回顧2023年房地產(chǎn)市場運(yùn)行，當(dāng)務(wù)之急仍是穩(wěn)定房企現(xiàn)金流
時間：2024-01-04
作者：張斌
CF40：您如何分析2023年房地產(chǎn)市場運(yùn)行和行業(yè)流動性情況？
張斌：2023年的房地產(chǎn)市場整體表現(xiàn)偏弱，房地產(chǎn)銷售、房地產(chǎn)投資都是較大幅度的負(fù)增長，房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營面臨較為普遍的流動性困難。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1—11月份，全國商品房銷售面積同比下降8.0%，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降9.4%，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比下降13.4%。2023年的一個新情況是，對于行業(yè)內(nèi)運(yùn)營較為穩(wěn)健的大型房地產(chǎn)企業(yè)，市場也在擔(dān)心其能否到期償還債務(wù)。
我國的房地產(chǎn)行業(yè)跨過了發(fā)展高峰期，正在經(jīng)歷趨勢性地向下調(diào)整。房地產(chǎn)企業(yè)積累了過高的債務(wù)，企業(yè)負(fù)債率普遍偏高，不僅遠(yuǎn)高于國外同行，也遠(yuǎn)高于其他行業(yè)。在這樣的背景下，房地產(chǎn)行業(yè)向下調(diào)整有其合理的成分。然而即便如此，過去兩年多的房地產(chǎn)市場調(diào)整還是過于激烈了，顯著偏離了趨勢值。
金融機(jī)構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)抽貸、房地產(chǎn)企業(yè)債券價格大幅下跌現(xiàn)象，放在個體行為上有其合理性，但是眾多的微觀主體行為合成以后，產(chǎn)生合成謬誤，房地產(chǎn)市場、金融市場和宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行形成了負(fù)向循環(huán)。如果缺少強(qiáng)有力的外部干預(yù)，這種負(fù)向循環(huán)局面可能會導(dǎo)致螺旋式下跌，下跌幅度過深，對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。
CF40：2021年下半年以來，房地產(chǎn)市場調(diào)整已經(jīng)持續(xù)兩年多時間，您如何評估其對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響和傳導(dǎo)？
張斌：過去兩年多房地產(chǎn)市場一直處于深度調(diào)整過程中，對宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定造成拖累。2023年疫情結(jié)束，市場本來預(yù)期經(jīng)濟(jì)會出現(xiàn)強(qiáng)有力的報復(fù)性復(fù)蘇?，F(xiàn)在來看，一年時間過去了，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇并不如當(dāng)初預(yù)期的那么強(qiáng)。這背后的主要原因是需求不足。
需求不足，可以分解為私人部門需求和政府主導(dǎo)需求兩個部分來看。今年需求不足更突出的表現(xiàn)是政府主導(dǎo)支出的大幅下降。政府主導(dǎo)支出，包括了政府的一般公共預(yù)算支出，也包括政府基金支出和政府主導(dǎo)的投資項目支出。政府主導(dǎo)支出的大幅下降不僅直接帶來總支出下降，同時也減少了私人部門收入，間接地帶來私人部門支出下降。
政府主導(dǎo)支出下降，最主要的原因就是政府土地收入下降。這與今年的房地產(chǎn)市場運(yùn)行密切相關(guān)。房地產(chǎn)企業(yè)忙著自救，忙著消化庫存，缺乏拿地開發(fā)的能力和意愿，對應(yīng)的就是地方政府土地銷售收入的大幅下降。
根據(jù)政府工作報告進(jìn)行測算，2023年全年廣義財政支出（一般公共預(yù)算和政府性基金支出）目標(biāo)為6%。但從前11月的數(shù)據(jù)來看，全國一般公共預(yù)算支出累計近24萬億元，同比增長4.9%；全國政府性基金預(yù)算累計支出8.3萬億元，同比下降13.3%。二者合計同比增速約-0.5%，降幅較前三季度有所收窄，但和目標(biāo)之間仍然存在差距。這背后，前11月地方政府性基金預(yù)算本級收入4.8萬億元，同比下降14.4%，其中，國有土地使用權(quán)出讓收入4.2萬億元，同比下降17.9%。土地出讓收入占同期地方政府性基金收入的比重接近90%。
盡管各級政府也在想辦法為地方政府尋找新的融資渠道，但相較于過去的土地銷售收入而言還是很有限。因此，地方政府不得不壓縮支出。這樣的傳導(dǎo)機(jī)制下，受損最嚴(yán)重的是實體經(jīng)濟(jì)部門，新增就業(yè)和居民收入、企業(yè)盈利、社會預(yù)期等都受到影響。
我國近兩年的房地產(chǎn)市場深度調(diào)整與國外一般意義上的房地產(chǎn)市場危機(jī)不一樣。國外的普遍情況是房地產(chǎn)價格泡沫破滅，大量購房者陷入債務(wù)困境，給購房者貸款的金融機(jī)構(gòu)和金融市場陷入困境，金融開始緊縮，并進(jìn)一步傳染到實體經(jīng)濟(jì)部門。我們的情況并非如此。過去幾年我國的居民部門沒有大量運(yùn)用杠桿炒房，本輪房價調(diào)整幅度相對溫和，居民部門的整體資產(chǎn)負(fù)債表相對健康。
我們的房地產(chǎn)金融風(fēng)險不在居民部門，而在于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。過去一年房地產(chǎn)企業(yè)頻發(fā)的風(fēng)險事件直接造成了政府主導(dǎo)的支出下降和房地產(chǎn)相關(guān)信貸下降，加劇了需求不足局面。
過去一直存在房地產(chǎn)貸款高增長是否擠壓了其他部門發(fā)展的擔(dān)心。我和中國金融四十人研究院的同事在2022年6月發(fā)表的CF40工作論文《新市民與新模式：面向未來的房地產(chǎn)市場》中提出，當(dāng)前和未來主要擔(dān)心的問題并非房地產(chǎn)行業(yè)占用了過多信貸資源，而是該行業(yè)的信貸收縮。
2012年以來，房地產(chǎn)行業(yè)的相關(guān)貸款（無論是按揭貸款還是開發(fā)貸款）實際上支撐了全社會信貸增長，支撐了對企業(yè)商品和服務(wù)的購買力，對其他行業(yè)發(fā)展起到的作用是支持而不是擠占。
這一判斷的關(guān)鍵是要看當(dāng)時的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。我國資本密集型行業(yè)在2012年以后跨過了發(fā)展高峰期，市場內(nèi)生的企業(yè)部門信貸需求大幅下降。企業(yè)發(fā)展最短缺的不是信貸，而是收入和利潤。在市場自發(fā)信貸需求不旺盛的條件下，金融部門缺乏優(yōu)質(zhì)信貸客戶，房地產(chǎn)行業(yè)創(chuàng)造的貸款會形成企業(yè)、政府和居民的收入增長，支撐全社會購買力增長，支撐其他部門發(fā)展。
但是由于房企的高債務(wù)對應(yīng)的是大量難以產(chǎn)生現(xiàn)金流的“沉淀資產(chǎn)”，在現(xiàn)有市場條件下，房企的債務(wù)及付息壓力會持續(xù)損耗企業(yè)現(xiàn)金流，房地產(chǎn)企業(yè)缺乏自救空間。房企受困于沉淀債務(wù)和現(xiàn)金流緊張難以正常運(yùn)營，會通過影響政府、工業(yè)企業(yè)信用基礎(chǔ)和居民風(fēng)險偏好，制約全社會的信用擴(kuò)張（參見《工作論文｜新市民與新模式：面向未來的房地產(chǎn)市場》）
CF40：您認(rèn)為，當(dāng)前房地產(chǎn)市場面臨的主要問題有哪些？如何分析背后原因？
張斌：當(dāng)前房地產(chǎn)市場面臨最突出的問題有兩個。一個是房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流短缺，這是短期內(nèi)最迫切的問題。另一個是特大城市對外來打工人員一直難以在工作地安居，中低收入群體的住房得不到改善，這部分群體的“住不好”的問題很突出。
房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流短缺主要來自兩方面原因，一是銷售收入大幅下降，很多房地產(chǎn)企業(yè)今年的商品房銷售只有過去幾年均值一半，甚至不到一半的水平；二是企業(yè)融資受阻，甚至是面臨金融機(jī)構(gòu)抽貸。
特大城市對外來打工人員難以在工作地安居是個一直沒能解決好的老問題。這個問題背后的原因更復(fù)雜，主要是都市圈的住宅用地供應(yīng)短缺，對外來打工人員的公共服務(wù)配套跟不上，還有保障房建設(shè)不足。面向未來的房地產(chǎn)市場，需要建立起一整套服務(wù)新市民的房地產(chǎn)發(fā)展邏輯。
CF40：您如何描述過去兩年多來房地產(chǎn)政策的變化主線？
張斌：從過去兩年多時間的房地產(chǎn)市場與政策互動情況來看，房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了深度調(diào)整，房地產(chǎn)調(diào)控政策也在隨之做調(diào)整。但市場向下調(diào)整的幅度和影響力往往超出預(yù)期，政策應(yīng)對的變化難以跟得上市場的變化。
房地產(chǎn)調(diào)控政策走在市場前面，非常具有挑戰(zhàn)性。這牽涉到宏觀經(jīng)濟(jì)政策、金融監(jiān)管政策、房地產(chǎn)相關(guān)政策多方面的政策調(diào)整，需要多個部門之間的緊密配合，而且要根據(jù)不同城市的情況區(qū)別對待。
穩(wěn)不住房地產(chǎn)，就穩(wěn)不住宏觀經(jīng)濟(jì)。盡管房地產(chǎn)市場目前面臨的挑戰(zhàn)比較大，但是到了今天這種狀況，宏觀經(jīng)濟(jì)管理當(dāng)局必須下決心，用更大力度的政策走在市場前面，避免前面提到的負(fù)向循環(huán)局面。
CF40：您對下一步房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險防范化解和市場發(fā)展有何政策建議？
張斌：當(dāng)務(wù)之急是穩(wěn)住房地產(chǎn)企業(yè)的融資現(xiàn)金流。這需要企業(yè)自身的努力，也需要政策上的支持。政策上的支持，需要供求兩方面同時發(fā)力，盡早發(fā)力。
供給方面，主要是通過有選擇性的資產(chǎn)收購或者其他方式的政府信用背書，幫助房地產(chǎn)企業(yè)重回金融市場融資，幫助房地產(chǎn)企業(yè)恢復(fù)到正常運(yùn)營局面。
需求方面，可以考慮進(jìn)一步降低政策利率帶動房貸利率下降，鼓勵銀行住房貸款利率競爭帶動房貸利率下降，解除限購和限制貸款政策，對中低收入群體首套房采取階段性補(bǔ)貼政策等。
我國的房地產(chǎn)市場內(nèi)部差異很大，每個城市面臨的問題未必一樣，解決辦法也不能一樣。房地產(chǎn)市場政策調(diào)整要給地方政府留空間，堅持一城一策，中央在化解房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險方面可以多出力。
本文為CF40研究部對CF40資深研究員、中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長張斌的專訪，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
未收藏
