在2009年中國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的進(jìn)程中，地方政府投融資平臺(tái)帶動(dòng)的基礎(chǔ)設(shè)施投資和城市化進(jìn)程，為中國(guó)內(nèi)需的擴(kuò)張?zhí)峁┝肆己玫膭?dòng)力，也帶動(dòng)了銀行貸款的快速增長(zhǎng)。與此同時(shí)，地方政府投融資平臺(tái)的融資風(fēng)險(xiǎn)開始引起監(jiān)管者的關(guān)注，并不斷進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示和監(jiān)管指引，為地方政府投融資平臺(tái)融資的平穩(wěn)發(fā)展提供了良好的外部氛圍。到2010年，無(wú)論海外市場(chǎng)還是國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，對(duì)于地方政府投融資平臺(tái)的融資風(fēng)險(xiǎn)忽然變得異常擔(dān)心甚至恐慌，不少機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為，地方政府投融資平臺(tái)的融資迅速增長(zhǎng)，會(huì)帶來(lái)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的迅速上升，同時(shí)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控降低了地方政府的收入，進(jìn)而會(huì)降低地方政府投融資平臺(tái)的負(fù)債償還能力，導(dǎo)致地方政府的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。
實(shí)際上，忽視地方政府投融資平臺(tái)的融資風(fēng)險(xiǎn)顯然是不對(duì)的，但是，過(guò)份夸大地方政府投融資平臺(tái)的融資風(fēng)險(xiǎn)同樣也是不客觀的，這種過(guò)份夸大往往沒有注意到地方政府投融資平臺(tái)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一系列獨(dú)特特性。例如，商業(yè)銀行對(duì)于占據(jù)70％以上的縣級(jí)地方政府投融資平臺(tái)一直持十分謹(jǐn)慎的態(tài)度，在地方政府投融資平臺(tái)的融資結(jié)構(gòu)分布中，財(cái)政償還能力較強(qiáng)的省市級(jí)投融資平臺(tái)的融資占據(jù)主要比重；土地收入占地方政府收入超過(guò)50％的城市實(shí)際上在中國(guó)屈指可數(shù)，絕大部分城市的財(cái)政收入結(jié)構(gòu)是多元化的，對(duì)土地收入的依賴程度相對(duì)有限。
一 在當(dāng)前體制下，對(duì)地方政府投融資平臺(tái)應(yīng)對(duì)規(guī)范化，而不是妖魔化
地方政府投融資平臺(tái)確實(shí)是2009年應(yīng)對(duì)危機(jī)過(guò)程中最為活躍的融資主體。受4萬(wàn)億投資計(jì)劃刺激，以及在積極財(cái)政政策和適度寬松貨幣政策的推動(dòng)下，2009年各地方政府紛紛舉債進(jìn)行大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，從而導(dǎo)致地方融資平臺(tái)債務(wù)規(guī)模的劇增，引起了廣泛的關(guān)注。相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)已開始著手地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的管理，2009年下半年地方政府投融資平臺(tái)的新增貸款已呈現(xiàn)沖高回落、增幅放緩的趨勢(shì)。在2010年1月19日召開的國(guó)務(wù)院第四次全體會(huì)議上，溫家寶總理曾在講話中提出，“盡快制定規(guī)范地方融資平臺(tái)的措施，防范潛在財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)”。在政府及相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的調(diào)控下，預(yù)計(jì)地方政府融資會(huì)有所收縮，各商業(yè)銀行在新增貸款控制方面，將減緩對(duì)地方融資平臺(tái)的信貸審批，在增量放貸方面對(duì)地方融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)控制將進(jìn)一步增強(qiáng)。
在中國(guó)推進(jìn)城市化的進(jìn)程中，地方政府通過(guò)地方投融資平臺(tái)進(jìn)行融資，有其內(nèi)在的必然性，不能一概否定。從一般意義看，地方政府之所以通過(guò)大量設(shè)立融資平臺(tái)進(jìn)行融資，主要是在由于中國(guó)分稅制財(cái)稅體制下，中央和地方的事權(quán)和財(cái)權(quán)的分配出現(xiàn)了事實(shí)上的事權(quán)的重心下移而財(cái)權(quán)的重心上移，從而導(dǎo)致了地方政府事權(quán)和財(cái)權(quán)的不對(duì)等，同時(shí)，中國(guó)轉(zhuǎn)移支付制度尚不完善，因此，在中國(guó)城市化加快發(fā)展階段，地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入較大，從而導(dǎo)致大部分地方政府可支配財(cái)力遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法滿足龐大的資金需求，唯有尋求外部融資。因此，盡管目前政府及相關(guān)監(jiān)管部門的調(diào)控能在一定程度上限制信貸資金流入地方融資平臺(tái)，但在地方政府不允許直接舉債以及債券市場(chǎng)發(fā)展嚴(yán)重滯后的前提下，銀行貸款依然是地方政府籌集資金的主要渠道，這個(gè)過(guò)程可能會(huì)伴隨著整個(gè)城市化的進(jìn)程，以及地方政府職能的逐步轉(zhuǎn)變的過(guò)程。
地方融資平臺(tái)急劇增長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)大致來(lái)說(shuō)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，與地方財(cái)政相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)；第二，如果地方融資平臺(tái)破產(chǎn)，將會(huì)波及相關(guān)金融機(jī)構(gòu)。
在風(fēng)險(xiǎn)防范方面，可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行：
首先，應(yīng)完善中國(guó)財(cái)稅體制，平衡地方政府事權(quán)和財(cái)權(quán)，降低地方政府對(duì)外融資的依賴性。并摸清地方政府債務(wù)規(guī)模，制定合理的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)。在現(xiàn)階段中國(guó)急需摸清地方政府現(xiàn)有債務(wù)規(guī)模，減少金融機(jī)構(gòu)與地方政府之間的信息不對(duì)稱，防止盲目借貸。同時(shí)，還需建立一套既符合地方財(cái)政債務(wù)狀況，又能反映地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)程度及其變化發(fā)展趨勢(shì)的風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)，以監(jiān)測(cè)和預(yù)防債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。在成熟市場(chǎng)，大部分國(guó)家對(duì)于地方政府債務(wù)融資都制定了風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)，以美國(guó)為例，對(duì)于地方政府債務(wù)不僅制定了規(guī)?？刂茦?biāo)準(zhǔn)而且還制定了風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，通過(guò)嚴(yán)格的規(guī)定來(lái)約束地方政府的融資行為。
第二，在防范風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也需要對(duì)不同地區(qū)進(jìn)行分類對(duì)待。雖然地方政府融資風(fēng)險(xiǎn)有所上升，但并不是所有地方都存在同等的風(fēng)險(xiǎn)。一些發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)和財(cái)政增長(zhǎng)能力很強(qiáng)，其負(fù)債水平相對(duì)較低，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小；另外，還有一些地方通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)改善了商業(yè)環(huán)境，帶動(dòng)了項(xiàng)目周邊土地增值，增強(qiáng)了地方政府收入。這些評(píng)估需要差別化地看待，需要?jiǎng)討B(tài)地看待。
第三，應(yīng)當(dāng)區(qū)分不同類型的融資平臺(tái)，實(shí)行分類管理。一方面應(yīng)區(qū)分不同行政級(jí)別的融資平臺(tái)，對(duì)于縣（市）級(jí)、區(qū)級(jí)等財(cái)政實(shí)力相對(duì)較弱的融資平臺(tái)，由于2009年已有大量的新增貸款流入，因此，該類融資平臺(tái)目前風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。同時(shí)，也需要區(qū)別不同性質(zhì)的地方政府投融資平臺(tái)，運(yùn)行狀況良好的投融資平臺(tái)可以就直接轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化的融資；而一些純屬用于進(jìn)行融資并沒有什么具體業(yè)務(wù)的平臺(tái)，應(yīng)當(dāng)納入重點(diǎn)監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)的行列。
第四，引入市場(chǎng)約束，鼓勵(lì)地方融資平臺(tái)通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行融資，減少銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的積聚。在美國(guó)，地方政府主要通過(guò)發(fā)行市政債券進(jìn)行融資，但由于中國(guó)現(xiàn)行預(yù)算法尚未修訂，地方政府尚且不能直接發(fā)行債券，因此采取組建地方融資平臺(tái)的方式來(lái)籌集資金，實(shí)質(zhì)上中國(guó)地方融資平臺(tái)發(fā)行的債券與美國(guó)市政債券在諸多方面都很相似?，F(xiàn)階段中國(guó)大力發(fā)展債券市場(chǎng)的政策為地方融資平臺(tái)發(fā)行債券提供了條件。2009年中國(guó)共發(fā)行了105期城投債，發(fā)行規(guī)模超過(guò)1,300億元，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行貸款融資額。因此，未來(lái)在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域鼓勵(lì)鼓勵(lì)地方政府發(fā)行城投債，是改善融資結(jié)構(gòu)的一個(gè)重要方向。
二 目前地方政府投融資平臺(tái)的債務(wù)規(guī)模還依然在地方政府整體的財(cái)政狀況承受范圍之內(nèi)
近幾年隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)，中國(guó)地方政府整體財(cái)政狀況不斷趨好，財(cái)政承擔(dān)債務(wù)的能力不斷提高，地方本級(jí)財(cái)政收入從2000年的6,406億元增加至2008年的28,645億元，增幅達(dá)到347%，2009年1-11月地方本級(jí)財(cái)政收入達(dá)29,328億元，同比增長(zhǎng)12.1%。
至于地方政府合理的債務(wù)規(guī)模，雖然目前中國(guó)尚未制定地方政府債務(wù)控制標(biāo)準(zhǔn)，但可以借鑒成熟市場(chǎng)對(duì)地方政府債務(wù)規(guī)模的管理經(jīng)驗(yàn)來(lái)進(jìn)行估算。
成熟市場(chǎng)在對(duì)地方政府債務(wù)規(guī)模需求控制方面，較為常用的指標(biāo)為債務(wù)率和負(fù)債率。各國(guó)主要是通過(guò)對(duì)指標(biāo)設(shè)定一個(gè)警戒線來(lái)控制地方政府債務(wù)情況，但由于各國(guó)國(guó)情不同，對(duì)警戒線的設(shè)定不一。以債務(wù)率為例，債務(wù)率是年末地方政府債務(wù)余額與當(dāng)?shù)刎?cái)政收入的比值，該指標(biāo)反映地方政府通過(guò)動(dòng)用當(dāng)期財(cái)政收入滿足償債需求的能力，是對(duì)地方政府債務(wù)總余額的控制，美國(guó)規(guī)定債務(wù)率（州或地方政府債務(wù)余額/州或地方政府年度總收入）為90%-120%；新西蘭要求地方政府債務(wù)率小于150%；巴西規(guī)定借款額不得超過(guò)資本性預(yù)算的規(guī)模，州政府債務(wù)率（債務(wù)余額/州政府凈收入）小于200%，市政府債務(wù)率（債務(wù)余額/市政府凈收入）小于120%。
考慮到中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)及地方財(cái)政的高速增長(zhǎng)，假設(shè)債務(wù)率不超過(guò)200%，在此基礎(chǔ)上可計(jì)算出中國(guó)地方政府本級(jí)整體債務(wù)余額2009年11月末不應(yīng)超過(guò)58,656億元。當(dāng)然，這只是靜態(tài)的、小口徑的測(cè)算，更為合理的測(cè)算應(yīng)當(dāng)考慮基礎(chǔ)設(shè)施完善所帶來(lái)的地方政府土地收入的提高以及其他收入水平的穩(wěn)步提高，因此實(shí)際的地方政府所可以承擔(dān)的最大債務(wù)規(guī)模應(yīng)當(dāng)大于前述規(guī)模。
三 地方投融資平臺(tái)不會(huì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)的狀況
對(duì)于銀行新增貸款大量流入地方融資平臺(tái)這一點(diǎn)，我們應(yīng)該從多方面來(lái)看待。向地方融資平臺(tái)發(fā)放貸款，最初由國(guó)開行在發(fā)放“兩基一支”貸款中被廣泛使用，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這類貸款往往存在金額大，期限長(zhǎng)，違約率低等特點(diǎn)；地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面存在巨大的融資動(dòng)力，隨著國(guó)開行業(yè)務(wù)模式的成功，其他銀行亦加大了對(duì)地方融資平臺(tái)發(fā)放貸款的力度。由于存在地方政府的隱性擔(dān)保，這類項(xiàng)目貸款往往成為各商業(yè)銀行盡力爭(zhēng)取的對(duì)象，帶動(dòng)了近年中國(guó)各類地方融資平臺(tái)的快速發(fā)展，在此輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整中，各大商業(yè)銀行積極“爭(zhēng)搶”4萬(wàn)億投資計(jì)劃中率先推出的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，貸款規(guī)模猛增。
地方融資平臺(tái)貸款并不會(huì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)的現(xiàn)象，如十年期的貸款項(xiàng)目，按照慣例，并非一次性還款，可能從第二年開始就還款，風(fēng)險(xiǎn)被逐年分散。此外，人們對(duì)于地方融資平臺(tái)融資貸款風(fēng)險(xiǎn)的考慮主要源于對(duì)政府財(cái)政支付能力的擔(dān)憂，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)保持快速發(fā)展的大背景下，各級(jí)地方政府的財(cái)政實(shí)力近年均有大幅提高，政府償付能力不斷增強(qiáng)，貸款風(fēng)險(xiǎn)短期內(nèi)爆發(fā)的可能性不高。同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施的完善，也會(huì)提高土地收入的。
多年來(lái)，中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行在貸款風(fēng)險(xiǎn)控制方面已積累了較豐富的經(jīng)驗(yàn)，商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理制度不斷完善，風(fēng)險(xiǎn)管理水平不斷提高。因此，我們認(rèn)為監(jiān)管機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行已經(jīng)有能力處理經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行過(guò)程中出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題。對(duì)于此輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整過(guò)程中發(fā)放的天量信貸，隨著信貸風(fēng)險(xiǎn)的逐步暴露，將可能導(dǎo)致中國(guó)銀行業(yè)不良資產(chǎn)率有所上升，但并不能因此而得出銀行面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論。商業(yè)銀行通過(guò)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，合理平衡信貸結(jié)構(gòu)，可將風(fēng)險(xiǎn)控制在可供承受的范圍之內(nèi)。
四 防止盲目緊縮地方融資平臺(tái)的信貸投入可能導(dǎo)致的負(fù)面影響
目前商業(yè)銀行已開始意識(shí)到地方融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)，有意收緊一些風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力不高的地方融資平臺(tái)的信貸投入，主要是指緊縮對(duì)新增項(xiàng)目的信貸投入，對(duì)于已納入本年度放貸計(jì)劃的項(xiàng)目，已經(jīng)處于建設(shè)階段的項(xiàng)目，已經(jīng)簽訂貸款意向或者已經(jīng)授信的貸款，銀行會(huì)繼續(xù)實(shí)施，保證項(xiàng)目按時(shí)建成完工。對(duì)于新增的項(xiàng)目，央行和銀監(jiān)會(huì)將對(duì)商業(yè)銀行給地方融資平臺(tái)新增貸款進(jìn)行嚴(yán)格控制，以控制風(fēng)險(xiǎn)，保障對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投入。
除信貸資金投入外，地方的公益建設(shè)項(xiàng)目資金還有其他的來(lái)源方式，如資本市場(chǎng)債券融資、信托計(jì)劃、BOT等。加強(qiáng)債券市場(chǎng)建設(shè)，可將現(xiàn)有大量政府融資平臺(tái)貸款進(jìn)行證券化，增加債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，由市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)價(jià)格，從而促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展。2008年11月份以來(lái)，為抵御金融危機(jī)的沖擊，防止經(jīng)濟(jì)增速過(guò)快下滑，中國(guó)實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，推出四萬(wàn)億投資的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。鑒于地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資規(guī)模大，存在較大的資金缺口，除財(cái)政部代為地方政府發(fā)行2,000億地方債券外，全國(guó)各地的投融資平臺(tái)加大了發(fā)行城投債的力度，盡管在城投債發(fā)行過(guò)程中，出現(xiàn)了一些不規(guī)范的行為，對(duì)城投債的發(fā)展形成了一定的滯礙，但城投債的發(fā)行對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)作出了貢獻(xiàn)，未來(lái)仍可成為地方政府公益建設(shè)中的重要資金來(lái)源。城投債作為“準(zhǔn)市政債”應(yīng)該在規(guī)范中不斷發(fā)展，為支持地方建設(shè)繼續(xù)做出貢獻(xiàn)。
五 地方投融資平臺(tái)的信貸增長(zhǎng)慣性，在信貸緊縮環(huán)境下，可能會(huì)擠壓中小企業(yè)市場(chǎng)化融資
2008年下半年和2009年初地方政府財(cái)政投資保持了較大的力度和速度，對(duì)阻止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下滑和緩解其它經(jīng)濟(jì)、社會(huì)問(wèn)題以及后續(xù)政策的實(shí)施，起到了根本性的作用。政府投資基本上控制在基礎(chǔ)性設(shè)施、重大民生工程和對(duì)其它競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域有帶動(dòng)作用的產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域，不能替代或擠占民間投資的空間。目前的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也已經(jīng)顯示出民間投資增速的趨勢(shì)。2009年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也對(duì)此做出了基調(diào)性和方向性的決定，而且還有了較具體的安排，鼓勵(lì)民間投資：繼續(xù)保持較大力度實(shí)施積極的財(cái)政政策，投資重點(diǎn)向農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施傾斜；在貨幣政策的實(shí)施上明確強(qiáng)調(diào)要在金融上支持小企業(yè)，為民營(yíng)企業(yè)提供更多的資金支持。
地方政府投融資平臺(tái)在2009年應(yīng)對(duì)危機(jī)是有積極正面效果的，同時(shí)也留下一些隱患，突出表現(xiàn)在宏觀調(diào)控的回旋余地明顯減少，如果信貸投放的實(shí)際需求強(qiáng)大，但是為了防止通脹過(guò)于嚴(yán)格地控制信貸，銀行為了防止已經(jīng)發(fā)放的貸款成為不良貸款，自然集中把經(jīng)過(guò)嚴(yán)厲控制之后的貸款投放到2009年已經(jīng)開工的項(xiàng)目，那么，除了2009年基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目之外的中小企業(yè)，必然再次遭到信貸的打擊。
為了防止這種擠出效應(yīng)，應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)基礎(chǔ)設(shè)施多通過(guò)直接融資來(lái)進(jìn)行，同時(shí)在物價(jià)壓力明顯回落之后，貨幣政策基調(diào)要從當(dāng)前較緊的基調(diào)中轉(zhuǎn)為適當(dāng)放松。表現(xiàn)在信貸的投放上，就是在沒有顯著物價(jià)壓力驅(qū)動(dòng)下，適當(dāng)放松的信貸可以推動(dòng)資金進(jìn)入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所需要的中小企業(yè)和服務(wù)業(yè)等。
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