百年不遇的金融海嘯和隨之而來的全球經(jīng)濟衰退給08年打上了歷史性的標記。進入09年，金融海嘯仍未平息，“去杠桿化”，包括金融產(chǎn)品、金融機構(gòu)和消費者，還要經(jīng)歷一個比較長的動蕩過程。經(jīng)濟衰退已經(jīng)開始顯現(xiàn)，并將成為09年市場環(huán)境的主要特征。
此次危機和衰退是一部最好的教材，每個企業(yè)都為此付出了學費，但只有肯于學習、思考的企業(yè)家才能從中獲取經(jīng)驗和啟示，變得更聰明、更理性。
1. 金融海嘯的成因、特征和影響
此次金融海嘯不是通常意義上的周期性波動，而是結(jié)構(gòu)性振蕩。作為經(jīng)濟現(xiàn)象，周期性波動和結(jié)構(gòu)性振蕩的實質(zhì)都是均衡─失衡─新的均衡的過程。導致周期性波動的供求失衡是由于市場價格信號滯后于資源的配置，但價格信號的釋放是一個持續(xù)、漸進放大的過程，這一過程可以被抽象為一種函數(shù)關(guān)系，因為它具備了函數(shù)的兩個基本特征：連續(xù)、收斂。人們可以據(jù)此運用邊際和均衡的方法建立數(shù)學模型，觀察和預測經(jīng)濟周波的走勢并采取相應的對策，當然，對拐點的判定要相對困難一些。結(jié)構(gòu)性的振蕩多表現(xiàn)為突發(fā)的雪崩式的危機，其來勢猛并呈現(xiàn)發(fā)散態(tài)勢，殺傷力大會造成非理性恐慌。這是一種非函數(shù)關(guān)系的突變現(xiàn)象，因為連續(xù)性中斷了，變量間的相關(guān)性失去了。
此次金融海嘯和隨之而來的全球經(jīng)濟衰退是一次典型的結(jié)構(gòu)性振蕩。事端的起因是美國次級債，但根子是美國過度消費、儲蓄不足的發(fā)展模式。為了滿足消費所需的資金，金融機構(gòu)在倡導自由放任，鼓勵金融創(chuàng)新的政策環(huán)境下過度使用杠桿，生產(chǎn)了大量高風險的資產(chǎn)證券化衍生產(chǎn)品，金融監(jiān)管不當使其象瘟疫一樣向全球擴散，最終釀成了這場危機。
近十年的全球經(jīng)濟一體化進程中，中國和一些新興經(jīng)濟體崛起，其增長模式的特征是高儲蓄（投資、出口）、低消費，這與美國形成互補結(jié)構(gòu)。換句話講，它們的貿(mào)易順差構(gòu)成了美國貿(mào)易逆差的主體，它們提供的廉價產(chǎn)品（其中有要素價格被低估的因素）是美國消費者的重要供給來源，作為美國國債主要的債權(quán)人，它們向美國提供了消費所需的低成本資金。從另一個方面看，美國提供的巨大消費市場也為以中國為代表的新興經(jīng)濟體的工業(yè)化、城鎮(zhèn)化提供了支持。兩個互補結(jié)構(gòu)的耦合，形成了一種“非穩(wěn)態(tài)的均衡”，與此同時也大大放大了各自的失衡度。由于雙方各自積累的巨額貿(mào)易逆差和順差勢必對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響，因而這一“均衡”是不可持續(xù)的。
這個故事告訴我們：
a. 盡管經(jīng)濟全球化的目標是打破國界，在更大的范圍內(nèi)尋求平衡，但這一過程是漫長的，在相當長的歷史時期內(nèi)每個經(jīng)濟體，特別是大經(jīng)濟體自身的平衡仍具有重要意義。
b. 如果說金融海嘯對中國的影響有限，那么在全球經(jīng)濟衰退的浪潮中，中國可能是個重災區(qū)。這主要是因為：中國作為一個大經(jīng)濟體對出口的依賴過重(40%)；中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是以中低端的加工業(yè)為主，其調(diào)整和轉(zhuǎn)型的難度比以高端服務業(yè)為主的結(jié)構(gòu)大;中國正在經(jīng)歷的城鎮(zhèn)化進程，存在結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力。
c. 周期性波動與結(jié)構(gòu)性振蕩的區(qū)別還表現(xiàn)為前者的波動會回歸到原有的均衡點，而后者的振蕩則會收斂在一個新的均衡點。這個新的均衡點意味著美國和中國都要做出較大程度地調(diào)整，以減少各自的失衡度。中國所面臨的是對出口依賴的減少，而加大內(nèi)需(消費)在短期內(nèi)難以補償出口的缺口，由此會對GDP、CPI、失業(yè)率、城鎮(zhèn)化進程、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生連鎖影響，在各種約束條件下尋求新的平衡點是一個新的課題，也是一個痛苦的轉(zhuǎn)型過程。
2、此次金融海嘯能在多大程度上改變這個世界
此次金融海嘯被視為是一次百年不遇的歷史性事件，其對未來的全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟發(fā)展走向、經(jīng)濟秩序、政府和國際經(jīng)濟組織的經(jīng)濟功能、經(jīng)濟理論和政策都會產(chǎn)生重大的影響。這種影響有多大？是不是顛覆性的？現(xiàn)在有許多流行的看法和觀點，我以為對此應保持開放的思維和清醒的認識。
a. 經(jīng)濟全球化造就了全球近十年的經(jīng)濟繁榮期，也產(chǎn)生了全球經(jīng)濟失衡并導致了金融海嘯的爆發(fā)。當下貿(mào)易保護主義開始抬頭，與美國“脫鉤”、“去全球化”的聲音不絕于耳。我以為經(jīng)濟全球化作為歷史的進程不會終止，也不應終止。但認真審視這一進程中的問題，使其能走上健康的軌道，重拾發(fā)展的勢頭是全球面臨的重大課題。
b. 此次金融海嘯發(fā)端于美國，美國作為全球最大的經(jīng)濟體受到重創(chuàng)，美元作為全球主要儲備貨幣的地位也受到動搖。我認為在可預見的未來，美國在全球的地位將會削弱但不會發(fā)生根本的改變；美元的走勢在近期會堅挺，中期則有貶值的壓力，但主要表現(xiàn)為周期性的波動，而不是結(jié)構(gòu)性的貶值。一個全球多極經(jīng)濟體、多元貨幣格局的形成還要假以時日。
c. 在此次危機中各國政府紛紛出手，通過擔保、注資、接管拯救了一批瀕臨倒閉的企業(yè)，同時通過降息、啟動巨額財政支出刺激需求。這是否意味著政府主導經(jīng)濟和凱恩斯主義會成為主流？我認為企業(yè)作為資源配置的主體是市場機制的基石，政府與市場的邊界不應發(fā)生重大的改變，政府入市干預、財政政策的運用是在特定情況下的一種特殊手段，“慎用看得見的手”仍是需要銘記的箴言。我們在批評自由放任政策的同時也應警惕政府職能的過分膨脹。
d. 金融海嘯充分暴露了國際金融體系的脆弱。貨幣和金融產(chǎn)品是在全球流動的，而貨幣發(fā)行量、利率政策、監(jiān)管都是每個經(jīng)濟體相對獨立的決策。美元的發(fā)行量大大超出了其GDP在全球的比重，由此美國自己的經(jīng)濟問題要全球分擔，或者說它從全球獲取了“鑄幣稅”。國際金融監(jiān)管規(guī)則和制度的缺失是當今國際金融體系中存在的核心的問題。這個問題已經(jīng)引起了各經(jīng)濟體的關(guān)注，發(fā)出了一些建設性的意見。我相信這個問題會因此次金融海嘯而得到改善，但新體系的建立是一項超越經(jīng)濟領(lǐng)域的議題，是大國之間政治博弈的過程，就目前全球的格局而言，我們還看不到這樣一個前景。
3、中國有條件率先走出衰退，但改革、調(diào)整的任務艱巨
中國雖然是此次衰退中的重災區(qū)，但我相信中國會率先走出衰退。因為： 一，與全球主要經(jīng)濟體相比、與97年亞洲金融風暴時的中國相比，中國政府、企業(yè)、銀行、個人的資產(chǎn)負債表都是最健康的；二，2000萬農(nóng)民工返鄉(xiāng)雖然是一個巨大的社會問題，城鎮(zhèn)化進程因之而倒退，農(nóng)民作為弱勢群體的狀況更為凸顯，但它大大緩沖了城鎮(zhèn)的失業(yè)的壓力，使政府、企業(yè)得到了寶貴的調(diào)整時間；三，中央政府財政刺激經(jīng)濟計劃力度較大，地方政府長期被壓抑的投資沖動得以釋放，適度寬松的貨幣政策使銀行新增貸款大量投放。就目前態(tài)勢看，我以為今年“保八”應是可以期待的。我們擔心的是：一，這一輪政府主導的刺激經(jīng)濟計劃尚不能推動中間產(chǎn)業(yè)和終端消費，企業(yè)和消費者還要過緊日子。未來宏觀經(jīng)濟走向可能如有的經(jīng)濟學家所預測的會呈現(xiàn)W型，即政府主導的第一波提升因缺乏企業(yè)和個人投資、消費的支持會再次下滑，最終走出衰退還要依靠市場的力量。二，“保八”是為了保就業(yè)進而保社會穩(wěn)定。8%是否是保就業(yè)的底線，對此缺乏科學的論證，這在很大程度上取決于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。擴張的財政政策是為了應對經(jīng)濟衰退的權(quán)宜之計，其本身是有風險和代價的，這不僅表現(xiàn)為當期的效果，也表現(xiàn)為其后的通脹壓力。因此，要避免目標定的太高，用力過猛。失業(yè)率與社會穩(wěn)定的關(guān)系在很大程度上取決于社會保障體系的水平，此輪的財政刺激經(jīng)濟計劃在投資和轉(zhuǎn)移支付（社保、低保、醫(yī)療、教育、住房、減稅等）應如何分配，值得斟酌。三，危機、衰退既是一場災難也是改革、調(diào)整的良機。政府的振興產(chǎn)業(yè)規(guī)劃多是以解困、扶植為主要目的，而缺乏調(diào)整、改革的內(nèi)容。這樣搞下去可能實現(xiàn)“保八”，但過剩、落后的產(chǎn)能得以生存，扭曲的要素價格依然保持，政府對企業(yè)和市場的不當干預還可能會強化，公共產(chǎn)品的缺失得不到改善。四，此次危機和衰退也是對中國發(fā)展模式的一次挑戰(zhàn)，粗放的、投資和出口驅(qū)動的增長難以為繼。在新的約束條件下如何平衡各種關(guān)系是一個有待研究、探索的重大課題，但似未引起應有的重視。這表明，主流的看法是將此次危機和衰退視為周期性的波動而不是結(jié)構(gòu)性的振蕩。
注：此文刊于《財經(jīng)》雜志2009年第5 期，文章題目為：《金融危機新認識》
附：Paul Volcker和Stephen S. Roach對該文的評論
Qin Xiao's paper is remarkable -- clear, even-handed, and to my mind accurate. I hope it is widely read. Please extend to him my congratulations!Best,Paul
“秦曉的文章非常出色——觀點清晰、公平，而且在我看來也是正確的。我希望它能被廣泛閱讀。請代向他表示我的祝賀！”
?。ūＡ_?沃克爾為美國總統(tǒng)奧巴馬的經(jīng)濟復蘇顧問委員會（President’s Economic Recovery Advisory Board）主席）
Dear Dr. Qin,
I have finally found the time to read your excellent paper, "Global Financial Crisis and China's Countermeasures." I agree with all of your major macro conclusions and have attached a couple of papers of my own that go into other aspects of these critical problems.
The issue that worries me the most is eloquently described in your final sentence, that the Chinese "mainstream viewpoint considers this crisis to be cyclical rather than structural." This is precisely the point I made in my late March speech to the China Development Forum in Beijing. Since the cyclical scenario turned out to be correct in the Asian financial crisis of 1997-98 and in the global downturn of 2000-01, Chinese authorities are assuming the same will be the case this time, as well. Yes, proactive fiscal stimulus will support 8% GDP growth this year, as you correctly argue -- in effect buying China time before an assumed global snapback produces a boost in external demand and exports. It is that latter assumption that could well prove to be wrong -- suggesting that as China's fiscal stimulus fades, a shortfall of external demand could lead to a relapse of GDP growth in 2010 and the "W" shaped outcome you fear.
I hope Beijing is listening to your sage advice -- and that senior leaders have paid some attention to me as well (my article was originally published in People's Daily). With the cyclical scenario likely to turn structural, 2010 could prove to be a very challenging year for China.
Again, sincere thanks for sending me this excellent paper. I look forward to discussing it with you at some point in the not so distant future.
Best regards,
Stephen S. Roach
Chairman
Morgan Stanley Asia
秦曉博士，
我終于找到時間來細讀您的文章《對此次危機、衰退及應對政策的若干認識》，文章寫得非常好。我同意您所有關(guān)于宏觀經(jīng)濟的主要結(jié)論，并附上我的兩篇文章，它們涉及您所提出的那些重要問題的不同方面。
您在文章的最后一段精辟地指出，中國“主流的看法仍是將此次危機和衰退視為周期性的波動而不是結(jié)構(gòu)性的振蕩”，這正是讓我最為擔憂的問題。這也是三月底我在北京“中國發(fā)展高層論壇”上表達的觀點。對于97-98年的亞洲金融危機和00-01年的全球性衰退的性質(zhì)，“周期性”的看法被證明是正確的，中國官方自然認為這一次也是一樣。沒錯，正如您所說的，進取的財政刺激政策將支持今年8%的GDP增長。實際上，財政政策可以為中國爭取時間，但前提是全球經(jīng)濟的恢復會導致外部需求和中國出口的增長。然而這個假設很有可能是錯誤的，其結(jié)果是當中國的財政刺激作用慢慢退去時，外需的不足將使得2010年的GDP再次下滑，這就是您所擔心的“W”型經(jīng)濟走勢。
我希望北京會聽到您睿智的建議，高層領(lǐng)導好像也在留意我的觀點（我的相關(guān)文章發(fā)表在《中國日報》）。當我們面對的很可能是“結(jié)構(gòu)性問題”而不是“周期性波動”時，對中國而言，2010年將會是充滿挑戰(zhàn)的一年。
再次衷心感謝您發(fā)給我這篇優(yōu)秀的文章。期待著能在不久的將來與您進一步討論這些問題。
誠摯的問候！
史蒂芬 羅奇
摩根斯坦利亞洲區(qū)主席
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