地產故事新說
時間：2020-11-13
作者：伍戈
引言
縱觀全球疫情應對，前期果斷的貨幣政策為世界經(jīng)濟復蘇提供有力支撐。各國房地產反彈都十分亮眼，例如美國商品房銷售自二季度開始持續(xù)回升，同比增速已達歷史高位。我國房地產投資等當月同比增速已恢復到疫情前。在此背景下，近期我國地產融資政策似有所趨嚴，未來如何演繹對于疫后經(jīng)濟的發(fā)展依然重要。
政策收斂，地產趨勢承壓？
回顧歷次經(jīng)濟下行期，我們大都能看到房地產政策的放松。然而，2017年以來，盡管面臨持續(xù)的經(jīng)濟下行壓力，但并沒有出現(xiàn)全局性的明顯放松。此次疫情應對似乎也顧及到了“不將房地產作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，銀行間市場利率的回升、房企”三道紅線“融資約束的出臺或都體現(xiàn)出決策者的克制意圖。
圖1 本輪經(jīng)濟下行，地產政策并未明顯放松
來源：WIND，筆者整理
與以往通過金融機構間接約束房企融資有所不同，近期的“三道紅線”措施通過相關財務指標直接約束房企資產負債表。從歷史規(guī)律來看，房企資產負債率的壓降與其融資的收縮息息相關。初步測算，目前約有六成上市房企的相關財務指標可能觸及某條“紅線”，房企融資收縮的趨勢難以避免。
圖2 壓降資產負債率，收縮融資規(guī)模
來源：WIND，上市公司財報
注：圖中均為同比增速；資產負債率的計算剔除了預售賬款。
市場韌性，調整是否劇烈？
作為市場化的“本能”反應，監(jiān)管壓力之下房企勢必更依賴銷售回款等內源融資。事實上，近年來銷售回款在房企資金中的占比已過半，股權融資也在持續(xù)上升?？紤]到“三道紅線”新規(guī)尚無明確的政策時間表，其短期影響未必劇烈。
圖3 單一舉債轉向多元融資？
來源：WIND，上市公司財報
注：“房企股權及其它融資”為其在房企籌資性現(xiàn)金中的占比，“房企銷售回款”為其在房企開發(fā)資金中的占比。
隨著前期銀行間市場利率的上行，房貸利率有望止跌回升，這勢必制約未來房地產銷售等增長。10月居民貸款同比增速明顯下滑，似乎也折射出該趨勢。但值得一提的是，本輪房貸利率波動較為平緩，加之因城施策，都將對地產市場形成一定支撐。高頻數(shù)據(jù)預示，11月商品房銷售同比增速較10月或邊際回升，可能與房企為應對壓力而進行高周轉、打折促銷等相關。
圖4 本輪房貸利率波幅相對較小
來源：WIND，筆者整理及預測
展望未來，四季度房地產投資的當期同比增速邊際趨緩，但累計投資同比增速仍將上升。前期高企的土地成交價款仍將對未來土地購置費等投資形成一定支撐，但融資受限下建安投資可能趨弱。幸運的是，國內消費的加快修復疊加外需維持在高位，或能抵補房地產動能的逐步回落，整體經(jīng)濟仍將處在疫后積極修復通道之中。
圖5 房地產投資動能或將趨緩
來源：WIND，筆者整理及預測
基本結論
一是與過去經(jīng)濟下行時期不同的是，此次疫情應對似乎顧及到了“不將房地產作為短期刺激經(jīng)濟的手段“。銀行間市場利率的回升、房企”三道紅線“融資約束的出臺或都體現(xiàn)出了決策者的克制意圖。結合歷史規(guī)律，房地產的銷售、投資等景氣指標趨緩將難以避免。
二是作為市場化的“本能“反應，房企勢必更依賴銷售回款等內源融資，以緩解外部融資壓力?！叭兰t線”新規(guī)直接約束房企資產負債表，但尚未明確政策時間表，短期影響未必劇烈。本輪房貸利率波動較為平緩，加之因城施策，這些都對地產市場形成一定支撐。
三是展望未來，四季度房地產投資的當期同比增速邊際趨緩，但累計同比增速仍將上升。幸運的是，國內消費動能加快疊加外需維持在高位，或能抵補房地產動能的逐步回落，整體經(jīng)濟仍將處于積極修復通道之中。這一過程將伴隨著總量政策向常態(tài)的漸進回歸。
作者伍戈系CF40成員、長江證券首席經(jīng)濟學家，本文來源于伍戈經(jīng)濟筆記。
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