我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)有望穩(wěn)定在新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇來(lái)日可期
時(shí)間：2022-12-10
作者：邢自強(qiáng)
我將從國(guó)外疫后重啟的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、疫情長(zhǎng)期的“傷疤效應(yīng)”、中國(guó)房地產(chǎn)及消費(fèi)、中美產(chǎn)業(yè)鏈脫鉤等方面來(lái)分享一些想法。
首先，當(dāng)前處于防疫解封的初期，很多企業(yè)和市場(chǎng)主體的焦點(diǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)向了這個(gè)冬天和春天的陣痛期，尤其是其對(duì)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)的影響。我們可以參考一些東亞經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)，比如日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣和香港地區(qū)，其與中國(guó)有類似的疫情與經(jīng)濟(jì)狀況，并在前幾波疫情防控中都表現(xiàn)不錯(cuò)。但是在今年二、三月份，奧密克戎的到來(lái)令前述地區(qū)猝不及防，這些地方都出現(xiàn)了大面積感染，所以他們消費(fèi)和產(chǎn)業(yè)情況的參考作用比歐美更強(qiáng)。因?yàn)闅W美在奧密克戎之前就是放開(kāi)政策。
參考這些經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)，我們發(fā)現(xiàn)，他們?cè)诓扇》砰_(kāi)政策之后的初期，大概2-3個(gè)月內(nèi)，消費(fèi)受到?jīng)_擊會(huì)出現(xiàn)下降。因?yàn)椴簧偃硕家驗(yàn)楦腥揪蛹倚菹?，也有些人為避免感染而增?qiáng)防護(hù)，減少了外出、聚餐等事項(xiàng)。但這種消費(fèi)下降的情況持續(xù)不到一個(gè)季度，會(huì)在兩三個(gè)月之后迅速恢復(fù)，這種趨勢(shì)在這幾個(gè)經(jīng)濟(jì)體中都表現(xiàn)得很明顯。
中國(guó)是制造業(yè)大國(guó)，很多企業(yè)擔(dān)心在防疫放開(kāi)、經(jīng)濟(jì)重啟的過(guò)程中，隨著感染人數(shù)的上升，供應(yīng)鏈方面是否會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)。從周邊經(jīng)濟(jì)體經(jīng)驗(yàn)觀察可知，自?shī)W密克戎以來(lái)，感染人數(shù)的上浮對(duì)供應(yīng)鏈的擾動(dòng)比較小。包括東亞幾個(gè)以制造業(yè)為主的鄰居，比如日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣，即便是在消費(fèi)明顯受到影響的季度里，其物流、工廠生產(chǎn)、供應(yīng)鏈等情況都沒(méi)有出現(xiàn)明顯影響。
具體而言，不管是PMI訂單反映的產(chǎn)出情況，還是流動(dòng)性指數(shù)衡量的物流情況，都表現(xiàn)良好。這些表現(xiàn)和早期的毒株時(shí)期，比如原始毒株以及德?tīng)査冎陼r(shí)期完全不同。德?tīng)査忠u的印度、越南，其供應(yīng)鏈一度被擾動(dòng)了2-3個(gè)月。但是大面積感染奧密克戎的東亞經(jīng)濟(jì)體，總體上制造業(yè)受到的影響較小。盡管個(gè)別工廠出現(xiàn)因感染所導(dǎo)致的缺勤，但是剩下來(lái)的工人在戴口罩、減少與感染者接觸的情況下，不會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模繼發(fā)感染。在這種管理模式之下，日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣的工廠總體上都保持了產(chǎn)能利潤(rùn)率的正常化。再加上現(xiàn)在我們處于全球經(jīng)濟(jì)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)需求的淡季，市場(chǎng)對(duì)電子產(chǎn)品和大規(guī)模資本品的需求都在收縮。因此即使出現(xiàn)少數(shù)雇員和工人的缺勤，但從供給和需求不平衡的層面來(lái)說(shuō)，這些對(duì)總體通脹的影響比較有限，也比較可控。上述經(jīng)驗(yàn)表明，陣痛只是短期的，隨著社會(huì)生活和經(jīng)濟(jì)最終正?；诿髂甏号ㄩ_(kāi)后，我們可能迎來(lái)相對(duì)強(qiáng)勁的復(fù)蘇。
高善文提到，對(duì)消費(fèi)者和居民來(lái)說(shuō)，疫情放開(kāi)并不能解決一切問(wèn)題。可能有些居民會(huì)因?yàn)橄M(fèi)觀念的轉(zhuǎn)變而導(dǎo)致消費(fèi)降級(jí)。也有些阻礙因素是周期性的，比如疫情擾動(dòng)帶來(lái)的失業(yè)壓力，這部分是可以解決的。如今年輕人面臨的就業(yè)壓力非常大，失業(yè)率高達(dá)18%，尤其是線下服務(wù)業(yè)，比如餐館、出行這些行業(yè)的失業(yè)率非常高。這些壓力會(huì)隨著全面開(kāi)放之后而減緩，消費(fèi)復(fù)蘇，崗位需求回升，從而帶動(dòng)就業(yè)和收入。
很多人擔(dān)心我國(guó)會(huì)出現(xiàn)和歐美類似的的情況，勞動(dòng)者不愿意回來(lái)工作，因?yàn)樾鹿诤筮z癥影響勞動(dòng)能力，或者政府福利太多導(dǎo)致大家從此“躺平”。從實(shí)際數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)60歲以上的老年人勞動(dòng)參與率確實(shí)不如2019年。這些人在感染新冠后，得到了政府比較強(qiáng)力的救助，而回來(lái)上班會(huì)面臨再次感染，這導(dǎo)致他們?cè)倬蜆I(yè)意愿大幅降低。但是美國(guó)60歲以下的人群，其勞動(dòng)參與度已經(jīng)完全回到了2019年的常態(tài)。眾所周知，中國(guó)的退休年齡比較早，60歲以上還積極參與勞動(dòng)就業(yè)的相對(duì)比例偏低，所以，在考慮就業(yè)對(duì)通脹和消費(fèi)的影響時(shí)，中美的情況存在差異。
此外，盡管中國(guó)沒(méi)有采取發(fā)放大額消費(fèi)券、支票等大額直接轉(zhuǎn)移支付的措施，但是在過(guò)去兩年半時(shí)間內(nèi)，高收入群體因?yàn)橄M(fèi)場(chǎng)景受限，累積了超額儲(chǔ)蓄。我們測(cè)算了這種超額儲(chǔ)蓄占到一年社會(huì)零售品總額的1/7左右，這會(huì)在一定程度上支持消費(fèi)復(fù)蘇。而吃喝玩樂(lè)的場(chǎng)景都恢復(fù)正常，這也會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)反彈。
同時(shí)，長(zhǎng)線來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在房地產(chǎn)面臨整體拐點(diǎn)，中外產(chǎn)業(yè)鏈正在重構(gòu)，經(jīng)濟(jì)的潛在增速也不如疫情之前，這些因素都會(huì)降低消費(fèi)恢復(fù)的預(yù)期。但我認(rèn)為，房地產(chǎn)不會(huì)像日本那樣出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表衰退，或者說(shuō)“失落的二十年”。因?yàn)樽罱姆康禺a(chǎn)政策還是出現(xiàn)了比較明確的拐點(diǎn)，這套“三支箭”形成了合力，從而可以系統(tǒng)性地應(yīng)對(duì)流動(dòng)性問(wèn)題。大家也擔(dān)心即使解決了流動(dòng)性問(wèn)題，需求問(wèn)題還是沒(méi)得到解決。但我認(rèn)為，能否打破負(fù)反饋循環(huán)，取決于中國(guó)的房地產(chǎn)需求是否已經(jīng)陷入了日本90年代城市化完全停滯的狀態(tài)。我國(guó)依然處于城市化進(jìn)程，市民組成家庭，有自住需求。如果不考慮投機(jī)需求，根據(jù)中國(guó)每年家庭形成量來(lái)估算，預(yù)計(jì)未來(lái)5-10年，我國(guó)還有1000萬(wàn)套左右的自住需求量。在這一輪房地產(chǎn)整治之前，比如2019年、2020年，年平均住房供給量大概是1400萬(wàn)套，確實(shí)存在著一定的過(guò)度供應(yīng)。但房地產(chǎn)治理后，現(xiàn)在依然存在1000萬(wàn)左右的需求量。這與日本當(dāng)時(shí)城市化完全停滯，導(dǎo)致房地產(chǎn)需求大幅萎縮的情況有所差異。
此外，日本資產(chǎn)負(fù)債表式的衰退的前提是，在80年代日本房地產(chǎn)泡沫高歌猛進(jìn)的時(shí)代，日本大部分企業(yè)，即使不是房地產(chǎn)企業(yè)而是制造業(yè)、服務(wù)業(yè)企業(yè)，對(duì)當(dāng)時(shí)的房地產(chǎn)和土地泡沫都有比較深的介入，并不僅限于銀行和地產(chǎn)。從日本上市公司的報(bào)表可以看到，在80年代末，企業(yè)對(duì)地產(chǎn)的介入比較深，包括擁有的土地儲(chǔ)備、資產(chǎn)數(shù)量都存在大量風(fēng)險(xiǎn)。即使是一些知名優(yōu)質(zhì)企業(yè)，也深度參與了80年代日本資產(chǎn)泡沫。所以，一旦泡沫破滅，他們不再以利潤(rùn)最大化為目的，而是出于去杠桿的壓力，努力擠泡沫，陷入了所謂資產(chǎn)負(fù)債表式衰退。但這種情況在中國(guó)并不普遍，盡管地方政府和部分銀行對(duì)房地產(chǎn)依賴較大，但是大部分制造業(yè)和服務(wù)業(yè)企業(yè)對(duì)地產(chǎn)和土地沒(méi)有直接的介入。
綜上所述，眼下的情況和日本80年代時(shí)的狀況并非完全一致。我認(rèn)為，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)有望穩(wěn)定在新常態(tài)，特別是隨著最近政策信號(hào)的加強(qiáng)，可能房屋未來(lái)一年銷售量可達(dá)1000多萬(wàn)套，銷售額約在11-12萬(wàn)億元。盡管這遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到過(guò)去高峰時(shí)的表現(xiàn)，但與日本“消失的二十年”式資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)也大不相同。所以，我們應(yīng)該對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展持樂(lè)觀預(yù)期，可能目前最大的障礙是恢復(fù)企業(yè)家和居民的信心。針對(duì)這種擔(dān)憂，當(dāng)前政治局會(huì)議已經(jīng)定下了“大力提振市場(chǎng)信心”的基調(diào)。但是除了進(jìn)一步擴(kuò)張財(cái)政政策以外，還需要讓企業(yè)家感受到，在政府共同富裕的理念下，政策出臺(tái)將會(huì)采取相對(duì)透明、有商量余地的機(jī)構(gòu)化方式，而非嚴(yán)厲整頓的運(yùn)動(dòng)式方式。至于如何減少企業(yè)家對(duì)監(jiān)管環(huán)境中“180度轉(zhuǎn)彎”的過(guò)度擔(dān)心，這可能還需要從長(zhǎng)計(jì)議。
本文為摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)在2022年12月9日的第四屆外灘金融峰會(huì)之外灘閉門會(huì)“中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)展望”上所做的圓桌討論發(fā)言。
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