摘要：
當前各國政府通過各種貨幣政策工具向市場注入流動性，以反擊經(jīng)濟的衰退，但擴張性的貨幣政策極有可能遭遇“流動性陷阱”；
我們從流動性的定義——“轉換為支付清償手段或者說變現(xiàn)的難易程度”——出發(fā)，從更廣泛的角度探討了流動性的內(nèi)涵。流動性不能僅限于貨幣的流動性，而且應該包括商品的流動性、人力資源的流動性，或者更進一步的說，提高流動性應該提高一切資源流動從而進行重新配置的能力；
無論從世界發(fā)展的歷史經(jīng)驗看還是中國的發(fā)展經(jīng)驗看，廣義的流動性的提高都是一國乃至全球經(jīng)濟成長的基礎。從這個視角，我們對中國政府當前的反衰退政策進行了反思，大規(guī)模的投資固然在短期內(nèi)能夠抑制經(jīng)濟的下滑，但經(jīng)濟長期的增長還需通過降低和消除阻礙生產(chǎn)要素流動的各種壁壘來得以實現(xiàn)。
通過貨幣手段來釋放流動性作用有限
06和07年A股市場的一波大牛市，讓流動性過剩（Excess Liquidity）這一經(jīng)濟學術語在股民中得到了普及。何謂“流動性”？經(jīng)濟學的解釋是指某種資產(chǎn)轉換為支付清償手段或者說變現(xiàn)的難易程度。由于現(xiàn)金不用轉換為別的資產(chǎn)就可以直接用于支付或清償，因此，現(xiàn)金被認為是流動性最強的資產(chǎn)。由此推理，所謂的流動性過剩，就是央行貨幣發(fā)行過多、貨幣量增長過快，銀行機構資金來源充沛，居民儲蓄增加迅速。按老百姓的理解，就是人民幣還將繼續(xù)升值下去，外匯在大量流入，錢太多了，不斷流入到房市和股市中，由此形成支撐牛市的基礎。正當股民們夢想著可以分享流動性過剩的盛宴時，A股的泡沫隨著美國次貸危機的不斷演繹而破滅。然而，我國的貨幣當局直到08年中仍然認為控制物價上漲是主要政策目標，通過不斷加息、發(fā)行票據(jù)和提高存款準備金率來緊縮流動性，最終導致流動性不足，股市更是雪上加霜。
2008年我國宏觀調(diào)控的三次轉向，從“雙防”到“一保一控”再到4萬億投資，最后的政策轉向顯然是為了釋放流動性。實際上，最近這一階段中西方在應對危機的措施上都表現(xiàn)出高度的一致性，那就是大量釋放貨幣和信貸，增強流動性。這也許是吸取了美國1929年大蕭條的經(jīng)驗吧，29年那次美國所犯的錯誤，后人已經(jīng)總結得非常透徹了。但是，貨幣供應量的大增，會不會導致凱恩斯所描述的“流動性陷阱”呢？如日本1990年代經(jīng)濟泡沫破滅之后，不斷降低利率，降至“零利率”的水平，卻仍無法誘發(fā)企業(yè)接受貸款進行投資，史稱空白十年。利率太低，人們寧愿持有現(xiàn)金，最后擴張性貨幣政策失去了作用。目前，美國的聯(lián)邦基金利率水平已經(jīng)接近于零，雖然我們還很難斷言美國會陷入流動性陷阱，但通過零利率貨幣政策要讓美國擺脫經(jīng)濟衰退是不太可能的。中國的貨幣政策仍有不少空間，政府促使銀行擴大信貸的能力要大于西方國家。但至少有兩大問題是不能通過貨幣政策來釋放流動性得以解決的，一是出口增長率下降，二是與失業(yè)相關的貧富差距擴大。因為出口主要有賴于貿(mào)易國的經(jīng)濟景氣度，而中國原本就存在的貧富差距過大問題會因為失業(yè)率的上升而加重，這些經(jīng)濟中的結構性問題是難以通過貨幣政策而改善的。
數(shù)據(jù)來源：Wind、IMF、國泰君安證券
數(shù)據(jù)來源：Wind、國泰君安證券
從更廣義的角度去認識流動性
與凱恩斯古典的或狹義的“流動性陷阱”不同，克魯格曼(Paul Krugman) 認為代表流動性的不僅僅只是狹義貨幣，也可以是廣義貨幣；導致貨幣需求無限大的原因并不一定僅僅是人們因流動性偏好的原因，也可能是流動性偏好以外的原因。他把“流動性陷阱”的本質(zhì)歸結為一個“信心”或預期問題。
的確如此，中國的貨幣政策即便再寬松，本國投資者還得關注美國經(jīng)濟的前景；富人的錢再多，在投資買房時，也得考慮周邊窮人的未來收入預期。在全球經(jīng)濟的關聯(lián)度比歷史上任何時期都要密切的今天，僅僅去解決體現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)能力的流動性問題是遠遠不夠的。
為此，不妨把流動性進一步廣義化，除了貨幣的流動性之外，還包括貨物的流動性（也包含無形貿(mào)易）和人力資本的流動性。我們同樣可以從流動性的定義――“轉換為支付清償手段或者說變現(xiàn)的難易程度”來得以詮釋。其中貨物的流動性可以用銷售率來表示，銷售率的高低反映流動性的充足與不足，比如商品領域的流動性過剩就意味著商品供不應求，反之，流動性不足表現(xiàn)為供過于求。而人力資本的流動性則可以用就業(yè)率和人力資本效率兩方面來體現(xiàn)，單純從實現(xiàn)就業(yè)的角度來反映流動性還不充分，比如，員工的跳槽和被解雇，就是為了合理配置人力資源，提升人力資本效率。如果大家同意從更廣義的角度來定義流動性，那么，我們在下面的案例分析中可以發(fā)現(xiàn)，流動性的充分與不足，甚至與國力強盛與否、經(jīng)濟發(fā)展水平高低都是密切相關的。
數(shù)據(jù)來源：《世界經(jīng)濟千年史》、IMF、國泰君安證券
從16世紀開始，葡萄牙、西班牙、荷蘭和英國先后都是通過航海探險、掠奪財物和侵犯別國領土并使之成為殖民地而崛起的，當然也伴隨著商業(yè)貿(mào)易活動的開展。誰贏得了海上控制權，誰就可以主導貿(mào)易活動并獲取暴利，其中英國是最晚一個成為海上霸主的國家，但就是這么一個國土面積只有24萬平方公里的小國，在世界上稱雄稱霸的時間長達2個世紀。雖然全球性的貨物流動最初是通過這種極其野蠻的方式開展起來的，但客觀上也大大推動了全球經(jīng)濟的發(fā)展，而最大的得益者，無疑是這些歐洲沿海國家，他們用從美州開采或掠奪的黃金和白銀，與中國的絲綢、瓷器做交換；又從馬爾代夫等一些島嶼獲得了貝殼，用貝殼去換非洲的奴隸（17-18世紀非洲大部分地區(qū)把貝殼作為錢幣），解決人力資源短缺的問題。通過這些活動，終于使得原本生產(chǎn)率水平和生活水平比中國落后很多的歐洲小國迅速富裕起來，成為世界強國。歐洲人口不多，卻在全球五大洲中獨占三大洲，這就是人力資本流動和貨物流動帶來的驚人一躍。
數(shù)據(jù)來源：《世界經(jīng)濟千年史》、國泰君安證券
再來看歷史上中國版圖的變化情況，可以發(fā)現(xiàn)一個有趣的現(xiàn)象，那就是當中國版圖縮小時，往往是游牧民族入侵的結果，如中國的南宋；而當中國版圖面積增大的時候，卻又是游牧民族全面占領中國及周邊地區(qū)、改朝換代的時候，如元朝和清朝時期中國的國土面積都分別達到2100和1300萬平方公里左右。可見游牧民族的流動性（擴張能力）要大大好于農(nóng)耕民族。這種侵略使得入侵民族的“就業(yè)率”和人力資本效率得到極大改善，也就是人力資本的流動性非常充分了，雖然短期內(nèi)對被入侵國家的生產(chǎn)力是一種破壞，但從歷史的角度看，還是使得全球的生產(chǎn)要素配置趨于合理化。如今，假定美國允許中國農(nóng)民自由進入美國從事農(nóng)業(yè)勞動，那一定可以徹底解決全球的糧食問題，這應該是未來全球經(jīng)濟一體化的方向。
由于中國人口的膨脹，中國向海外移民的歷史也比較早，從元代就開始了。如今，中國在海外的移民大約是3500萬左右，從近代史上看，海外華僑對中國革命和建設的貢獻還是不容忽視的。目前海外移民每年向國內(nèi)匯款的總額排名全球第二，這也是衡量人力資本流動性充足與否的重要指標。但排名第一的卻是海外移民總規(guī)模為2000萬左右的印度，這或許可以說明我國海外移民的流動性（人力資本的效率）不如印度。原因也許是印度移民的英語能力要大大好于中國移民。而在中國的海外移民中，溫州人占了一定比重，尤其在歐洲，應該有25萬左右。實際上溫州人在國內(nèi)的流動性也是非常好的，那怕在最偏遠的地區(qū)，如新疆的喀什，都有溫州商會。溫州人均只擁有0.3畝耕地（中國人均也僅為1.4畝），所以，選擇外出謀生或許是環(huán)境所迫吧。中國共有地級市、直轄市287個，為何獨有溫州的民間資本的力量會如此強大呢？從流動性的角度看是不難找到答案的，資本的流動、貨物的流動與人口的流動融合在一起，影響著中國的實體經(jīng)濟與資本市場。
流動創(chuàng)造機會，流動創(chuàng)造價值，流動可以致富。有人把溫州人比喻為中國的猶太人，看來都具有流動的特性。而通過商業(yè)貿(mào)易創(chuàng)造流動性神話的國家非日本莫屬，人均擁有耕地面積不足1畝，又無多少礦產(chǎn)資源，卻通過原材料和能源的大量進口，發(fā)展始終保持先進的制造業(yè)，建立龐大的貿(mào)易和物流體系，成為一個制造業(yè)大國和貿(mào)易大國，至今仍是GDP規(guī)模全球第二的國家。
如何應對中國面臨的流動性困境
中國改革開放30年所創(chuàng)造的經(jīng)濟高速增長，實際上就是充分利用流動性的結果。如引進外資就是為了解決資金短缺問題，也就是解決流動性不足問題；通過建立沿海地區(qū)經(jīng)濟特區(qū)和開發(fā)區(qū)，帶動了出口加工業(yè)和出口貿(mào)易的迅猛發(fā)展，從而使中國進入一個大進大出、接納國際產(chǎn)業(yè)轉移的出口導向型經(jīng)濟模式之中，并有望成為全球第一出口大國，這就是所謂的貨物流動性。同時，沿海經(jīng)濟的騰飛引發(fā)農(nóng)村人口流向沿海地區(qū)，1.3億的農(nóng)民工進入城市打工，也是非常壯觀的人力資本流動，為中國成為世界工廠提供了源源不斷的廉價勞動力。
數(shù)據(jù)來源：中國農(nóng)業(yè)發(fā)展公報（2007）、Wind、國泰君安證券
然而，隨著西方發(fā)達國家經(jīng)濟陷入衰退，中國經(jīng)濟增長所依賴的國際大循環(huán)速度放慢了，貨物流動性變差。制造業(yè)的訂單減少，工人失業(yè)，有人估計農(nóng)民工的失業(yè)率會達到15%以上，人力資本的流動性也變差了。由于擔心經(jīng)濟的進一步下滑，企業(yè)不愿投資、銀行不愿貸款，因此，金融市場的流動性同樣也變差了。因此，從廣義的流動性來看，中國實際上面臨著30年來最嚴重的流動性困境。政府的對策是什么呢？兩年4萬億公共投資是最大的經(jīng)濟刺激政策，而其中的2.5萬億是基礎設施建設。這部分對于拉動GDP的作用是明顯的，但對于改善流動性卻不是最明顯，因為只有刺激消費和拉動出口才是改善流動性最好的手段。而且，中國目前的高速公路、港口等基礎設施已經(jīng)處于供過于求狀態(tài)，這方面投資的未來效益令人擔憂。
當然，4萬億的投資對于改善融資領域的流動性是非常明顯的，表現(xiàn)為信貸規(guī)模的增加，如一月份新增貸款規(guī)模增加了1.2萬億，但其中的水份也是很明顯的，即票據(jù)融資占比明顯上升。但問題是中小企業(yè)和沒有拿到公共投資項目的企業(yè)還是存在融資難的問題，F(xiàn)DI流入也明顯減少。同時，出口訂單減少、內(nèi)需不振和失業(yè)率上升問題并不能通過信貸擴張來解決。因此，財政支出還是應該從改善“廣義流動性”，即增加就業(yè)和擴大消費等方面入手。
09年主要的就業(yè)壓力主要來自于新增農(nóng)民工就業(yè)和大學生畢業(yè)生的就業(yè)，還有就是失業(yè)問題，估計中國的實際失業(yè)率要超過10%，遠高于目前城鎮(zhèn)登記人口失業(yè)率4.5％左右的水平，相信政府部門已經(jīng)有了很多相應的對策，但關鍵還是在于財政支出在就業(yè)與社會保障方面的投入的比例要大幅提高。如果能夠將4萬億中的部分轉為社會保障方面的投入，雖然會減少些GDP，但卻能緩解09年中國最大的矛盾。
期望通過內(nèi)需來拉動中國經(jīng)濟，目前看還是遠水不解近渴的良好愿望，但政府應該還是有可為之處，因為中國老百姓的負債率總體比較低，可以鼓勵銀行積極開展消費信貸業(yè)務，財政可以劃出專項基金作為銀行的壞賬風險準備金。除了家電下鄉(xiāng)之外，鼓勵消費傾向較低的中高收入階層消費也是一種途徑，可以考慮用退消費稅的方式鼓勵他們消費國產(chǎn)高檔商品，以替代他們購買國外奢侈品，因為中國已經(jīng)成為世界第二大奢侈品消費國。但要提高貨物流動性的關鍵還是在于出口導向模式的堅持，這是國際產(chǎn)業(yè)分工的合理結果，中國應該對西方國家推行貿(mào)易保護政策予以堅決的回擊，尤其是美國民主黨上臺之后，貿(mào)易保護主義抬頭，這實際上是全球經(jīng)濟一體化趨勢的倒退。
總之，財政支出應該用在刀刃上，取之于民，用之于民生，而不應該用在與老百姓生活關系不大的GDP數(shù)據(jù)的增長率上。究竟是充分就業(yè)、縮小貧富差距還是GDP增長率作為政府發(fā)展經(jīng)濟的首要目標，值得商榷。有個成語叫流水不腐，中國過去的經(jīng)濟增長是依靠資金流、物流和民工流來拉動的，流動創(chuàng)造價值。因此，我們財政投入也應該是維持和激勵流動性上，而不是再去投資稀有車跑的高速公路，稀有船舶停靠的碼頭，稀有飛機起降的機場。
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