中國通貨膨脹的形成機(jī)制，與經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本原理存在非常大的一致性，但也表現(xiàn)出很多自己所獨(dú)有的特點(diǎn)。
過去40年，中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了翻天覆地的變化，實(shí)現(xiàn)了極其驚人的快速增長，今年已經(jīng)非常接近高收入國家的門檻。在這一過程之中，中國從一個相對封閉的經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向了一個高度開放的經(jīng)濟(jì)體，從一個計劃經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向了一個市場經(jīng)濟(jì)占主導(dǎo)地位的經(jīng)濟(jì)體，從一個農(nóng)業(yè)占比較高的經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向了一個工業(yè)和服務(wù)業(yè)主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體，從一個農(nóng)村人口占大多數(shù)的經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)向一個實(shí)現(xiàn)了高度城市化的經(jīng)濟(jì)體。
在這一過程之中，中國通貨膨脹的形成機(jī)制也經(jīng)歷了重要的結(jié)構(gòu)性變化。深入地分析和理解這些結(jié)構(gòu)性變化，可以用來觀察和透視中國經(jīng)濟(jì)在過去 40 年所經(jīng)歷的翻天覆地的增長和變革，也為深入理解當(dāng)下通貨膨脹的形成過程提供了非常重要的背景。
從封閉走向開放的中國經(jīng)濟(jì)
首先討論中國通貨膨脹形成機(jī)制之中第一個非常重要的結(jié)構(gòu)性變化。
觀察中國的工業(yè)品出廠價格和美國的工業(yè)品出廠價格的數(shù)據(jù)，把時間跨度設(shè)定在從1980年到1996年。在1983年之前，中國還存在著由計劃經(jīng)濟(jì)相伴生的很強(qiáng)的價格管制，但是在80年代中期以后，中國在工業(yè)領(lǐng)域的價格管制逐步放開，價格呈現(xiàn)市場化的波動特征，振幅也越來越大。
美國的工業(yè)品出廠價格在這段時間也經(jīng)歷了幾輪非常明顯的波動。但是在這16 年的時間里，中國的工業(yè)品價格和美國工業(yè)品價格波動之間的關(guān)聯(lián)并不是特別緊密，兩者的相關(guān)系數(shù)是-0.2。
1996年后，中國和美國工業(yè)品價格開始表現(xiàn)出極其緊密的聯(lián)系，相關(guān)系數(shù)從-0.2上升到0.92。在這26年的時間里，每一輪工業(yè)品價格的上升和下跌，在中美之間都是完全同步的，甚至在很多時候頂部和底部幅度都很接近。
如下圖1所示，1996年是一個非常明顯的分水嶺。
一個基本的問題是，為什么中美工業(yè)品價格波動會從毫無關(guān)系變?yōu)榫o密相關(guān)？
原因非常簡單：一是中國80年代擴(kuò)大開放，并在90年代后以非?？斓乃俣热谌肓巳蚪?jīng)濟(jì)；二是中國在1996年開放了經(jīng)常賬戶下的外匯買賣和交易，此后很長時間將人民幣兌美元的匯率維持在相對比較固定的水平。
在這樣的條件下，一價定律就開始發(fā)揮作用。如果中國的鋼材價格顯著高于全球市場的鋼材價格，進(jìn)口商就可以大量地從國際市場進(jìn)口鋼材，這會把中國鋼材價格壓低到跟國際鋼材價格接近的水平。因此，中美兩國在PPI的層面上就表現(xiàn)出了非常強(qiáng)的同步性。
這表明，隨著中國快速地融入全球經(jīng)濟(jì)，在人民幣匯率波動相對不大的條件下，中國可貿(mào)易品及工業(yè)品價格的波動迅速成為全球工業(yè)品價格波動的一部分。
在這樣的條件下，分析和理解中國工業(yè)品價格的波動，必須把視野拓寬去分析包括中國在內(nèi)的全球經(jīng)濟(jì)景氣的變化和全球地緣政治的變化，以及全球范圍之內(nèi)大國貨幣政策的變化等因素。
食品通貨膨脹主導(dǎo)消費(fèi)物價指數(shù)
接下來觀察食品通貨膨脹與一般消費(fèi)物價之間的關(guān)系。
從圖2上可以看到三個序列的數(shù)據(jù)，實(shí)際上可以把它歸結(jié)為兩個序列的數(shù)據(jù)。第一個就是紅線所代表的中國消費(fèi)物價指數(shù)的波動，第二個是由藍(lán)線所代表的剔除食品以后的消費(fèi)物價指數(shù)的波動。
首先，把觀察范圍限定在2000年到2012年之間（把2000年之前的數(shù)據(jù)包括進(jìn)來，結(jié)論是一樣的。這里的做法主要出于方便比較的目的）。2013年以后，中國通貨膨脹形成機(jī)制出現(xiàn)了第二次重要的結(jié)構(gòu)性變化。
把觀察的范圍限定在2012年之前，第一個重要的事實(shí)是，中國的非食品部門通貨膨脹年均漲幅低，而且波動小。它大多數(shù)時候運(yùn)行在0-1.5%這個明顯偏低的區(qū)間。但是與此同時，總體CPI的波動非常大。
如上表所示，在2002年到2011年間，CPI年平均漲幅是2.6%，其中食品的平均漲幅是6.4%，貢獻(xiàn)了總體漲幅的97%。剔除食品后的CPI年均漲幅只有0.7%，漲幅和波動均非常小。
第二個重要的事實(shí)是，1996年到2012年期間，中國的食品價格與工業(yè)品價格的波動是高度同步的，相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.77。
如前節(jié)所述，中國的工業(yè)品價格是全球工業(yè)品價格波動的一部分，這使得兩者的緊密相關(guān)多少令人驚訝。
一種解釋認(rèn)為食品價格取決于供應(yīng)，天氣的好壞、作物的豐歉和牲畜的疫病是核心影響因素。如果這種解釋是正確的，食品價格的波動對于宏觀經(jīng)濟(jì)而言就是“噪音”，但它與工業(yè)品價格高度同步的結(jié)果很難支持這一解釋。
第二種解釋是成本傳導(dǎo)：工業(yè)品是食品生產(chǎn)過程中重要的原材料，化肥、種子、農(nóng)藥、農(nóng)業(yè)器具、運(yùn)輸?shù)?，都是來自于工業(yè)部門的投入。在這樣的條件下，工業(yè)品價格的上升導(dǎo)致了農(nóng)作物生產(chǎn)成本的上升。
首先去觀察農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)價格指數(shù)和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格指數(shù)。兩者高度同步不令人意外，真正意外的是兩者計算的彈性是1.1，意味著農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格漲10%，農(nóng)產(chǎn)品價格平均會漲11%，這顯然不利于成本傳導(dǎo)假說，這是因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)投入除了農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料外，還包括土地和勞動力的投入。
如果可以假定農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料在農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)成本中的占比不超過70%，那么在僅有成本傳導(dǎo)機(jī)制的情況下，兩者的彈性應(yīng)低于0.7。這樣從統(tǒng)計結(jié)果看，就可以拒絕成本傳導(dǎo)假說。
還有一個證據(jù)是農(nóng)村人均來自于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的純收入，其與農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格的彈性為1.14，同樣大于1。每一次農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格上漲的時候，農(nóng)戶來自于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的收入同樣上升，并且上升的幅度更大。這一結(jié)果同樣不利于成本傳導(dǎo)的假說。
第三種解釋是農(nóng)產(chǎn)品價格的波動來自于通貨膨脹預(yù)期。當(dāng)農(nóng)戶觀察到農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價格上升后，農(nóng)戶產(chǎn)生了通脹預(yù)期，認(rèn)為農(nóng)產(chǎn)品價格也會上漲，隨后增持存貨，減少銷售，這一行為立刻造成了供應(yīng)緊張。
考慮到農(nóng)產(chǎn)品的需求相對穩(wěn)定，這會立即導(dǎo)致農(nóng)產(chǎn)品價格的上升，這就是通貨膨脹預(yù)期傳導(dǎo)機(jī)制。
這一解釋是由北京大學(xué)的宋國青教授最早提出的，他在90年代分析1994年那一輪通貨膨脹時就倡導(dǎo)這一解釋。這一解釋非常有洞察力，但是在很長的時間里似乎未被廣泛接受。
通貨膨脹預(yù)期這種假說，有沒有排他性的證據(jù)？
我們可以設(shè)想，如果通貨膨脹預(yù)期和存貨調(diào)整是一個重要的機(jī)制，那么難以儲存的農(nóng)產(chǎn)品價格應(yīng)當(dāng)和工業(yè)品價格無關(guān)，易于儲存的農(nóng)產(chǎn)品跟工業(yè)品價格的聯(lián)系會非常緊密。
觀察下圖6，左側(cè)相關(guān)系數(shù)較高的農(nóng)產(chǎn)品存儲更加便利，從而方便進(jìn)行存貨調(diào)整。而越靠右側(cè)越難儲存。
根據(jù)常識，儲存便利性的排序是糧食>干鮮瓜果>蛋>鮮果>菜>鮮菜，而對于畜肉，除了冷凍儲存，另一個重要渠道是壓欄。就是當(dāng)生豬已經(jīng)可以出欄的時候，將生豬的出欄推遲一些時間。
還可以進(jìn)一步觀察這些產(chǎn)品的價格與工業(yè)品價格的彈性。
如下圖7所示，和相關(guān)系數(shù)的關(guān)系類似，總體上越利于存貨調(diào)整的品質(zhì)的彈性越大。這一模式是無法用天氣帶來的作物豐歉以及生產(chǎn)成本來解釋的。
從這些情況看，通貨膨脹預(yù)期機(jī)制得到了較有力的支持。
非食品部門通貨膨脹開始具備指示性
如前節(jié)所述，在1996到2012年期間，中國的食品價格與工業(yè)品價格的波動高度同步，但是如下圖8所示，2012-2022年期間這種同步性消失了。
過去十年，兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.62，在2016年之后實(shí)際上出現(xiàn)了非常強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。
更進(jìn)一步，如下圖9和圖10所示，過去十年，食品價格的波動與工業(yè)品價格之間的彈性和相關(guān)性的模式也消失了。
這些發(fā)展表明，通貨膨脹預(yù)期和農(nóng)產(chǎn)品存貨調(diào)整機(jī)制在2012年以后不再發(fā)揮明顯的作用。
同時，如在表1所顯示的那樣，在2012年到2021年期間，CPI累計上升了22.6%。其中60%的貢獻(xiàn)來自于食品，食品的貢獻(xiàn)率從前十年的97%下降到60%，仍然是最大的漲價因素，但影響顯著下降。
CPI的波動性也明顯下降。前十年其變異系數(shù)為0.9，顯著大于后十年的0.3。這一變化主要來源于波動的最主要來源——食品分項的貢獻(xiàn)率下降。
此外，核心通脹顯著上升。非食品通脹中含有能源，但可以認(rèn)為接近核心通脹。前十年的核心通脹均值為0.7%，后十年均值為1.5%，顯著上升。
如果進(jìn)一步考慮到在2012-2021年的后十年中，大多數(shù)產(chǎn)品價格的漲幅都明顯下降，經(jīng)濟(jì)增速也顯著更慢，那么核心通貨膨脹的上升就更為突兀，值得認(rèn)真思考。
如果觀察核心通脹的各個細(xì)分項，如表2所示，可以發(fā)現(xiàn)價格漲幅的上升十分普遍，并非來自某一分項的異常波動。
實(shí)際上，在這些細(xì)分科目中，只有租房科目的漲幅在下降，其他科目的漲幅都在上升。
從宏觀上看，我們可以將食品、工業(yè)品和勞動力作為非食品部門的投入品，那么非食品價格漲幅的擴(kuò)大是否來自成本壓力呢？
如下表3所示，所有這些投入品在后十年的價格漲幅都明顯更低，這使得非食品部門通貨膨脹的加速十分反常。
我們認(rèn)為，其中的關(guān)鍵原因是2013年前后，中國經(jīng)濟(jì)通過了劉易斯第二拐點(diǎn)（見下圖11）。
我們知道，在2005年前后，中國通過了劉易斯第一拐點(diǎn)，此前低端勞動力的工資在剔除通貨膨脹以后，長期維持穩(wěn)定。2005年以后，低端勞動力工資水平開始快速上升。
但在到達(dá)劉易斯第二拐點(diǎn)之前，低端勞動力的工資水平仍然低于其在工業(yè)和服務(wù)業(yè)部門的邊際產(chǎn)出。這樣，工業(yè)和服務(wù)業(yè)部門存在很大的動力去加快擴(kuò)大低端勞動力的雇傭，這在勞動力市場造成雇傭快速擴(kuò)大和（或）工資水平加速上升的同時，在產(chǎn)品市場造成了持續(xù)的價格下跌壓力。
在可貿(mào)易品市場上，由于價格水平在全球范圍內(nèi)由供求平衡形成，作為價格接受者的國家，這種壓力表現(xiàn)為競爭力的提升、市場份額的擴(kuò)大和匯率的升值壓力。
在不可貿(mào)易品市場上，這種壓力在價格信號上顯示出來。
這不是說在到達(dá)劉易斯第二拐點(diǎn)之前，經(jīng)濟(jì)不會遭遇通貨膨脹壓力，而是說，這時的通貨膨脹壓力主要來自資本存量的短缺所導(dǎo)致的生產(chǎn)能力的瓶頸。
在經(jīng)濟(jì)通過劉易斯第二拐點(diǎn)之后，勞動力市場進(jìn)入均衡狀態(tài)，工資水平等于其邊際產(chǎn)出水平，不可貿(mào)易部門產(chǎn)品的系統(tǒng)性價格下跌壓力消失。
從長期來看，如果認(rèn)為可貿(mào)易品部門的勞動生產(chǎn)率的增速快于不可貿(mào)易部門，均衡狀態(tài)下勞動力的工資處于兩者之間（考慮匯率因素后等同于可貿(mào)易品部門），那么不可貿(mào)易品部門此時將出現(xiàn)更快的價格上升。
下圖12顯示了中國分部門的勞動生產(chǎn)效率的增長情況。
結(jié)合表3中的數(shù)據(jù)，在2002-2011年的十年間，勞動力工資的增速平均在12.5%左右，顯著超過第二、第三產(chǎn)業(yè)或總體的勞動生產(chǎn)效率的年均增速，但這期間中國可貿(mào)易部門競爭力提升，不可貿(mào)易部門的價格漲速很低（或接近于通貨緊縮的狀態(tài)）。
在2012-2021的十年之間，勞動力的工資增速下降到6.3%（城市職工）和8.1%（農(nóng)民工）的水平，第二產(chǎn)業(yè)勞動生產(chǎn)效率的增速6.7%，明顯快于第三產(chǎn)業(yè)4.6%的水平，出口競爭力的提升放慢，不可貿(mào)易部門價格壓力開始顯現(xiàn)出來。
經(jīng)濟(jì)通過劉易斯第二拐點(diǎn)之后，勞動力市場進(jìn)入均衡狀態(tài)，核心通脹和產(chǎn)出缺口的關(guān)系就變得緊密起來。原因在于，當(dāng)經(jīng)濟(jì)加速增長的時候，工資水平加快上升，超過不可貿(mào)易部門的勞動生產(chǎn)率的增長，從而形成了該部門的價格上升壓力，并通過非食品部門的價格上升表現(xiàn)出來。后者對可貿(mào)易品價格的依賴顯著低于對不可貿(mào)易品價格的依賴。
下圖13報告了我們計算的2013-2019年期間產(chǎn)出缺口與核心通貨膨脹之間的關(guān)系，其中產(chǎn)出缺口的計算方法在附錄中，基本想法是計算特定年份前后各兩年的均值?？紤]到2020年以來疫情的影響，這段時間沒有包括在樣本中。
城鄉(xiāng)居民生活方式的趨同
在經(jīng)濟(jì)通過劉易斯第二拐點(diǎn)之后，低端勞動力的價格等于其邊際產(chǎn)出，城鄉(xiāng)勞動力市場基本融合，這意味著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的顯著提升。此時農(nóng)戶的生產(chǎn)經(jīng)營行為，本質(zhì)上開始成為廣泛的市場調(diào)節(jié)過程的一部分，而不再是自給自足的封閉個體，其資產(chǎn)配置行為也與城市居民開始趨同。
那么，是否存在一些微觀證據(jù)支持這些判斷呢？
（一）居民食品支出的變化及國際比較
1978年以來，由于中國經(jīng)濟(jì)的快速增長和人均收入大幅度上升，食品開支占居民支出比重從65%下降到30%以下，恩格爾系數(shù)的顯著下降（見圖14）反映了生活水平的快速提高。
國際比較也支持了這一點(diǎn)。如下圖15所示，中國居民的食品煙酒在消費(fèi)支出中的占比已經(jīng)和歐盟、日本、韓國、中國臺灣等高度發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體接近。
根據(jù)世界銀行的標(biāo)準(zhǔn)，中國去年的人均收入離世界銀行定義的高收入國家的門檻大概只差4%。如果從食品支出占比這個維度看，中國與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的情況的確十分接近。
?。ǘ┺r(nóng)戶支出行為的變化
觀察農(nóng)村居民支出行為中現(xiàn)金的占比。農(nóng)戶非現(xiàn)金支出主要來自于自產(chǎn)自用，例如住自己的房屋、吃自己種的糧食蔬菜?？偟膩碚f，非現(xiàn)金的開支占比越大，說明生活方式越接近于自給自足?，F(xiàn)金類的占比越高，就說明越廣泛和深入地參與了市場的生產(chǎn)和交換過程。
如上圖16所示，1980年農(nóng)村居民在生活消費(fèi)中大約一半是不需要現(xiàn)金的，2012年（生活消費(fèi)非現(xiàn)金占比）下降至10%，新口徑下為20%。這代表農(nóng)戶部門80%的生活消費(fèi)品都需要去購買，是市場分工和交易體系的一部分。
對比城市居民的情況（見圖17），城市居民的消費(fèi)中同樣存在非現(xiàn)金支出，很大的一部分因?yàn)樽杂凶》俊４送?，隨著社會保障和醫(yī)療保險等體系的普及，醫(yī)藥消費(fèi)的非現(xiàn)金支出比率上升，疊加醫(yī)藥消費(fèi)占比提升，這是城鎮(zhèn)居民非現(xiàn)金消費(fèi)支出占比上升的重要原因，農(nóng)村居民也有類似的情況。
可以看到，2018年后，農(nóng)村與城鎮(zhèn)居民在消費(fèi)支出中的現(xiàn)金占比基本一致，顯示城鄉(xiāng)居民消費(fèi)模式在市場化程度方面基本趨同。
（三）農(nóng)戶資產(chǎn)配置行為的變化
進(jìn)一步觀察農(nóng)村居民儲蓄配置行為的變化，這里的儲蓄定義為沒有消費(fèi)掉的收入，這可以配置在銀行儲蓄存款、農(nóng)產(chǎn)品存貨、自有住房、農(nóng)田改造，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)設(shè)備等各種用途上。
我們計算農(nóng)村居民儲蓄存款占其總儲蓄的比例，以此來衡量農(nóng)村居民的收入結(jié)余在多大程度上成為銀行體系融資過程的一部分。
如下圖18所示，2002年前，這一比例低于50%，2007年接近100%，在2009后上升到了150%。
顯然在早期，相當(dāng)部分儲蓄都用于農(nóng)村農(nóng)業(yè)的固定資產(chǎn)形成和相關(guān)的生產(chǎn)活動，而到了后期，其總儲蓄全部成為銀行融資過程的一部分。
為什么2008年以后，該比例迅速超過了100%？
看起來只有一個解釋，就是總體上來看農(nóng)戶處置和變賣了自己的資產(chǎn)，將其轉(zhuǎn)換為銀行儲蓄存款。
一種可能性是拆遷，城市近郊的農(nóng)民的房屋和土地均被政府收購，相當(dāng)于農(nóng)戶處置了資產(chǎn)，處置資產(chǎn)獲得的收入就以銀行存款的形式表現(xiàn)出來。
第二種可能性是，隨著農(nóng)民工工資在劉易斯第二拐點(diǎn)之前的爆炸性增長，在農(nóng)村從事農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖等活動越來越不劃算，所以農(nóng)戶不再新投入，甚至處置這些資產(chǎn)，離開農(nóng)村進(jìn)入城市。
我們看一個非常重要的案例，即農(nóng)戶的養(yǎng)豬行為。
我們假設(shè)年出欄數(shù)低于50的養(yǎng)殖場戶數(shù)代表農(nóng)戶小規(guī)模散養(yǎng)，年出欄數(shù)大于50000頭代表用工業(yè)化的方法來養(yǎng)豬。
總體上，如圖19所示，在過去20多年的時間里，散養(yǎng)的數(shù)量在持續(xù)下降，而集中養(yǎng)殖在持續(xù)上升，但是散養(yǎng)的急劇下降發(fā)生在2015年前后。
如圖20所示，在2008年之前，規(guī)模養(yǎng)殖和散養(yǎng)的生產(chǎn)成本基本一致。隨后開始快速下降，2014年后，規(guī)模養(yǎng)殖的生豬的生產(chǎn)成本穩(wěn)定在散養(yǎng)的85%左右。這種顯著的成本差異，促使散養(yǎng)戶賣掉存貨和養(yǎng)殖場，其所獲得的資金，就進(jìn)入了儲蓄存款。
這些證據(jù)一般地顯示，在經(jīng)濟(jì)通過劉易斯第二拐點(diǎn)之后，城鄉(xiāng)居民的經(jīng)濟(jì)行為模式逐步趨同，存貨持有和調(diào)整不再成為農(nóng)戶配置資產(chǎn)的主要方式，從而解釋了2012年之后工業(yè)品價格與食品價格之間聯(lián)系的斷裂。圖片
附錄：
對于產(chǎn)出缺口的計算，我們采用移動平均方法計算出當(dāng)年的潛在增速。使用前兩年和后兩年GDP增速均值（共計4年）作為當(dāng)年潛在增速。在估計2018和2019年潛在增速的時候考慮到2020年和2021年的異常，假設(shè)在無疫情的情況，2020和2021GDP增速分別為5.75%和5.5%。
此外，考慮到供給側(cè)改革對部分行業(yè)產(chǎn)生了顯著抑制，導(dǎo)致2016-2018年工業(yè)增加值內(nèi)部出現(xiàn)異常的裂口，將其調(diào)回。
調(diào)整前后2016-2018年GDP增速如下表
調(diào)整后產(chǎn)出缺口、潛在增速如下圖所示
作者高善文系CF40學(xué)術(shù)委員、安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，本文基于作者2022年10月份在北大匯豐商學(xué)院的演講整理形成。文章僅代表作者個人觀點(diǎn)，不代表CF40及作者所在機(jī)構(gòu)立場。 
未收藏
