升值背后
時間：2020-09-25
作者：伍戈 等
引言
人民幣近期持續(xù)升值似乎有著較為特殊的歷史背景：國際疫情仍在反復，中國卻“先進先出”；海外去全球化思潮涌動，中國卻加大金融開放。上述沖擊和變局給予人民幣未來無限遐想的空間。盡管如此，匯率波動趨勢和跨境資金流動是“硬幣”的兩面，人民幣升值能否持續(xù)本質(zhì)上取決于跨境資金流入能否維系。
圖1：升值并非人民幣特有的現(xiàn)象
來源：WIND，筆者整理
資金流入能否持續(xù)：貿(mào)易的視角
近期英國、西班牙、法國等新增確診病例持續(xù)上行，美國最近一周的病例也再次邊際回升。盡管如此，全球綜合PMI指數(shù)連續(xù)4月持續(xù)攀升，歐美疫情反復并未改變?nèi)蚪?jīng)濟修復大勢，并且防疫相關物資還將支撐我國商品出口金額維持相對高位。當前我國生產(chǎn)生活已基本恢復常態(tài)，“先進先出”使得未來進口將相對于出口更快回升，貿(mào)易順差或?qū)⑹照?br />
圖2：進口快于出口，貿(mào)易順差有望收窄
來源：WIND，筆者預測
除了貨物貿(mào)易，服務貿(mào)易也是影響我國貿(mào)易順差的重要部分。我國服務貿(mào)易大額逆差主要來自于旅行等方面。全球疫情影響之下，我國國際航線的民航總周轉(zhuǎn)量同比已下滑50%，出境旅游等服務貿(mào)易需求短期難言明顯改善?？紤]到收入和經(jīng)常轉(zhuǎn)移項目金額較小且相對穩(wěn)定，貿(mào)易順差收窄將使得整體經(jīng)常項目的資金流入逐步減少。
圖3：貿(mào)易順差收窄，資金流入趨緩
來源：WIND，筆者預測
資金流入能否持續(xù)：投資的視角
回溯歷史，美元升貶對我國資本與金融項下的資金往來有著顯著影響。美元走弱的時期，我國跨境投資類資金流入有所增加，流出邊際減少，資本與金融項目趨于順差。根據(jù)美歐之間的相對經(jīng)濟景氣程度預判，未來美元指數(shù)或?qū)⒀永m(xù)一段弱勢震蕩，投資相關的資金有望呈現(xiàn)溫和流入態(tài)勢。值得一提的是，盡管近期我國加大金融市場開放，但其對跨境資金的影響依然是一個漸進的過程。
圖4：投資相關的資金有望溫和流入
來源：WIND，筆者預測
展望未來，隨著海內(nèi)外疫情差異的變化，我國貿(mào)易順差或?qū)⒅鸩绞照?，這可能主導跨境資金流入整體趨緩。在美元弱勢震蕩及我國央行退出匯率干預的基準情形下，人民幣短期內(nèi)進一步升值的速度與空間相對有限。類似于其它經(jīng)濟變量，人民幣匯率有望從疫情沖擊的非常態(tài)逐步回歸到經(jīng)濟基本面的常態(tài)。
圖5：人民幣短期升值空間或?qū)⑹諗?
來源：WIND，筆者預測
基本結論
一是人民幣升值能否持續(xù)本質(zhì)上取決于跨境資金流入能否維系。從貿(mào)易引致的跨境資金流動來看，歐美疫情反復并未改變?nèi)蚪?jīng)濟修復大勢，防疫相關物資還將支撐我國商品的出口金額維持相對高位。不過，隨著我國生產(chǎn)生活恢復常態(tài)，商品進口或?qū)⑾鄬τ诔隹诟旎厣?。貿(mào)易順差收窄將使得相關資金流入減緩。
二是從投資引致的跨境資金流動來看，美元升貶對我國資本與金融項下資金往來有著顯著影響。根據(jù)美歐之間的相對經(jīng)濟景氣程度預判，未來美元指數(shù)或?qū)⒀永m(xù)一段弱勢震蕩，投資相關的跨境資金有望呈現(xiàn)溫和流入態(tài)勢。值得一提的是，盡管近期我國加大金融市場開放，但其對跨境資金的影響依然是漸進的過程。
三是展望未來，隨著海內(nèi)外疫情差異的變化，我國貿(mào)易順差或?qū)⒅鸩绞照?，這可能主導跨境資金流入整體趨緩。在美元弱勢震蕩以及我國央行退出匯率干預的基準情形下，人民幣短期內(nèi)進一步升值的速度與空間或?qū)⑾鄬τ邢?。類似于其它?jīng)濟變量，人民幣匯率有望從疫情沖擊的非常態(tài)逐步回歸到經(jīng)濟基本面的常態(tài)。
【作者介紹】
伍戈：CF40成員、長江證券首席經(jīng)濟學家。
文若愚、高莉、徐劍：長江證券研究員。
李晟、孟煜朝、高童、田野、張菁、席紫瓊、張文佳、劉帥：長江證券實習研究員。
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