提要：
1. 隨著貨幣數(shù)量目標(biāo)在政府工作報(bào)告中的消失，價(jià)格型指標(biāo)尤其是銀行間市場(chǎng)利率的重要性不言而喻。然而，該市場(chǎng)中的各種利率之間卻存在明顯分化，甚至呈現(xiàn)政策利率反而“隨行就市”的現(xiàn)象。如何理解上述分化的原因及本質(zhì)，對(duì)于把握流動(dòng)性松緊及貨幣政策立場(chǎng)變化有著重要意義。
2. 與國(guó)外不同的是，特殊的一級(jí)交易商結(jié)構(gòu)使得我國(guó)銀行間市場(chǎng)的流動(dòng)性投放分割為“央行-銀行”和“銀行-非銀”兩個(gè)市場(chǎng)層次。流動(dòng)性分層客觀上使得銀行間市場(chǎng)容易出現(xiàn)以DR007和R007為代表的利率分化，甚至呈現(xiàn)政策利率受市場(chǎng)利率影響而“隨行就市”的特殊現(xiàn)象。
3. 利率分化不必然表征貨幣政策松緊，而是更多反映金融監(jiān)管擾動(dòng)。特別是2016年以來(lái)，“銀行-非銀”市場(chǎng)中，強(qiáng)監(jiān)管使得銀行對(duì)非銀的資金供給趨緊，而剛兌等因素使得非銀的資金需求難以收縮，該市場(chǎng)利率隨之高企。“央行-銀行”市場(chǎng)的利率則由于央行直接的流動(dòng)性供給而相對(duì)平穩(wěn)，利率分化由此加劇。
4. 展望未來(lái)，盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期韌性猶存，但總需求趨勢(shì)向緩，兼顧對(duì)沖資管新規(guī)細(xì)則落地、信用違約風(fēng)險(xiǎn)暴露等影響，“央行-銀行”市場(chǎng)的利率走勢(shì)有望穩(wěn)中趨緩。而金融監(jiān)管的持續(xù)約束將使得“銀行-非銀”市場(chǎng)的利率維持在相對(duì)高位，從而銀行間市場(chǎng)的利率分化仍將延續(xù)。
報(bào)告全文： 政策利率的“隨行就市”？
（作者伍戈系CF40特邀成員、華融證券股份有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、總經(jīng)理助理。本文為作者向中國(guó)金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。）
未收藏
