經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的三個(gè)隱憂
時(shí)間：2023-10-05
作者：朱鶴
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入新階段
隨著我國主要宏觀指標(biāo)的8月數(shù)據(jù)陸續(xù)出爐，市場又開始了新一輪圍繞經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力的討論。從指標(biāo)讀數(shù)來看，工業(yè)增加值、社會(huì)消費(fèi)品零售總額、制造業(yè)投資、價(jià)格水平、基建投資等關(guān)鍵宏觀指標(biāo)的當(dāng)月同比增速均較7月出現(xiàn)了邊際改善。9月以來，許多高頻數(shù)據(jù)也在持續(xù)出現(xiàn)邊際改善，包括30個(gè)大中城市商品房銷售面積、各類行業(yè)開工率、G7物流指數(shù)和電影票房收入在內(nèi)的許多高頻指標(biāo)均較上個(gè)月有所增加。
看到這樣的數(shù)據(jù)表現(xiàn)，越來越多的研究者認(rèn)為本輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正進(jìn)入新階段，接下來的復(fù)蘇動(dòng)能會(huì)更強(qiáng)、幅度會(huì)更明顯。然而，來自資本市場的反饋似乎并沒有如此樂觀。在8月宏觀數(shù)據(jù)公布后，股票、商品和匯率都經(jīng)歷了一輪短期回落。當(dāng)然，影響資產(chǎn)價(jià)格的因素有很多，不同資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)制也不同，但在主要宏觀數(shù)據(jù)均出現(xiàn)邊際改善的情況下，這樣的資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)似乎意味著資本市場并沒有廣泛接受經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇的判斷。
假如當(dāng)下確實(shí)是新一輪經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇的起點(diǎn)，那背后的核心驅(qū)動(dòng)是什么呢？目前有兩個(gè)可能的解釋。
一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇源自內(nèi)生動(dòng)能。服務(wù)消費(fèi)等部分領(lǐng)域的復(fù)蘇始終在延續(xù)。不僅如此，諸如制造業(yè)投資和基建投資增速始終能維持在一定水平而沒有出現(xiàn)大幅下降，這凸顯了我國經(jīng)濟(jì)的韌性。但是，考慮到過去三年里企業(yè)部門幾乎沒有經(jīng)歷有效的市場化出清，居民部門亦面臨長期預(yù)期轉(zhuǎn)弱、資產(chǎn)估值減少的問題。內(nèi)生動(dòng)能究竟從何而來，是通過何種機(jī)制發(fā)揮作用，目前來看并不明確。根據(jù)這一解釋，似乎也難以理解二季度我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱的情況。
二是穩(wěn)增長政策開始發(fā)揮作用，支撐經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇。8月以來各項(xiàng)政策均比二季度有明顯發(fā)力。其中，貨幣政策體現(xiàn)為降息和降準(zhǔn)，財(cái)政政策體現(xiàn)為加快發(fā)債進(jìn)度和增加再融資債券發(fā)行額度。在房地產(chǎn)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的大背景下，房地產(chǎn)政策在8月也出現(xiàn)了比較明顯的優(yōu)化和調(diào)整，引發(fā)了市場最廣泛的關(guān)注。其中，最改善市場情緒的政策優(yōu)化是兩個(gè)，一是在一線城市全面推行“認(rèn)房不認(rèn)貸”，二是調(diào)降大部分存量房貸利率。
展望未來一個(gè)時(shí)期的經(jīng)濟(jì)走勢，當(dāng)下的關(guān)鍵在于，相對于接下來我國經(jīng)濟(jì)可能面臨的困難和挑戰(zhàn)，政策支持的力度是否足以應(yīng)對這些挑戰(zhàn)并帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。我們認(rèn)為，至少有三點(diǎn)隱憂是判斷政策發(fā)力效果時(shí)必須考慮到的問題。如果忽略或繞開這三點(diǎn)而直接討論政策效果，其結(jié)論恐怕會(huì)出現(xiàn)比較明顯的誤判。
隱憂之一：財(cái)政收入或面臨持續(xù)的下行壓力
在眾多指標(biāo)均出現(xiàn)改善的同時(shí)，財(cái)政收入并沒有出現(xiàn)邊際改善，折射出持續(xù)的財(cái)政收支平衡壓力。8月，我國公共預(yù)算財(cái)政收入當(dāng)月同比增速為-4.6%，今年以來首次轉(zhuǎn)負(fù)；全國政府性基金收入當(dāng)月同比增速為-18.5%，其中地方政府性基金收入當(dāng)月同比增速為-18.8%。一般公共預(yù)算尚可通過國債和一般債來階段性補(bǔ)充財(cái)政收入的減少。但對于地方政府來說，來自收入端的壓力已經(jīng)明顯傳導(dǎo)至支出端。1-8月，地方政府性基金支出累計(jì)同比增速為-20.5%，降幅超過了地方政府性基金收入的累計(jì)增速（-16%）。（見圖1）
數(shù)據(jù)來源：wind
進(jìn)入四季度，地方財(cái)政收入還面臨持續(xù)的壓力。
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本文節(jié)選自《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的三個(gè)隱憂》，作者朱鶴系CF40研究部副主任、中國金融四十人研究院青年研究員。微信掃碼可閱讀完整文章。
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