中國(guó)貨幣政策面臨的問(wèn)題是傳統(tǒng)理論所不能解釋的，在國(guó)際金融危機(jī)的大背景下，中國(guó)的貨幣政策可能仍要面臨更嚴(yán)重的挑戰(zhàn)。我們需要謹(jǐn)慎從事，靈活有效地利用利率、存款準(zhǔn)備金率、匯率等調(diào)控工具，適時(shí)應(yīng)對(duì)危機(jī)的沖擊，努力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，平衡好改革、穩(wěn)定和發(fā)展三個(gè)方面的關(guān)系，促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)又好又快地發(fā)展。
一、貨幣政策退出需考慮國(guó)際因素
盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)回升，金融體系總體上健康穩(wěn)定，但世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在諸多變數(shù)，特別是國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式變化的過(guò)程極其復(fù)雜。因此我們?cè)谥贫▏?guó)內(nèi)貨幣政策時(shí)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)前景不可過(guò)于樂(lè)觀(guān)，抱不切實(shí)際的幻想。
最近，美聯(lián)儲(chǔ)理事、芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席埃文斯指出，近期公布的美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)“良莠不齊”，一旦跳過(guò)標(biāo)題數(shù)據(jù)，仔細(xì)研讀分項(xiàng)指標(biāo)，這些指標(biāo)都非常疲弱。他指稱(chēng)，失業(yè)時(shí)間長(zhǎng)度的發(fā)展趨勢(shì)令人擔(dān)憂(yōu)。“就業(yè)市場(chǎng)問(wèn)題使我認(rèn)為，寬松貨幣政策將可能在一段時(shí)間內(nèi)都是合適的。”世界銀行在前不久發(fā)表《2010年全球經(jīng)濟(jì)展望》警告，金融危機(jī)最糟糕的階段雖可能已經(jīng)過(guò)去，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然脆弱，同時(shí)世界必須警惕陷入再次衰退和出現(xiàn)新一輪資產(chǎn)泡沫的可能。世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍相當(dāng)疲軟，前景面臨諸多不確定性。報(bào)告預(yù)測(cè)，受一些國(guó)家經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃可能在逐步退出的影響，今年下半年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能再次放緩。此外，就業(yè)市場(chǎng)依然疲軟，失業(yè)率將在未來(lái)幾年居高不下。金融市場(chǎng)雖有所穩(wěn)定，但依然虛弱，而迪拜的債務(wù)風(fēng)波和希臘主權(quán)信用評(píng)級(jí)下調(diào)提醒人們潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)。焦瑾璞認(rèn)為，在上述背景下，中國(guó)貨幣刺激退出政策需綜合考慮、有序進(jìn)行，防止引發(fā)經(jīng)濟(jì)二次探底和資產(chǎn)價(jià)格大幅震蕩。
二、要嚴(yán)格防范熱錢(qián)套利交易
國(guó)內(nèi)貨幣政策的主要取向也面臨多方面的挑戰(zhàn)，目前還需要進(jìn)行觀(guān)察。一方面資產(chǎn)價(jià)格大幅度上漲，逐漸形成了較強(qiáng)的通貨膨脹預(yù)期，部分人認(rèn)為通脹預(yù)期有可能自我實(shí)現(xiàn)。另一方面，美元作為全球主要儲(chǔ)備貨幣，匯率呈現(xiàn)逆勢(shì)波動(dòng)的特征，當(dāng)危機(jī)嚴(yán)重時(shí)，美元走強(qiáng)，而經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)時(shí)，美元反而走弱。在這種背景下，人民幣存在較大升值預(yù)期。
在這種背景下一定要嚴(yán)格防范國(guó)際熱錢(qián)套利交易。國(guó)際資本流動(dòng)的套利交易會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)新興市場(chǎng)國(guó)家資產(chǎn)價(jià)格快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，增加了這些地區(qū)的經(jīng)濟(jì)脆弱性，并影響到居民物價(jià)和實(shí)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展。近幾年大量套利交易資金不斷涌入國(guó)內(nèi)，已經(jīng)對(duì)中國(guó)貨幣政策產(chǎn)生一定影響：在我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目已經(jīng)開(kāi)放而資本項(xiàng)目仍部分管制的條件下，一旦市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的套利機(jī)會(huì)，很多資本項(xiàng)目交易容易借道經(jīng)常項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)跨境套利，即使正常的貿(mào)易和投資資金也會(huì)為了避免匯率損失而加快財(cái)務(wù)調(diào)整和資產(chǎn)跨境擺渡，導(dǎo)致外匯流入。
目前最值得注意的就是日元套利交易行為，并且還產(chǎn)生了一個(gè)非常有趣的名詞――“渡邊太太效應(yīng)”。所謂“渡邊太太”，泛指日本普通家庭主婦，她們掌管家中的財(cái)政大權(quán)，為了不讓丈夫辛苦賺來(lái)的錢(qián)存在銀行里毫無(wú)收益，便轉(zhuǎn)戰(zhàn)世界貨幣市場(chǎng)以謀取“固定收益”。這里套利交易能夠成立的關(guān)鍵是日本特有的“零利率”政策，即自1999年2月以來(lái)日本銀行間隔夜拆借利率長(zhǎng)期維持在接近于零的水平（0.02%）。低利率促使日本家庭減少定期存款，而把錢(qián)投到了股票、外匯、期貨和外國(guó)資產(chǎn)等高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的理財(cái)產(chǎn)品上。目前最主要的“渡邊太太效應(yīng)”則來(lái)自于全球上萬(wàn)家的專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，他們也利用日本貨幣拆借利率低的特點(diǎn)大量借貸日元，在全世界進(jìn)行各種套利投機(jī)活動(dòng)。
三、我國(guó)貨幣信貸運(yùn)行要適時(shí)適度調(diào)節(jié)
2010年央行工作會(huì)議確定，2010年將保持貨幣信貸適度增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，自去年刺激政策出臺(tái)后，2009年信貸增量達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的9.75萬(wàn)億元。央行會(huì)議稱(chēng)，2010年將保持貨幣信貸總量適度增長(zhǎng)，有效管理通脹預(yù)期。同時(shí)，央行還將密切跟蹤監(jiān)測(cè)國(guó)際金融危機(jī)發(fā)展趨勢(shì)、國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和市場(chǎng)流動(dòng)性情況，適時(shí)適度調(diào)節(jié)。
關(guān)于中央銀行管理通脹預(yù)期是否要將資產(chǎn)價(jià)格考慮在內(nèi)是一個(gè)理論界非常關(guān)注的熱門(mén)問(wèn)題。在金融市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的今天，通貨膨脹的傳導(dǎo)渠道首先表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)格上漲，然后是大宗商品價(jià)格，最后才體現(xiàn)在物價(jià)的上漲，也就是我們通常意義上的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI上漲。特別是自2009年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，各國(guó)為應(yīng)對(duì)危機(jī)采取了包括規(guī)模注資在內(nèi)的一系列舉措，已導(dǎo)致部分地區(qū)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)顯著上漲，下一步如何傳導(dǎo)到工業(yè)生產(chǎn)和居民消費(fèi)中非常值得關(guān)注。此外，20世紀(jì)90年代以來(lái)國(guó)際資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)日益劇烈，對(duì)金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響日益明顯，因此積極應(yīng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的大幅變動(dòng)，并進(jìn)行積極引導(dǎo)，可能更有利于維護(hù)物價(jià)平穩(wěn)和經(jīng)濟(jì)金融健康發(fā)展。我相信中國(guó)完全有能力把物價(jià)漲幅和信貸總量保持在合理可控的范圍之內(nèi)。
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