我國經(jīng)濟(jì)應(yīng)盡可能保持較高增速
時間：2021-11-18
作者：余永定
由于我的研究方向主要是宏觀經(jīng)濟(jì)，所以我講的主要圍繞宏觀經(jīng)濟(jì)問題、短期問題，但這不意味著結(jié)構(gòu)改革問題、長期問題不重要。短期與長期，好像兩條平行跑道，不是迎面跑來需要誰給誰讓道的問題。當(dāng)我講宏觀經(jīng)濟(jì)政策重要性的時候，絕不意味著結(jié)構(gòu)改革不重要。我甚至要強(qiáng)調(diào)，沒有結(jié)構(gòu)改革，這些宏觀經(jīng)濟(jì)政策就無法實(shí)行，就是空談。因?yàn)槊總€經(jīng)濟(jì)學(xué)者有不同的研究領(lǐng)域，所以本文主要探討宏觀經(jīng)濟(jì)和短期問題。
有必要制定合理的指導(dǎo)性經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)
第一，去年我國沒有設(shè)定經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，長期以來，中國的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)都不是指令性目標(biāo)，而是指導(dǎo)性目標(biāo)。指導(dǎo)性目標(biāo)是一定要有的，否則不同的經(jīng)濟(jì)部門、不同的省份、不同的經(jīng)濟(jì)單位，行動難以協(xié)調(diào)。
事實(shí)上，在每個部門的心目中都有經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，比如財政部2020年財政赤字率目標(biāo)是3.6%，說明財政部其實(shí)已經(jīng)假定了某個經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)。既然如此，何不把經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)放到臺面上，讓大家可以統(tǒng)一起來協(xié)調(diào)工作？
總之，對于中國這樣的國家，指導(dǎo)性經(jīng)濟(jì)目標(biāo)是必須有的。即便是在完全市場化的國家，財政部或中央銀行一般也有個經(jīng)濟(jì)預(yù)測，通過這種預(yù)測給市場發(fā)出信號，而市場則會根據(jù)這種預(yù)測做出反應(yīng)。
第二，今年我國提出的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)是6%以上，但我認(rèn)為還是不夠?！?%以上”是個區(qū)間而不是一個點(diǎn)?！?%以上”的上限是多少呢？仍然不明確，我感覺還是定一個明確的點(diǎn)目標(biāo)為好。運(yùn)動員在訓(xùn)練時總要確定個明確的目標(biāo)，力爭達(dá)到目標(biāo)，否則目標(biāo)的激勵作用在很大程度上就喪失了。
如果要確定目標(biāo)，到底應(yīng)該定多少？舉個例子，如果一個運(yùn)動員第一天訓(xùn)練競走100公里，第二天生病休息，第三天充分恢復(fù)體力后，應(yīng)該走多少公里呢？是走100公里、80公里、200公里？設(shè)定200公里，即第一天到第三天平均每天競走100公里顯然不合理，一天無法走200公里。但是，目標(biāo)定在60公里就合理嗎？也不一定。
因此，我們應(yīng)該具體問題具體分析，確定合適的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，不留余地不行，余地太大也不行。這一點(diǎn)非常重要。當(dāng)然，確定合理的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)對于決策者來說，是一項(xiàng)嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
第三，為什么需要設(shè)定增長目標(biāo)，并且不把目標(biāo)設(shè)定得過低呢？這里還涉及地緣政治問題。我國正在與美國競賽，增長速度快點(diǎn)好還是慢點(diǎn)好？不言自明。（推薦閱讀??張岸元：有必要更加重視經(jīng)濟(jì)增長的速度與規(guī)模）
自2010年第一季度經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到12.2%峰值后，中國經(jīng)濟(jì)增長速度基本上逐季度下降。我們相信經(jīng)濟(jì)運(yùn)行為L型走勢，知道這個L型是一個階段，不是一兩年能過去的。但六年已經(jīng)過去了，經(jīng)濟(jì)增速還處于探底過程中。經(jīng)濟(jì)增速到底能夠穩(wěn)定在什么水平上？
圖1 中國GDP增速自2010年Q1后逐季下降
中國潛在經(jīng)濟(jì)增長速度是5%、6%還是百分之幾？難以確定。我個人不相信計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的計算，特別是在中國目前情況下，任何對中國潛在經(jīng)濟(jì)增速的計算充其量只有參考意義。
從2012年經(jīng)濟(jì)增速破8%以來，中國經(jīng)濟(jì)學(xué)界對中國經(jīng)濟(jì)潛在增速的看法是步步后退。本來大部分人認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)潛在增速是8%，破8%后大部分人認(rèn)為是7%，破7%之后大部分人認(rèn)為是6%，現(xiàn)在已經(jīng)低于6%（扣除基數(shù)影響），許多人又開始認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)的潛在增速是5.5%或5%。到底是多少呢？
如果先確定一個較低的增速目標(biāo)（將其稱之為潛在經(jīng)濟(jì)增速），然后根據(jù)這一目標(biāo)制定相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，這個留有充分余地的增長目標(biāo)當(dāng)然是可以實(shí)現(xiàn)的。但是，潛在經(jīng)濟(jì)增長速度并非是一個一成不變的東西，一步步退下去，由于慣性和經(jīng)濟(jì)學(xué)中所謂的“磁滯效應(yīng)”，以后想高也高不起來了。
通脹和金融脆弱對運(yùn)用擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制約
在盡可能爭取較高增速時，主要需要關(guān)注以下兩個方面：
第一，物價穩(wěn)定。如果通貨膨脹過高，且有持續(xù)上升的趨勢，說明經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過度需求；
第二，金融穩(wěn)定。如果中國出現(xiàn)嚴(yán)重資產(chǎn)泡沫或其他金融不穩(wěn)定，中國就可能不得不容忍經(jīng)濟(jì)增速的下降。
我國通貨膨脹率以CPI衡量常年處于低位，說明中國存在提高經(jīng)濟(jì)增速的空間。我國PPI雖然較去年同期的同比增長非常快，但對照定基指數(shù)，PPI同十年前的水平差不太多。更重要的是，同世界其他國家一樣，PPI上升主要是由于疫情導(dǎo)致的供應(yīng)鏈中斷、原材料、能源價格上升造成的，是供給沖擊造成的。中國同美國等國家的不同之處在于：在美國，原材料價格的上升傳導(dǎo)到CPI。在中國， PPI的上升卻因有效需求不足而無法充分傳導(dǎo)到CPI。
CPI過低并不一定是好事。對于發(fā)展中國家來說，3%甚至更高些的通脹是正常的。通脹率一次性的上升并不可怕，重要的是不要形成通貨膨脹預(yù)期，不要讓通貨膨脹—通貨膨脹預(yù)期形成惡性循環(huán)，導(dǎo)致通脹失去控制。
總之，目前PPI的上升還不足以對執(zhí)行擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策構(gòu)成重要制約。
中國杠桿率過高是許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家反對中國采取擴(kuò)張性財政、貨幣政策的另一個重要原因。中國企業(yè)部門的杠桿率確實(shí)過高，但是企業(yè)部門的高杠桿率并不足以說明，中國采取擴(kuò)張性財政、貨幣政策，就會引發(fā)某種形式的金融危機(jī)。中國銀行體系基本健康。
例如，中國大銀行的不良債權(quán)率等其他各項(xiàng)指標(biāo)都還處于較好水平。又如，中國的地方政府融資平臺債確實(shí)值得高度重視，但對平臺債的治理已經(jīng)得到一定成效。
由于中國的特殊國情（高儲蓄、國有金融機(jī)構(gòu)的絕對支配地位、國家應(yīng)付緊急狀態(tài)的超強(qiáng)能力），中國對債務(wù)的容忍度應(yīng)該顯著高于西方國家。
在長期，中國應(yīng)該通過改革（發(fā)展直接融資、強(qiáng)化企業(yè)的競爭中性等）來消除金融脆弱性；在近期，則要更多依靠提高名義經(jīng)濟(jì)增速降低杠桿率。宏觀杠桿率是債務(wù)對GDP的比例，減債一般會導(dǎo)致GDP的下降。因而，如果把主要注意力放在通過降低債務(wù)來降低杠桿率，可能導(dǎo)致GDP增速的下降快于債務(wù)增速的下降，結(jié)果是杠桿率不降反升。
刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，采取擴(kuò)張型財政政策
目前，為了刺激國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長，應(yīng)該更多發(fā)揮財政政策的作用。在經(jīng)濟(jì)處于緊縮狀態(tài)時，由于所謂“推繩效應(yīng)”，貨幣政策只能充當(dāng)?shù)诙√崆偈?。但是央行也不是不可以采取更為寬松的貨幣政策。例如，如果央行通過各種政策手段降低利息率，壓低收益率曲線，至少可以減輕民營企業(yè)的財務(wù)負(fù)擔(dān)。
中國2021年的財政政策擴(kuò)張力度顯然不足。根據(jù)2021年的財政預(yù)算：財政收入增長速度18.1%，財政支出增速8.1%。在實(shí)際執(zhí)行過程中，前半年，一般公共財政收入增加21.8%，支出4.8%。收入增速超過預(yù)算13.7個百分點(diǎn)，支出超過預(yù)算3個百分點(diǎn)。這樣的緊縮力度在歷史上是少有的。
90年代末、20世紀(jì)初，盡管當(dāng)時中國銀行不良債權(quán)十分嚴(yán)重，金融脆弱性比現(xiàn)在嚴(yán)重得多（據(jù)稱當(dāng)時中國的大型國有銀行都已在“技術(shù)上破產(chǎn)”），但由于不懼怕執(zhí)行擴(kuò)張性財政政策，2002年中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長，很快就消除了出現(xiàn)金融危機(jī)的危險。
我以為，中國長達(dá)10余年持續(xù)經(jīng)濟(jì)增速下降同2010年財政政策退出過早有關(guān)。與中國形成鮮明對比的是，2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，西方國家至今還在實(shí)行QE和零利率政策。2021年，面對通貨膨脹的威脅，拜登政府依然堅持推行美國的“4萬億美元財政刺激計劃”。
采取更具擴(kuò)張性的財政政策，可能會導(dǎo)致收益率曲線的上升，對私人投資產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”。在這種情況下，央行可以配合采取各種各樣的措施壓低利息率。人民銀行最近提到了不排除購買資產(chǎn)的可能性（雖然目前還沒有這種必要）。這無疑是好消息。事實(shí)上，我們有足夠的貨幣政策工具來對沖擴(kuò)張性財政政策可能產(chǎn)生的“擠出效應(yīng)”。
增長的動力源
長期以來，中國的經(jīng)濟(jì)增長高度依靠投資和出口。適度降低投資和出口在GDP中的比例，提高消費(fèi)在GDP中的比例是必要的。但也應(yīng)該看到，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于通縮狀態(tài)，或由于某種原因，居民消費(fèi)和自主投資需求乏力的時候，我們就必須通過增加政府支出支持基礎(chǔ)設(shè)施投資以刺激經(jīng)濟(jì)增長，并為總需求各個構(gòu)成部分恢復(fù)自主增長創(chuàng)造條件。
中國固定資產(chǎn)投資增速自2009年中期開始，幾乎是逐月持續(xù)下跌，累計同比增速由2009年6月的33%下跌到2019年底底5.4%。固定資產(chǎn)投資已由拉動經(jīng)濟(jì)增長的最重要因素變成拖累經(jīng)濟(jì)增長的因素。固定資產(chǎn)投資中下跌速度最快的是基礎(chǔ)設(shè)施投資，其累計同比由2009年6月的51%下跌到2019年底的3.3%。在2020年的新冠疫情期間，基礎(chǔ)設(shè)施投資增速緩慢，并未發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的作用。
2021年2月固定資產(chǎn)投資累計同比增速一度提高到33.6%，制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資累計同比增速分別達(dá)到37%、35%和37%。但固定資產(chǎn)投資的高增速，在一定程度上是基數(shù)效應(yīng)造成的。令人不安的是，在2021年下半年，固定資產(chǎn)投資及其各構(gòu)成部分的增速明顯下降。其中跌幅最大的是基礎(chǔ)設(shè)施投資。時至9月份，基礎(chǔ)設(shè)施投資的累計同比增速僅為1.5%。而制造業(yè)和房地產(chǎn)投資的累計同比增速則分別為14.8%和8.8%。
制造業(yè)投資的較高增速很大程度上是靠出口和房地產(chǎn)投資增速較高支撐的。2022年世界各國供給能力應(yīng)能基本恢復(fù)，中國出口增速大概率會明顯回落，并對制造業(yè)投資產(chǎn)生抑制作用。近幾個月來，由于強(qiáng)化了房地產(chǎn)調(diào)控措施，房地產(chǎn)投資增速明顯下降，房地產(chǎn)投資增速下降的趨勢大概率會延續(xù)到2022年。2022年固定資產(chǎn)投資增速下行的壓力將會進(jìn)一步增加。與此同時，由于經(jīng)濟(jì)增速的下降和疫情的不確定性，居民消費(fèi)需求可能難有很大的增長。在這種情況下，我認(rèn)為政府必須、也只能通過基礎(chǔ)設(shè)施投資來穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。
基礎(chǔ)設(shè)施投資是中國經(jīng)濟(jì)的定海神針。在經(jīng)濟(jì)增長缺乏動力的情況下，基礎(chǔ)設(shè)施投資不僅能發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的作用，而且有助于提高中國的潛在經(jīng)濟(jì)增長速度。
許多人強(qiáng)調(diào)基礎(chǔ)設(shè)施投資效率低下，但更重要的是，基礎(chǔ)設(shè)施投資提供的是公共產(chǎn)品，不應(yīng)該用商業(yè)回報來衡量基礎(chǔ)設(shè)施投資的合理性。
另一些人則強(qiáng)調(diào)中國基礎(chǔ)設(shè)施投資超前。事實(shí)并非如此，今年水患已經(jīng)充分暴露了中國基礎(chǔ)設(shè)施的嚴(yán)重不足。當(dāng)然，基礎(chǔ)設(shè)施不僅是“鐵公機(jī)”，為了提高自主創(chuàng)新能力、應(yīng)對老齡化、建設(shè)綠色經(jīng)濟(jì)，中國應(yīng)該加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施投資的領(lǐng)域不勝枚舉。
由于中國的快速老齡化、勞動適齡人口的減少、環(huán)保要求的提高，許多基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目可能晚做不如早做，現(xiàn)在不做，將來做的成本更高。
地方政府在基礎(chǔ)設(shè)施投資上一直發(fā)揮著關(guān)鍵作用。要完善激勵機(jī)制，一方面提高地方政府推動基礎(chǔ)設(shè)施投資的積極性；另一方面，最大限度避免重復(fù)建設(shè)、避免“白象”工程和“豆腐渣”工程是我們今后面臨的一項(xiàng)嚴(yán)重挑戰(zhàn)。
我相信，中國還有進(jìn)一步加大宏觀經(jīng)濟(jì)政策擴(kuò)張性的余地，通過擴(kuò)張性財政貨幣政策提高基礎(chǔ)設(shè)施投資增長速度，中國應(yīng)該能夠遏制經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑的趨勢，把經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定在6%左右的水平上。
本文為CF40學(xué)術(shù)顧問、上海浦山新金融發(fā)展基金會會長、中國社科院學(xué)部委員余永定在近日由CF40舉辦的第三屆外灘金融峰會閉門研討會一暨CF40季度報告論證會“人均一萬美元以后的宏觀經(jīng)濟(jì)政策”上所做的演講實(shí)錄，文章僅代表作者個人觀點(diǎn)，不代表CF40及作者所在機(jī)構(gòu)立場，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。 
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