核心觀點(diǎn)：
2016年12月為應(yīng)對(duì)霧霾來(lái)襲，河北、山西、山東、河南等地啟動(dòng)空氣紅色預(yù)警及限產(chǎn)措施。盡管如此，生產(chǎn)方面數(shù)據(jù)依舊堅(jiān)挺，粗鋼產(chǎn)量漲幅擴(kuò)大，汽車(chē)生產(chǎn)強(qiáng)勁，在通常為淡季的12月工業(yè)增速卻依然搶眼。價(jià)格方面，煤炭、鋼鐵同比大漲，PPI仍將上行。蔬菜供應(yīng)充足，菜價(jià)下跌，豬價(jià)同比繼續(xù)溫和上漲，食品拖累CPI增速收窄。需求方面，房地產(chǎn)投資已受銷(xiāo)售拖累，年末基建發(fā)力有限。汽車(chē)消費(fèi)高位平穩(wěn)，商品零售價(jià)格帶動(dòng)消費(fèi)增速漲幅擴(kuò)大。盡管外需回暖，但高基數(shù)導(dǎo)致進(jìn)出口雙降。按揭貸款收緊疊加外匯流出使得新增信貸回落。
2017年中央經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)任務(wù)仍是“三去一降一補(bǔ)”，然而該五大任務(wù)并非齊頭并進(jìn)。煤炭與鋼鐵價(jià)格持續(xù)大幅上漲仍不斷強(qiáng)烈刺激著生產(chǎn)部門(mén)的神經(jīng)。去產(chǎn)能未能帶動(dòng)產(chǎn)量減少，生產(chǎn)耗煤節(jié)節(jié)攀升，隨之而來(lái)的是全國(guó)范圍內(nèi)的持續(xù)重度霧霾天氣。未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)之間的矛盾依然尖銳，去產(chǎn)能之路任重道遠(yuǎn)。擼起袖子加油干沒(méi)錯(cuò)，但怎么干更是應(yīng)該值得高度關(guān)注的問(wèn)題。
12月宏觀數(shù)據(jù)前瞻：
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我們預(yù)測(cè)值 |
上期實(shí)際值 |
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GDP（當(dāng)季同比，%） |
6.7 - |
6.7 |
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工業(yè)增加值（同比，%） |
6.1 ↓ |
6.2 |
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CPI（當(dāng)月同比，%） |
2.1 ↓ |
2.3 |
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PPI（當(dāng)月同比，%） |
4.5 ↑ |
3.3 |
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固定資產(chǎn)投資（累計(jì)同比，%） |
8.2 ↓ |
8.3 |
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社會(huì)消費(fèi)品零售總額（同比，%） |
10.9 ↑ |
10.8 |
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出口（美元，當(dāng)月同比，%） |
-10.0 ↓ |
-1.6 |
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進(jìn)口（美元，當(dāng)月同比，%） |
-5.0 ↓ |
4.7 |
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貿(mào)易順差（億美元） |
450 ↑ |
442.3 |
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新增人民幣貸款（億元） |
7000 ↓ |
7946 |
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M2（余額當(dāng)月同比，%） |
11.3 ↓ |
11.4 |
資料來(lái)源：Wind，華融證券
注：表中↑、-、↓分別表示本月預(yù)計(jì)將比上月實(shí)際有所增加、持平、減少。
正文：
1、霧霾限產(chǎn)下工業(yè)增速依然堅(jiān)挺
盡管2016年12月為應(yīng)對(duì)霧霾來(lái)襲，河北、山西、山東、河南等地啟動(dòng)空氣紅色預(yù)警及限產(chǎn)措施，但工業(yè)經(jīng)濟(jì)似無(wú)懼紅色警報(bào)，在過(guò)去通常為淡季的12月依然保持堅(jiān)挺。整體來(lái)看，12中采與財(cái)新制造業(yè)PMI一升一降，高頻數(shù)據(jù)方面粗鋼產(chǎn)量漲幅擴(kuò)大，發(fā)電耗煤基本平穩(wěn)，汽車(chē)生產(chǎn)向好，預(yù)測(cè)12月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.1%，與11月相比基本持平。具體地：
PMI指數(shù)方面：12月中采制造業(yè)PMI指數(shù)為51.4，較上月下降0.3，為2016年次高點(diǎn)。其中，生產(chǎn)指數(shù)53.3，前值53.9，生產(chǎn)活動(dòng)勢(shì)頭減弱，但仍處于樂(lè)觀區(qū)間。新訂單高位持平，仍為53.2。原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格高位繼續(xù)上漲至69.6，前值68.3。相比而言，12月財(cái)新制造業(yè)PMI 51.9，環(huán)比上升1.0。
圖表1：規(guī)模以上工業(yè)增速保持平穩(wěn)
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
注：圖中虛線、紅色為預(yù)測(cè)值，下文類(lèi)同。
高頻數(shù)據(jù)方面：12月6大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤65.22萬(wàn)噸，同比上漲8.32%，較上月基本持平。12月份高爐開(kāi)工率74.61%，大致平穩(wěn)。日均粗鋼產(chǎn)量168.4萬(wàn)噸，同比上漲8.36%，比上月擴(kuò)大2.06個(gè)百分點(diǎn)。汽車(chē)銷(xiāo)售旺盛，輪胎半鋼胎開(kāi)工率同比增長(zhǎng)13.74%，漲幅擴(kuò)大。綜合來(lái)看，12月份生產(chǎn)數(shù)據(jù)保持平穩(wěn)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)本月工業(yè)增速保持6.1%，預(yù)計(jì)四季度GDP當(dāng)季增速為6.7%，與三季度持平。
圖表2：發(fā)電耗煤、高爐開(kāi)工率同比基本持平
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
2、CPI小幅回落，PPI持續(xù)大幅上漲
受食品價(jià)格拖累，CPI小幅回落：預(yù)計(jì)12月CPI同比2.1%，小幅回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。蔬菜價(jià)格并未出現(xiàn)往年入冬后持續(xù)走高的現(xiàn)象，環(huán)比走平，同比漲幅收窄。豬肉價(jià)格漲勢(shì)溫和，同比微漲。其他農(nóng)產(chǎn)品方面，水果價(jià)格微升，雞蛋價(jià)格跌幅擴(kuò)大，整體上食品價(jià)格拖累CPI繼續(xù)上漲。非食品方面，成品油價(jià)格小幅上調(diào)，拉動(dòng)CPI交通工具用燃料繼續(xù)上漲。其他非食品價(jià)格保持平穩(wěn)。
圖表3：蔬菜價(jià)格開(kāi)始回落
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
圖表4：成品油價(jià)格繼續(xù)上行
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
鋼價(jià)漲勢(shì)不減，PPI仍大幅上行：預(yù)計(jì)12月PPI同比4.5%，比上月升高1.2個(gè)百分點(diǎn)。12月國(guó)際大宗商品CRB現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)同比上漲11.96%，漲幅擴(kuò)大。從統(tǒng)計(jì)局公布的流通領(lǐng)域生產(chǎn)資料價(jià)格來(lái)看，本月PPI漲幅仍將擴(kuò)大。具體地，從環(huán)比來(lái)看，林產(chǎn)品（13.03%）、鋼鐵（11.56%）、化工原料（10.54%）漲幅居前。值得注意的是，煤炭?jī)r(jià)格在簽訂中長(zhǎng)期購(gòu)銷(xiāo)協(xié)議后，環(huán)比漲幅由此前連續(xù)4個(gè)月10%以上銳減至1.16%。同比來(lái)看，由于基數(shù)較低，煤炭?jī)r(jià)格同比漲幅仍高達(dá)88.08%，黑色金屬漲幅擴(kuò)大至77.83%。有色、化工、非金屬建材價(jià)格漲幅均超過(guò)30%。PMI主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)為69.6，漲幅高位收窄，卻仍在攀升。
圖表5：生產(chǎn)資料價(jià)格持續(xù)大漲
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
3、投資穩(wěn)中略降，進(jìn)出口或?qū)⑾禄?/strong>
地產(chǎn)銷(xiāo)售下滑，投資整體穩(wěn)中略降：預(yù)計(jì)12月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速8.2%，較上月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。具體地，從制造業(yè)投資看，1-11月制造業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)13.7%，上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)改善或?qū)⒗^續(xù)帶動(dòng)制造業(yè)投資上升。從房地產(chǎn)投資看，12月30大中城市商品房成交面積同比增速為-22.7%，降幅繼續(xù)擴(kuò)大。受銷(xiāo)售拖累，預(yù)計(jì)12月房地產(chǎn)投資漲幅繼續(xù)收窄。從基建投資看，在年度增長(zhǎng)目標(biāo)已實(shí)現(xiàn)的情況下，年末基建發(fā)力可能性不大。
汽車(chē)銷(xiāo)售高位平穩(wěn)，消費(fèi)小幅回升：預(yù)計(jì)12月社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速小幅上升，同比增長(zhǎng)10.9%。截止12月25日，乘用車(chē)零售同比增長(zhǎng)23%，批發(fā)同比增長(zhǎng)17%，與11月基本持平，汽車(chē)銷(xiāo)售進(jìn)入高位平穩(wěn)期。非制造業(yè)PMI指數(shù)中，消費(fèi)性服務(wù)業(yè)活動(dòng)狀況指數(shù)環(huán)比連續(xù)三個(gè)月下降?？紤]到臨近春節(jié)，商品零售價(jià)格普遍大漲，價(jià)格拉動(dòng)的名義社會(huì)消費(fèi)品零售增速或?qū)⒗^續(xù)反彈。
圖表6：汽車(chē)消費(fèi)高位平穩(wěn)
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
外需回暖，但基數(shù)偏高，預(yù)計(jì)出口降幅擴(kuò)大，進(jìn)口增速轉(zhuǎn)負(fù)：預(yù)計(jì)12月出口同比降幅擴(kuò)大至-10%。具體地，11月PMI新出口訂單指數(shù)50.1，下降0.2，波羅的海干散貨指數(shù)等各條航運(yùn)指數(shù)均大幅下滑。美國(guó)IMS制造業(yè)PMI為54.7，連續(xù)4個(gè)月回升。歐洲、日本采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)也都繼續(xù)擴(kuò)張。盡管美、日、歐采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)都顯示外需持續(xù)向好，但考慮到去年同期基數(shù)較高，出口同比降幅將會(huì)擴(kuò)大。預(yù)計(jì)12月進(jìn)口同比-5.0%。12月制造業(yè)PMI進(jìn)口指數(shù)為50.3，小幅回落，前值50.6。預(yù)計(jì)總體貿(mào)易順差將達(dá)到450億美元左右。
圖表7：基數(shù)偏高拖累本月進(jìn)出口
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
4、信貸或?qū)⑿》陆?，M2有所回落
新增信貸環(huán)比值或?qū)⑿》陆担A(yù)計(jì)新增信貸7000億元。據(jù)草根調(diào)研顯示，部分熱點(diǎn)城市銀行已停止發(fā)放居民按揭貸款，總體而言居民貸款呈收緊態(tài)勢(shì)。盡管12月最后一周票據(jù)利率小幅回落，但全月利率仍然整體上行，票據(jù)融資或再受抑制，企業(yè)貸款整體將小幅下滑。加之12月人民幣持續(xù)貶值，外匯流出增加，預(yù)計(jì)M2同比增長(zhǎng)11.3%，回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，M1同比增速回落至22.0%。
圖表8：外匯占款及新增信貸下降
數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，華融證券整理
5、基本結(jié)論與展望
2017年中央經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)任務(wù)仍是“三去一降一補(bǔ)”，然而五大任務(wù)并非齊頭并進(jìn)。近期煤炭與鋼鐵價(jià)格的持續(xù)大幅上漲不斷刺激著生產(chǎn)部門(mén)的神經(jīng)，去產(chǎn)能未能帶動(dòng)產(chǎn)量減少，生產(chǎn)耗煤節(jié)節(jié)攀升，隨之而來(lái)的是全國(guó)范圍內(nèi)的連續(xù)重度霧霾天氣。未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)之間的矛盾依然尖銳，去產(chǎn)能之路任重道遠(yuǎn)。擼起袖子加油干沒(méi)錯(cuò)，但怎么干更是應(yīng)該值得高度關(guān)注的問(wèn)題。
（作者伍戈系CF40特邀研究員、華融證券股份有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、總經(jīng)理助理，黃俊筑系華融證券宏觀研究員。本文為作者向中國(guó)金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。）
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