全球經(jīng)濟(jì)疫后重啟的六個(gè)變數(shù)
時(shí)間：2021-01-30
作者：張濤
全球已被疫情困擾一年有余，全球感染新冠病毒的人數(shù)已經(jīng)超過(guò)了1億，相當(dāng)于全球每76個(gè)人中就有一人被感染，累計(jì)病死人數(shù)高達(dá)216萬(wàn)人，以此推算全球新冠的病死率目前依然高于2%，而且每日新增感染人數(shù)還有60萬(wàn)左右，可見(jiàn)，疫情尚難言樂(lè)觀。
不過(guò)，伴隨疫苗已取得重大進(jìn)展，加之各國(guó)陸續(xù)啟動(dòng)全民疫苗的接種，尤其是各國(guó)對(duì)疫情防控認(rèn)識(shí)和措施效果的提高，因此2021年全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主線十分清晰——疫后返途，但返途的2個(gè)特別之處和途中的6個(gè)因素值得關(guān)注。
疫后返途中的兩個(gè)特別之處
一是有別于歷次內(nèi)生因素觸發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退，本次疫情因素更多體現(xiàn)為外生性，尤其是病毒對(duì)各國(guó)人群的傷害是無(wú)差別的，因此，在疫情沖擊下，各國(guó)衰退的同步性極強(qiáng)。
世界銀行統(tǒng)計(jì)顯示，全球范圍內(nèi)93%的經(jīng)濟(jì)體同步陷入衰退，不僅高于2008年全球金融危機(jī)的61%，也高于上世紀(jì)30年代大蕭條時(shí)的84%，19世紀(jì)70年代至今的150年間，全球經(jīng)濟(jì)衰退同步性的均值為54%。
然而，鑒于不同的社情和機(jī)制，各國(guó)在抗疫的措施和力度方面差異性很大，導(dǎo)致各國(guó)的疫后恢復(fù)進(jìn)程異步性也很高，例如，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已基本恢復(fù)至疫情前的運(yùn)行狀態(tài)（GDP同比增速已于2020年四季度回升至6.5%，全年2.3%增長(zhǎng)），而歐美等國(guó)雖也正在恢復(fù)中，但經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍遠(yuǎn)不及正常狀態(tài)。
二是由于疫后恢復(fù)的異步性，直接導(dǎo)致已恢復(fù)、在恢復(fù)和待恢復(fù)三類經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生出不同的外溢性影響，并且這些外溢性影響交織在一起，對(duì)全球市場(chǎng)產(chǎn)生更為復(fù)雜的影響。
例如，自2020年8月下旬開(kāi)始，全球商品價(jià)格持續(xù)上漲，目前CRB綜合指數(shù)同比增幅已由負(fù)值回升至12%，其中經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下中國(guó)需求的拉動(dòng)和全球供應(yīng)增長(zhǎng)仍受限于疫情困擾兩因素共振是商品價(jià)格上漲的重要因素，然而伴隨疫后恢復(fù)異步性的進(jìn)一步提高，此兩因素共振的力度和持續(xù)性均會(huì)發(fā)生變化，但究竟會(huì)對(duì)商品價(jià)格產(chǎn)生何種影響則更為復(fù)雜。
因此，疫后返途的第二個(gè)特別之處就是，在疫后效應(yīng)（低基數(shù)）下，2021年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)可能還會(huì)很靚麗，尤其是同比數(shù)據(jù)在去年低基數(shù)效應(yīng)下，會(huì)明顯改善，但數(shù)據(jù)背后映射出的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況卻更為復(fù)雜難辨，例如與同比數(shù)據(jù)相比，今年的環(huán)比數(shù)據(jù)會(huì)面臨更多不確定性。
全球經(jīng)濟(jì)疫后重啟中的6個(gè)變數(shù)
對(duì)全球而言，2020年先后經(jīng)歷了“大流行”、“大封鎖”和“大衰退”，各國(guó)相繼實(shí)施了“大救助”，2021年在防疫和疫苗共同作用下，全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行核心任務(wù)已轉(zhuǎn)向“大重啟”，但期間有6個(gè)因素始終還會(huì)對(duì)全球市場(chǎng)預(yù)期和情緒產(chǎn)生影響。
一、疫情催化全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行范式變化
自“大蕭條”以來(lái)的100余年間，除戰(zhàn)爭(zhēng)之外，觸發(fā)全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)深度衰退的主因均是金融的不穩(wěn)定，為此除了戰(zhàn)后重建之外，率先恢復(fù)金融穩(wěn)態(tài)也就成為了歷次危機(jī)后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的核心內(nèi)容，相應(yīng)宏觀調(diào)控機(jī)制的完善也是圍繞金融穩(wěn)定開(kāi)展的，作為結(jié)果全球金融一體化和各國(guó)金融化程度均在持續(xù)提高。
不過(guò)此經(jīng)濟(jì)運(yùn)行模式也始終被學(xué)界質(zhì)疑，例如，明斯基就提出了金融不穩(wěn)定假說(shuō)，尤其是2008年全球金融危機(jī)之后，各國(guó)逐漸也認(rèn)識(shí)到金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要性和過(guò)度金融化的危害性。但疫情引發(fā)的本次全球經(jīng)濟(jì)衰退，則直接以社會(huì)危機(jī)為導(dǎo)火索，而且經(jīng)濟(jì)衰退及政策對(duì)沖還進(jìn)一步引發(fā)社會(huì)矛盾的變化，相應(yīng)過(guò)去依靠穩(wěn)定金融來(lái)渡過(guò)危機(jī)的經(jīng)濟(jì)范式失效，而如何擺脫社會(huì)危機(jī)引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的經(jīng)濟(jì)新范式尚在探索中。
例如，針對(duì)疫情導(dǎo)致的全球性人道主義災(zāi)難，至今也未形成全球范圍內(nèi)統(tǒng)一的公共服務(wù)供給機(jī)制，而此機(jī)制的缺失無(wú)疑會(huì)對(duì)疫苗在全球范圍的接種產(chǎn)生制約，進(jìn)而影響最終戰(zhàn)勝疫情的進(jìn)程，實(shí)際上諸如此類的很多問(wèn)題，都對(duì)新范式提出要求。
二、宏觀政策更側(cè)重當(dāng)務(wù)之急
鑒于疫情仍在發(fā)酵，各國(guó)政府的當(dāng)務(wù)之急依然還是在控制疫情、恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，持續(xù)為企業(yè)和居民紓困，盡力對(duì)沖疫情造成的傷害，因而在全球疫情整體平穩(wěn)之前，各國(guó)的紓困政策難言退出。
由于經(jīng)濟(jì)因疫情已陷入深度衰退，各國(guó)紓困政策的結(jié)果更是體現(xiàn)為債務(wù)的過(guò)快增長(zhǎng)，而且越來(lái)越依賴寬松貨幣環(huán)境，這樣一來(lái)，一方面金融資產(chǎn)持有規(guī)模較多的階層，能夠享受更多的政策紅利，結(jié)果就是進(jìn)一步拉大收入分配差距，繼續(xù)激化階層間矛盾。例如，疫情以來(lái)，以華爾街為代表的美國(guó)富人階層和以主街為主的美國(guó)工薪階層間收入差距的擴(kuò)大，令美國(guó)社會(huì)內(nèi)部的裂痕已激化為嚴(yán)重的社會(huì)沖突。另一方面?zhèn)鶆?wù)快速增長(zhǎng)的代價(jià)就是代際之間福利的嚴(yán)重失衡，當(dāng)代人對(duì)后人的福利嚴(yán)重透支。
上述兩方面持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行長(zhǎng)期均衡的負(fù)面影響就越大。換而言之，各國(guó)在當(dāng)務(wù)之急政策抉擇的代價(jià)實(shí)際就是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期均衡的犧牲。
三、現(xiàn)代貨幣理論的實(shí)踐需要更高
對(duì)仍受疫情困擾的多數(shù)國(guó)家而言，當(dāng)前面臨的困境是經(jīng)濟(jì)低于潛在增長(zhǎng)水平的同時(shí)，政府支出壓力還在持續(xù)上升，結(jié)果令各國(guó)政府收支缺口越來(lái)越依靠貨幣當(dāng)局的直接支持，即現(xiàn)代貨幣理論在多國(guó)早已進(jìn)入實(shí)踐——財(cái)政缺口通過(guò)貨幣當(dāng)局印鈔來(lái)解決。
例如，1月16日的《華爾街日?qǐng)?bào)》就將耶倫當(dāng)選美國(guó)財(cái)長(zhǎng)評(píng)論文章的標(biāo)題直接寫(xiě)作“財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)將結(jié)成緊密聯(lián)盟”（‘TreasuryandFedSetforCloseAlliance’）。然而，財(cái)政部門(mén)直接向貨幣當(dāng)局融資的模式一旦固化為常態(tài)的話，那么無(wú)論是宏觀意義上的非生產(chǎn)性債務(wù)，還是微觀層面的“僵尸融資”都會(huì)越來(lái)越多，后果一定是全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率持續(xù)惡化。換而言之，目前對(duì)沖疫情的政策機(jī)制安排不僅有悖于財(cái)經(jīng)預(yù)算原則，也給經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的埋下了隱患。
四、“再通脹”交易主題的兌現(xiàn)
自2020年8月中旬以來(lái)，全球商品價(jià)格持續(xù)上漲，且漲幅可觀，相應(yīng)也帶動(dòng)“再通脹”成為了2021年全球金融市場(chǎng)最重要的交易主題，例如10年期美國(guó)國(guó)債利率已由去年0.5%的歷史低位回升至1.15%。本輪商品價(jià)格上漲背后的推手之一就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)下的需求回暖，其中除了中國(guó)自經(jīng)濟(jì)身恢復(fù)推動(dòng)需求回暖之外，還有兩個(gè)階段性因素：（1）海外對(duì)醫(yī)療物資需求上升下的中國(guó)出口替代效應(yīng)，即海外很多醫(yī)療物資依賴于中國(guó)的供給；（2）防疫封鎖導(dǎo)致部分海外產(chǎn)能被迫階段性移至中國(guó)。
然而，此兩個(gè)因素階段性變化，恰恰反映出了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的兩難：如果此兩個(gè)因素開(kāi)始弱化，意味著全球疫情在向好的方向發(fā)展，但同時(shí)不利于中國(guó)出口；如果此兩個(gè)因素繼續(xù)得到延續(xù)和強(qiáng)化，雖有利于中國(guó)出口，但同時(shí)一定意味著全球疫情并未好轉(zhuǎn)。因此，“再通漲”交易主題在兌現(xiàn)過(guò)程中，實(shí)際上面臨著很多不確定，相應(yīng)市場(chǎng)也面臨預(yù)期突變后的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。
五、中國(guó)穩(wěn)杠桿政策的外溢性影響
2020年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)了超預(yù)期增長(zhǎng)，實(shí)際GDP增長(zhǎng)2.3%，名義GDP增長(zhǎng)3%，但宏觀杠桿率則在短短一年內(nèi)驟升了30個(gè)百分點(diǎn)，由245%升至275%，之前中國(guó)宏觀杠桿率由215%升至245%，對(duì)應(yīng)的時(shí)間軸是2014年至2019年，即宏觀杠桿率同等的30個(gè)百分點(diǎn)的升幅，耗時(shí)是6年，可見(jiàn)宏觀杠桿率升速太快了，而在經(jīng)濟(jì)上升趨勢(shì)確立之前，宏觀杠桿率的過(guò)快上升必然導(dǎo)致脆弱性的上升，因此去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在宏觀政策安排上強(qiáng)調(diào)了“穩(wěn)杠桿”。
因此，毋庸置疑今年的貨幣金融政策已經(jīng)沒(méi)有進(jìn)一步寬松的訴求，由此勢(shì)必會(huì)帶來(lái)中國(guó)融資環(huán)境的變化，連帶對(duì)宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也會(huì)產(chǎn)生影響，而在中國(guó)作為全球經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)持續(xù)上升的階段，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和政策環(huán)境的變化均會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)產(chǎn)生較大外溢性影響。
六是中美關(guān)系走向
拜登已如期入主白宮，民主黨也如愿重新掌控參眾兩院，令市場(chǎng)憧憬特朗普單邊主義下中美緊張關(guān)系有了潛在調(diào)整機(jī)會(huì)。但從拜登本人及其內(nèi)閣成員近期集中釋放出的信號(hào)來(lái)看，中美戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)的趨勢(shì)不僅未得到緩解，反而在美國(guó)長(zhǎng)期利益最大化的推動(dòng)下，競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)得到強(qiáng)化。
戰(zhàn)略方面，與特朗普單邊主義下的“美國(guó)優(yōu)先”戰(zhàn)略不同，拜登更側(cè)重孤立主義下的“美國(guó)領(lǐng)先”戰(zhàn)略；策略方面，有別于特朗普時(shí)期雙邊直接緊張狀態(tài)，拜登更傾向美國(guó)主導(dǎo)下的中西脫鉤。
不過(guò)，在拜登任期內(nèi)，無(wú)論是疫情防控全球機(jī)制的構(gòu)建，還是應(yīng)對(duì)氣候變換的綠色經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變，美國(guó)都需要與中國(guó)開(kāi)展深度合作，需要與中國(guó)深度重新掛鉤。
綜合而言，中美乃至中西關(guān)系很難按照美國(guó)一廂情愿的方向發(fā)展，但由此帶來(lái)的全球經(jīng)濟(jì)政治格局深刻變化已經(jīng)發(fā)生，并已成為最重要的慢變量，不出意外其對(duì)全球的影響，將持續(xù)幾十年。
作者張濤系CF40青年論壇會(huì)員、中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部研究人員，路思遠(yuǎn)系中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部研究人員，本文為作者向中國(guó)金融四十人論壇獨(dú)家供稿，未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載。本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，不代表所在機(jī)構(gòu)立場(chǎng)。 
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