希臘債務(wù)問(wèn)題再度浮上水面，剪不斷、理還亂。從2010年初開始跟蹤歐洲債務(wù)危機(jī)，到2013年離開IMF前負(fù)責(zé)協(xié)調(diào)“三駕馬車”對(duì)葡萄牙780億歐元救助項(xiàng)目，多次去歐洲出差，對(duì)歐洲機(jī)構(gòu)和政策制定有一定認(rèn)識(shí)。分析歐元區(qū)最有效的是政治經(jīng)濟(jì)學(xué)視角，我比較偏好國(guó)家（State）、制度（Institution）、官僚（Bureaucracy）和個(gè)人（Individual）四層次分析法。歐元是人類歷史上兩個(gè)最為大膽的制度實(shí)驗(yàn)之一，歐元區(qū)目前暴露出來(lái)的問(wèn)題，最優(yōu)貨幣區(qū)理論（OCA）都給出了教科書式的答案，要么勞動(dòng)力和產(chǎn)業(yè)跨國(guó)流動(dòng)起來(lái)，要么實(shí)行轉(zhuǎn)移支付、富國(guó)給窮國(guó)免債。這些方案遲遲不能落地，說(shuō)到底還是政治經(jīng)濟(jì)學(xué)的原因。歐元從一開始就不是個(gè)經(jīng)濟(jì)工程，而是和平工程、政治工程。歐元的前途不僅取決于歐央行等歐洲制度層面的設(shè)計(jì)，更掌握在核心國(guó)家政治家手里，后者又受政治氣候和國(guó)民意志影響。
首先介紹下四層次分析框架。歐盟機(jī)構(gòu)和制度眾多，很多事情常讓人覺(jué)得摸不著頭腦。任何政策的出臺(tái)，不外乎是四個(gè)層面利益考量和角逐的結(jié)果：國(guó)家、制度、官僚機(jī)構(gòu)和個(gè)人。不同時(shí)期和不同議題上四個(gè)層面所起的作用并不一樣，其作用方向也不一定一致。在分析國(guó)際經(jīng)濟(jì)和政治議題上運(yùn)用這一框架有助于抓住主要矛盾的主要方面。國(guó)家層面，主要是德法博弈，發(fā)生在雙邊外交、歐洲峰會(huì)和部長(zhǎng)會(huì)議（Council of Ministers）等場(chǎng)合；制度層面有歐央行（ECB）、歐盟委員會(huì)（European Commission, EC）和歐洲法院（European Court of Justice，ECJ）等；官僚層面則是這些機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)人和職員，比如“三駕馬車”；個(gè)人層面是指強(qiáng)有力的領(lǐng)導(dǎo)者，比如德國(guó)總理默克爾和歐央行行長(zhǎng)德拉吉。要是沒(méi)有一個(gè)特別主導(dǎo)的力量，棘手的議題就會(huì)久拖不決；但決策一旦出臺(tái)，為彌補(bǔ)之前的耽擱和不良影響，力度上又會(huì)故意超調(diào)。
歐央行關(guān)于量化寬松（QE）的決策很好體現(xiàn)出上述特點(diǎn)，背后是國(guó)家意志在制度層面上的影響。歐央行采取的是和美聯(lián)儲(chǔ)類似的軸輻式（Hub-Spoke）組織結(jié)構(gòu)，歐央行理事會(huì)六位成員和19個(gè)歐元區(qū)成員國(guó)的央行行長(zhǎng)都參加貨幣政策決策。美聯(lián)儲(chǔ)也是由位于華盛頓的七位理事和12個(gè)區(qū)域分行行長(zhǎng)共同組成公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）。歐元區(qū)各成員國(guó)央行行長(zhǎng)名義上都不再代表各自國(guó)家，而是制定歐元區(qū)統(tǒng)一的貨幣政策。但由于歐元區(qū)各國(guó)經(jīng)濟(jì)周期、債務(wù)負(fù)擔(dān)和勞動(dòng)力市場(chǎng)差異較大，又沒(méi)有統(tǒng)一的財(cái)政政策，成員國(guó)層面上各自的考量自然比美聯(lián)儲(chǔ)各分行所代表的地區(qū)要多。歐央行又強(qiáng)調(diào)一致決策，沒(méi)有會(huì)議紀(jì)要等可以把反對(duì)票公開記錄在案的“出氣”機(jī)制。這導(dǎo)致歐央行的政策常常是各方反復(fù)博弈后妥協(xié)的結(jié)果，滯后明顯。由于這種滯后，最終出臺(tái)的政策需要超調(diào)才能起到震懾效果，而且一般會(huì)運(yùn)用多種工具組合以平衡各方訴求。比如QE，雖然一拖再拖，出臺(tái)后其規(guī)模仍超出市場(chǎng)預(yù)計(jì)。
鑒于央行的獨(dú)立性和專業(yè)性，央行行長(zhǎng)在貨幣事務(wù)中的作用相對(duì)突出。德拉吉作為第一位來(lái)自南部歐洲（意大利）的歐央行行長(zhǎng)，在推出QE過(guò)程中起到重要作用。貨幣決策背后當(dāng)然有國(guó)家利益的影子，但在討論時(shí)還是會(huì)表述為專業(yè)和技術(shù)之爭(zhēng)。歐元區(qū)核心國(guó)家反對(duì)QE，桌面上的理由是會(huì)違反歐央行禁止貨幣融資（monetary financing）的相關(guān)法律條款，而非本國(guó)沒(méi)有融資困難也沒(méi)有通縮壓力所以反對(duì)。德拉吉力推QE從來(lái)沒(méi)有說(shuō)過(guò)是要解決邊緣國(guó)家的債務(wù)危機(jī)，理由是要打通貨幣政策傳導(dǎo)不暢，克服通縮壓力。他2014年8月在Jackson Hole會(huì)議上脫稿演講，提到通脹預(yù)期不斷下行，必須高度重視。我注意到這段話并沒(méi)有在歐央行官方公布的演講稿中，寫了題為《事情正在起變化》的評(píng)論。從這個(gè)講話開始，歐央行QE進(jìn)程開始提速，最終在2015年1月的議息會(huì)議上推出。美聯(lián)儲(chǔ)主席對(duì)決策的影響就更大。美聯(lián)儲(chǔ)自1980年代以來(lái)保持了較好的獨(dú)立性，國(guó)家和政治層面影響相對(duì)更少，官僚也以做研究的經(jīng)濟(jì)學(xué)家為主，同質(zhì)化程度較高，聯(lián)儲(chǔ)主席個(gè)人風(fēng)格和偏好（鴿派還是鷹派）留下的烙印就更深。這也是市場(chǎng)機(jī)構(gòu)不惜大量人力物力追蹤聯(lián)儲(chǔ)主要政策制定者的原因。
官僚層面當(dāng)然也起到一定作用。以我自己親歷的愛(ài)爾蘭和葡萄牙債務(wù)展期（extension of maturity）為例，官僚層面在具體延期多少年上起了主導(dǎo)作用。從過(guò)程上看，經(jīng)歷了各個(gè)層級(jí)和方方面面，最初歐盟委員會(huì)和歐央行給出一個(gè)方案，和IMF討價(jià)還價(jià)得出一個(gè)折中方案，然后拿到部長(zhǎng)會(huì)議上裁決，最后還要經(jīng)各國(guó)議會(huì)批準(zhǔn)才正式生效。整個(gè)過(guò)程雖涉及各個(gè)層面，最后批準(zhǔn)的還是技術(shù)層面的文本。各個(gè)層面都覺(jué)得自己的工作重要，這符合激勵(lì)相容原理。但官僚層面各種條條框框限制最多，靈活性其實(shí)是最少的。機(jī)構(gòu)層面和政治層面聯(lián)系更緊一些，大國(guó)博弈的影響通常也會(huì)在機(jī)構(gòu)層面施加。等議題拿到政治層面，靈活程度常有所增加，往往因?yàn)榭梢阅脕?lái)交易的籌碼也更多?？傊绞侵卮蟮臎Q策，牽涉面越廣，利益攸關(guān)越大，做出決定所涉及的層面也越多，所需時(shí)間也越長(zhǎng)，但其靈活性也往往更大。
歐洲事務(wù)起決定性作用的是核心國(guó)家，尤其是德國(guó)和法國(guó)。歐元說(shuō)到底是德、法兩國(guó)的和平工程，最后考驗(yàn)的是兩國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人的能力和意志。核心國(guó)家的決定性作用不僅體現(xiàn)在其經(jīng)濟(jì)實(shí)力和政策話語(yǔ)權(quán)，也細(xì)化為其在EC和ECB等制度和官僚層面上的廣泛代表性。也許只是巧合，我在IMF葡萄牙磋商團(tuán)上經(jīng)歷了幾任歐盟磋商團(tuán)的團(tuán)長(zhǎng)，無(wú)一例外都是德國(guó)人，歐央行代表團(tuán)的團(tuán)長(zhǎng)也是德國(guó)人。歐央行在推出QE的同時(shí)也不忘附加風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)條款，80%的債券購(gòu)買由各成員國(guó)央行執(zhí)行且自行承擔(dān)損失風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)意味著歐洲邊緣國(guó)家和核心國(guó)家的利差將始終存在。風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)還意味著，如果有一天要分家，算起來(lái)帳來(lái)也容易。
歐元區(qū)未來(lái)的演變有三種可能。一是走向更全面的一體化，邊緣國(guó)家增加勞動(dòng)力和產(chǎn)品市場(chǎng)靈活性，削減福利和赤字，作為對(duì)價(jià)，核心國(guó)家減免其債務(wù)。二是將本就不適合納入統(tǒng)一貨幣區(qū)的某些邊緣國(guó)家踢出去，核心國(guó)家重組一個(gè)更加同質(zhì)化的歐元。三是走向分崩離析，各國(guó)重拾自己的貨幣。經(jīng)驗(yàn)告訴我們，永遠(yuǎn)不能低估歐洲最后一刻達(dá)成協(xié)議的能力。但在民粹主義高漲、反全球化和反移民的大背景下，邊緣國(guó)家繼續(xù)削減福利和赤字只會(huì)激起更多民粹和脫歐呼聲；核心國(guó)家為邊緣國(guó)家買單或者開放移民也只會(huì)激發(fā)更多的極端政治勢(shì)力。歐元區(qū)進(jìn)一步一體化的前景正考驗(yàn)著核心國(guó)家的領(lǐng)導(dǎo)能力和意志。目前，意大利和西班牙等邊緣國(guó)家和德國(guó)十年期國(guó)債利差放寬到一百多個(gè)基點(diǎn)，仍大幅低于歐債危機(jī)和QE推出前的水平（圖）。市場(chǎng)定價(jià)尚不反應(yīng)歐元解體的可能，更多體現(xiàn)的是邊緣國(guó)家自身的政治不確定性和經(jīng)濟(jì)狀況。
注：
[1]本文是作者2月17日在中國(guó)金融四十人論壇“年度金融書籍”評(píng)選和匯率專題研討會(huì)上對(duì)歐元區(qū)發(fā)言的擴(kuò)展版本，參考了作者在2014年4月提出的歐央行決策特點(diǎn)分析框架。
（作者繆延亮系CF40特邀成員、國(guó)家外匯管理局中央外匯業(yè)務(wù)中心研究主管。本文為作者向中國(guó)金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。）
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