在匯率制度調(diào)整方面，我們無(wú)需談升值而色變，報(bào)有強(qiáng)烈的“浮動(dòng)恐懼”。即使短期來(lái)看，人民幣確實(shí)面臨升值壓力，但人民幣匯率改革的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，我們判斷匯改以后，人民幣升值的空間并不大。目前不應(yīng)糾結(jié)于人民幣匯率是否處在合理水平等問(wèn)題，而應(yīng)更注重參考一籃子貨幣，短期通過(guò)將人民幣與一籃子貨幣掛鉤來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，中長(zhǎng)期則增加匯率靈活性從而建立浮動(dòng)的匯率制度。
關(guān)于人民幣匯率問(wèn)題的討論，始終存在四個(gè)誤區(qū)。
誤區(qū)一：把找尋人民幣的合理價(jià)值當(dāng)作匯率問(wèn)題的關(guān)鍵
人民幣在自由市場(chǎng)中的價(jià)格究竟應(yīng)是多少，討論聲此起彼伏，卻從未達(dá)到共識(shí)：人民幣低估的聲音不絕于耳，05年匯改之初，瑞士銀行安德森將人民幣價(jià)值被低估的幅度定為20％；哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授弗蘭克爾所估計(jì)則是接近40％；但由于所選擇的基本評(píng)估方法不同，所得到的結(jié)果出現(xiàn)很大差別。同樣也有部分學(xué)者運(yùn)用不同匯率模型，證明了人民幣價(jià)值不存在被低估的情況。高盛在2010年3月16日的月評(píng)中卻得出了“金磚四國(guó)貨幣都已高于其合理價(jià)值”的實(shí)證結(jié)論。故而圍繞著人民幣是否被低估，其合理范圍究竟是多少的討論看似永無(wú)止境；而國(guó)際貨幣基金組織報(bào)告指出，如果僅對(duì)檢驗(yàn)人民幣真實(shí)價(jià)值的模型進(jìn)行細(xì)小改變，評(píng)估結(jié)果的差異就可高達(dá)40個(gè)百分點(diǎn)，加之，這一問(wèn)題判斷和爭(zhēng)論常常帶有強(qiáng)烈的政治色彩，上述原因均使得關(guān)于人民幣高估抑或低估的爭(zhēng)辯意義不大。
誤區(qū)二：以對(duì)美元雙邊匯率判斷人民幣是否升值
在貨幣多元化的國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系中，“名義有效匯率”（NEER）以及在名義有效匯率的基礎(chǔ)上除去價(jià)格指數(shù)的影響得到“實(shí)際有效匯率”（REER）可以更為全面地觀察某種貨幣的總體情況，該貨幣在國(guó)際貿(mào)易和金融領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)中的總體地位。中國(guó)從2005年7月實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度到金融危機(jī)時(shí)人民幣截止自由浮動(dòng)的三年內(nèi)，觀察有效匯率、對(duì)美雙邊匯率與出口貿(mào)易、出口結(jié)構(gòu)調(diào)整、貿(mào)易平衡之間的關(guān)系，不難發(fā)現(xiàn)，放開(kāi)匯率管制下，有效匯率與之相關(guān)性更強(qiáng)，更能體現(xiàn)人民幣的整體水平，人民幣是否升值，應(yīng)重視一攬子貨幣的情況，而非對(duì)美元的雙邊匯率。
中國(guó)從2005年7月實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度起的三年間，人民幣對(duì)美元持續(xù)升值并沒(méi)有帶來(lái)有效匯率的大幅提高，人民幣的實(shí)際有效匯率與名義有效匯率均保持在比較穩(wěn)定的水平。究其原因，主要是由于美元在全球外匯市場(chǎng)上大幅貶值，人民幣兌美元的升值幅度與其他一些主要貨幣兌美元的升幅大致相當(dāng)，抵消了對(duì)美匯率升值的影響。金融危機(jī)以來(lái)，人民幣停止浮動(dòng)，帶來(lái)了人民幣匯率穩(wěn)定的假象，對(duì)美雙邊匯率持續(xù)保持在6.83水平，但卻帶來(lái)了有效匯率的近幾年最高升值速度。經(jīng)濟(jì)的疲弱，使得對(duì)美元匯率穩(wěn)定而引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)在積聚。
誤區(qū)三：對(duì)美雙邊匯率升值會(huì)導(dǎo)致出口下滑
2005年7月-2008年7月的三年時(shí)間里，人民幣對(duì)美元升值幅度高達(dá)15.7%，中國(guó)出口一直保持較高增速，高新技術(shù)產(chǎn)品的出口平均出口增速達(dá)到29.1%，而鞋類、玩具類產(chǎn)品出口同樣沒(méi)有受到對(duì)美匯率升值的影響，平均出口增長(zhǎng)速度分別高達(dá)17.4%、11.1%。相反，08年8月至今，人民幣對(duì)美元加權(quán)平均匯率始終穩(wěn)定保持在6.83的水平，但大部分商品的增速卻由于金融危機(jī)的到來(lái)、出口國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)大幅下滑。直至2010年1月份左右，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，部分商品的出口增速才重現(xiàn)較快增長(zhǎng)。故可以推斷，人民幣對(duì)美元升值會(huì)導(dǎo)致出口下滑的普遍憂慮是多余的，經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示兩者不具有明顯的相關(guān)性，而出口量的增減與出口國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及實(shí)際有效匯率關(guān)聯(lián)似乎更為密切。
誤區(qū)四：固定匯率優(yōu)于浮動(dòng)匯率
中國(guó)曾享有過(guò)固定匯率制度帶來(lái)的好處，例如固定匯率可以用做防范通脹水平的間接目標(biāo)，且能幫助尚缺乏風(fēng)險(xiǎn)防范經(jīng)驗(yàn)的中國(guó)央行、企業(yè)及個(gè)人規(guī)避不斷變化國(guó)際環(huán)境帶來(lái)金融風(fēng)險(xiǎn)。然而，對(duì)于開(kāi)放的中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)講，如若因此認(rèn)為固定匯率制度優(yōu)于浮動(dòng)匯率制度則是一個(gè)誤區(qū)。首先，與美元掛鉤的固定匯率制度并不利于抵御國(guó)際匯率市場(chǎng)如美元強(qiáng)烈浮動(dòng)帶來(lái)的沖擊。同時(shí)從亞洲金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)得出，出口嚴(yán)重受挫時(shí)，為保持固定匯率，中國(guó)將不得不采用出口退稅政策，從而增加了財(cái)政負(fù)擔(dān)。另外，由于存在“不可能三角”理論，即資本自由流動(dòng)、貨幣政策的獨(dú)立性與匯率的穩(wěn)定性三者不能同時(shí)實(shí)現(xiàn)。故而在資本管制逐步放開(kāi)的中國(guó)，若實(shí)行固定匯率則中央銀行必須放棄貨幣政策的自主權(quán)。目前中國(guó)財(cái)政赤字迅速增長(zhǎng)、政府負(fù)債已經(jīng)使得財(cái)政政策沒(méi)有太大空間，故而逐步成熟的貨幣政策對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展至關(guān)重要。伴隨著近期人民幣升值壓力增強(qiáng)，采用浮動(dòng)的匯率政策才是決策層明智的選擇。
即使短期來(lái)看，人民幣確實(shí)面臨升值壓力，但我們判斷人民幣升值的空間并不大，原因主要有以下幾點(diǎn)：
貿(mào)易順差將有所降低
根據(jù)海關(guān)總署10日公布中國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口數(shù)據(jù)來(lái)看，4月份，我國(guó)進(jìn)出口值2381.6億美元，增長(zhǎng)39.4%。其中出口1199.2億美元，增長(zhǎng)30.5%，比上月加快6.3個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口1182.4億美元，增長(zhǎng)49.7%。貿(mào)易收支余額雖從3月逆差轉(zhuǎn)為順差，達(dá)到16.8億美元，但貿(mào)易順差仍明顯低于去年同期水平，下降了87%。實(shí)際上，如果剔除加工貿(mào)易的影響，中國(guó)早在2009年已經(jīng)顯現(xiàn)貿(mào)易逆差。強(qiáng)勁的國(guó)內(nèi)需求和持續(xù)外需疲弱是貿(mào)易順差降低的原因，而這種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的逐步改變，將使得今后貿(mào)易順差逐步回落，有利于減輕人民幣升值的壓力，也為央行貨幣政策的執(zhí)行帶來(lái)更多彈性空間。
投機(jī)性資產(chǎn)空間面臨打壓
伴隨著中國(guó)政府史無(wú)前例的房地產(chǎn)調(diào)控政策，在“新國(guó)十條”、“京十二條”等中央和地方政府嚴(yán)厲的房地產(chǎn)措施打壓下，中國(guó)的房地產(chǎn)投機(jī)需求得到抑制，房地產(chǎn)價(jià)格面臨較大下幅空間。與我們?cè)凇吨袊?guó)會(huì)重蹈日本泡沫經(jīng)濟(jì)的覆轍嗎？》一文的觀點(diǎn)一致，“中國(guó)政府可以通過(guò)控制銀行放貸、引導(dǎo)資金流向，適時(shí)出臺(tái)打壓政策，抑制資產(chǎn)泡沫無(wú)限擴(kuò)大，中國(guó)完全可以避免重蹈類似日本的房地產(chǎn)泡沫破滅而產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退的覆轍。”
同時(shí)，嚴(yán)厲的地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策措施已經(jīng)嚴(yán)重的影響了國(guó)內(nèi)外投資者對(duì)于資產(chǎn)投資逐利的信心，中國(guó)股市相繼亦出現(xiàn)較大跌幅。面對(duì)中國(guó)資產(chǎn)泡沫的破滅，外國(guó)投機(jī)者對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的投機(jī)性也將大不如前，即使人民幣采用浮動(dòng)匯率制度，也不會(huì)對(duì)人民幣升值造成進(jìn)一步壓力。
貨幣政策寬松甚于美國(guó)
我們?cè)缭谥鞍l(fā)表過(guò)的文章中就提到過(guò)，中國(guó)雖然未實(shí)行數(shù)量化放松貨幣政策，但實(shí)質(zhì)上，貨幣政策寬松其實(shí)甚于美國(guó)。雖然中國(guó)的GDP水平只有美國(guó)的三分之一左右，但基礎(chǔ)貨幣總量和廣義貨幣存量都已經(jīng)超過(guò)美國(guó)。2009年，為保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)，中國(guó)政府實(shí)行了相當(dāng)寬松的貨幣政策，全年新增貸款達(dá)9.59萬(wàn)億，廣義貨幣增速全年平均達(dá)26.5%。寬松的貨幣政策推升通脹，加上較低的利率水平，都會(huì)抑制匯改后的人民幣升值壓力。
美元強(qiáng)勢(shì)有助于減少對(duì)美元升值空間
我們?cè)缭?009年3月美國(guó)采取“量化寬松”的貨幣政策、美元出現(xiàn)短期貶值時(shí)就提出，從中期來(lái)看，美元兌歐元可能升值。而事實(shí)證明恰恰如此，目前美元已經(jīng)對(duì)歐元升值30%，伴隨著美國(guó)經(jīng)常賬戶逆差持續(xù)改善、美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、歐元區(qū)國(guó)家的主權(quán)債務(wù)危機(jī)升級(jí)，我們判斷美元的走勢(shì)仍然強(qiáng)勁。故而，人民幣對(duì)歐元已走強(qiáng)，匯改后人民幣對(duì)美元升值空間已經(jīng)不大。
總而言之，人民幣匯率改革時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟，即使改為浮動(dòng)匯率制度后，人民幣也不會(huì)大幅升值。目前不應(yīng)糾結(jié)于人民幣匯率是否處在合理水平等問(wèn)題，而應(yīng)更注重參考一籃子貨幣，短期通過(guò)將人民幣與一籃子貨幣掛鉤來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，中長(zhǎng)期則增加匯率靈活性從而建立浮動(dòng)的匯率制度。
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