主要觀點(diǎn):
美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融風(fēng)暴似乎已近風(fēng)平浪靜,但對我國銀行業(yè)的考驗(yàn)剛剛開始。國際經(jīng)貿(mào)格局的變化,中國經(jīng)濟(jì)增長方式的調(diào)整,政府積極財政和適度寬松貨幣政策的逐步淡出,都將成為未來3-5年影響我國銀行資產(chǎn)質(zhì)量的主要推動力。通過對我國銀行業(yè)經(jīng)營模式,國內(nèi)外銀行業(yè)的歷史經(jīng)驗(yàn)和借款企業(yè)財務(wù)狀況的簡單分析,我們嘗試著對銀行業(yè)中期資產(chǎn)質(zhì)量及盈利水平做出初步的判斷。
?■ 從我國金融市場現(xiàn)階段較低的直接融資比例及我國商業(yè)銀行盈利模式對本土市場、公司業(yè)務(wù)和利差收入的較高依賴度來判斷,我國銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績非常容易受到整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期波動的沖擊。
?■ 中外銀行業(yè)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明,持續(xù)信貸擴(kuò)張會引發(fā)銀行資產(chǎn)質(zhì)量下降和信用成本的攀升。美日成熟資本市場的信貸危機(jī)多源于過度樂觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期和從業(yè)者道德風(fēng)險,而我國銀行業(yè)過去的挫折則更多來自獨(dú)立風(fēng)險管理經(jīng)驗(yàn)的欠缺。
?■ 從微觀層面來看,我國銀行業(yè)今年以來低利差環(huán)境下的快速信貸擴(kuò)張、信貸投放中長期化及向基建項(xiàng)目貸款的傾斜均存在較高風(fēng)險。同時,整體借款企業(yè)財務(wù)狀況仍顯疲弱,如不盡快改善,勢必會降低借款企業(yè)未來的還貸能力。
?■ 在經(jīng)濟(jì)持續(xù)反彈和貨幣政策穩(wěn)定的前提下,銀行資產(chǎn)質(zhì)量短期內(nèi)會保持平穩(wěn)。若不良貸款率每年上升低于0.5%,行業(yè)規(guī)模擴(kuò)張應(yīng)可以消化撥備費(fèi)用上升帶來的盈利沖擊;從中長期來看,我國銀行資產(chǎn)質(zhì)量面臨較為突出的下行風(fēng)險。
一.我國銀行業(yè)的經(jīng)營特點(diǎn)決定了行業(yè)對經(jīng)濟(jì)周期具有較高敏感性
經(jīng)過十年發(fā)展和變革,我國銀行業(yè)的經(jīng)營模式已經(jīng)取得了較大的改善。但從銀行經(jīng)營特點(diǎn)和現(xiàn)狀來看,我國銀行業(yè)的業(yè)績增長和資產(chǎn)質(zhì)量依然與經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策存在著較高的相關(guān)性。
首先,從經(jīng)濟(jì)體系中的定位來看,我國銀行業(yè)承擔(dān)著主要的市場融資功能。盡管我國直接融資比例有所提高,但始終徘徊在20%以下(圖表1),與美國和日本等發(fā)達(dá)資本市場80%的直接融資比例相比仍顯偏低。銀行貸款流動性較低,同時我國銀行也缺乏對沖信用風(fēng)險的工具,因此經(jīng)濟(jì)波動的影響會在銀行系統(tǒng)較為集中地體現(xiàn)。
圖表 1 我國金融市場融資結(jié)構(gòu)變化
數(shù)據(jù)來源:WIND,重陽投資
其次,從收入結(jié)構(gòu)來看(圖表2),我國銀行業(yè)平均85%的收入來自于利差收入,高于美國、日本和香港商業(yè)銀行業(yè)60-70%的水平。收入來源的相對集中及對信貸風(fēng)險資產(chǎn)的依賴決定了我國銀行業(yè)的經(jīng)營業(yè)績受經(jīng)濟(jì)周期的影響相對明顯。
圖表 2 銀行收入結(jié)構(gòu)比較
數(shù)據(jù)來源:WIND,F(xiàn)ED,BOJ,重陽投資
再次,從貸款結(jié)構(gòu)來看,我國零售貸款約占總體貸款的19%,公司貸款占貸款總量80%。2009年前九個月依然延續(xù)了相似的格局,新增公司貸款約6.8萬億,占全部新增貸款的78%。對于公司業(yè)務(wù)的過分側(cè)重同樣決定了我國銀行的經(jīng)營業(yè)績會與經(jīng)濟(jì)周期存在較強(qiáng)的相關(guān)性。美國和香港銀行的零售業(yè)務(wù)占到貸款總量的30%以上。
最后,從經(jīng)營地域分布來看,我國銀行業(yè)95%以上的收入和利潤來自于本土市場,地域多元化程度很低,受單一經(jīng)濟(jì)體周期波動和貨幣政策的影響大。盡管在此輪次貸危機(jī)中較低的國際化經(jīng)營比重使我國銀行業(yè)免遭金融海嘯的重創(chuàng),但這并不說明我國銀行業(yè)具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。
綜合來看,我國金融市場現(xiàn)階段較低的直接融資比例、銀行業(yè)對本土市場、信貸業(yè)務(wù)和公司業(yè)務(wù)較高的依賴程度決定了我國銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績?nèi)菀资艿絿鴥?nèi)整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況變化的直接影響。
二.國內(nèi)外歷史經(jīng)驗(yàn)表明,持續(xù)信貸擴(kuò)張易引發(fā)資產(chǎn)質(zhì)量下降
美國、日本和中國銀行業(yè)的信貸歷史都呈現(xiàn)出比較明顯的周期性。美國銀行業(yè)的信用周期較短,日本的則較長,而我國銀行業(yè)還沒有完整獨(dú)立的信貸周期歷史。無論在哪種資本市場環(huán)境里,歷史經(jīng)驗(yàn)都表明持續(xù)快速的信貸擴(kuò)張之后銀行資產(chǎn)質(zhì)量都會出現(xiàn)不同程度的下降。
1.美國:從地產(chǎn)泡沫到銀行危機(jī)
觀察美國銀行業(yè)近二十年的經(jīng)營數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn),快速信貸增長之后總會出現(xiàn)不同程度的信用成本和壞帳沖銷的上升。幾個比較明顯的信貸周期歷史是1982-1984年,1994-1998年和2003-2007年(圖表3,4,5)。在這幾個期間里,貸款增速均呈現(xiàn)出高于凈利息增速,表明是相對較低收益下進(jìn)行的規(guī)模擴(kuò)張。
圖表 3 美國商業(yè)銀行貸款和凈利息增長
數(shù)據(jù)來源:FDIC,重陽投資
圖表 4 信貸擴(kuò)張后信貸成本上升
數(shù)據(jù)來源:FDIC,重陽投資
圖表 5 美國商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量與經(jīng)濟(jì)周期的波動
數(shù)據(jù)來源:FDIC,重陽投資
在擴(kuò)張后幾年里,信貸風(fēng)險逐漸暴露:逾期和違約率的上升,導(dǎo)致信用成本的增加和新增信貸量的萎縮,同時伴隨著GDP的下滑。其中,1980年代中后期和2003-2007年的信貸快速擴(kuò)張均與美國房地產(chǎn)市場的泡沫化緊密相關(guān),并最終都演變成導(dǎo)致數(shù)百家商業(yè)銀行倒閉的全國性銀行危機(jī)。
在美國這樣一個比較成熟健全的資本市場里,爆發(fā)銀行危機(jī)一定有著特殊的歷史原因。1980年代的利率自由化,短期債券市場興起迫使商業(yè)銀行轉(zhuǎn)向新興業(yè)務(wù)(商業(yè)地產(chǎn),杠桿收購和發(fā)展中國家貸款)來保持業(yè)績增長。同時,稅法的調(diào)整引發(fā)商業(yè)地產(chǎn)投資熱潮,推高不動產(chǎn)價格,繼而樂觀預(yù)期促使銀行大量發(fā)放中長期房屋抵押貸款。當(dāng)經(jīng)濟(jì)遭遇衰退,借款人現(xiàn)金流萎縮枯竭,銀行不良貸款迅速形成(圖表6)并最終演變成為全國性銀行業(yè)危機(jī)。
圖表 6 美國銀行業(yè)不動產(chǎn)貸款不良和沖銷率
數(shù)據(jù)來源:FDIC,重陽投資
非常相似的是,美國自2003年起的低利率環(huán)境再次引發(fā)美國房產(chǎn)價格飆升,對房產(chǎn)價格過于樂觀的預(yù)期,加上銀行家們過度追逐短期商業(yè)利潤,直接導(dǎo)致高風(fēng)險信貸資產(chǎn)大量形成,并通過資產(chǎn)證券化和衍生品市場將風(fēng)險傳播到世界各個金融市場。當(dāng)高風(fēng)險房貸資產(chǎn)質(zhì)量惡化,信用市場迅速收縮并引發(fā)銀行流動性危機(jī)。
2.日本:信貸從持續(xù)擴(kuò)張到長期低迷
日本銀行業(yè)也經(jīng)歷了明顯的信貸周期 (圖表7,8)。與美國市場競爭格局的變化相似,1980年代初期實(shí)施的利率自由化、短期債券市場沖擊和競爭加劇驅(qū)使日本商業(yè)銀行激進(jìn)地進(jìn)行信貸投放以保持盈利增長。在1980年代末期,日本銀行顯著提高風(fēng)險程度更高的中長期貸款和對個人及中小企業(yè)的貸款(圖表9,10)。
圖表 7 日本銀行業(yè):信貸成本上升 vs. 信貸萎縮
數(shù)據(jù)來源:重陽投資
圖表 8 日本銀行業(yè):不良貸款率
數(shù)據(jù)來源:重陽投資
圖表 9 日本商業(yè)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)變化
數(shù)據(jù)來源:Bank of Japan, 重陽投資
圖表 10 日 本商業(yè)銀行貸款行業(yè)結(jié)構(gòu)變化
數(shù)據(jù)來源:Bank of Japan, 重陽投資
伴隨日本經(jīng)濟(jì)快速穩(wěn)定增長和日元持續(xù)升值,日本的資產(chǎn)價格泡沫(主要為股票和地產(chǎn))在1980年代也進(jìn)一步膨脹?;趯?jīng)濟(jì)前景和資產(chǎn)價格過度樂觀的預(yù)期,日本銀行業(yè)放松了信貸標(biāo)準(zhǔn),同時審貸更注重抵押品的先行價格而忽略了借款企業(yè)未來產(chǎn)生自由現(xiàn)金流的真正能力。
當(dāng)資產(chǎn)泡沫破裂后,日本銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量在1990年代初期開始大幅惡化: 不良貸款率從1991年的1.88% 上升到1999年的6.2%,進(jìn)而上升到2002年的8.4%。相伴隨的是銀行業(yè)信用成本的持續(xù)上升和銀行貸款的大幅縮減,加上日本監(jiān)管當(dāng)局不當(dāng)?shù)恼哌x擇,日本銀行業(yè)一蹶不振,引發(fā)了日本經(jīng)濟(jì)“失去的十年”。
從美國和日本銀行業(yè)的歷史經(jīng)驗(yàn)中我們可以借鑒的是:
持續(xù)的信貸擴(kuò)張和不切實(shí)際的經(jīng)濟(jì)預(yù)期(對于抵押品價格和借款人還款能力的樂觀判斷)是導(dǎo)致銀行資產(chǎn)質(zhì)量在經(jīng)濟(jì)下行周期到來后惡化的根本原因;
借款人財務(wù)杠桿的迅速加大使其承受經(jīng)濟(jì)波動的能力降低,一旦遭遇經(jīng)濟(jì)衰退,借款人違約可能性便大幅上升。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退襲來, 資產(chǎn)價格(抵押品)的縮水很快使銀行貸款失去了原先所預(yù)期的保障;
廣泛存在的道德風(fēng)險在銀行信貸的激進(jìn)擴(kuò)張中起到不可忽視的作用。迷信政府的最后救助縱容了銀行賭博性的借貸行為,而無論政府最終怎樣收場,銀行股東都成為了最后的輸家。
3.中國:1990年代初的信貸擴(kuò)張到貨幣緊縮
自2009年初以來,我國信貸規(guī)模大幅上升,截至九月末銀行人民幣貸款余額39萬億,同比增長34.2%。如果我們用廣義貨幣M2的增長與名義GDP增長的差額來簡單衡量貨幣供給的充裕程度進(jìn)行時間序列比較(圖表11),不難發(fā)現(xiàn)今年以來的貨幣供應(yīng)寬松程度是過去20年少見的。
圖表 11 中國寬松的貨幣供給
數(shù)據(jù)來源:WIND、重陽投資整理
同樣寬松的貨幣政策上一次出現(xiàn)在1990年代初期,目的是應(yīng)對我國當(dāng)時經(jīng)濟(jì)的明顯下滑。經(jīng)過三年連續(xù)寬松的貨幣供給,經(jīng)濟(jì)增長在1992/93年得到明顯的恢復(fù),但伴隨而至的是嚴(yán)重的通貨膨脹,CPI從1991年的3%躍升到1994的24%(圖表12)。為抑制通脹,國家隨后采取了嚴(yán)厲的貨幣緊縮政策,通脹迅速得到了有效的抑制,但大量的不良貸款也隨之形成。
圖表 12 我國90年代初的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和高通脹
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
與市場化程度更高的美國和日本不同,我國銀行業(yè)過去信貸擴(kuò)張與收縮更多的是直接體現(xiàn)了國家貨幣政策的取向。然而,當(dāng)貨幣政策取向變化或和實(shí)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化出現(xiàn)較大偏差時,借款企業(yè)非常容易受到資金流動性困擾而經(jīng)營出現(xiàn)困難,導(dǎo)致銀行資產(chǎn)質(zhì)量嚴(yán)重下降和大量不良貸款的形成。
我國銀行業(yè)今年以來的快速信貸投放顯然是國家應(yīng)對國際金融危機(jī)的非常舉措,但主要信貸項(xiàng)目對資金的剛性需求勢必引發(fā)未來2-3年持續(xù)的信貸資金支持。考慮到我國多數(shù)行業(yè)產(chǎn)能過剩,我們估計(jì)在短期內(nèi)發(fā)生通脹而迫使貨幣政策立即緊縮的概率不大,而更值得我們擔(dān)憂的是高速信貸增長背后較低的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出效率(圖表13)。當(dāng)信貸資金投入只能帶來較低的經(jīng)濟(jì)增長時,勢必需要更多的貸款投放來刺激經(jīng)濟(jì),從而加大了整體市場的財務(wù)杠桿度和信貸風(fēng)險。
圖表 13 貸款產(chǎn)出效率仍處下行趨勢
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
三.從微觀層面看,我國銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量存在較大隱患
美國次貸危機(jī)爆發(fā)以來,經(jīng)濟(jì)快速下滑對我國銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量提出挑戰(zhàn)。同時,寬松的貨幣政策成為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要工具之一,這又對我國銀行業(yè)風(fēng)險管理能力提出一次真正的考驗(yàn)。
從銀行的角度看,快速巨額的放貸、較低的風(fēng)險價格補(bǔ)償和較為激進(jìn)的貸款結(jié)構(gòu)變化趨勢都顯示出經(jīng)營風(fēng)險的逐步累積。首先,銀行系統(tǒng)在短時間內(nèi)發(fā)放了巨額的貸款:今年前九個月新增貸款8.7萬億,超過2007年和2008年7.8萬億的總和。顯而易見,快速信貸投放意味著倉促的貸前審批和相對欠緊密的貸后跟蹤。
其次,央行刺激經(jīng)濟(jì)的不對稱降息導(dǎo)致上市銀行凈息差在2008和2009年出現(xiàn)明顯回落,凈息差萎縮到近8年來的低點(diǎn)(圖表15)。但同時,今年以來銀行業(yè)信貸的大量投放造成貸款增速明顯高于凈利息收入增速(圖表14),顯示銀行業(yè)在低回報下進(jìn)行風(fēng)險資產(chǎn)的快速擴(kuò)張。
圖表 14 我國上市銀行貸款增長vs. 凈利息增長
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
圖表 15 我國上市銀行凈息差的變化
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
最后需要指出的是銀行貸款結(jié)構(gòu)日趨長期化(圖表16,17)。今年以來新增8.7萬億貸款中有接近半數(shù)為通過政府融資平臺籌措的中長期基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)貸款,而這些基建項(xiàng)目對資金需求具有剛性,顯示未來兩三年需要追加信貸資金投入。
初步估算,基建項(xiàng)目的貸款總額有可能會達(dá)到十萬億,意味著國家中央財政計(jì)劃投入的資金恐怕只足以支付兩到三年的利息,而這些基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目在完工運(yùn)營之后能否真正產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流來還本付息也將存在巨大的不確定性(A股上市高速路和機(jī)場平均資產(chǎn)回報率僅為6%)。另外,由于長期貸款利率的上升幅度一般會高于短期貸款率,如果迫于通脹壓力宏觀貨幣政策轉(zhuǎn)向提前到來,這無疑將是對基建貸款還款付息能力的一次重要預(yù)考。
圖表 16 我國銀行貸款期限占比
數(shù)據(jù)來源:中國人民銀行, 重陽投資
圖表 17 我國銀行新增貸款結(jié)構(gòu)變化
數(shù)據(jù)來源:中國人民銀行, 重陽投資
從借款人的角度看,經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化導(dǎo)致借款企業(yè)整體財務(wù)狀況下降,從而貸款違約風(fēng)險上升。我們將全部非銀行上市公司的財務(wù)狀況作為銀行借款人狀況的縮影。數(shù)據(jù)顯示,非銀行上市公司平均資產(chǎn)回報率已經(jīng)低于稅后銀行貸款利率,這在過去十幾年中并不多見(圖表18)。顯而易見,當(dāng)借款人資產(chǎn)回報率低于其稅后財務(wù)成本時,財務(wù)杠桿的加大只會拉低股東權(quán)益回報率,增大違約可能。需要指出的是,現(xiàn)行的1年和3-5年貸款利率已經(jīng)接近低點(diǎn)(圖表 19),繼續(xù)下降的空間不大,而借款人盈利能力能否很快觸底回升尚需觀察。
圖表 18 我國上市非銀行類公司ROAA
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
圖表 19 我國銀行貸款利率
數(shù)據(jù)來源:中國人民銀行, 重陽投資
同時,我們還觀察到非銀行上市公司的利息覆蓋率和現(xiàn)金流狀況亦都出現(xiàn)較為明顯的下滑(圖表 20,21)。盡管借款企業(yè)當(dāng)前的財務(wù)狀況還不足以證明還貸能力已經(jīng)出現(xiàn)嚴(yán)重問題,如果當(dāng)前較脆弱的財務(wù)狀況持續(xù)下去甚至惡化,銀行貸款的逾期甚至違約概率將必然上升。
圖表 20 上市非銀行類公司EBIT/利息費(fèi)用倍數(shù)
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
圖表 21 上市非銀行類公司經(jīng)營現(xiàn)金流/負(fù)債
數(shù)據(jù)來源:WIND, 重陽投資
那么銀行系統(tǒng)可能面臨的逾期或違約概率有多大呢?參照海外信用評級公司的分析指標(biāo),我國判斷非銀行上市公司在今年上半年的財務(wù)狀況大致與穆迪或標(biāo)普BBB/Baa 或BB/Ba級公司借款人相類似:較低盈利能力和中等負(fù)債率。
參照穆迪評級公司根據(jù)1970-2006經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)形成的累計(jì)違約概率表(表1),對于Baa/Ba信用級的企業(yè),其債務(wù)現(xiàn)時違約概率大致處于0.2-1.2%之間(圖22)。一年后如果借款企業(yè)整體財務(wù)狀況持續(xù)處于同等水平, 其違約概率就會上升到0.5-3.2%之間;兩年后違約概率就會上升到0.9-5.6%之間,意味著最糟情況時100個借款企業(yè)中會有近6個企業(yè)發(fā)生違約行為。
表格 1 穆迪/標(biāo)普企業(yè)信用評級財務(wù)指標(biāo)
|
|
AA/Aa |
A |
BBB/Baa |
BB/Ba |
B |
非銀A股 |
稅息前利潤/總資產(chǎn) |
% |
22.1 |
17.1 |
14.4 |
12.8 |
9.9 |
5.4 |
稅息前利潤/銷售收入 |
% |
16.3 |
13.5 |
12.1 |
13.1 |
9.8 |
8.9 |
稅息前利潤/利息費(fèi)用 |
(X) |
9.0 |
5.3 |
3.7 |
2.4 |
1.3 |
6.8 |
經(jīng)營現(xiàn)金流/總負(fù)債 |
% |
83.9 |
47.7 |
37.1 |
23.4 |
9.5 |
29.5 |
長期負(fù)債/負(fù)債+股本 |
% |
18.8 |
30.1 |
37.7 |
50.5 |
66.1 |
22.7 |
全部負(fù)債/負(fù)債+股本 |
% |
25.6 |
35.0 |
39.5 |
53.7 |
69.1 |
36.6 |
數(shù)據(jù)來源:重陽投資
雖然我們無法根據(jù)海外累計(jì)違約概率來推算中國不良貸款增加的概率和幅度,但可以借鑒的結(jié)論是:如果我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)處于低迷的狀態(tài),銀行借款人的整體財務(wù)狀況無法得到全面改善,隨著時間的向前推移不良貸款發(fā)生的概率就會有非線性的大幅上升。
圖表 22 穆迪評級(1970-2006)累計(jì)違約概率
數(shù)據(jù)來源:WIND、重陽投資整理
四.資產(chǎn)質(zhì)量變化對銀行盈利影響短期可控但中長期充滿挑戰(zhàn)
基于對國家財政和貨幣政策基本保持連貫的預(yù)期,我們判斷在短期來看貸款質(zhì)量的變化對銀行業(yè)經(jīng)營業(yè)績的沖擊應(yīng)該處于可控范圍之內(nèi),但從中長期來看,銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量在未來三到五年面臨較為突出的不確定性。
1.從短期來看,貸款質(zhì)量變化對銀行業(yè)的業(yè)績影響可控
首先,國家積極財政和相對寬松貨幣政策已經(jīng)取得初步成效,在固定資產(chǎn)投資拉動下GDP在第三季度已經(jīng)反彈到8.9%,預(yù)計(jì)今年第四季度GDP同比增長會達(dá)到10%以上;在消費(fèi)平穩(wěn)增長,出口緩慢回升的支持下,GDP增長在明年上半年有望超過11%。
其次,貨幣政策有望繼續(xù)保持適度寬松。由于工業(yè)品價格走低,在糧食價格和匯率穩(wěn)定的前提下我國出現(xiàn)通脹的可能性較低,貨幣政策顯著轉(zhuǎn)向的概率不大。同時,大型國有銀行資本充足而固定資產(chǎn)投資對貸款存在剛性需求,明年貸款增長有望保持15%以上。
在經(jīng)濟(jì)持續(xù)反彈和貨幣政策保持適度寬松的背景下,銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量在未來一到兩年中出現(xiàn)顯著惡化的可能性不大。我們的敏感性分析顯示如果銀行業(yè)整體不良貸款率每年上升0.5%以內(nèi),行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大帶來的撥備前營業(yè)利潤的增長應(yīng)可以消化資產(chǎn)質(zhì)量下降和撥備費(fèi)用上升所導(dǎo)致的盈利沖擊。
我們的敏感性分析中主要假設(shè)包括: 1)2009-2011年撥備前營業(yè)利潤增長約為-1%,24% 和20%, 即生息資產(chǎn)分別增長26%,18% 和13%; 凈息差2.25%, 2.40% 和2.55%; 2)四種情景:不良貸款率較上年分別上升0.25%、 0.5%、 1% 和1.5%; 3)不良資產(chǎn)無法當(dāng)年沖銷; 4)撥備覆蓋率150%;5)盈利同比變化的基礎(chǔ)假設(shè):不良貸款率較上年上升0.5%。
表格 2 上市銀行盈利敏感性分析
人民幣 億元 |
|
2009E |
2010E |
2011E |
撥備前營業(yè)利潤 |
6,892 |
6,837 |
8,519 |
10,224 |
撥備費(fèi)用 |
(2,033) |
|
|
|
不良率上升 |
|
|
|
|
0.25% |
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(1,723) |
(2,444) |
(2,770) |
0.50% |
|
(2,589) |
(3,482) |
(3,965) |
1.00% |
|
(4,319) |
(5,559) |
(6,353) |
1.50% |
|
(6,050) |
(7,636) |
(8,742) |
稅前利潤 |
4,859 |
|
|
|
不良率上升 |
|
|
|
|
0.25% |
|
5,114 |
6,075 |
7,453 |
0.50% |
|
4,249 |
5,036 |
6,259 |
1.00% |
|
2,518 |
2,959 |
3,871 |
1.50% |
|
787 |
882 |
1,482 |
凈利潤 |
3,729 |
|
|
|
不良率上升 |
|
|
|
|
0.25% |
|
3,816 |
4,533 |
5,562 |
0.50% |
|
3,171 |
3,758 |
4,671 |
1.00% |
|
1,879 |
2,208 |
2,888 |
1.50% |
|
587 |
659 |
1,106 |
數(shù)據(jù)來源:WIND,重陽投資
如圖23所顯示,如果不良率每年上升在0.5%以內(nèi),整體銀行業(yè)有望在2010和2011年實(shí)現(xiàn)盈利的正增長。另外需要指出的是,我們的估算是靜態(tài)的,按照最嚴(yán)格的監(jiān)管要求來估算撥備費(fèi)用。在實(shí)際經(jīng)營中,銀行可以通過迅速沖銷不良貸款來降低撥備費(fèi)用上升的盈利壓力。
圖表 23 上市銀行盈利敏感性分析
數(shù)據(jù)來源:WIND、重陽投資整理
2.從中長期來看,銀行業(yè)貸款質(zhì)量面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)
截至2009年三季度末,我國銀行業(yè)依然保持不良貸款和不良貸款率的雙降(圖24):銀行系統(tǒng)的不良貸款余額為5045億元,不良貸款比率1.66%;上市銀行(除華夏銀行)的不良貸款余額約為3141億元,不良貸款比率約為1.42%。 在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境里,銀行業(yè)繼續(xù)實(shí)現(xiàn)的“雙降”實(shí)屬難能可貴,而且領(lǐng)先于美日等發(fā)達(dá)資本市場中銀行業(yè)中長期平均2-3%的不良貸款率。對于我國銀行中長期資產(chǎn)質(zhì)量的走勢,我們保持謹(jǐn)慎的判斷。
圖表 24 我國銀行業(yè)不良貸款及不良率
數(shù)據(jù)來源:WIND、重陽投資整理
首先,從我國銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量同經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策較高的相關(guān)性來看,我國經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)型在未來幾年將會是一個曲折復(fù)雜甚至是痛苦的過程,這對我國年輕的銀行業(yè)獨(dú)立風(fēng)險管理的能力將是前所未有的挑戰(zhàn)。其次,我國今年高速的貸款增長是應(yīng)對金融危機(jī)的非常舉措,而不是基于商業(yè)銀行謹(jǐn)慎審貸后正常的、獨(dú)立的商業(yè)行為,因此貸款很難保證穩(wěn)健。粗略估算,這部分貸款已經(jīng)約占到貸款總額的10-15%。再次,今年近半數(shù)新增貸款是通過政府融資平臺投入中長期基建項(xiàng)目,而這些基建項(xiàng)目不但對持續(xù)貸款支持存在剛性依賴,而且未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力存在較高不確定性。令人擔(dān)憂的是,銀行介入此類貸款時更多的是基于對各級政府隱形擔(dān)保的預(yù)期而非對投入項(xiàng)目扎實(shí)的信貸評估,顯然,中長期來看這類貸款存在較大隱患。最后,影響貸款質(zhì)量(特別是質(zhì)地欠優(yōu)貸款)的另一重要因素是市場流動性的持續(xù)穩(wěn)定,而今年的快速信貸增長在中長期來看顯然是不可持續(xù)的,因此我們有理由相信,未來財政政策調(diào)整和貨幣政策淡出之時都將是對我國年輕銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和管理層智慧的一次嚴(yán)峻考驗(yàn)。
(上海重陽投資管理有限公司陳丹對此文也有貢獻(xiàn))