如何在短期內(nèi)擴(kuò)大消費(fèi)
時間:2023-11-10
作者:張斌
三季度宏觀經(jīng)濟(jì)情況
就外部經(jīng)濟(jì)而言,對國外銀行業(yè)風(fēng)險傳染和經(jīng)濟(jì)硬著陸的擔(dān)心在慢慢淡化,經(jīng)濟(jì)總體走穩(wěn),沒有出現(xiàn)明顯下行,大宗商品價格還有一定程度的回升。盡管經(jīng)濟(jì)下行壓力減小,但發(fā)達(dá)國家和一些發(fā)展中國家的通貨膨脹壓力還是比較大的,很多地方出現(xiàn)罷工,很多地方的民眾對生活成本的抱怨在增加、對工資上漲的要求在提高,所以工資上漲壓力很大。通脹壓力還在,貨幣相對緊縮的整體環(huán)境還會持續(xù)。
就內(nèi)部環(huán)境而言:
財政方面,1-8月累計公共財政支出同比增加3.8%,政府基金支出同比減少21.7%,這兩者之和為廣義政策支出,其同比增速為-4%,遠(yuǎn)低于名義GDP增長速度,說明政府廣義支出在一定程度上對總支出形成了拖累。年初兩會對全年廣義政策支出目標(biāo)為6%,現(xiàn)在前八個月的數(shù)據(jù)和目標(biāo)之間存在差距。
貨幣方面,今年以來真實(shí)利率呈現(xiàn)比較明顯的快速上升趨勢,社融增速放在過去二十年來看在較低水平,整體融資需求偏弱,通脹也處在較低位置。
消費(fèi)方面,消費(fèi)者支出傾向(給定收入下消費(fèi)支出的比例)提高,消費(fèi)也是今年經(jīng)濟(jì)恢復(fù)最重要的推動力量。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)上看,制造業(yè)商品包括電子產(chǎn)品的消費(fèi)偏弱,服務(wù)類消費(fèi)的恢復(fù)情況稍好一些。加總來看,消費(fèi)有所恢復(fù),但距離合理或者潛在消費(fèi)水平還有明顯差距。
投資方面,三季度末投資進(jìn)一步下滑,主要受到房地產(chǎn)和基建投資的拖累,基建投資之中下降速度較快的是城市公共設(shè)施投資,這與地方政府收入下降有關(guān)。
出口方面,雖然出口總額的名義值還是負(fù)增長,但是出口數(shù)量在三季度已經(jīng)恢復(fù)了正增長。
企業(yè)盈利方面,企業(yè)營收缺乏增長,盈利負(fù)增長幅度收窄,庫存比仍在放大。
總的來說,經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇,但是復(fù)蘇力度較弱,尤其是相較于潛在產(chǎn)出水平仍有較大差距。前三季度累計GDP增速為5.2%,核心CPI增速為0.7%。如果核心CPI能夠提高到2%,那么根據(jù)過去的價格產(chǎn)出彈性關(guān)系,實(shí)際GDP應(yīng)該能在目前水平上提高兩個百分點(diǎn),名義GDP應(yīng)該能在目前水平上提高近四個百分點(diǎn),這樣的經(jīng)濟(jì)增速是一個更加合理、貼近潛在產(chǎn)出的水平?,F(xiàn)在大家對于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的體感問題主要源于名義GDP增速較低。
未來的風(fēng)險和應(yīng)對措施
未來風(fēng)險主要在于:
一是房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流尚未恢復(fù),需警惕頭部企業(yè)再度暴雷的風(fēng)險,這是目前最突出的風(fēng)險。
二是需警惕房地產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)可能再度拖累四季度土地收入,地方政府支出也會隨之受到影響,進(jìn)一步拉低廣義財政支出,進(jìn)而影響總需求。
三是需警惕廣義信貸和總需求陷入減速的惡性循環(huán)的可能性,政府部門、企業(yè)部門和居民部門的資產(chǎn)負(fù)債表互相關(guān)聯(lián),居民、企業(yè)和政府支出增長速度放慢,互相之間可能強(qiáng)化,一旦形成惡性循環(huán)或?yàn)榻?jīng)濟(jì)帶來下降壓力。
四是需警惕新的地緣政治沖突,比如巴以沖突,雖然目前來看影響不會很大,但也需要關(guān)注。
政策應(yīng)對措施主要包括:
一是增加公共投資支出。最近幾個季度,宏觀經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)面臨的主要矛盾還是需求不足,緩解需求不足主要從政府做起,增加公共投資支出,至少完成年初制定的6%的預(yù)算支出目標(biāo)。
二是降低政策利率,引導(dǎo)真實(shí)利率下行。讓私人部門重啟活力最核心的是降低真實(shí)利率,在真實(shí)利率快速攀升的環(huán)境下,市場難以自發(fā)形成貸款需求。
三是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。需要供求兩端同時發(fā)力,需求端可以取消各種限購措施、降低住房抵押貸款利率、提供新市民購房和購買首套房優(yōu)惠措施。供給端的措施有加快房企資產(chǎn)重組,為房企現(xiàn)金流融資增信等。
居民消費(fèi)的基本事實(shí)
從增速來看,過去的消費(fèi)增速變化可以分為三個階段:
第一階段是2003-2011年,消費(fèi)處于高增長階段,實(shí)際增速達(dá)到了10.5%。這個期間正好處于中國工業(yè)化的高峰期,即經(jīng)濟(jì)高增長,收入高增長,消費(fèi)也是高增長。這個期間消費(fèi)在GDP中的占比有所下降,消費(fèi)本身是在高增長,只不過增速沒有收入增長那么快。
第二階段是2012-2019年,中國經(jīng)濟(jì)增長速度開始放慢,工業(yè)化的高峰期過去,整個經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行一些轉(zhuǎn)型,這個階段的消費(fèi)增速為8.4%,高于GDP的增長速度,消費(fèi)占比有所提升。
第三階段是2020-2022年,消費(fèi)增速下降了一半,為3.1%。
從結(jié)構(gòu)上看,過去二十多年,中國消費(fèi)結(jié)構(gòu)有了很大變化。這是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的恩格爾效應(yīng):在工業(yè)化高峰期,消費(fèi)高增長的時候,人們的消費(fèi)主要在于制造業(yè)產(chǎn)品,比如家電、服裝,這些品類的消費(fèi)支出增速更快;但是2012年以后的十年,當(dāng)人們想進(jìn)一步提高生活品質(zhì)的時候,已經(jīng)不滿足于簡單的制造業(yè)商品了,而是會把更多的錢用在醫(yī)療保健、教育文化、娛樂、居住方面,對衣著食品以及家用電器等的消費(fèi)反而排在靠后位置,這是一個明顯的消費(fèi)升級過程。這個過程不僅發(fā)生在中國,發(fā)達(dá)國家也經(jīng)歷過這樣的過程。
過去二十多年經(jīng)濟(jì)學(xué)界一直在討論中國消費(fèi)力偏低、消費(fèi)速度偏慢等問題,傾向于認(rèn)為消費(fèi)不夠充分是因?yàn)榇嬖谝恍┙Y(jié)構(gòu)性問題,如社會保障、收入分配、教育和醫(yī)療公平等。有觀點(diǎn)提出,如果一些長期結(jié)構(gòu)性政策和制度安排能夠改善的話,可以更好地提升消費(fèi)。
但是,即使在長期結(jié)構(gòu)性問題沒有解決的情況下,中國的消費(fèi)數(shù)據(jù)也還表現(xiàn)不錯,增速能夠保持在8%以上,而且結(jié)構(gòu)也在持續(xù)優(yōu)化。所以,僅以長期結(jié)構(gòu)性因素來解釋疫情后消費(fèi)的大幅度下降,或是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。即使在疫情結(jié)束之后,中國消費(fèi)的恢復(fù)還是偏弱。
對疫情結(jié)束后消費(fèi)大幅下降的解釋
在2020年之后,服務(wù)類消費(fèi)受損非常大,疫情后有一定恢復(fù);制造業(yè)產(chǎn)品消費(fèi)也有一定恢復(fù),但總的來說是比較弱的。
為了理解消費(fèi)為什么出現(xiàn)大幅下降,需要把消費(fèi)進(jìn)行分解。消費(fèi)增長可以分為兩部分,一是居民可支配收入增長,二是居民消費(fèi)傾向變化。通過拆分可以看到,消費(fèi)增速大幅下降,一半來自可支配收入增長速度下降,一半來自消費(fèi)支出傾向下降。
如果從行業(yè)細(xì)分的角度來分析可支配收入下降的原因,在過去幾年里,房地產(chǎn)行業(yè)、信息傳輸行業(yè)、教育行業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)教育行業(yè),這些行業(yè)從業(yè)人員收入下降幅度較為突出。一個比較直接的解釋是,行業(yè)調(diào)整政策帶來居民可支配收入下降,但是這種解釋遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,因?yàn)槠鋵?shí)目前各個行業(yè)普遍面臨可支配收入下降的問題。
下面通過一個例子來從宏觀角度理解可支配收入的變化。例如,當(dāng)某人到銀行貸款買房后,銀行將錢轉(zhuǎn)到開發(fā)商賬戶,開發(fā)商獲得這筆錢后,會將一部分交給政府用來買地,一部分給上下游企業(yè),這個周期還可以進(jìn)入下一個循環(huán)。宏觀意義上,收入增長和信貸是高度相關(guān)的,信貸增長和給定信貸情況下的支出傾向,共同決定名義支出和名義收入的增長。
居民可支配收入增速取決于三個部分。第一是廣義信貸增速,也就是新創(chuàng)造了多少金融資產(chǎn),可以是銀行存款也可以是債券類金融資產(chǎn),其創(chuàng)造了存款,在花出去形成支出的時候就能形成他人的收入。二是廣義信貸當(dāng)中的支出占比的增速,新增信貸只有花出去之后才能形成收入。前兩者加在一起形成全社會名義收入。第三是居民部門在全社會名義收入中分得的比例的增速。
把2012-2019年、2020-2022年分別作為兩個區(qū)間,通過對比兩個區(qū)間,從居民可支配收入的三部分對數(shù)據(jù)進(jìn)行拆分,可以看出:廣義信貸增速貢獻(xiàn)-4.5個百分點(diǎn),單位信貸帶來支出變化貢獻(xiàn)了2個百分點(diǎn),居民可支配收入在全社會收入占比貢獻(xiàn)-0.7個百分點(diǎn)。所以,居民可支配收入增速下降,大部分來自于全社會金融資產(chǎn)增速下降,或者說來自于廣義信貸增速下降。
居民消費(fèi)傾向的下降主要有三個方面,一是疫情因素影響,二是居民收入預(yù)期下降,三是收入分配變化,低收入人群收入下降更多。
總的來看,疫情暴發(fā)以后消費(fèi)大幅下降有兩個原因,一是疫情帶來的消費(fèi)場景限制,二是社融廣義信貸的下降。
在短期內(nèi)擴(kuò)大消費(fèi)的政策建議
第一,降低政策利率。通過政策利率充分下降,引導(dǎo)真實(shí)利率下降,這不僅能夠?qū)π刨J形成一定支撐,也會提高居民消費(fèi)傾向,進(jìn)而形成總收入的增長。利率政策最為精準(zhǔn),因?yàn)樗鼊?chuàng)造了更低的利率水平,創(chuàng)造寬松的信貸環(huán)境,降低融資成本,提高資產(chǎn)估值,讓企業(yè)、居民的億萬個個體自發(fā)選擇怎樣增長支出、增加投資,沒有任何一個政策能夠替代億萬主體自發(fā)選擇的精準(zhǔn)程度。
第二,擴(kuò)大政府債務(wù),提高全社會金融資產(chǎn),進(jìn)而提高全社會收入。需要對四萬億刺激政策做出反思,要反思究竟是不應(yīng)該做四萬億,還是不應(yīng)該從四萬億做到十萬億,還是不應(yīng)該由政府做項(xiàng)目從商業(yè)金融機(jī)構(gòu)融資,還是四萬億做的項(xiàng)目不夠合理。
如果四萬億投資不是由商業(yè)金融機(jī)構(gòu)和影子銀行進(jìn)行融資,不會形成過大的債務(wù)規(guī)模,政府隱形債務(wù)的后遺癥會小很多。所以,不應(yīng)簡單認(rèn)為不要做公共投資,而是在進(jìn)行公共投資時,要由公共部門來做而不是由市場來做。
有人擔(dān)心政府增加公共投資會擠占私人部門投資。工業(yè)化高峰期過去后,來自市場的自發(fā)信貸往往不夠,不足以支撐全社會信貸需求水平,這是一個普遍現(xiàn)象。例如過去20年,日本全社會信貸增長中有98.2%來自政府,即使在私人部門很發(fā)達(dá)的美國,全社會信貸增長也有44.8%來自政府。目前中國的地方債和國債在全社會信貸增長中只占17.8%,即使加上城投平臺的貸款,也只占中國債務(wù)的38.1%。所以,并不存在政府信貸的擠占,而更多是對總需求不足的補(bǔ)充,會對宏觀經(jīng)濟(jì)問題起到幫助作用。
還有人會擔(dān)心,政府的信貸到了少部分人手里而不是居民百姓手里。從數(shù)據(jù)來看,在2008年和2015年兩輪政府增加公共投資后,收入分配沒有明顯變化,在政府、企業(yè)、居民三部門間和居民部門內(nèi)部都沒有明顯變化,而且更多意義上,其對低收入群體是更有幫助的,因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)較弱的時候,這部分群體收入降低或者失業(yè)的概率是更高的,經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好后最先得到改善的也是這一群體。所以,通過公共投資增加信貸,對收入分配是有改善作用的。
作者張斌系CF40資深研究員、中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長,本文為作者在CF40宏觀政策季度報告(2023年三季度)發(fā)布會“如何推動消費(fèi)回升”上就季度報告所做的主題演講,未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。