何為金融穩(wěn)定？金融穩(wěn)定是一個具有豐富內(nèi)涵的動態(tài)概念，反映了一國金融正常運行發(fā)揮關鍵功能的狀態(tài)。西方學界認為，適宜的宏觀經(jīng)濟環(huán)境、有效的監(jiān)督和管理體制與健全的金融市場基礎設施構(gòu)成了一國金融穩(wěn)定的“三根主要支柱”。
而從中國現(xiàn)實情況來看，金融穩(wěn)定至少包括兩層重要涵義：一方面，宏觀經(jīng)濟大盤穩(wěn)定，財政政策、貨幣政策穩(wěn)健有效；另一方面，金融成為有效調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟的重要杠桿，充分發(fā)揮對資源配置的引導作用。其往往具體體現(xiàn)在三個層面：金融機構(gòu)的穩(wěn)定、金融市場的穩(wěn)定以及金融基礎設施與各種金融傳導機制的穩(wěn)定。
人民銀行近期發(fā)布了《中華人民共和國金融穩(wěn)定法(草案征求意見稿)》（下稱“《金融穩(wěn)定法》”），總體來看，《金融穩(wěn)定法》從制度上進一步健全了通過各部門合力協(xié)作來防范、化解、處置金融風險的重要體系，旨在建立起以金融穩(wěn)定為目標的系統(tǒng)性金融運行與監(jiān)管體系的制度安排，持續(xù)完善我國宏觀審慎政策框架的關鍵“拼圖”。本文結(jié)合中國國情，認為當前中國金融穩(wěn)定的“三根主要支柱”主要體現(xiàn)在穩(wěn)定的宏觀體系、有效的風險管理機制和完善的金融市場基礎設施，并論述了如何圍繞三大支柱去完善和健全我國的金融穩(wěn)定機制。
一、以宏觀穩(wěn)定為綱
自2008年金融危機發(fā)生以來，世界經(jīng)濟面臨的形勢日益嚴峻復雜。危機發(fā)生后，西方國家和國際社會都更加關注和重視金融穩(wěn)定的監(jiān)測、構(gòu)建和維護，一國之內(nèi)立法、執(zhí)法、政策的統(tǒng)籌，國際之間溝通、互商、有序的協(xié)調(diào)，動力和動作較危機前都有了很大的增強；尤其宏觀管理部門和綜合協(xié)調(diào)機構(gòu)在理念與手段上都有了很大的變化。譬如，歐盟成員國于2010年9月2日達成一致，從宏觀和微觀兩個層面著手建立泛歐金融監(jiān)管體系，在宏觀層面成立了歐洲系統(tǒng)性風險委員會，負責制定一套統(tǒng)一標準，對跨國金融機構(gòu)面臨的風險進行統(tǒng)一評估，并對存在風險的金融機構(gòu)提出建議或發(fā)出警告。微觀審慎層面上則成立了歐洲銀行管理局、歐洲證券與市場管理局、歐洲保險與職業(yè)養(yǎng)老金管理局這三個審慎管理局，對相應行業(yè)進行監(jiān)管。
在2017年全國金融工作會議之前，我國宏觀層面金融穩(wěn)定的問題之一在于杠桿率太高，由于金融行業(yè)整體利潤率高，導致全國的實體經(jīng)濟出現(xiàn)“脫實向虛”的問題，一些實體企業(yè)紛紛開始涉足金融行業(yè)。出現(xiàn)這些現(xiàn)象主要在于，沒有把握好實體經(jīng)濟與所謂的虛擬經(jīng)濟的平衡問題，或者說沒有處理好實體經(jīng)濟與金融的內(nèi)在關系。
2017年7月召開的全國金融工作會議提出，在金融改革發(fā)展取得重大成就的同時，金融領域在周期性、結(jié)構(gòu)性、體制性矛盾疊加影響下，風險點多面廣，亂象叢生，結(jié)構(gòu)失衡問題突出，各類風險隱患較多，脆弱性明顯上升。并明確提出更好服務實體經(jīng)濟、有效防控金融風險、深化金融改革開放三項任務。
2017年至今，我們持續(xù)降杠桿、降成本，縮短金融鏈條、壓縮影子銀行，要求金融機構(gòu)都要被納入監(jiān)管，金融業(yè)務必須持牌經(jīng)營，這是從宏觀層面來解決問題。從宏觀層次上對系統(tǒng)性風險進行有效引導、識別，主動防控、化解和處置風險也是《金融穩(wěn)定法》著墨頗多之處。
由此看來，金融穩(wěn)定是一個復雜、困難的系統(tǒng)工程，既受國際層次的影響，也受國內(nèi)宏觀和微觀層次的影響；既要多維度、多層次地研究思考與策略安排，更要明確促進宏觀穩(wěn)定的長期政策導向和政策目標。從整個經(jīng)濟體系去認識問題，對宏微觀經(jīng)濟的層次和主次進行界定，應成為《金融穩(wěn)定法》的重要內(nèi)容。具體來看，影響宏觀金融穩(wěn)定的風險有系統(tǒng)性、結(jié)構(gòu)性、區(qū)域性和國際性的，而單個機構(gòu)則是微觀金融穩(wěn)定的有機構(gòu)成。
1.我國金融體系的系統(tǒng)性風險主要有以下三個來源。第一個來源是宏觀經(jīng)濟周期變化對金融體系帶來的系統(tǒng)性沖擊。隨著經(jīng)濟從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，結(jié)構(gòu)性調(diào)整顯著增加，金融風險逐步或加速顯現(xiàn)。第二個來源是金融體系內(nèi)部自身演化而逐步累積的風險。過去十余年，金融機構(gòu)混業(yè)經(jīng)營不斷強化，金控公司逐漸增多，金融機構(gòu)之間的關聯(lián)性愈加緊密而又日益復雜，涉及的金融機構(gòu)經(jīng)營多元且數(shù)量龐大，金融風險在我國金融體系內(nèi)部的不同機構(gòu)、不同市場、不同行業(yè)以及不同地區(qū)之間傳染、聯(lián)動甚至共振，甚至存在內(nèi)外部金融風險相互反饋的情況，導致金融風險積聚，出現(xiàn)跨市場的系統(tǒng)性風險傳染。第三個來源主要來自于外部風險溢出。在以產(chǎn)業(yè)鏈為基礎的全球化時代，我國金融市場和國際金融市場相互關聯(lián)組成一個有機體系。在一體化進程中，金融市場不可避免受到國際金融貨幣體系的影響，客觀上增加了我國金融市場遭受外部沖擊的可能性和嚴重性，外部溢出效應顯著上升。
2.結(jié)構(gòu)性風險則與金融功能、金融業(yè)態(tài)的變化以及金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化有著密切的內(nèi)在關系。金融機構(gòu)作為中介媒介推動形成完整的金融活動閉環(huán)。早期的金融風險主要是機構(gòu)風險，監(jiān)管把重點放在對金融機構(gòu)的監(jiān)管上。巴塞爾協(xié)議的核心是通過內(nèi)在資本重組去對沖潛在風險，使外在風險不至于影響整個金融體系。但隨著功能的變化，中國的金融風險結(jié)構(gòu)悄然發(fā)生了變化，金融風險日益變得多元。間接融資的作用和地位日益增強，使得證券化的金融資產(chǎn)成為財富管理的底層基礎資產(chǎn)，同時市場對透明度的要求、對信息披露的要求顯得特別重要，集中體現(xiàn)為金融市場風險。在中國金融由單一的融資功能走向融資、財富管理和風險管理兼顧的同時，金融風險也由原來主要是機構(gòu)風險演變成機構(gòu)風險和市場風險并重。而隨著金融國際化的程度不斷加深，也推動了立體交織式風險結(jié)構(gòu)在中國形成。此時，在商業(yè)性金融之外，政策性金融作為中國特色現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，有效發(fā)揮金融政策的逆周期調(diào)節(jié)作用，將制度優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為金融體系的治理效能，起到了穩(wěn)定金融系統(tǒng)的作用。
3.區(qū)域性風險是某個經(jīng)濟區(qū)域內(nèi)部金融業(yè)產(chǎn)生的風險。由于金融過程的網(wǎng)絡化和金融關系廣泛的滲透性，金融風險具有極強的聯(lián)動性和自我增強的傳播特性，一旦地方性金融秩序產(chǎn)生混亂，導致區(qū)域性風險突破可控邊界，形成跨越區(qū)域范圍的傳染途徑，就可能帶來全局性的金融動蕩。例如，近年來，在來自國內(nèi)外的多重因素影響之下，一些地區(qū)不斷累積金融風險，尤其是在民間借貸、非法集資、數(shù)字貨幣投機等多個方面暴露了很多問題，不斷向傳統(tǒng)金融體系傳遞風險。
4.金融穩(wěn)定中的國際性風險，主要來自國際貨幣體系相關的風險。二戰(zhàn)后，美國利用“黃金準備法”和對全球70%的黃金壟斷地位，形成“黃金官方交易”機制，構(gòu)建了美元霸主地位?，F(xiàn)存的美元體系從上到下涉及到美聯(lián)儲、聯(lián)邦基金市場、美元回購市場、離岸美元貨幣市場、美元資本市場等范圍。美元資本市場又會影響美國經(jīng)濟增速和通脹，從而影響美聯(lián)儲的決策，最終引導全球美元流動形成閉環(huán)。次貸危機之后，美聯(lián)儲改變了利率調(diào)控方式，金融監(jiān)管也得到加強，全球美元的流動與次貸危機前有所不同。但當前全球以美元體系為主導的大背景下，我國在擁有大量美國國債的同時，本國基礎貨幣發(fā)行也會受到影響。這在地域政治沖突日益凸顯的今天尤其值得重視，比如近期俄烏沖突帶給我們最大的啟示就是金融風險問題前置。所以，需要研究如何促進中國在國際上的宏觀穩(wěn)定，包括經(jīng)濟和金融的穩(wěn)定。
5.微觀金融企業(yè)的機構(gòu)風險在中國特殊金融結(jié)構(gòu)下顯得尤為突出。金融企業(yè)的資本杠桿高，風險隱蔽性和傳導性強，在以間接融資為主的金融結(jié)構(gòu)下，這種特性更加突出。不同類型金融企業(yè)在金融市場中的同業(yè)及類同業(yè)交易，在活躍市場的同時，也一定程度掩蓋和滋生了風險，成為宏觀金融中的薄弱環(huán)節(jié)。監(jiān)管套利空間以及監(jiān)管盲區(qū)的存在，加劇了風險土壤的生成。比如，過去影子銀行業(yè)務跨界經(jīng)營和組合管理，并未受到傳統(tǒng)金融機構(gòu)分業(yè)經(jīng)營的管理限制，面臨的風險也從傳統(tǒng)金融機構(gòu)的單一信用風險和市場風險，轉(zhuǎn)變?yōu)槎嗍袌?、多類別的多風險因子混合的風險。
二、以風險管理為原
如何壓實各方金融風險防范化解和處置責任，是在當下基礎構(gòu)成和外部結(jié)構(gòu)均發(fā)生明顯變化的現(xiàn)實下，《金融穩(wěn)定法》重點思考的問題。因此，風險管理的原則和措施需要進行系統(tǒng)化和統(tǒng)籌化，其中也包括宏觀審慎和微觀行為監(jiān)管的合作與銜接，否則可能導致金融功能的實際衰減。
（一）原則
《金融穩(wěn)定法》明確了金融風險的責任分工。根據(jù)該分工，金融機構(gòu)的主要股東和實際控制人承擔風險防范、化解和處置的第一責任；存款保險基金實施早期糾正措施，并和行業(yè)保障基金一起發(fā)揮市場化、法治化處置作用；監(jiān)管部門除了早期糾正和監(jiān)管，還負責處置所監(jiān)管行業(yè)、機構(gòu)和市場風險。這樣的分工總體體現(xiàn)出三大原則：
1.市場法治、風險自擔
按照市場思維辦事，始終堅持法治化原則，盡可能不做或少做行政干預，有序打破剛性兌付，強化市場紀律，才能在中國逐步建立起市場化的風險防范處置機制。
而為了發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，削弱市場對央行“最后貸款人”的過度依賴，《金融穩(wěn)定法》明確了在國家層面設立金融穩(wěn)定保障基金作為國家重大金融風險處置后備資金，其主要由金融機構(gòu)、金融基礎設施等主體籌集的資金等組成，防止將金融風險處置的成本和損失轉(zhuǎn)嫁給公共資金。風險發(fā)生后，處置資金將按“被處置金融機構(gòu)的主要股東和實際控制人→存款保險基金與行業(yè)保障基金→省級政府→金融穩(wěn)定保障金”的順序出資。
設立金融穩(wěn)定保障基金，也將推動“風險自擔，責任自負”成為金融風險處置的基本原則。即金融機構(gòu)股東、中央和地方的監(jiān)管者都應具備相應的風險承擔能力：金融機構(gòu)的主要股東和實際控制人承擔風險處置的第一責任；監(jiān)管機構(gòu)則應在金融機構(gòu)無法承擔風險前進行問題糾正和化解，而不能等金融機構(gòu)制造了自身無法承擔的風險后將其甩給政府、國家。此外，作為金融產(chǎn)品和服務的購買方，企業(yè)和個人也要承擔相應風險，這也應被涵蓋在“風險自擔”這一大原則之內(nèi)。
2.集中統(tǒng)籌、高效有序
通過合理配置資源，完善金融監(jiān)管部門的職責分工，增強貨幣政策、宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管的協(xié)調(diào)性，進一步賦予其必要的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)手段，發(fā)揮宏觀審慎管理和系統(tǒng)性金融風險防范的牽頭抓總作用，提升金融監(jiān)管及時性和有效性。
3.分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管
我國金融業(yè)實行的以分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管為主的架構(gòu)，是在長期實踐中探索形成的，符合我國經(jīng)濟金融發(fā)展現(xiàn)狀，需要予以堅持和完善。與此同時，要特別關注跨市場、跨產(chǎn)品、跨機構(gòu)的風險傳染，金融監(jiān)管體系也應根據(jù)行業(yè)發(fā)展趨勢不斷地進行升級和完善。
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1.監(jiān)測
金融穩(wěn)定工作各責任主體應做好宏觀經(jīng)濟運行研判，運用系統(tǒng)性壓力測試評估金融體系的穩(wěn)健性。在對主要常規(guī)金融穩(wěn)定指標監(jiān)測的基礎上，還應探索構(gòu)建適應時間和結(jié)構(gòu)維度的系統(tǒng)性金融風險評估體系，切實提高系統(tǒng)性風險的預測和問題診斷能力，為加強風險監(jiān)測和早期糾正提供科學支撐。
2.預警
風險預警和管控不斷智能化，強化系統(tǒng)性金融風險預警的制度安排和技術(shù)保證。一方面結(jié)合中國經(jīng)濟特征，搭建科學的金融風險綜合預警模型，推動過去的被動管理模式轉(zhuǎn)向依托新技術(shù)進行監(jiān)測預警的主動式金融風險預警。另一方面，健全信息溝通機制，完善預警參與各主體自身信息網(wǎng)絡化建設，建立起金融數(shù)據(jù)、金融信息的集中與共享體系。
3.處置
按照“穩(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調(diào)、分類施策、精準拆彈”的基本方針，嚴格界定和評估宏觀系統(tǒng)穩(wěn)定與微觀機構(gòu)穩(wěn)定，且對兩類風險采取不同的處置思路方法。
宏觀方面，主要關注影響金融穩(wěn)定、潛在風險集中的跨境資本流動、中概股、房地產(chǎn)和金融控股公司等領域。一是中美利差持續(xù)收窄甚至倒掛，給跨境資本流動帶來壓力?？梢圆扇∠拗平鹑跈C構(gòu)向境外匯出資金，并要求被處置金融機構(gòu)調(diào)回境外資產(chǎn)的措施，這在一定程度上能防止資本過度外流。二是中概股受海外監(jiān)管、國內(nèi)政策改革、企業(yè)信任危機、地緣政治沖突等多重因素影響承受較大沖擊?！督鹑诜€(wěn)定法》規(guī)定國務院金融管理部門按照對等、互利的原則，與境外監(jiān)管部門開展信息共享和監(jiān)管合作，及時、有效處置跨境金融風險，防范風險跨境傳染。三是房地產(chǎn)領域出現(xiàn)負反饋循環(huán)機制，導致企業(yè)陷入困境，出清風險進一步上升，應當防止風險蔓延帶來系統(tǒng)性金融風險。四是原來金融控股公司未被作為整體納入監(jiān)管，存在不正當利益輸送、缺少整體資本約束、風險隔離機制缺失等風險。當前整改正在繼續(xù)，相應風險防范化解與處置將是重點問題。
微觀方面，主要強調(diào)作為市場主體的金融機構(gòu)自身扛起責任。從風險處置的緊急程度來看，可從三方面展開：一是穩(wěn)定支持貸款。當金融機構(gòu)出現(xiàn)問題緊急需要流動性，且無法直接從市場獲得融資時，為問題機構(gòu)提供財務支持和流動性幫助。二是參與金融機構(gòu)重組。當金融機構(gòu)經(jīng)營出現(xiàn)嚴重問題，可能引發(fā)系統(tǒng)性風險時，為問題金融機構(gòu)重組提供可持續(xù)的貸款支持，控制金融風險的蔓延。三是預防性金融救助。在危急情況下，向問題金融機構(gòu)及時提供額度內(nèi)的信貸支持，防止形成信用危機。
三、以基礎設施為本
近年來，我國金融立法工作穩(wěn)步推進，形成了中國人民銀行法、商業(yè)銀行法、證券法、保險法等多個基礎法為統(tǒng)領的多層次金融法律體系。與上述基于部門和行業(yè)監(jiān)管角度而制定的金融法律不同，《金融穩(wěn)定法》作為維護金融穩(wěn)定的基本法律，從頂層設計入手，統(tǒng)籌規(guī)劃，推動金融市場基礎設施向集中統(tǒng)一、安全有效、先進開放的方向發(fā)展，有助于強化金融監(jiān)管，支撐金融體系運行。
（一）央地金融監(jiān)管協(xié)調(diào)
在中國，經(jīng)濟金融領域形成了由中央政府領導的統(tǒng)一市場，金融機構(gòu)開展業(yè)務往往面向全國或較大的區(qū)域性市場，所以維護金融穩(wěn)定的職責和權(quán)力主要集中在中央政府。當然，中央也可以賦予地方政府一些金融創(chuàng)新、金融風險穩(wěn)定方面的管理職權(quán)。但這與美國和俄羅斯的聯(lián)邦制度不同，地方擁有相當?shù)牧⒎?quán)和政策制定權(quán)。
中國地方金融監(jiān)管的規(guī)則和上位法依據(jù)，具體體現(xiàn)在央行2021年底發(fā)布的《地方金融監(jiān)督管理條例（草案征求意見稿）》里。該條例從央地金融監(jiān)管協(xié)調(diào)層面去構(gòu)建金融穩(wěn)定制度框架，統(tǒng)一了監(jiān)管標準，對地方金融監(jiān)管作出頂層設計。根據(jù)該條例，省級政府對“7+4”類地方金融機構(gòu)負有監(jiān)督管理和風險處置職責，承擔地方法人金融機構(gòu)的風險處置屬地責任，對轄區(qū)內(nèi)防范和處置非法集資工作負總責，維護屬地金融穩(wěn)定，體現(xiàn)出“中央統(tǒng)一規(guī)則、地方實施監(jiān)管，誰審批、誰監(jiān)管、誰擔責”的金融風險監(jiān)管原則。
在這方面，《金融穩(wěn)定法》本著堅持金融管理主要是中央事權(quán)的原則，中央統(tǒng)一規(guī)則，加強業(yè)務指導和監(jiān)督，賦予地方相關屬地金融監(jiān)管職責，消除監(jiān)管盲區(qū)，維護屬地金融穩(wěn)定。其明確提出“壓實各方責任”，中央政府各部門和地方各級政府部門都擔負了相應職責：國家金融穩(wěn)定發(fā)展統(tǒng)籌協(xié)調(diào)機制（金融委及成員單位）負有總領和統(tǒng)籌指揮的職責，地方政府負有防范、化解、處置本行政區(qū)域內(nèi)金融風險的職責。
這樣一來，金融在堅持“中央事權(quán)”的同時，也要求地方政府履行相應職責，央、地之間在維護金融穩(wěn)定方面的職責在法律層面初次進行了界定和劃清。
（二）金融穩(wěn)定和金融創(chuàng)新共同發(fā)展
從理論上講，金融基礎設施是金融服務體系的“后臺”，發(fā)揮著重要的基礎服務功能。然而由于其具有公共品的特性，通過非排他性、非競爭性使用，金融市場基礎設施所連接的機構(gòu)數(shù)量日益增多，市場資源得以集聚，從而產(chǎn)生規(guī)模效應，市場成本隨之降低，運行效率適時提高。對此，金融創(chuàng)新功不可沒：一方面創(chuàng)新是市場變化的必然變量和自然反應。現(xiàn)代金融基礎設施硬件搭建在龐大、迅捷的計算機網(wǎng)絡之上，隨著大數(shù)據(jù)、云計算、區(qū)塊鏈、人工智能等新興技術(shù)手段的蓬勃發(fā)展，實現(xiàn)“金融+科技”的完美契合。另一方面，金融基礎設施建設奠定了金融創(chuàng)新產(chǎn)品市場發(fā)展的重要基礎，可以保障金融市場安全穩(wěn)健。
因此，監(jiān)管體系要包容創(chuàng)新，在防控金融風險上不能過多微觀干預，而要充分激發(fā)市場的積極性、主動性。我們應該注意到，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展實際上是一個市場、技術(shù)變化的自然反應，金融監(jiān)管者要跟隨和適應這個趨勢?，F(xiàn)代化的交易工具和技術(shù)手段會促進更多金融創(chuàng)新。
監(jiān)管在包容金融創(chuàng)新的同時，也要夯實風險防范的底線?！氨O(jiān)管沙盒”(Regulatory Sandbox)可為金融創(chuàng)新提供一個“安全空間”。英國金融行為監(jiān)管局FCA認為，在這個安全空間內(nèi)，金融科技企業(yè)可以測試其創(chuàng)新的金融產(chǎn)品、服務、商業(yè)模式和營銷方式，而不用在相關活動遇到問題時立即受到監(jiān)管規(guī)則的約束。因此，未來“沙盒”作為重要的金融科技配套設施，將在其中作出重要貢獻：一方面平衡金融科技創(chuàng)新與市場穩(wěn)定發(fā)展；另一方面對接金融科技技術(shù)與機構(gòu)應用場景。
（三）進一步強化金融消費者保護
強化金融消費者權(quán)益保護有助于維護金融市場秩序，增強金融消費者信心，維護金融市場穩(wěn)定。近年來，中國對金融消費者保護法律法規(guī)體系進行了一系列完善，如2020年央行發(fā)布《金融消費者權(quán)益保護實施辦法》，旨在有效解決金融消費者權(quán)益保護領域違法違規(guī)成本較低的問題。
盡管《金融穩(wěn)定法》未對金融消費者權(quán)益保護有所涉及，但從全局性、系統(tǒng)性考慮，將“金融消費者保護”明確納入《金融穩(wěn)定法》中，將更加凸顯金融立法的普適性，彰顯法律尺度的彈性。
總體來看，金融穩(wěn)定是一個具有豐富內(nèi)涵的課題，大量內(nèi)容需要深入的思考和研究。中國金融正處于巨大變革之中，各方力量不斷積聚，給金融穩(wěn)定帶來深刻而又復雜的影響?！逗暧^審慎政策指引》、《地方金融監(jiān)督管理條例》、《金融穩(wěn)定法》的陸續(xù)出臺、起草，象征著我國金融穩(wěn)定常態(tài)化機制的框架的日臻完善。未來盡管包括科技化在內(nèi)的市場脫媒是基本趨勢，但上述重要支柱將始終支撐起中國的金融穩(wěn)定。而《金融穩(wěn)定法》的制定，將為法治條件下進一步完善和健全金融穩(wěn)定體系和機制奠定基礎。
作者李伏安系CF40常務理事，渤海銀行股份有限公司董事長，本文為作者向中國金融四十人論壇獨家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。
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