中國(guó)房地產(chǎn)泡沫毋庸置疑：已站在珠穆朗瑪峰之上
我個(gè)人認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫是毋庸置疑的。
評(píng)價(jià)房地產(chǎn)是否存在泡沫可以從三個(gè)指標(biāo)來看，第一，房?jī)r(jià)收入比；第二，房?jī)r(jià)租金比，第三，戶均住房套數(shù)。目前，中國(guó)城鎮(zhèn)的平均房?jī)r(jià)收入比已經(jīng)超過20倍，一線城市甚至高達(dá)50倍以上（發(fā)達(dá)國(guó)家的平均房?jī)r(jià)收入比低于10倍），而租金收益率普遍低于無風(fēng)險(xiǎn)收益，一線城市的租金收益率平均在1.5-2%之間（從海外房地產(chǎn)租售市場(chǎng)來看，正常情況下租金收益率應(yīng)該高于無風(fēng)險(xiǎn)收益）。從總量上看，全國(guó)城鎮(zhèn)居民的戶均住房套數(shù)已經(jīng)超過1.05套，總體供求不存在失衡。上述三個(gè)指標(biāo)共同驗(yàn)證了一個(gè)結(jié)論：中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在泡沫！
房地產(chǎn)位于發(fā)展周期的什么階段？我認(rèn)為，目前的中國(guó)房地產(chǎn)正站在珠穆朗瑪峰，無論往哪個(gè)方向走，都沒有“高處”了。下行，只是時(shí)間和空間的問題，而政府所期待的是軟著陸。
見頂?shù)氖袌?chǎng)，判斷其價(jià)格拐點(diǎn)何時(shí)發(fā)生，類似于判斷一堵傾斜的危墻何時(shí)倒塌。房?jī)r(jià)拐點(diǎn)何時(shí)到來并不重要，重要的是，君子不立危墻之下。
建立中國(guó)房地產(chǎn)的長(zhǎng)期調(diào)控機(jī)制需要兩招
地產(chǎn)價(jià)格取決于供需關(guān)系。
從政府調(diào)控的角度看，調(diào)控需求主要靠稅收。持有成本決定了投資者的持有意愿，或者說，持有房地產(chǎn)的成本和機(jī)會(huì)成本決定了房地產(chǎn)的投資性需求。
從調(diào)控供給的角度看，土地制度的改革，或者說，土地徹底私有化才能使供給端的伸縮反應(yīng)市場(chǎng)需求。
縱觀房地產(chǎn)市場(chǎng)較為穩(wěn)定的發(fā)達(dá)國(guó)家，基本上也是這兩招，稅收政策調(diào)控市場(chǎng)需求，土地私有化和自由交易使得供給反應(yīng)需求的變化。
房地產(chǎn)商業(yè)模式的杠桿效應(yīng)決定了地產(chǎn)泡沫的金融風(fēng)險(xiǎn)
從上市公司年報(bào)來看，房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)78%，如果加上隱性債務(wù)，可能更高。這個(gè)數(shù)據(jù)表明，房?jī)r(jià)下跌20%，房地產(chǎn)商的凈資產(chǎn)就被消滅了，接下來，是銀行去面對(duì)資產(chǎn)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。
與此同時(shí)，2016年的房貸銷售比顯示，居民55%的購(gòu)房金額來自于銀行貸款，如果加上各種非銀行渠道的首付貸、二次抵押等，住房抵押率大約在60-65%之間。
總體而言，房地產(chǎn)行業(yè)就是基于信貸杠桿而不斷擴(kuò)張的行業(yè)，一旦房地產(chǎn)泡沫破裂，房?jī)r(jià)下跌，不僅待售的房產(chǎn)面臨資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)售出的房產(chǎn)也存在類似風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)的次貸危機(jī)就是由這種房地產(chǎn)杠桿游戲崩盤引發(fā)的。
從供需兩方面探究中國(guó)房?jī)r(jià)緣何持續(xù)上漲
過去十年，中國(guó)房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲源于兩個(gè)方面的因素。
從看需求端來看，房產(chǎn)具有消費(fèi)和投資的雙重屬性，從住房的消費(fèi)屬性來看，婚育人口的增加和居民收入的快速增長(zhǎng)是主要的支撐因素；從2000年到2012年，每年新增的婚育人口大約1300萬對(duì)，城鎮(zhèn)居民的可支配收入年均符合增長(zhǎng)率為11.05%。70后80初的人口婚育高峰加上快速增長(zhǎng)的居民收入是支撐中國(guó)房地產(chǎn)在過去十五年持續(xù)上行的根本基礎(chǔ)。此外，農(nóng)村人口向城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移的熱潮——城鎮(zhèn)化也相應(yīng)推動(dòng)了三四線小城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮。從房產(chǎn)的投資屬性來看，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)和寬松的信貸條件是刺激房地產(chǎn)投資性需求的重要因素。過去十年，貨幣增量年均增幅為21%，大量的超發(fā)貨幣涌入地產(chǎn)市場(chǎng)，推升了房地產(chǎn)市場(chǎng)的價(jià)格。當(dāng)然，與之相適應(yīng)的還有銀行相對(duì)寬松的信貸政策。
此外，從供給端來看，政府對(duì)住宅用地的控制是推高土地成本以及房?jī)r(jià)的因素之一。
政府限購(gòu)、限貸等行政手段何時(shí)能退出政策工具箱取決于房產(chǎn)稅、交易稅等長(zhǎng)效機(jī)制何時(shí)能逐步建立。
中國(guó)居民稅收痛苦指數(shù)高？改善稅收結(jié)構(gòu)是關(guān)鍵
就綜合稅率而言，目前中國(guó)為30%，低于大部分發(fā)達(dá)國(guó)家（發(fā)達(dá)國(guó)家的綜合稅率平均為38%-43%）。但是我國(guó)居民的稅收痛苦指數(shù)卻明顯高于發(fā)達(dá)國(guó)家，其主要原因就是稅收結(jié)構(gòu)存在問題。
從一般的稅收體系來看，流轉(zhuǎn)稅，所得稅和財(cái)產(chǎn)稅是一個(gè)國(guó)家最主要的三種稅收來源，其加總占全部稅收的90%以上。流轉(zhuǎn)稅是針對(duì)銷售商品或提供勞務(wù)的流轉(zhuǎn)額征收的一類稅收。由于商品和勞務(wù)的交換無處不在，這就決定了流轉(zhuǎn)稅的征稅范圍十分廣泛；流轉(zhuǎn)稅形式上由商品生產(chǎn)者或銷售者繳納，但其稅款常附著于賣價(jià)，易轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者負(fù)擔(dān)，表面上看，納稅者為企業(yè)、機(jī)構(gòu)，但本質(zhì)上是有所有消費(fèi)者共同承擔(dān)的商品和勞務(wù)成本。因此流轉(zhuǎn)稅也成間接稅。我國(guó)目前流轉(zhuǎn)稅主要有增值稅、消費(fèi)稅、營(yíng)業(yè)稅和關(guān)稅，占所有稅收收入的一半左右。遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國(guó)家（美國(guó)的流轉(zhuǎn)稅只占稅收總額的20.4%）。
針對(duì)所得額和財(cái)產(chǎn)規(guī)模的征稅皆為直接稅。前者稱所得稅，后者稱財(cái)產(chǎn)稅。稅法規(guī)定應(yīng)當(dāng)征稅的所得額包括生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得（如利潤(rùn)等），提供勞務(wù)所得（如工資、薪金、勞務(wù)報(bào)酬等），投資所得（如股息、利息、特許權(quán)使用費(fèi)收入等）和其它所得（如財(cái)產(chǎn)租賃所得、遺產(chǎn)繼承所得等）四類。所得稅按照納稅人收入的大小來確定稅收負(fù)擔(dān)，財(cái)產(chǎn)稅則是對(duì)納稅人所擁有或?qū)倨渲涞呢?cái)產(chǎn)數(shù)量或價(jià)值額征收的稅。包括對(duì)財(cái)產(chǎn)的直接征收和對(duì)財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移的征收。直接稅共同的特點(diǎn)就是富人多納稅，窮人少交稅。以富有群體為主要納稅對(duì)象。我國(guó)對(duì)財(cái)產(chǎn)的征稅主要有房產(chǎn)稅、契稅、車船使用稅，間接稅占所有稅收的20.42%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家（美國(guó)直接稅占78.92%）。
從上述稅收結(jié)構(gòu)可以看出，降低流轉(zhuǎn)稅，例如提高所得稅起征點(diǎn)，降低增值稅等能降低低收入群體的稅收負(fù)擔(dān)，而增加財(cái)產(chǎn)稅則針對(duì)富人群體的稅收，房產(chǎn)屬于財(cái)產(chǎn)，開征房產(chǎn)稅可以降低無產(chǎn)階級(jí)爭(zhēng)先恐后去負(fù)債擁有房產(chǎn)，對(duì)于改善社會(huì)收入分配和抑制房?jī)r(jià)上漲是一種長(zhǎng)效機(jī)制。
“租售同權(quán)”或?qū)徑饨逃Y源緊缺毫無幫助
把教育資源綁定房屋產(chǎn)權(quán)和戶籍的學(xué)區(qū)房制度是我國(guó)大中城市特殊的政策，這也是戶籍制度遺留下來的弊端之一。由于優(yōu)質(zhì)教育資源的稀缺，導(dǎo)致學(xué)區(qū)房的價(jià)格高企，租（購(gòu)）房者為了子女獲得好的教育，支付巨額的房屋溢價(jià)給房東（售房者），這是一種扭曲的溢價(jià)機(jī)制，居民為優(yōu)質(zhì)教育付費(fèi)，不是付給教育機(jī)構(gòu)，用來改善師資待遇和教學(xué)設(shè)備，創(chuàng)造更好的教育環(huán)境，而是付給房東，這種資源錯(cuò)配的結(jié)果一方面是學(xué)區(qū)房房東的不勞而獲，另一方面公立學(xué)校卻無法從居民支付的高額教育溢價(jià)中得到任何補(bǔ)貼，租購(gòu)?fù)瑱?quán)本質(zhì)上沒有改變這種機(jī)制，高房租和高房?jī)r(jià)一樣，都是對(duì)房東的補(bǔ)貼。
當(dāng)然，租售同權(quán)使得一部分家長(zhǎng)從購(gòu)房轉(zhuǎn)向租房，短期的經(jīng)濟(jì)壓力有所減輕，但這將進(jìn)一步推升租金。同時(shí)，對(duì)于緩解城市教育資源緊缺毫無幫助。
真正解決因戶籍需求而買房的這部分“剛需”，應(yīng)該從改革戶籍制度入手，徹底取消戶籍和居民醫(yī)療、教育及其他城市公共福利的捆綁。而解決青少年的入學(xué)難問題應(yīng)該發(fā)展私立學(xué)校，增加教育供給，讓居民給優(yōu)質(zhì)教育支付的溢價(jià)直接支付給教育機(jī)構(gòu)，這樣才能刺激供給的增加。
換句話說，只要學(xué)區(qū)房制度不改變，租也好，購(gòu)也好，資源的配置扭曲總是存在。只要不發(fā)展私立教育，讓教育和房產(chǎn)脫鉤，就無法增加優(yōu)質(zhì)教育的供給，同樣也無法緩解教育資源的緊張。
（作者林采宜系CF40特邀成員、國(guó)泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。本文由中國(guó)金融四十人論壇秘書處對(duì)林采宜的訪談?wù)矶?，首發(fā)于CF40微信公眾號(hào)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處。）
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