科技金融是金融“五篇大文章”的首篇，至關(guān)重要。盡管我國(guó)是以間接融資為主的金融體系，銀行信貸對(duì)支持我國(guó)科技創(chuàng)新發(fā)揮著重要作用。但“萬(wàn)事開(kāi)頭難”，科技創(chuàng)新企業(yè)從初創(chuàng)到發(fā)展壯大的過(guò)程，往往與創(chuàng)新資本、風(fēng)險(xiǎn)投資密切相關(guān)。
也就是說(shuō)，雖然從整體上看科技金融體系，銀行信貸、保險(xiǎn)的體量非常大，但創(chuàng)新資本和風(fēng)險(xiǎn)投資是處在科技金融鏈條中的初始環(huán)節(jié)，只有風(fēng)險(xiǎn)投資和創(chuàng)新資本的先行投入，才能為銀行信貸和其他金融資源拓展空間，逐步推動(dòng)科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展壯大。從這個(gè)意義上看，科技金融的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一，就是投早、投小、投科技企業(yè)。
今天，我圍繞創(chuàng)新資本集聚與地方科創(chuàng)發(fā)展談一點(diǎn)看法，希望能有利于加深對(duì)這一問(wèn)題的認(rèn)識(shí)，推動(dòng)進(jìn)一步形成共識(shí)，推動(dòng)我國(guó)在科技金融的關(guān)鍵環(huán)節(jié)下更大力氣，進(jìn)而不斷健全和壯大我國(guó)科技金融體系。
創(chuàng)新投資是地方科創(chuàng)發(fā)展的重要資源
創(chuàng)新投資包括創(chuàng)業(yè)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資等概念，是地方科創(chuàng)發(fā)展非常重要的資源。
第一，創(chuàng)新投資與地方研發(fā)投入。研發(fā)投入是科技創(chuàng)新最重要的指標(biāo)，盡管政府研發(fā)投入非常重要，但從各地研發(fā)投入總量看，企業(yè)研發(fā)投入占比70%-80%，說(shuō)明企業(yè)才是研發(fā)投入的重要主體。
以十省份為例，從圖1可以看出，研發(fā)投入出現(xiàn)三個(gè)高峰，按次序分別為北京、廣東、上海，這也是最具代表性的三大區(qū)域，體現(xiàn)出地方研發(fā)投入與PE/VC集聚度有一定相關(guān)性。但由于北京的PE/VC集聚程度非常高，當(dāng)?shù)責(zé)o法完全消化這些投資，因此部分研發(fā)投入會(huì)分散到其他地區(qū)。廣東、上海所代表的PE/VC是整個(gè)大區(qū)域，因此研發(fā)投入與PE/VC投入的相關(guān)度更高。
圖1：2022年各地區(qū)研究與試驗(yàn)發(fā)展（R&D）TOP10省市及其PE/VC投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，清科研究中心，高金智庫(kù)整理
注：《2022年全國(guó)科技經(jīng)費(fèi)投入統(tǒng)計(jì)公報(bào)》顯示，分活動(dòng)主體看，各類企業(yè)研究與試驗(yàn)發(fā)展（R&D）經(jīng)費(fèi)所占比重為77.6%。
從圖2可見(jiàn)，2021年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新費(fèi)用支出與PE/VC集聚度也有非常強(qiáng)的相關(guān)性。但上海表現(xiàn)略有差異。由于上海的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移比較充分，一般制造業(yè)、工業(yè)企業(yè)向長(zhǎng)三角及其他地區(qū)轉(zhuǎn)移，因此盡管PE/VC集中度非常高，但規(guī)模以上工業(yè)的創(chuàng)新費(fèi)用支出與PE/VC投資金額仍有一定缺口。但大體來(lái)看，工業(yè)企業(yè)創(chuàng)新費(fèi)用與PE/VC集聚度仍有非常強(qiáng)的相關(guān)性。
圖2：2021年規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)創(chuàng)新費(fèi)用支出TOP10省市及其PE/VC投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：CSMAR，中國(guó)科技統(tǒng)計(jì)年鑒，清科研究中心，高金智庫(kù)整理
注：創(chuàng)新費(fèi)用支出=內(nèi)部研發(fā)經(jīng)費(fèi)支出+外部研發(fā)經(jīng)費(fèi)支出+獲得機(jī)器設(shè)備和軟件經(jīng)費(fèi)支出+從外部獲取相關(guān)技術(shù)經(jīng)費(fèi)支出
第二，從創(chuàng)新投資與科創(chuàng)板企業(yè)研發(fā)投入看，2023年前三季度科創(chuàng)板研發(fā)費(fèi)用前十名的企業(yè)，其研發(fā)費(fèi)用與PE/VC投資金額的相關(guān)性非常強(qiáng)。科創(chuàng)板500多家企業(yè)上市前，其PE/VC等創(chuàng)新投入和風(fēng)險(xiǎn)投入金額非常高；上市以后繼續(xù)吸引了很多PE/VC資金，更能體現(xiàn)出PE/VC和科創(chuàng)板的相關(guān)性，也體現(xiàn)出科創(chuàng)板的科技含量最高。
圖3：2023年前三季度科創(chuàng)板企業(yè)研發(fā)費(fèi)用TOP10省市及其PE/VC投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，Wind，高金智庫(kù)整理
第三，從創(chuàng)新投資與獨(dú)角獸企業(yè)發(fā)展情況看，相關(guān)性也很強(qiáng)。在衡量創(chuàng)新的各種指標(biāo)中，獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量始終是衡量一個(gè)地區(qū)科技創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新等創(chuàng)新程度的重要指標(biāo)。從圖4來(lái)看，PE/VC越集中，當(dāng)?shù)鬲?dú)角獸企業(yè)數(shù)量越多。
圖4：當(dāng)前獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量全國(guó)TOP10省市及其2023年前三季度PE/VC投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，高金智庫(kù)整理
第四，從創(chuàng)新投資與上市企業(yè)發(fā)展情況看，上市企業(yè)數(shù)量與PE/VC投資金額也呈現(xiàn)出較緊密的相關(guān)性。
圖5：2023年前三季度PE/VC支持的上市企業(yè)數(shù)量全國(guó)TOP10省市及其PE/VC投資金額
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第五，前面的數(shù)據(jù)更多地表現(xiàn)“高、大、上”企業(yè)科技創(chuàng)新與創(chuàng)新資本集聚的相互關(guān)系，我們也可以觀察一下“草根”企業(yè)群體的狀況，看看創(chuàng)新投資與專精特新“小巨人”之間的關(guān)系，其實(shí)二者也有一定的相關(guān)性，與PE/VC投早、投小的特征契合。
圖6：各省份前五批累計(jì)公示專精特新“小巨人”企業(yè)數(shù)量及其2023年前三季度PE/VC投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：工信部，清科研究中心，高金智庫(kù)整理
第六，從創(chuàng)新投資與地方引導(dǎo)基金情況看，相關(guān)性也很強(qiáng)。這說(shuō)明PE/VC的集聚不僅帶動(dòng)了被投企業(yè)的發(fā)展，也帶動(dòng)了更多地方資源包括地方產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的集聚。我國(guó)省級(jí)、市級(jí)甚至發(fā)達(dá)地區(qū)的縣級(jí)政府都成立了政府引導(dǎo)基金，能夠與當(dāng)?shù)丶鄣腜E/VC形成非常強(qiáng)的互動(dòng)；而PE/VC投資也會(huì)更多促進(jìn)和引領(lǐng)地方加大政府引導(dǎo)基金投資，二者具有很強(qiáng)的互動(dòng)關(guān)系。
圖7：創(chuàng)新投資與地方引導(dǎo)基金情況
數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，投中研究院，高金智庫(kù)整理
創(chuàng)新投資市場(chǎng)格局進(jìn)一步調(diào)整
第一，從增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)看。近十年，一方面創(chuàng)新投資市場(chǎng)不斷發(fā)展，基金規(guī)模和數(shù)量不斷增長(zhǎng)，但去年以來(lái)增速相對(duì)下滑。另一方面，基金管理人的數(shù)量，無(wú)論是存量還是增量都在減少。這說(shuō)明行業(yè)正面臨調(diào)整，市場(chǎng)集中度不斷增加。這也說(shuō)明資金正在向更有優(yōu)勢(shì)和能力的管理人集中。
圖8：近十年VC投資基金規(guī)模和數(shù)量
數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，高金智庫(kù)整理
圖9：近十年P(guān)E/VC管理人數(shù)量
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第二，從基金類型看。目前市場(chǎng)上有多種類型的基金，按基金募集數(shù)量看，占比最大的是創(chuàng)業(yè)投資基金，比重為65%；其次是成長(zhǎng)基金，占比30%。相較而言，創(chuàng)業(yè)投資基金是比較早期的投資，而成長(zhǎng)基金則是企業(yè)成長(zhǎng)到一定階段后才進(jìn)行的投資。
而按基金募集金額看，則是成長(zhǎng)基金占比最大，比重超過(guò)50%；創(chuàng)業(yè)投資基金僅占30%，這說(shuō)明基金確實(shí)是按科創(chuàng)企業(yè)不同發(fā)展階段的情況進(jìn)行投資的。比如科創(chuàng)企業(yè)早期階段，單筆投資額一般較??；而進(jìn)入成長(zhǎng)階段的企業(yè)對(duì)資金需求更大，因此盡管成長(zhǎng)基金數(shù)量相對(duì)較少，但每只基金的規(guī)模較大，單筆投資金額也更大。
圖10：基金類型情況
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第三，從地區(qū)分布看。我國(guó)基金主要分布在京津冀、珠三角、長(zhǎng)三角，并且長(zhǎng)期保持這一趨勢(shì)。
圖11：2023Q3 PE/VC基金管理人按注冊(cè)地分布管理基金數(shù)量及規(guī)模（存量）
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注：統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中浙江省不含寧波；廣東省不含深圳；山東省不含青島；福建省不含廈門(mén)；遼寧省不含大連。
第四，從投資布局看。近幾年新能源汽車發(fā)展迅速，產(chǎn)業(yè)平均投資金額增速處于最領(lǐng)先地位，與之相關(guān)的新能源產(chǎn)業(yè)投資增速也十分亮眼。此外，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的其他方面也都有穩(wěn)定增長(zhǎng)，特別是“新三樣”發(fā)展十分迅速，即新能源汽車、鋰電池和新能源，這與PE/VC的集聚和投資是分不開(kāi)的。
圖12：2014-2023Q3戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)平均投資金額
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，高金智庫(kù)整理
注：平均投資金額=總投資金額/總投資事件
第五，從行業(yè)結(jié)構(gòu)看。隨著PE/VC的發(fā)展，行業(yè)結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)了新的特征。比較突出的有兩點(diǎn)：
一是PE投資中，CVC仍然穩(wěn)定增長(zhǎng)且保持了較高增速，是整個(gè)PE/VC市場(chǎng)非常重要的力量。因?yàn)槠髽I(yè)發(fā)展到一定程度后，有能力對(duì)上下游企業(yè)和相關(guān)方進(jìn)行投入，CVC作為產(chǎn)業(yè)投資基金給整個(gè)PE/VC市場(chǎng)帶來(lái)了新的結(jié)構(gòu)。
二是市場(chǎng)化母基金的規(guī)模和數(shù)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，這有助于更好地形成PE/VC投資的產(chǎn)業(yè)鏈，也給基金行業(yè)結(jié)構(gòu)帶來(lái)了新的變化。
圖13：基金行業(yè)結(jié)構(gòu)
數(shù)據(jù)來(lái)源：融中財(cái)經(jīng)，2022中國(guó)母基金全景報(bào)告，高金智庫(kù)整理
創(chuàng)新投資行業(yè)面臨系列挑戰(zhàn)
創(chuàng)新投資是科技金融這篇大文章中最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)之一，具有引領(lǐng)性，所以我們更要正視并分析它所面臨的挑戰(zhàn)和問(wèn)題。具體有以下幾個(gè)方面：
第一，募資來(lái)源收窄。從價(jià)格分布看，募資1億元以下的基金，非國(guó)資背景的管理人占比較高；但募資100億元以上的基金，100%都是國(guó)資背景，說(shuō)明當(dāng)前募集資金的市場(chǎng)化、多元化來(lái)源確實(shí)受到很多限制，國(guó)資成為非常重要的，甚至是關(guān)鍵性的資金來(lái)源，來(lái)自民間、外資的資金在收窄。
圖14：2023年前三季度人民幣基金管理人國(guó)資屬性分布
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，高金智庫(kù)整理
第二，投資風(fēng)險(xiǎn)容忍度降低。創(chuàng)新投資要能夠應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的不確定性，承受一定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這樣才能更多反映科技創(chuàng)新的需要。但當(dāng)前創(chuàng)新投資的風(fēng)險(xiǎn)容忍度卻在降低。2021年以來(lái)，投資事件數(shù)量、投資金額都在下降，背后的原因很多，反映出風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)容忍度在下降。另一方面，2018年-2023年種子輪、天使輪投資非常缺乏，A、B、C、D輪投資雖有一定增長(zhǎng)，但風(fēng)險(xiǎn)容忍度在降低，需要高度重視。
圖15：股權(quán)投資事件、金額和輪次變化情況
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第三，投后管理壓力加大。創(chuàng)新投資投入科創(chuàng)企業(yè)，隨著市場(chǎng)整體不確定性增加，人才培養(yǎng)匹配度仍需提升，所投企業(yè)行業(yè)轉(zhuǎn)型壓力加大，投后增值服務(wù)需求提高，募投管退的投后管理壓力不斷加大。
第四，退出渠道有待進(jìn)一步拓寬。隨著風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，基金退出渠道的問(wèn)題進(jìn)一步突出，需要思考如何拓寬退出渠道。
圖16：2014-2023Q3退出案例數(shù)量及IPO退出趨勢(shì)
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，高金智庫(kù)整理
圖17：2014-2023Q3不同退出方式案例及金額分布
數(shù)據(jù)來(lái)源：清科研究中心，高金智庫(kù)整理
加大創(chuàng)新投資的支持力度的幾個(gè)重點(diǎn)
創(chuàng)新投資、風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)科創(chuàng)發(fā)展至關(guān)重要。為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)格局的變化和目前風(fēng)險(xiǎn)投資面臨的困難，中央和地方政府作出一系列戰(zhàn)略安排和政策措施，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和金融工作會(huì)議也提出了明確要求。從各地支持創(chuàng)新資本、風(fēng)險(xiǎn)投資集聚和發(fā)揮其在促進(jìn)地方科技創(chuàng)新作用的舉措看，大概有以下幾個(gè)重點(diǎn)：
第一，鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資集聚發(fā)展。如對(duì)符合條件的入駐機(jī)構(gòu)、基金或?qū)I(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)給予包括但不限于落戶獎(jiǎng)勵(lì)、房租補(bǔ)貼等激勵(lì)；提升注冊(cè)登記服務(wù)便利化水平；優(yōu)化商事服務(wù)，放開(kāi)股權(quán)投資相關(guān)市場(chǎng)主體注冊(cè)登記限制等。
第二，開(kāi)拓多元化募集渠道。如通過(guò)給予風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助等形式加大對(duì)社保、保險(xiǎn)、銀行理財(cái)?shù)乳L(zhǎng)期資本參與創(chuàng)投基金、S基金的引導(dǎo)力度；推廣投、貸、保聯(lián)動(dòng)等多種創(chuàng)新模式；引入外部資金，加速Q(mào)FLP基金落地等。
第三，出臺(tái)鼓勵(lì)政策，鼓勵(lì)資金更多投早投小、投科技企業(yè)，在資金、稅收等各方面提供政策支持。
第四，豐富市場(chǎng)退出機(jī)制。如用多層次資本市場(chǎng)體系豐富退出渠道，強(qiáng)化募投管退閉環(huán)；為創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)股權(quán)或者財(cái)產(chǎn)份額轉(zhuǎn)讓提供便利；鼓勵(lì)設(shè)立接力/接續(xù)基金、并購(gòu)基金、S基金等。
如果以上政策措施能夠不斷落實(shí)，將對(duì)創(chuàng)新資本和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起到積極作用。
最后，南沙作為創(chuàng)新發(fā)展的重鎮(zhèn)，金融資源不斷集聚，希望能夠抓住機(jī)遇，后來(lái)居上，在創(chuàng)新資本集聚和科技創(chuàng)新方面打造“南沙高地”。
作者屠光紹系CF40常務(wù)理事、上海新金融研究院（SFI）理事長(zhǎng)，本文整理自作者在第二屆明珠灣金融論壇全體大會(huì)一“大灣區(qū)數(shù)字金融：新趨勢(shì)與新動(dòng)能”上所做的主題演講。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表CF40、SFI立場(chǎng)，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。 
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