當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中的總體價格和企業(yè)利潤尚好，然而企業(yè)新增投資不積極，剔除價格因素后的多數(shù)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增長有限。2016年以來的經(jīng)濟(jì)回暖，與曾經(jīng)的經(jīng)濟(jì)回暖相比更多體現(xiàn)在價格回暖而非數(shù)量上升。
理解這個現(xiàn)象需要考慮經(jīng)濟(jì)運行中的三股力量。
第一股是短周期的力量。叫基欽周期，庫存周期，或者房地產(chǎn)短周期都可以。不管名字如何，中國宏觀經(jīng)濟(jì)過去十多年的運行當(dāng)中確實能看到這樣一種周而復(fù)始的現(xiàn)象。這個現(xiàn)象在價格類變量（房價， PPI和CPI）的周期性運動軌跡最清晰且較少違背周期運動規(guī)律；在金融類變量（M2）和銷售變量（商品房銷售）的周期性運動軌跡清晰度次之；在產(chǎn)出和投資變量（工業(yè)增加值、GDP、房地產(chǎn)投資）的周期性運動軌跡更加模糊。
解釋這種現(xiàn)象不能用某個獨立的因素，而需要一系列變量之間的互動。簡而言之，房地產(chǎn)銷售上升→房地產(chǎn)價格/房地產(chǎn)投資上升→整體經(jīng)濟(jì)上升，通脹上升→貨幣政策緊縮預(yù)期→貨幣和信貸下降→房地產(chǎn)銷售下降→房地產(chǎn)價格/房地產(chǎn)投資下降→整體經(jīng)濟(jì)下降，通脹下降→貨幣政策放松預(yù)期→信貸和貨幣總量上升→房地產(chǎn)銷售上升。這形成了一個周而復(fù)始的運動軌跡。
第二股力量是市場自發(fā)的工業(yè)部門產(chǎn)能出清從爆發(fā)期到平穩(wěn)期。中國的工業(yè)部門增長自2010年以來持續(xù)收縮。對標(biāo)其他高收入國家過去的經(jīng)驗，中國的工業(yè)化高峰期已過，從制造到服務(wù)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型勢不可當(dāng)。工業(yè)部門增速收縮是總產(chǎn)能增速下降但產(chǎn)品質(zhì)量提高過程，也是產(chǎn)業(yè)集中度提高過程。這個過程并非線性均勻發(fā)生，而是積聚力量后猛然爆發(fā)，然后進(jìn)入新的平穩(wěn)期。2011-2015年是工業(yè)部門產(chǎn)能出清的爆發(fā)期，工業(yè)品價格跌的一塌糊涂，大量企業(yè)破產(chǎn)，大量產(chǎn)能被淘汰，產(chǎn)業(yè)集中度也在快速提升。爆發(fā)期過后，工業(yè)部門產(chǎn)能和產(chǎn)品調(diào)整到新格局，產(chǎn)能出清從爆發(fā)期到平穩(wěn)期。
進(jìn)入平穩(wěn)期以后，工業(yè)部門在整體上不會再次大幅增加產(chǎn)能，只是階段性地不再顯著下降。世界上從制造到服務(wù)轉(zhuǎn)型成功的經(jīng)濟(jì)體，工業(yè)部門增速再也沒有長期地超出過GDP增速，這背后是發(fā)展階段的力量。中國也不例外。從趨勢上看中國主要工業(yè)品的需求收入彈性都小于1且在下降通道當(dāng)中。某一段時間的工業(yè)部門反彈不過是下降通道中的插曲。
第三股力量是行政手段去產(chǎn)能。政府下了很大決心整治落后產(chǎn)能，相當(dāng)數(shù)量的鋼鐵和煤炭企業(yè)關(guān)停，產(chǎn)能受到顯著影響。近期加強(qiáng)環(huán)保督察對更多產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能也起到了顯著的限制。
這三股力量放在一起會怎么樣？
第一股力量，帶來的是需求曲線向右移動（從D到D’）。僅依靠這個力量，我們將會看到的是價格和產(chǎn)量雙雙上漲。
第二股力量，帶來的是供給曲線更加陡峭（從S’到S’’）。供給曲線更加陡峭，是指給定價格上漲企業(yè)很有限地擴(kuò)大供給，或者給定價格下降企業(yè)愿意減少的供給下降。市場自發(fā)的工業(yè)部門產(chǎn)能出清從爆發(fā)期到平穩(wěn)期，市場留存下來的企業(yè)數(shù)量下降，效率高規(guī)模大的企業(yè)占據(jù)的市場份額上升（定價能力更強(qiáng)），即便是留下來企業(yè)在前幾年的優(yōu)勝劣汰廝殺中資產(chǎn)負(fù)債表也已經(jīng)難看。這種格局下，即便面臨周期性需求回暖，企業(yè)應(yīng)對措施是提價（或者減少降價）和修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，而不會繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能。
第三股力量，帶來的是供給曲線向左移動（從S到S’）。煤炭和鋼鐵都是重要的上游產(chǎn)品，這些行業(yè)調(diào)整也會影響到下游企業(yè)的供給曲線變化。
三股力量疊加在一起的結(jié)果是價格顯著上升，而數(shù)量上升有限。這正是目前看到的經(jīng)濟(jì)運行特征。接下來會怎么樣呢？
代表性的銷售類指標(biāo)、價格類指標(biāo)和生產(chǎn)端指標(biāo)均已經(jīng)邁過本輪短周期的增速高點，開始不同程度回落，但水平值仍保持在較高位置，經(jīng)濟(jì)總體運行未來1-2個季度仍有望處于景氣下半場階段，但距離過冬也不會太遠(yuǎn)了。與上一輪經(jīng)濟(jì)下行相比，本輪經(jīng)濟(jì)下行會經(jīng)歷暖冬，主要原因是工業(yè)部門產(chǎn)能出清處于平穩(wěn)期，在消費占比更高的經(jīng)濟(jì)體內(nèi)周期性行業(yè)的上下起伏也更加平緩。
作者張斌系CF40高級研究員。本文系作者為中國金融四十人論壇（CF40）獨家供稿，首發(fā)于CF40微信公眾號，轉(zhuǎn)載請注明出處。
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