2009年即將過(guò)去，對(duì)于經(jīng)濟(jì)V形復(fù)蘇的爭(zhēng)議逐漸減少，對(duì)2010年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)，我們同樣持有非常樂(lè)觀的預(yù)期。
從長(zhǎng)周期看，中國(guó)仍將延續(xù)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，預(yù)期到2015年中國(guó)人均GDP將達(dá)5000美元，2020年則超過(guò)1萬(wàn)美元并成為發(fā)達(dá)國(guó)家，2025－2030年中國(guó)GDP總量將超過(guò)美國(guó)，成為全球最大的經(jīng)濟(jì)體；同時(shí)中國(guó)也越過(guò)了人口巔峰，城市化的進(jìn)程也會(huì)顯著放慢。目前還看不到有特別不確定的因素能?chē)?yán)重影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)周期增長(zhǎng)。
從2009－2011年看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)大致達(dá)到了全球平均水平，并處于為下一輪景氣周期做準(zhǔn)備的階段。目前全球人均GDP約為3200美元，城市化率為50％，中國(guó)2009年的人均GDP和城市化率水平幾乎與之一致?；仡欉^(guò)去的30年，中國(guó)GDP年均增長(zhǎng)約為9.8%,CPI約為4.8%。 從經(jīng)驗(yàn)判斷看，如果連續(xù)兩個(gè)季度GDP增速超過(guò)12％則基本可判定經(jīng)濟(jì)過(guò)熱；反之，如果連續(xù)兩個(gè)季度GDP增速低于8％則基本可判定經(jīng)濟(jì)過(guò)冷。在過(guò)去30年，中國(guó)曾有過(guò)兩次連續(xù)5年GDP年增10％以上的記錄，一次是在1992－1996，另一次則是在2003－2008。我們預(yù)期2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為9.6%，CPI為3％－3.5%，考慮2009年GDP增長(zhǎng)約為8.4%,并同時(shí)伴有通貨緊縮。因此2010－2011年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)所處的時(shí)點(diǎn)，基本可以判定為從經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期向常態(tài)增長(zhǎng)過(guò)渡，并在常態(tài)增長(zhǎng)中等待下一輪景氣周期的降臨。
從2010年宏觀經(jīng)濟(jì)的主要指標(biāo)來(lái)看，分季度GDP增長(zhǎng)逐季滑坡，四個(gè)季度分別為11％、11％、9％、8％。就投資增長(zhǎng)而言，可望維持在25％的增長(zhǎng)，全年7.2萬(wàn)億的信貸增量，以及地方政府和企業(yè)手中各自持有的約3萬(wàn)億的流動(dòng)性過(guò)剩，足以支撐投資繼續(xù)高速增長(zhǎng)。就消費(fèi)增長(zhǎng)而言，可望維持名義增長(zhǎng)15％，實(shí)際增長(zhǎng)12％的水平，從1998年以來(lái)，嬰兒潮和城市化兩大因素，導(dǎo)致中國(guó)消費(fèi)的名義增長(zhǎng)大體維持在13％-16％的范圍之內(nèi)，幾乎和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、收入增長(zhǎng)無(wú)關(guān)。2010年消費(fèi)的滑坡主要是物價(jià)上升和房地產(chǎn)銷(xiāo)售放緩造成的。就外貿(mào)增長(zhǎng)而言，可望維持在出口增長(zhǎng)10％、進(jìn)口增長(zhǎng)20％的水平，外貿(mào)順差略有收縮，中國(guó)外貿(mào)布局有可能從東南沿海的自南向北的擴(kuò)散，轉(zhuǎn)向沿長(zhǎng)江自東向西擴(kuò)散。影響中國(guó)外貿(mào)的主要因素是貿(mào)易保護(hù)主義在全球的抬頭，而不是人民幣升值。因此，從投資、消費(fèi)和外貿(mào)來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2010年將延續(xù)V形反轉(zhuǎn)，但是財(cái)稅收入和企業(yè)盈利水平在2010年恐仍低于常態(tài)。
從2010年宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性而要，集中在通貨膨脹、二次探底和政策退出三方面。一是通貨膨脹問(wèn)題，目前公眾對(duì)通貨膨脹預(yù)期嚴(yán)重不穩(wěn)，這種不穩(wěn)表現(xiàn)在儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)緩慢、m1增長(zhǎng)迅猛、房地產(chǎn)恐慌消費(fèi)和股市熱潮之中。基期效應(yīng)、食品價(jià)格和市政公共服務(wù)價(jià)格的上升，是2010年物價(jià)的三大漲價(jià)因素。盡管我們預(yù)期2010年全年CPI在3％－3.5%，但并不排除個(gè)別月份CPI明顯高于5％。 二是經(jīng)濟(jì)的二次探底問(wèn)題，可以參考例證是1998－200年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)，東亞危機(jī)之后，1998年中國(guó)采取了經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，并帶來(lái)了2年的溫和復(fù)蘇，但到2000年經(jīng)濟(jì)二次探底。據(jù)此有學(xué)者憂(yōu)慮2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)嚴(yán)重滑坡，我們傾向于認(rèn)為2000－2002美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫和“911事件是中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程被中斷的重要原因，而2010年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的明朗化，使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)二次探底的風(fēng)險(xiǎn)很小。三是政策退出問(wèn)題，我們預(yù)期2010年財(cái)政刺激仍將延續(xù)，貨幣政策則延續(xù)目前的退出態(tài)勢(shì)。貨幣政策的數(shù)量工具（即對(duì)各口徑貨幣供應(yīng)量的控制）在2009年下半年已經(jīng)明顯退出，因此價(jià)格工具（即匯率、利率、法定準(zhǔn)備金率等）的退出最遲在2010年第二季度就會(huì)出現(xiàn)。
從2010年的金融運(yùn)行格局而言，流動(dòng)性仍然寬裕，多次加息勢(shì)在難免，銀行體系相當(dāng)穩(wěn)健。一是流動(dòng)性的寬裕。假定2010年信貸增速維持在15％-16%,那么全年信貸增量在7.2萬(wàn)億左右，加上地方政府和央企在2009年已取得而為動(dòng)用的資金，2010年全年流動(dòng)性相對(duì)寬裕。二是多次加息難免。盡管今明兩年CPI僅從－1％上升到3％，但這足以給貨幣政策帶來(lái)非常大的困擾，為了維持儲(chǔ)蓄實(shí)際利率輕微為正，也為了調(diào)節(jié)通脹預(yù)期，我們建議央行年內(nèi)就應(yīng)著手體提高法定準(zhǔn)備金率，并引導(dǎo)央行票據(jù)利率的上行，在2010年上半年就應(yīng)安排1－2次加息，下半年也應(yīng)加息?？紤]到中國(guó)央行不以美聯(lián)儲(chǔ)是否加息為前提，因此為抑止資本內(nèi)流，人民幣升值是不可取的。三是銀行體系穩(wěn)健。在2009年巨量信貸投放之后，公眾對(duì)中國(guó)銀行業(yè)的穩(wěn)健相對(duì)悲觀，我們認(rèn)為，目前中國(guó)銀行業(yè)的資產(chǎn)不良率在4％左右，即便2009年所投放的信貸出現(xiàn)20％以上不良調(diào)查的嚴(yán)重問(wèn)題，也僅能使銀行業(yè)整體不良率反彈到8％，考慮到銀行業(yè)的資本充足率、撥備覆蓋率和盈利能力，上述假定的嚴(yán)重后果可望用3－5年的時(shí)間完全化解。2010年中國(guó)銀行業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)約10％，略低于2009年。
從宏觀經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系看，2010年最好的投資機(jī)會(huì)集中在第一季度。股市是宏觀經(jīng)濟(jì)的提前的、放大的扭曲的反映。和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正從復(fù)蘇向常態(tài)轉(zhuǎn)型一樣，資本市場(chǎng)的價(jià)值中樞也從保守估值向積極估值轉(zhuǎn)型，也就是從2800－3000向上躍遷15％到3200－3600，這種估值中樞的躍遷將在未來(lái)2個(gè)季度完成。個(gè)因素決定了2010年第一季度資本市場(chǎng)表現(xiàn)良好，一是首季經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是年內(nèi)新高，地方政府對(duì)中央政府、企業(yè)對(duì)商業(yè)銀行、商業(yè)銀行對(duì)中央銀行打“提前量”的沖動(dòng)，決定了資本市場(chǎng)會(huì)對(duì)此有所反映；二政策退出和宏觀調(diào)控因素，首季刺激政策顯然不可能退出，宏觀調(diào)控尤其是貨幣調(diào)控可能僅僅體現(xiàn)在短期央行票據(jù)收益率和法定準(zhǔn)備金率的提高，加息和升值調(diào)整可能尚未出臺(tái)，這給予資本市場(chǎng)較為充裕的機(jī)會(huì)；三是2010年非流通股解禁接近尾聲，創(chuàng)業(yè)板也塵埃落定，這給市場(chǎng)運(yùn)行消除了很大的不確定性。上述因素決定了2010年資本市場(chǎng)最好的表現(xiàn)期也許在第一季度，從行業(yè)輪動(dòng)看，包括有色褐色金屬、礦物燃料等大宗商品行業(yè)可能表現(xiàn)最佳，而新能源等缺乏市場(chǎng)自生能力的行業(yè)可能逐步淡出投資者的視野。
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