明顯快于工業(yè)整體,5月新能源汽車產(chǎn)量增速56.7%,集成電路產(chǎn)量增速17.2%,工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量增速35.1%。“互聯(lián)網(wǎng)+”已經(jīng)深入地融入到各行業(yè)、各領(lǐng)域,促生了很多新業(yè)態(tài)、新商業(yè)模式,數(shù)字經(jīng)濟(jì)、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、共享經(jīng)濟(jì)繼續(xù)快速發(fā)展,逐漸形成的新動(dòng)力已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要支撐。
通脹水平整體平穩(wěn)
PPI和CPI剪刀差現(xiàn)象延續(xù)至三季度,四季度會(huì)有所收窄。1-5月CPI同比上漲2%,受季節(jié)因素影響2月為上半年高點(diǎn),3月之后CPI漲幅略有下降。1-5月PPI同比上漲3.7%,3月之后漲幅逐漸擴(kuò)大,從3.1%上漲至4.1%。二季度開(kāi)始CPI和PPI之間再現(xiàn)剪刀差現(xiàn)象,預(yù)計(jì)將持續(xù)到三季度。剪刀差的出現(xiàn)表明工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格向消費(fèi)端傳導(dǎo)不暢。PPI上升主要是生產(chǎn)資料類工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格上漲,而與消費(fèi)更為密切的生活資料類價(jià)格漲幅并不大。PPI上漲主要集中在上游產(chǎn)品,與CPI相關(guān)的下游產(chǎn)品價(jià)格漲幅相對(duì)較小。終端需求沒(méi)有明顯走強(qiáng),也不會(huì)顯著拉升消費(fèi)品價(jià)格。PPI可能沖高回落,預(yù)計(jì)四季度之后剪刀差會(huì)收窄。
在國(guó)內(nèi)需求平穩(wěn)增長(zhǎng)的前提下,未來(lái)CPI缺乏顯著反彈的動(dòng)力。三、四季度豬肉價(jià)格可能回升,也許會(huì)帶動(dòng)食品價(jià)格小幅上升。非食品價(jià)格保持穩(wěn)定,下半年可能會(huì)溫和上升。翹尾因素7月之后顯著回落,下半年CPI大幅上升的可能較小。預(yù)計(jì)全年CPI同比上漲2%左右。近幾個(gè)月PPI反彈回升,有內(nèi)外兩方面原因,但回升勢(shì)頭不會(huì)長(zhǎng)期持續(xù)。年初以來(lái)國(guó)際油價(jià)有較大幅度上漲,5月下旬之后上漲勢(shì)頭已經(jīng)減弱,未來(lái)可能不會(huì)持續(xù)上行,對(duì)PPI的抬升作用減弱。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,工業(yè)產(chǎn)業(yè)需求不會(huì)大幅走強(qiáng),需求拉動(dòng)PPI飆升的可能性較小。預(yù)計(jì)三季度PPI可能延續(xù)上漲之勢(shì),四季度回落的可能性較大,全年P(guān)PI平均漲幅為3.5%左右。未來(lái)伊核問(wèn)題進(jìn)一步發(fā)酵可能會(huì)給國(guó)際油價(jià)帶來(lái)較大的不確定性。
房地產(chǎn)市場(chǎng)小幅波動(dòng)
在資金來(lái)源全面從緊的制約下,房企拿地和開(kāi)工行為將受到影響,開(kāi)發(fā)投資增速處在緩慢下行之中,但政策性住房的積極建設(shè)將使投資保有動(dòng)能。房地產(chǎn)作為去杠桿的重點(diǎn)領(lǐng)域,對(duì)開(kāi)發(fā)企業(yè)的金融管控正在強(qiáng)化,包括信貸和非信貸的各項(xiàng)融資渠道都在明顯收緊。土地市場(chǎng)趨于理性,高價(jià)拿地動(dòng)力將減弱。開(kāi)施工放緩但不低,將支撐投資保有韌勁。在中央和地方政策的大力支持下,預(yù)計(jì)租賃住房、保障性住房、共有產(chǎn)權(quán)房等政策性住房的建設(shè)將加快,其中租售并舉作為現(xiàn)階段長(zhǎng)效機(jī)制的核心將加大力度推進(jìn)。近期有關(guān)金融機(jī)構(gòu)上收棚改項(xiàng)目審批權(quán)限,但580萬(wàn)套目標(biāo)任務(wù)仍將如期或提早完成。政策性住房的建設(shè)開(kāi)工力度較大,可能會(huì)對(duì)開(kāi)發(fā)投資產(chǎn)生推動(dòng)。
商品房成交增速溫和下行,重點(diǎn)城市供給邊際改善。在二線城市成交轉(zhuǎn)好和三線城市棚改貨幣化安置力度減弱的綜合影響下,預(yù)計(jì)商品房銷售面積增速溫和下行,全年同比增速或位于零值附近。預(yù)售證管控從第二季度開(kāi)始有邊際放寬跡象,一二線城市商品房供給有望逐步改善。部分開(kāi)發(fā)商應(yīng)對(duì)資金鏈趨緊采取提高周轉(zhuǎn)速度、加快資金回流的策略,倒逼囤地捂盤減少、推盤力度加大。三四線城市繼續(xù)承接熱度下沉,但銷售增速放慢。在穩(wěn)房?jī)r(jià)、降杠桿的明確政策導(dǎo)向之下,房?jī)r(jià)可能穩(wěn)中略升,商品房銷售額同比增速小幅增長(zhǎng)。
經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)中仍顯結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)
預(yù)計(jì)2018年下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速略有放緩,二、三、四季度經(jīng)濟(jì)增速分別為6.7%、6.6%、6.6%,全年增速維持在6.7%左右。經(jīng)濟(jì)增速雖然會(huì)穩(wěn)中趨緩,但仍可關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善及質(zhì)量提升帶來(lái)的機(jī)會(huì)。
關(guān)注資本與技術(shù)結(jié)合帶來(lái)的創(chuàng)新型企業(yè)快速發(fā)展的機(jī)會(huì)。應(yīng)對(duì)內(nèi)外壓力,支持創(chuàng)新是中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型及擺脫壓力的關(guān)鍵舉措。未來(lái)建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家過(guò)程中,鼓勵(lì)資本與技術(shù)結(jié)合,特別是在關(guān)鍵領(lǐng)域核心技術(shù)創(chuàng)新方面肯定會(huì)有大力度的政策支持。一些研發(fā)費(fèi)用占比較高,在關(guān)鍵領(lǐng)域核心技術(shù)處于領(lǐng)先地位的企業(yè)將獲得巨大的發(fā)展機(jī)遇。未來(lái)可持續(xù)關(guān)注創(chuàng)新藥研發(fā)、半導(dǎo)體、軍工航天、人工智能等相關(guān)行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的投資機(jī)會(huì)。
關(guān)注居民消費(fèi)升級(jí)的機(jī)會(huì)。在國(guó)際市場(chǎng)存在不確定性,外部沖擊可能擴(kuò)大的背景下。保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行、持續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需是必要的。內(nèi)需增長(zhǎng)既可以保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng),也有助于我國(guó)在貿(mào)易沖突的博弈中增加底氣。作為近14億人口的大國(guó),我們擁有與整個(gè)歐洲人口相等的中等收入人群,這本身就會(huì)有巨大的需求潛力。在擴(kuò)大消費(fèi)需求方面,預(yù)計(jì)未來(lái)政府主要通過(guò)調(diào)整收入分配與相關(guān)稅收政策來(lái)提升居民消費(fèi)率,促進(jìn)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)。同時(shí)運(yùn)用個(gè)人所得稅和轉(zhuǎn)移支付等手段增加居民可支配收入,采取降低特定商品進(jìn)口關(guān)稅、消費(fèi)稅等方式滿足中高端消費(fèi)需求,促進(jìn)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)。未來(lái)可以關(guān)注關(guān)稅下降后高端消費(fèi)需求提升的機(jī)會(huì),個(gè)稅改革帶來(lái)的居民可支配收入增加、城市化發(fā)展及貧困人口精準(zhǔn)脫貧后低收入人群收入提升后的消費(fèi)升級(jí)的機(jī)會(huì)等。
關(guān)注產(chǎn)業(yè)集中度提升過(guò)程中龍頭企業(yè)成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。2018年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重點(diǎn)方向發(fā)生改變。在推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”的基礎(chǔ)上,2018年向“破、立、降”的重點(diǎn)方向轉(zhuǎn)變。“破”就是大力破除無(wú)效供給,著重處置“僵尸企業(yè)”,堅(jiān)決化解過(guò)剩產(chǎn)能。“立”就是大力培育新動(dòng)能,在化解過(guò)剩產(chǎn)能的基礎(chǔ)上推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)能優(yōu)化升級(jí),提升企業(yè)創(chuàng)新能力。“降”就是大力降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本,重點(diǎn)在清理涉企收費(fèi)、降低制度性交易成本兩方面,預(yù)計(jì)將推進(jìn)稅費(fèi)體制改革。“破、立、降”的過(guò)程就是過(guò)剩產(chǎn)能及落后企業(yè)被淘汰的過(guò)程,也是先進(jìn)產(chǎn)能及優(yōu)勢(shì)企業(yè)脫穎而出的過(guò)程。在部分產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的落后產(chǎn)能淘汰后,有成本及技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)的市場(chǎng)份額提升,盈利能力增強(qiáng)帶來(lái)新的投資機(jī)會(huì)。
面臨三大國(guó)際經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)
一是中美貿(mào)易沖突持續(xù)升級(jí)可能對(duì)中國(guó)出口帶來(lái)挑戰(zhàn)。貿(mào)易保護(hù)主義是影響國(guó)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的首要風(fēng)險(xiǎn),通常會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的脆弱性增加。中美之間已經(jīng)爆發(fā)貿(mào)易戰(zhàn),而且日本歐洲等經(jīng)濟(jì)體也參與進(jìn)來(lái)的話,可能會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇產(chǎn)生負(fù)面沖擊,導(dǎo)致中國(guó)出口回升的勢(shì)頭受阻,進(jìn)而影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速。由負(fù)轉(zhuǎn)正的凈出口貢獻(xiàn)是支撐2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向好的關(guān)鍵因素,2018年其效應(yīng)將轉(zhuǎn)向負(fù)面。如果貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)進(jìn)行下去,其影響會(huì)擴(kuò)散到就業(yè)和企業(yè)盈利,制約經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。應(yīng)該盡量避免發(fā)展成全球性的貿(mào)易戰(zhàn),努力將因此而產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)損失降到最低。
二是地緣政治變化對(duì)原油價(jià)格的沖擊給中國(guó)增加輸入性通脹壓力。全球地緣政治問(wèn)題錯(cuò)綜復(fù)雜,中東局勢(shì)趨緊、民粹主義和孤立主義興起、難民危機(jī)等等,全球政治格局面臨冷戰(zhàn)以來(lái)最大的挑戰(zhàn)。英國(guó)脫歐進(jìn)程緩慢并充滿博弈,歐洲國(guó)家分歧加重,已經(jīng)對(duì)經(jīng)貿(mào)投資帶來(lái)負(fù)面影響。美國(guó)退出伊核協(xié)議產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)仍在發(fā)酵,未來(lái)走勢(shì)不確定性較大。西方與俄羅斯角力導(dǎo)致敘利亞局勢(shì)持續(xù)動(dòng)態(tài),中東局勢(shì)不穩(wěn)對(duì)國(guó)際油價(jià)造成沖擊,目前國(guó)際油價(jià)持續(xù)創(chuàng)出新高,可能對(duì)中國(guó)帶來(lái)輸入性通脹壓力。 屆時(shí)國(guó)內(nèi)貨幣政策可能會(huì)被動(dòng)收緊,這將加劇國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的壓力。
三是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正常化對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)和人民幣匯率產(chǎn)生壓力。近期美元持續(xù)加息的滯后效應(yīng)導(dǎo)致香港聯(lián)系匯率制度再次受到?jīng)_擊,顯示出在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正常化的過(guò)程中,全球流動(dòng)性面臨轉(zhuǎn)向,可能對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的金融市場(chǎng)形成沖擊,對(duì)此需要密切關(guān)注。部分資本市場(chǎng)不完善、金融系統(tǒng)脆弱、管控能力較低、財(cái)政狀況吃緊、國(guó)際收支逆差的新興市場(chǎng)國(guó)家已經(jīng)并正在出現(xiàn)局部的金融動(dòng)蕩。近期人民幣匯率階段性的一定程度的貶值,發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策正?;碌募酉⒑涂s表是一方面重要原因。
金融偏緊趨向緩和
當(dāng)前貨幣信貸增速小幅下滑,社融結(jié)構(gòu)調(diào)整體現(xiàn)信用緊縮壓力。在金融去杠桿和監(jiān)管加強(qiáng)后,表內(nèi)融資難以充分承接表外融資需求的狀況在下半年仍可能持續(xù)。近期央行定向降準(zhǔn)等一系列支持措施,可能會(huì)對(duì)下半年信貸投放產(chǎn)生一定程度的積極影響。居民中長(zhǎng)期貸款下半年受一些非一線熱點(diǎn)城市購(gòu)房需求的刺激,估計(jì)大幅減少的可能性較小。對(duì)公信貸則受地方政府債務(wù)置換的影響出現(xiàn)增量“虛低”。影響下半年社融運(yùn)行的最重要因素仍是金融去杠桿和監(jiān)管政策。就目前13.33萬(wàn)億和8.52萬(wàn)億規(guī)模的委托貸款和信托貸款規(guī)模而言,其中仍會(huì)有大量到期不能續(xù)作的貸款,粗略估算將對(duì)社融存量同比增速帶來(lái)約0.5%的拖累。考慮到央行會(huì)在信貸定向支持方面適度放松政策,對(duì)沖之后社融增速回落的趨勢(shì)可能放緩。預(yù)計(jì)下半年信貸增速很可能維持在12.5%-13.0%區(qū)間內(nèi),全年信貸增量在16萬(wàn)億左右;社融增速可能為10%左右,社融增量在17.5萬(wàn)億左右。
下半年M2增速可能逐漸企穩(wěn),社融與M2增速背離收窄。目前信貸平穩(wěn)較快增長(zhǎng)將有助于M2企穩(wěn)。下半年影響M2增速的因素主要來(lái)自四個(gè)方面:央行定向調(diào)控政策將圍繞增強(qiáng)信貸支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度展開(kāi);下半年財(cái)政支出力度可能較上半年明顯加大;表外不合規(guī)融資存量到期不再續(xù)作的壓力依然存在;美國(guó)加息節(jié)奏快于市場(chǎng)預(yù)期,歐盟QE規(guī)模逐漸放緩,新興市場(chǎng)國(guó)家可能會(huì)遭遇跨境資金流出的壓力。綜合而言,下半年M2增速在信貸和財(cái)政兩大因素的推動(dòng)下可能企穩(wěn)甚至反彈。
銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性可能維持穩(wěn)定,利率債下半年或現(xiàn)交易配置機(jī)會(huì)。下半年央行貨幣政策工具運(yùn)用方式不斷組合創(chuàng)新,調(diào)控更趨靈活,維持銀行間市場(chǎng)利率基本穩(wěn)定的難度不大。盡管下半年仍存在美國(guó)加息同時(shí)上調(diào)流動(dòng)性工具操作利率的可能,但對(duì)銀行間市場(chǎng)利率上行的操作效果很大程度上會(huì)被增加的宏觀流動(dòng)性供給對(duì)沖掉。預(yù)計(jì)下半年DR007中樞會(huì)在2.4%-2.6%附近上下波動(dòng)。在央行貨幣政策偏松調(diào)整后,利率債利率可能小幅下行;信用債則受制于當(dāng)前金融去杠桿的影響,信用風(fēng)險(xiǎn)較大,未來(lái)半年仍可能出現(xiàn)信用利差擴(kuò)大的現(xiàn)象。綜合預(yù)判,下半年債券市場(chǎng)利率震蕩的概率大過(guò)趨勢(shì)性行情,十年期國(guó)債到期收益率中樞水平可能下移至3.60%下方。
人民幣貶值壓力總體可控
中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行仍較為平穩(wěn),外商直接投資穩(wěn)步增長(zhǎng),國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放將繼續(xù)促進(jìn)境外資本流入。但在美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐加快、新興經(jīng)濟(jì)體動(dòng)蕩以及全球貿(mào)易沖突加劇的大環(huán)境下,全球避險(xiǎn)情緒升溫,我國(guó)跨境資金流動(dòng)有可能面臨階段性波動(dòng),資本外流壓力加大。全年來(lái)看,隨著我國(guó)經(jīng)常賬戶從順差轉(zhuǎn)為基本平衡,資本和金融賬戶順差受短期跨境資金流動(dòng)波動(dòng)、監(jiān)管部門加強(qiáng)國(guó)內(nèi)企業(yè)外債管理等影響而收窄,國(guó)際收支順差規(guī)??赡苊黠@下降,但仍可能保持基本平衡,不會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模資本外流。
2018年初至6月中旬以前,在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持總體平穩(wěn)的情況下,人民幣對(duì)美元匯率主要受美元指數(shù)的影響而波動(dòng)變化。受美元指數(shù)先升后降的影響,人民幣對(duì)美元年初升值、隨后小幅貶值。下半年,美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持增長(zhǎng)步伐,美國(guó)和歐元區(qū)、日本央行貨幣政策分化,全球貿(mào)易沖突抬升避險(xiǎn)情緒,美元仍有上行動(dòng)力,人民幣仍將面臨一定程度的貶值壓力,不排除再次出現(xiàn)貶值壓力階段性顯著加大的可能。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)、財(cái)政赤字率不高、國(guó)際收支基本平衡、外債指標(biāo)較為健康、外匯儲(chǔ)備充足有利于維持市場(chǎng)對(duì)人民幣的信心。綜合考慮,下半年人民幣對(duì)美元仍可能有一定幅度的貶值,但幅度較為可控。
宏觀政策基調(diào)穩(wěn)中偏松
下半年將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策,加快財(cái)政支出進(jìn)度,切實(shí)發(fā)揮財(cái)政政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)的作用。優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu),提升財(cái)政資金使用效率,著重對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)的支持。適當(dāng)加大財(cái)政對(duì)基建投資的支持力度,促進(jìn)PPP項(xiàng)目庫(kù)金額和數(shù)量穩(wěn)定甚至回升,提升PPP項(xiàng)目落地率和投資額。深化財(cái)稅體制改革,下調(diào)增值稅稅率,內(nèi)外資企業(yè)適用同樣的納稅標(biāo)準(zhǔn)。加大財(cái)稅優(yōu)惠力度,對(duì)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、關(guān)鍵儀器研發(fā)和購(gòu)進(jìn)提供稅前扣除優(yōu)惠。個(gè)稅改革落地,顯著降低中產(chǎn)階級(jí)特別是城市工薪階層稅費(fèi)負(fù)擔(dān)。提升財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的保障能力,及時(shí)有效應(yīng)對(duì)外部不確定性沖擊。如果美國(guó)實(shí)施500億美元的關(guān)稅制裁,作為應(yīng)對(duì)財(cái)政赤字率可以考慮提升到3%;如果美國(guó)所謂的制裁范圍擴(kuò)大,可以考慮將赤字率提升到3.5%或者更高些。
貨幣政策穩(wěn)健中性基調(diào)不變,適度微調(diào)。為防止杠桿率進(jìn)一步上升和有效控制金融風(fēng)險(xiǎn),貨幣政策仍將保持穩(wěn)健中性的總基調(diào)不變,在此前提下建議貨幣政策向偏松方向適當(dāng)調(diào)節(jié),適度增加流動(dòng)性投放,保持貨幣市場(chǎng)利率處在合理水平,市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。年內(nèi)可能再實(shí)施1-2次定向降準(zhǔn),以繼續(xù)推動(dòng)銀行負(fù)債成本降低。進(jìn)一步加大對(duì)小微企業(yè)、“三農(nóng)”、普惠金融等領(lǐng)域的定向支持力度,降低其融資成本。為緩解銀行表內(nèi)信貸需求壓力,適當(dāng)增加今年銀行信貸投放額度,具體可以相應(yīng)適度放松MPA考核中信貸增速、利率定價(jià)等指標(biāo)的考核彈性;同時(shí)拓展資本補(bǔ)充渠道,如支持銀行發(fā)行可轉(zhuǎn)債和增發(fā)股票。通過(guò)以上各種手段,將今年信貸增速在目前的基礎(chǔ)上適當(dāng)提高約0.5個(gè)百分點(diǎn),即達(dá)到13%左右。把握和控制好治理整頓信托貸款、委托貸款等“影子融資”的節(jié)奏和力度,防止融資收縮過(guò)快造成大面積違約和較大經(jīng)濟(jì)下行壓力,對(duì)那些真正能滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求、規(guī)范合理的信托貸款、委托貸款等予以鼓勵(lì)和支持,促其平穩(wěn)增長(zhǎng)。
房地產(chǎn)短期調(diào)控政策和建立長(zhǎng)效機(jī)制相結(jié)合。短期調(diào)控政策方面,精準(zhǔn)預(yù)判和評(píng)估多重政策的影響,規(guī)范市場(chǎng)交易秩序。加大人口流入壓力較大城市的住宅用地供應(yīng)量,給予符合監(jiān)管規(guī)定、資質(zhì)良好的大型房企通暢的融資途徑。房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制方面,健全住房租賃交易服務(wù)平臺(tái),完善配套設(shè)施和物業(yè)服務(wù),創(chuàng)新住房租賃項(xiàng)目投融資合作模式,為個(gè)人申請(qǐng)租賃住房提供財(cái)稅優(yōu)惠措施。
作者連平系CF40資深研究員,交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。本文轉(zhuǎn)載自首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇。