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　　從全球經(jīng)濟(jì)來看，估計(jì)2022年全球增長(zhǎng)率或在2%左右。這個(gè)數(shù)字比我們此前預(yù)期的數(shù)字更低一些，但我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)相對(duì)樂觀。我們預(yù)計(jì)，隨著疫情防控政策進(jìn)一步優(yōu)化，中國(guó)將在2023年迎來5.5%的增長(zhǎng)率。而除中國(guó)之外的全球經(jīng)濟(jì)增速大概在1%左右，這一數(shù)字非常接近“全球經(jīng)濟(jì)衰退”的界定水平。

　　具體來講，歐盟、英國(guó)或在2023年上半年步入經(jīng)濟(jì)衰退，而美國(guó)可能在下半年進(jìn)入衰退，具體順序可能有變?？偟膩砜?，預(yù)計(jì)2023年全球范圍內(nèi)將不會(huì)出現(xiàn)GDP負(fù)增長(zhǎng)的局面，經(jīng)濟(jì)衰退將僅局限于部分國(guó)家。

　　從美國(guó)經(jīng)濟(jì)來看，美聯(lián)儲(chǔ)是否正面臨高通脹、經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)和金融穩(wěn)定問題的三難境地？我認(rèn)為大致上是的，但有些細(xì)節(jié)值得討論。


　　現(xiàn)在的美國(guó)通脹仍然高得令人無(wú)法接受，名義CPI接近8%。但從細(xì)節(jié)來看，目前已經(jīng)出現(xiàn)了一些好的趨勢(shì)，如在包含美國(guó)在內(nèi)的許多國(guó)家，消費(fèi)者支出正在重新平衡，即消費(fèi)者支出從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，這意味著許多加劇商品通脹的壓力開始消退?？梢灶A(yù)計(jì)，未來幾個(gè)月美國(guó)核心商品通脹率將大幅下降，部分通脹趨勢(shì)可能有所緩和。同時(shí)，美國(guó)住房市場(chǎng)也有顯著調(diào)整，在接下來的6-12個(gè)月，美國(guó)的住房通脹現(xiàn)象可能也會(huì)改善。

　　但通脹問題的核心挑戰(zhàn)以及美聯(lián)儲(chǔ)真正的關(guān)注焦點(diǎn)在于，雖然消費(fèi)者支出從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)能夠降低商品的熱度，緩和商品通脹，但其擴(kuò)大了對(duì)服務(wù)的需求，刺激了服務(wù)通脹。且現(xiàn)實(shí)情況中，運(yùn)輸、酒店和休閑產(chǎn)業(yè)等都屬于勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)，服務(wù)需求正在推動(dòng)勞動(dòng)力市場(chǎng)趨緊，工資壓力進(jìn)一步上升，這部分通脹應(yīng)該會(huì)長(zhǎng)期存在。

　　在我看來，美國(guó)的通脹率將在未來幾個(gè)月內(nèi)從7%-8%的水平下降到4%-4.5%左右，之后可能會(huì)在這一范圍內(nèi)維持很久。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)把利率提高到5%左右之后，“服務(wù)-工資-勞動(dòng)力市場(chǎng)”的三角互動(dòng)關(guān)系如何演變，將是鮑威爾及其同僚最為關(guān)注的。

　　我認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)在2022年底之后還將累積加息100個(gè)基點(diǎn)。這個(gè)加息幅度是否足夠，現(xiàn)在仍有爭(zhēng)議。根據(jù)我的計(jì)算，這可能意味著實(shí)際聯(lián)邦基金利率要達(dá)到2%左右甚至更高。這一利率水平是否能夠緩解美國(guó)通脹壓力，為勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫？我認(rèn)為是可以的，但仍然存在一定的不確定因素。

　　超高通脹率正在破壞央行信譽(yù)，各國(guó)央行將通脹問題視為關(guān)系到自身生死存亡的問題，因此各國(guó)央行正在采取積極行動(dòng)。坦率地說，美聯(lián)儲(chǔ)在2022年的加息動(dòng)作已經(jīng)非常密集，甚至比我想象的要更頻繁，但我認(rèn)為其應(yīng)該多花一些時(shí)間來評(píng)估加息可能對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的影響。在當(dāng)前顯著的加息周期中，美聯(lián)儲(chǔ)決心遏制通脹，也擔(dān)心今后會(huì)出現(xiàn)貨幣政策“反反復(fù)復(fù)”的局面——即一旦開啟減息后，通脹并未得到遏制，導(dǎo)致必須再次加息。我的預(yù)期是，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在2023年年底前將利率保持在略高于5%的水平，到2024年通脹率顯著回落后開始降息。

　　但是當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn)出的情況和我描述的略有不同，現(xiàn)在利率市場(chǎng)的表現(xiàn)更符合我預(yù)測(cè)的2023年下半年之后、美聯(lián)儲(chǔ)開啟降息后的市場(chǎng)表現(xiàn)，這一情況仍處在變化中。未來隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退，這種現(xiàn)象是否足以證明通縮開始出現(xiàn)，從而導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)降息？鮑威爾會(huì)根據(jù)市場(chǎng)反應(yīng)行動(dòng)還是希望看到一些數(shù)據(jù)變化后才決定降息？對(duì)于這些，我們只能拭目以待。


　　由于美國(guó)服務(wù)市場(chǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)的韌性猶存，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2023年下半年之前還不太可能陷入衰退。不過，隨著美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策逐漸生效，進(jìn)入下半年后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或?qū)⒊霈F(xiàn)連續(xù)幾個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)。

　　總的來說，我們認(rèn)為美國(guó)即將陷入的經(jīng)濟(jì)衰退是溫和的。關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退的程度，我其實(shí)有點(diǎn)擔(dān)心，也許衰退程度會(huì)更嚴(yán)重一些，因?yàn)槲覀円呀?jīng)很多年沒有看到美國(guó)出現(xiàn)如此嚴(yán)峻的通脹了，抗擊通脹的過程可能會(huì)伴隨更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)萎縮。

　　而我們之所以判斷經(jīng)濟(jì)衰退會(huì)是溫和的，主要有兩方面的原因。一是美國(guó)近年來的經(jīng)濟(jì)基本面似乎顯示出了相當(dāng)強(qiáng)的韌性。因此，盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)將經(jīng)歷幾個(gè)季度的疲軟，但經(jīng)濟(jì)引擎終將再度啟動(dòng)。二是由于央行對(duì)金融穩(wěn)定的關(guān)切。在以前的經(jīng)濟(jì)衰退中，困擾著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的資產(chǎn)負(fù)債表問題在本次事件中似乎并不存在，銀行的資本非常充足，家庭部門和消費(fèi)者的資產(chǎn)負(fù)債表都比較穩(wěn)健。因此，雖然美國(guó)的失業(yè)率會(huì)出現(xiàn)相當(dāng)程度的上升，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概會(huì)在2024年開始回升。

　　我認(rèn)為生產(chǎn)率的提高對(duì)美國(guó)來說非常關(guān)鍵，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)也同樣如此。就美國(guó)經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率來看，我擔(dān)心的是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能正處于一種就業(yè)率增長(zhǎng)快于實(shí)際GDP增長(zhǎng)的狀態(tài)。這也引出了一些問題：如何提高生產(chǎn)率？中期來看美國(guó)生產(chǎn)率走勢(shì)如何？

　　我對(duì)美國(guó)近期生產(chǎn)率變化的解釋是：金融危機(jī)和新冠疫情等事件造成的市場(chǎng)震蕩會(huì)帶來重大影響，造成了生產(chǎn)率的回旋現(xiàn)象。具體來看，在事件發(fā)生的早期階段，GDP的降幅往往比就業(yè)率的降幅要小。如果僅從數(shù)字上看，生產(chǎn)率受到的影響并不顯著，我們?cè)谌蚪鹑谖C(jī)后的前幾個(gè)季度以及疫情期間都看到了這一點(diǎn)。但當(dāng)勞動(dòng)力市場(chǎng)逐步修復(fù)，就業(yè)率比實(shí)際GDP增長(zhǎng)更快，這往往會(huì)使實(shí)際GDP或?qū)嶋H生產(chǎn)率的情況看起來更蕭條一些。我們現(xiàn)在正處于這個(gè)周期的第二階段。

　　在接下來的6-8個(gè)季度，上述因素會(huì)帶來怎樣的趨勢(shì)？坦誠(chéng)地說，我認(rèn)為我們幾乎無(wú)法基于過去幾個(gè)季度的表現(xiàn)來判斷未來的趨勢(shì)。我的判斷是，在基準(zhǔn)情形下，美國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率大概會(huì)下降1%-2%左右，也許比這少一點(diǎn)。

　　一個(gè)對(duì)提高美國(guó)和全球生產(chǎn)力利好的消息是，人們正在學(xué)習(xí)如何更好地部署技術(shù)工具，包括虛擬通信工具。這些工具使我們無(wú)需長(zhǎng)途跋涉就能聚在一起。雖然面對(duì)面交流有其不可替代的價(jià)值，但是不必大量出行就可實(shí)現(xiàn)的虛擬溝通也有很大價(jià)值。


　　關(guān)于金融穩(wěn)定問題，我認(rèn)為到目前為止美國(guó)的情況還不錯(cuò)。雖然現(xiàn)在市場(chǎng)情緒比較不穩(wěn)，市場(chǎng)波動(dòng)相對(duì)較大，但是總體來看，這些波動(dòng)尚未造成重大負(fù)面后果。

　　盡管如此，我們還是在市場(chǎng)上發(fā)現(xiàn)了一些嚴(yán)重的流動(dòng)性問題，這是今后需要關(guān)注的。美國(guó)的私募市場(chǎng)有大量投資，而這一市場(chǎng)的能見度和透明度很低。另外，美聯(lián)儲(chǔ)正處在量化緊縮過程中，這讓我們感到不安：上一次量化緊縮過程導(dǎo)致了金融市場(chǎng)的流動(dòng)性中斷現(xiàn)象，而這一次，我們雖然尚未觀察到市場(chǎng)流動(dòng)性中斷，但也出現(xiàn)了一些與之類似的情形。此外，幾個(gè)月前的英國(guó)市場(chǎng)劇烈波動(dòng)讓人不安，我們必須繼續(xù)關(guān)注和監(jiān)測(cè)金融穩(wěn)定相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

　　在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)之前，國(guó)際上有一些關(guān)于全球收支失衡風(fēng)險(xiǎn)的討論。但當(dāng)金融危機(jī)真正爆發(fā)之后，國(guó)際收支格局并未受到太大影響。走出金融危機(jī)之后，美國(guó)通過頁(yè)巖氣革命實(shí)現(xiàn)了能源復(fù)興，從根本上改變了國(guó)際收支圖景。2010年到2019年的這段時(shí)間，美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字相當(dāng)溫和，全球失衡的問題又被擱置。然而，我們?cè)诮鼛啄昕梢钥吹?，盡管能源供需接近平衡，但美國(guó)的經(jīng)常賬戶赤字正在顯著擴(kuò)大，這也導(dǎo)致外部可持續(xù)性問題重新成為焦點(diǎn)。

　　整體來看，目前美元處于一個(gè)不可持續(xù)的強(qiáng)勢(shì)水平。未來幾年，隨著全球經(jīng)濟(jì)調(diào)整到新常態(tài)，美元很可能會(huì)貶值。盡管如此，美元當(dāng)前維持高位，仍然對(duì)全球貿(mào)易圖景產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，因?yàn)閺?qiáng)勢(shì)美元會(huì)導(dǎo)致以美元計(jì)價(jià)的負(fù)債成本上升，推升以美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)總值，對(duì)國(guó)際投資頭寸產(chǎn)生影響。此外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直以來相對(duì)強(qiáng)勁，這也造成了美國(guó)進(jìn)口增長(zhǎng)快于出口的狀況。我認(rèn)為，隨著時(shí)間的推移，上述情況會(huì)正?；?。

　　從全球?qū)用鎭砜矗ト蚧蛩槠厔?shì)將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支狀況造成深遠(yuǎn)影響。從中美關(guān)系來看，中美兩國(guó)在過去很長(zhǎng)時(shí)間里一直致力于求同存異、互利共贏，但現(xiàn)在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系更加凸顯。我認(rèn)為兩國(guó)需要知道，中美雙方彼此需要，僅從貿(mào)易的角度看，美國(guó)需要中國(guó)的商品，中國(guó)需要美國(guó)的市場(chǎng)。未來，也許中美可以在經(jīng)濟(jì)層面更好管理競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。我更擔(dān)心的是技術(shù)層面的碎片化趨勢(shì)，這將對(duì)未來全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成不利影響。此外，俄烏沖突和相關(guān)的國(guó)際制裁等因素也具有不容忽視的影響。


作者Nathan Sheets系花旗集團(tuán)全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，本文系作者在第四屆外灘金融峰會(huì)外灘高峰論壇“利率快速上升背景下的全球經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定”上發(fā)表的主題演講，小標(biāo)題為編者所加，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。