老齡化加速背景下，對中國未來資產(chǎn)配置的判斷與展望
時(shí)間：2023-02-07
作者：潘東
中國當(dāng)前人口問題的特征
第一，老年人口數(shù)量規(guī)模龐大。2021年我國65歲及以上人口約2億，這個(gè)數(shù)字超過了美、歐、日、韓四大經(jīng)濟(jì)體的總和。
第二，老齡化速度快。過去5年我國老齡化率平均每年提升0.68個(gè)百分點(diǎn)，在主要經(jīng)濟(jì)體中增速最快。中國在1962-1973年出現(xiàn)嬰兒潮，這一強(qiáng)大的人口隊(duì)列即將在2022年及2023年進(jìn)入老齡化，未來我們的老齡化率還會(huì)提高。最新數(shù)據(jù)表明，2022年或者2023年中國即將出現(xiàn)人口負(fù)增長，這是我們幾十年來沒有見過的新現(xiàn)象。
第三，未富先老。中國當(dāng)前65歲以上的人口占比11.9%，人均GDP是1.3萬美元。當(dāng)韓國、日本、美國出現(xiàn)11.9%的老齡化水平時(shí)，其人均GDP都已經(jīng)達(dá)到3萬美金以上，基本上是我們現(xiàn)狀的2倍多。黨的二十大報(bào)告指出：到2035年中國發(fā)展的總體目標(biāo)是人均國內(nèi)生產(chǎn)總值邁上新臺(tái)階，達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家水平。這其中蘊(yùn)含的量化目標(biāo)是中國人均年收入達(dá)到2.5萬美元以上。結(jié)合65歲以上人口的占比預(yù)測，從現(xiàn)在到2035年，我國老齡化和人口未富先老的趨勢會(huì)異常明顯。對于任何發(fā)達(dá)國家應(yīng)對老年齡化的經(jīng)驗(yàn)，我們都無法直接參考。
第四，養(yǎng)老三支柱的總量不夠，第一支柱獨(dú)大，第三支柱才剛剛起步。
老齡化背景下的資產(chǎn)配置建議
從宏觀視角看全球居民財(cái)富配置的演化路徑，居民財(cái)富配置有個(gè)很明顯的趨勢，即從非金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)向金融資產(chǎn)演化。在金融資產(chǎn)內(nèi)部，現(xiàn)金和存款的占比在增加，同時(shí)股票資產(chǎn)也在增加，這是全球的大趨勢。
這個(gè)背景下，有兩個(gè)有趣的特征值得關(guān)注，一是亞洲國家，像中國、韓國、日本等，相對其他發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)體，其居民存款和現(xiàn)金占比較高，股票占比較低。中國已經(jīng)是全球居民現(xiàn)金和存款占比最高的國家。另外，因?yàn)橐咔榈确矫娴脑颍y行儲(chǔ)蓄率進(jìn)一步提升、達(dá)到了高點(diǎn)，預(yù)計(jì)未來10-20年，這部分占比會(huì)有所下降，但也會(huì)按照全球路徑保持在一個(gè)較高的水平上。
縱觀日美英德在過去20年的發(fā)展歷程，我們觀察到他們在經(jīng)歷老齡化的同時(shí)，對比股、債、房地產(chǎn)這三個(gè)大類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益比，整體表現(xiàn)最好的其實(shí)是債券資產(chǎn)。房地產(chǎn)波瀾不驚，沒有太多的性價(jià)比（日本除外，其房地產(chǎn)是長周期的負(fù)收益）；股票資產(chǎn)，除了美國股票在過去20年中有一個(gè)比較好的風(fēng)險(xiǎn)收益比外，其他國家的股票資產(chǎn)表現(xiàn)均不如債券及房地產(chǎn)。我們在做對比預(yù)測的時(shí)候喜歡強(qiáng)調(diào)美國的股票占比有多高、它的股票在過去20年漲了多少，然而這在全球范圍內(nèi)可能只是一個(gè)特例，所以我們在做對照分析的時(shí)候要保持比較清醒的視角。
關(guān)于中國未來的資產(chǎn)配置，我們有以下幾個(gè)方面的基本判斷。
一是利率，老齡化一般會(huì)伴隨著較低的利率水平，中國10年期的國債收益率會(huì)長期波動(dòng)下行，但是仍可以保持在一個(gè)合意水平，中國并不必然進(jìn)入日本的低利率時(shí)代。
二是權(quán)益，應(yīng)當(dāng)積極捕捉結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為從美國、日本來看，老齡化對權(quán)益回報(bào)的影響并不明確。展望未來，老齡化對中國權(quán)益回報(bào)的影響，可能會(huì)位于日本及美國之間。黨的二十大報(bào)告指出，未來中國要推動(dòng)新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)的融合集群發(fā)展，構(gòu)建新一代技術(shù)、人工智能等一系列新的增長引擎。在這當(dāng)中，未來指數(shù)的回報(bào)可能不見得有多亮眼，但是權(quán)益市場存在多方面的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。比照中國和美國的技術(shù)差距，可以看到中國在效率驅(qū)動(dòng)型、客戶中心型產(chǎn)業(yè)鏈的爬升是非常有效的。但是我們在科技驅(qū)動(dòng)型、工程技術(shù)型行業(yè)和半導(dǎo)體、醫(yī)療等行業(yè)還有努力進(jìn)步的空間。未來的大市值公司，有可能會(huì)在科技驅(qū)動(dòng)型這個(gè)短板當(dāng)中誕生。關(guān)于權(quán)益的最后一個(gè)亮點(diǎn)就是可持續(xù)發(fā)展及ESG投資，這一領(lǐng)域無論是市場規(guī)模還是市場份額都會(huì)有一個(gè)明顯的提升。
三是大類資產(chǎn)公募REITs。美國現(xiàn)在公募REITs超過1萬億美金，在全球REITs的占比超過了65%。中國當(dāng)前REITs市場的狀況和美國90年代相似，房地產(chǎn)市場最近也遇到了一些困難乃至衰退，經(jīng)濟(jì)增速放緩。過去一年多的時(shí)間，中國的權(quán)益型REITs從0到現(xiàn)在超過了800億?？紤]到當(dāng)前中國的基礎(chǔ)設(shè)施存量規(guī)模130萬億，A股總市值90萬億，從證券化率的角度估算，REITs未來在中國將是萬億級(jí)的市場。
四是房地產(chǎn)，作為非常重要的大類資產(chǎn)，老齡化對房產(chǎn)回報(bào)的影響不太明確。以日本的房產(chǎn)回報(bào)為例，在其人口撫養(yǎng)比達(dá)到拐點(diǎn)之后一直是負(fù)回報(bào)。美國撫養(yǎng)比經(jīng)過拐點(diǎn)之后，房產(chǎn)回報(bào)維持在5%左右。中國撫養(yǎng)比的拐點(diǎn)在2010年，在過去的10年中國房地產(chǎn)的年化收益率依然保持在7%以上。今后隨著老齡化進(jìn)程的深入，房地產(chǎn)的長期回報(bào)可能也要進(jìn)入下行通道。但是這其中還有一個(gè)非常重要的因素需要考慮，那就是城鎮(zhèn)化向城市化的轉(zhuǎn)變。過去20-30年我們吃了一波城鎮(zhèn)化的紅利，未來三大都市圈的城市化可能還存在很多結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
個(gè)人養(yǎng)老金理財(cái)?shù)膭?chuàng)新實(shí)踐和展望
近年來，個(gè)人養(yǎng)老金制度從啟動(dòng)到實(shí)施，速度非?？欤吡Χ纫卜浅４?，說明中國現(xiàn)在從高層到各主體，都認(rèn)為養(yǎng)老三支柱“順勢啟航”，向前推進(jìn)的政策制度已經(jīng)齊備。在這個(gè)前提下，最大的變化就是把各種市場主體，包括商業(yè)銀行、銀行理財(cái)、公募基金、保險(xiǎn)公司、信托公司等，以及養(yǎng)老三支柱的人社部平臺(tái)、理財(cái)?shù)?、中證登、信保登等基礎(chǔ)設(shè)施，統(tǒng)一納入養(yǎng)老三支柱這個(gè)重大工程當(dāng)中。在銀保監(jiān)會(huì)的指導(dǎo)下，九家理財(cái)公司試點(diǎn)發(fā)行銀行養(yǎng)老理財(cái)?shù)浆F(xiàn)在剛好一整年，目前存續(xù)的養(yǎng)老理財(cái)共計(jì)48支，合計(jì)規(guī)模965億，一年時(shí)間達(dá)到近1000億。這期間，光大理財(cái)也是第一批試點(diǎn)的四家機(jī)構(gòu)之一，期間共發(fā)行10只產(chǎn)品，募集總規(guī)模也超過了100億。
養(yǎng)老理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)有三個(gè)：第一是普惠，費(fèi)率低，1塊錢起，覆蓋人群廣，每個(gè)人的購買金額不能超過300萬，這個(gè)300萬是各家銀行理財(cái)?shù)募涌偂５诙情L期性，所有試點(diǎn)的養(yǎng)老理財(cái)期限不能少于5年。第三是穩(wěn)健性，強(qiáng)調(diào)的是業(yè)績的穩(wěn)健性。這一年養(yǎng)老理財(cái)全行業(yè)的平均收益，和同期的萬得二級(jí)債基指數(shù)及同期的滬深300相比較都有一個(gè)較穩(wěn)健的投資回報(bào)?？傊?，銀行理財(cái)都在摸索長周期維度下混合類大類資產(chǎn)的配置，包括多資產(chǎn)、多策略、策略保本、凈值控制、風(fēng)險(xiǎn)管理等等。
當(dāng)前全行業(yè)正在銀保監(jiān)會(huì)的指導(dǎo)下，從個(gè)人養(yǎng)老投資者的角度出發(fā)，創(chuàng)設(shè)個(gè)人養(yǎng)老金理財(cái)產(chǎn)品?？偨Y(jié)而言，人口新階段，在未富先老、老齡化加速的背景下，養(yǎng)老金融及養(yǎng)老金投資產(chǎn)品的創(chuàng)新和實(shí)踐恰逢其時(shí)，風(fēng)正揚(yáng)帆。
作者潘東系光大理財(cái)總經(jīng)理，本文系作者在第四屆外灘金融峰會(huì)外灘全體大會(huì)“人口老齡化背景下的財(cái)富管理”之外灘青年圓桌“人口結(jié)構(gòu)變化背景下的資產(chǎn)配置策略”上發(fā)表的主題演講，小標(biāo)題為編者所加。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表SFI及作者所在機(jī)構(gòu)立場，亦不構(gòu)成投資建議，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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