美國經(jīng)濟軟著陸已是基準情形
去年年底和今年年初的時候，比較主流的觀點是認為美國今年會陷入衰退，分歧只是衰退是深是淺的問題。金融市場當時也是這么認為的，因此美國國債收益率曲線存在嚴重的倒掛，原因就是預期美聯(lián)儲面對衰退需要降息。
但本場討論中，美國專家描述的美國經(jīng)濟已經(jīng)完全是一幅“軟著陸”的情形：經(jīng)濟仍然保持按照美國的標準強勁增長；通脹水平雖然近期有所反彈，但整體下行的趨勢比較明顯；勞動力市場雖然仍然非常緊，但正在以空缺率下降和勞動力參與率上升的方式來緩解供需壓力，實際工資已經(jīng)實現(xiàn)了正增長從而能夠支撐消費，但增速又比較緩和從而不至于引發(fā)高通脹。美聯(lián)儲的政策已經(jīng)處于限制性的水平，即使需要再加息，也就是一次或者兩次加息就足夠了。
盡管并沒有任何一位美方專家說經(jīng)濟軟著陸已經(jīng)是最可能的情形，但他們的描述分明就是軟著陸。而且如果知道他們擔心的最大風險竟然是“不著陸”，那似乎對他們的基準情形的合理推測只能是軟著陸。畢竟，如果基準情形是硬著陸的話，似乎不用太擔心不著陸。
軟著陸對美國國債利率的含義非常清晰，就是近期已經(jīng)大幅上揚的長期利率還將在未來一段時間繼續(xù)上揚。
最大的風險是“不著陸”
聽到這句話的時候，我異常吃驚，因為“不著陸”曾經(jīng)是不少市場參與者期待的，認為是一種好的情形。
但很快美方專家就把事情解釋得很清楚，“不著陸”的結局就是通脹再次上行，因為勞動力市場仍然很緊，而且各種沖擊仍然可能拉高通脹。按我的理解，這種情形意味著聯(lián)儲應對通脹的失敗，需要更加激進的政策才能壓住通脹。
“不著陸”大概率導致美聯(lián)儲只能用“硬著陸”的方式讓通脹回到目標水平。畢竟，通脹“著陸”是美聯(lián)儲的目標。
中性利率r*可能更高 但未必是永久的高
兩個美國專家用兩種不同的方法在思考這個問題。
第一種方法大致是這樣的，決定中性利率r*的基本面因素在當下和2020年以前并無大的差別，美國經(jīng)濟的一些主要指標大致都回到2020年以前的趨勢上了。當下和2020年以前最大的不同是，美國的債務水平比2020年以前又有了很大的增長。考慮這一關鍵的變化，r*應該會比2020年以前更高。
第二種方法更加“中央銀行”一點，這種方法認為，短期的r*很可能是上升了，因為現(xiàn)在名義利率和實際利率都這么高了，經(jīng)濟還如此強勁，可以理解為短期的r*上升了。但長期的r*則未必升高，原因是各種影響r*的結構性因素加總看不出來明顯的方向。有些因素也許是推高r*，也有些因素也許是拉低r*的。
聯(lián)儲犯錯了必然還是偶然分歧嚴重
有兩位專家的觀點是，美聯(lián)儲以及美國的宏觀政策在過去三年確實犯了錯，就是刺激過度，但這種錯誤本身是偶然的，畢竟政策的力度不是那么容易把握。特別地，要是和2008年以后的美國宏觀政策相對比，那一次美國的宏觀政策屬于刺激不夠，這一次也許有點矯枉過正，但兩次錯誤本身都具有偶然性。
另一位專家的觀點則要批判得多，他認為美聯(lián)儲和其它不少央行都犯了錯誤，而且錯誤并非偶然。這種錯誤根本的根本，是央行試圖當孤膽英雄，過于試圖挽狂瀾于既倒，過于相信金融監(jiān)管可以有效管理金融風險，但這個世界并非總按央行的設想發(fā)展，央行也未必真的能夠及時認知到世界的不同。
2020年的沖擊就是最好的例子，世界已經(jīng)變了，央行還生活在過去的模型和剛剛修改的貨幣政策框架中，面對已然上升的通脹固執(zhí)地堅持落后于曲線。因此，聯(lián)儲錯誤的發(fā)生不是一個“會不會”的問題，而只是一個時間問題。
從這位專家的視角看，世界可能處于很多狀態(tài)，當央行不知道世界處于什么狀態(tài)的時候，還是保守一點好。這位專家的說法不禁讓人想起前段時間國內(nèi)討論的“縮減原則”和“穩(wěn)健直覺”。
理想情形下3%的通脹目標更好 但現(xiàn)實情形下只能堅持2%
幾位專家都同意，如果現(xiàn)在是一張白紙、可以從頭設計聯(lián)儲的通脹目標，也許3%比2%更好。但他們也都同意，現(xiàn)實的情形下，目前不是調(diào)整通脹目標的好時機，還得堅持2%的目標，在通脹仍然高企的時候放棄原來的目標對央行的信譽損害太大。
今年4月，針對國內(nèi)有的觀點認為美聯(lián)儲堅持2%的通脹目標過于教條的看法，我寫了一篇《為什么要堅持2%的通脹目標》，看來和幾位專家是不謀而合了。
央行不能包打一切
幾位美國專家驚人一致地同意，央行的工具非常有限，不能試圖用有限的工具去解決一些“結構性”問題，央行還是干好自己管理通脹和維護金融穩(wěn)定的本職工作比較好。
當被問及央行是否應該為實現(xiàn)“碳中和”發(fā)揮作用時，幾位都認為，央行雖然可以有一些邊際的作用，但“碳中和”本質(zhì)上更適合讓別的政府部門去應對，而不是央行的職責。央行很難發(fā)揮什么作用，也不應該試圖發(fā)揮太多的作用。
在“碳中和”問題上，中國專家并不完全認同美國專家的看法，認為央行還是可以發(fā)揮一些積極作用，比如說標準制定，一些特定的貨幣政策工具等。如果現(xiàn)場還有一位歐洲的專家，我估計歐洲的專家也未必完全認同美國專家的看法。
美聯(lián)儲并沒有實行MMT
國內(nèi)很多人認為，美聯(lián)儲在過去幾年實行的就是MMT（現(xiàn)代貨幣理論），所以我專門問了美國專家如何看待這個問題。我得到的答案是非常確定的：美聯(lián)儲沒有也不會實行MMT。美國專家的觀點大致可以總結為：
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本文節(jié)選自《當外灘金融峰會遇見超級央行周——聊點貨幣政策》，作者郭凱系中國金融四十人研究院高級研究員。微信掃碼可閱讀完整文章。
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