摘 要
2008年，在美國(guó)次貸危機(jī)演變?yōu)槿蛐越鹑谖C(jī)的背景下，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化，經(jīng)濟(jì)由持續(xù)升溫轉(zhuǎn)為開始步入下行通道，物價(jià)漲幅由逐步升高轉(zhuǎn)為持續(xù)下降。隨著國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的急劇變化，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策由“雙防”轉(zhuǎn)向“一保一控”，再轉(zhuǎn)向“保增長(zhǎng)”，貨幣政策則經(jīng)歷了由“從緊”到“靈活審慎”、再到“適度寬松”的轉(zhuǎn)變過程?？傮w而言，人民銀行根據(jù)年內(nèi)不同階段經(jīng)濟(jì)金融情況的特點(diǎn)，靈活運(yùn)用貨幣政策工具，實(shí)施反周期調(diào)節(jié)，較好地維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定運(yùn)行。年初“從緊”的貨幣政策對(duì)于抑制通貨膨脹、防止經(jīng)濟(jì)過熱發(fā)揮了重要作用，也為我國(guó)更好地應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊奠定了基礎(chǔ)；7月份以后逐漸放松的貨幣政策對(duì)于保持經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)和金融體系平穩(wěn)運(yùn)行產(chǎn)生了積極效果；一系列差別性貨幣信貸政策的實(shí)施，有力地支持了“三農(nóng)”、中小企業(yè)、災(zāi)后重建和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。但目前經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)仍較大，物價(jià)水平還可能進(jìn)一步降低，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)面臨壓力。展望2009年，國(guó)際金融危機(jī)還有可能進(jìn)一步惡化，世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將大幅放緩，我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)金融形勢(shì)也將更為嚴(yán)峻。貨幣政策需要進(jìn)一步發(fā)揮反周期調(diào)節(jié)的重要作用，促進(jìn)國(guó)內(nèi)需求擴(kuò)大和經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快發(fā)展。
1. 2008年貨幣政策操作的主要措施
年初，在經(jīng)濟(jì)連續(xù)5年以高于10％的速度加速增長(zhǎng)的情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過熱、價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)較為突出，人民銀行采取了一系列“從緊”的貨幣政策措施，維護(hù)總量平衡。隨著美國(guó)次貸危機(jī)加劇并演變?yōu)榘倌觌y遇的國(guó)際金融危機(jī)，再加上國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的困難逐步增加，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。面對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的急劇變化，人民銀行自2008年7月份起，及時(shí)調(diào)整貨幣政策操作，增強(qiáng)調(diào)控措施的靈活性和針對(duì)性，采取了一系列政策措施，應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的不利影響，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。貨幣政策在2008年經(jīng)歷了三個(gè)階段的變化：由“從緊”轉(zhuǎn)為“靈活審慎”，年底又轉(zhuǎn)為“適度寬松”。
1.1 實(shí)施從緊的貨幣政策（1-6月份）
2008年上半年，國(guó)民經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)勢(shì)頭，物價(jià)上漲壓力較大，國(guó)內(nèi)接連發(fā)生的低溫雨雪冰凍災(zāi)害和汶川大地震沒有改變宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢(shì)。中國(guó)人民銀行繼續(xù)搭配使用公開市場(chǎng)操作和存款準(zhǔn)備金等對(duì)沖工具，加大力度回收銀行體系流動(dòng)性，同時(shí)通過信貸規(guī)劃抑制貸款的過快增長(zhǎng)，并根據(jù)本外幣政策的協(xié)調(diào)靈活運(yùn)用利率和匯率政策。在總量緊縮的同時(shí)，人民銀行加大了差別性貨幣信貸政策的實(shí)施力度，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，支持雨雪冰凍災(zāi)區(qū)和汶川地震災(zāi)區(qū)的災(zāi)后重建。
1.1.1 加大公開市場(chǎng)操作力度
針對(duì)流動(dòng)性仍然過多的情況，人民銀行搭配使用中央銀行票據(jù)和以特別國(guó)債為工具的正回購(gòu)操作，盡可能地多收回銀行體系過剩流動(dòng)性。上半年累計(jì)發(fā)行央行票據(jù)2.94萬億元，開展正回購(gòu)2.35萬億元。6月末，中央銀行票據(jù)余額4.24萬億元，正回購(gòu)余額為1756億元。與2007年相比，2008年上半年通過公開市場(chǎng)操作收回流動(dòng)性的力度明顯加大。2007年上半年發(fā)行央行票據(jù)2.6萬億元；全年共發(fā)行央行票據(jù)4.07萬億元，開展正回購(gòu)操作1.27萬億元。
1.1.2 五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率
上半年，人民銀行繼續(xù)運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率工具對(duì)沖銀行體系多余流動(dòng)性，先后于1月25日、3月26日、4月25日和5月20日上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率各0.5個(gè)百分點(diǎn)；又于6月7日宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，于6月15日和6月25日分別按0.5個(gè)百分點(diǎn)繳款。至此，自2003年9月起，人民銀行已連續(xù)20次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率，一般金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率達(dá)到17.5%。
1.1.3通過信貸規(guī)劃抑制貸款的過快增長(zhǎng)
近幾年，銀行信貸擴(kuò)張的勢(shì)頭較猛。盡管人民銀行通過多種措施來調(diào)節(jié)信貸總量的增長(zhǎng)，但每年銀行貸款仍大規(guī)模增加。進(jìn)入2008年后，針對(duì)貸款擴(kuò)張壓力較大的勢(shì)頭，中國(guó)人民銀行通過信貸規(guī)劃控制貸款的增長(zhǎng)，要求金融機(jī)構(gòu)根據(jù)信貸規(guī)劃嚴(yán)格控制貸款投放。并不斷通過“窗口指導(dǎo)”，提示金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)信貸調(diào)控，在年度內(nèi)合理均衡放款，防止貸款過度波動(dòng)。
1.1.4實(shí)行差別性的貨幣信貸政策，支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和災(zāi)后重建
在加強(qiáng)總量調(diào)控的同時(shí)，人民銀行通過實(shí)行差別性的貨幣信貸政策，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，并加大雨雪冰凍災(zāi)區(qū)和汶川地震災(zāi)區(qū)的信貸支持。對(duì)涉農(nóng)比例較高、資產(chǎn)規(guī)模較小的農(nóng)村信用社實(shí)行較低的存款準(zhǔn)備金率。在提高法定存款準(zhǔn)備金率時(shí)，對(duì)汶川地震重災(zāi)區(qū)的地方法人金融機(jī)構(gòu)不提高存款準(zhǔn)備金率。繼續(xù)發(fā)揮支農(nóng)再貸款的作用，做好農(nóng)村信用社專項(xiàng)票據(jù)兌付工作。增加中西部地區(qū)、糧食主產(chǎn)區(qū)和受災(zāi)地區(qū)的再貸款。堅(jiān)持“有保有壓”的信貸政策，嚴(yán)格限制對(duì)高耗能、高排放和產(chǎn)能過剩行業(yè)劣質(zhì)企業(yè)的貸款，加大對(duì)“三農(nóng)”、災(zāi)后恢復(fù)重建、小企業(yè)、服務(wù)業(yè)、自主創(chuàng)新、節(jié)能環(huán)保等領(lǐng)域的信貸支持力度。引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)支持雨雪冰凍災(zāi)后恢復(fù)重建工作的信貸投放；引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)堅(jiān)持按照農(nóng)村需要發(fā)放貸款，努力增加對(duì)糧食、食用油、肉類等基本生活必需品的信貸投放。
1.1.5保持基準(zhǔn)利率不變
由于2007年9月以后，美國(guó)已進(jìn)入降息通道，人民幣與美元的利差在2008年開始出現(xiàn)倒掛，如果單靠提高利率來抑制貨幣信貸的過快增長(zhǎng)，可能會(huì)進(jìn)一步加劇外匯資本流入。并且，2007年人民銀行6次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，在人民幣貸款利率的上限已經(jīng)放開的情況下，從2007年到2008年5月份商業(yè)銀行貸款利率呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)。因此，人民銀行在2008年上半年沒有提高存貸款基準(zhǔn)利率。與此同時(shí)，人民銀行保持公開市場(chǎng)操作利率平穩(wěn)，合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。6月末，3個(gè)月期、1年期、3年期中央銀行票據(jù)發(fā)行利率分別為3.3978%、4.0583%、4.56%，均與年初相同期限品種利率基本持平。
1.1.6繼續(xù)完善人民幣匯率形成機(jī)制改革
繼續(xù)完善以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)供求在人民幣匯率形成中的基礎(chǔ)性作用，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。同時(shí)，積極加強(qiáng)和改進(jìn)外匯管理，繼續(xù)嚴(yán)格貿(mào)易、外商直接投資、個(gè)人以及外債收結(jié)匯管理，增強(qiáng)對(duì)跨境資金流動(dòng)的監(jiān)測(cè)、分析和管理，有序拓寬資本流出渠道，合理引導(dǎo)人民幣匯率預(yù)期，促進(jìn)國(guó)際收支基本平衡。上半年人民幣匯率升值幅度明顯加大。
1.2. 靈活審慎的貨幣政策（7-10月）
在宏觀調(diào)控措施的作用下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高位趨緩，前兩個(gè)季度GDP的增長(zhǎng)率分別為10.6%和10.1%，CPI的增長(zhǎng)率在2月份達(dá)到高點(diǎn)后逐步回落。但CPI的增長(zhǎng)率在7月份時(shí)仍高達(dá)6.3%。并且，PPI的增長(zhǎng)率逐步上升，8月份高達(dá)10.1%。PPI加快上漲是否會(huì)導(dǎo)致CPI反彈成為當(dāng)時(shí)各方關(guān)注的焦點(diǎn)。與此同時(shí)，次貸危機(jī)對(duì)我國(guó)的不利影響開始顯現(xiàn)，沿海地區(qū)出口加工型企業(yè)出現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)困難。在此情況下，中央提出了“一保一控”的方針，即保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，控制物價(jià)過快上漲。貨幣政策一方面保持了連續(xù)性和穩(wěn)定性，另一方面增強(qiáng)了靈活性和針對(duì)性，力求在穩(wěn)定物價(jià)與保持經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)之間取得平衡。人民銀行從7月份開始在貨幣政策操作上進(jìn)行了一系列調(diào)整，貨幣政策逐步放松。
1.2.1調(diào)減公開市場(chǎng)操作力度
暫停發(fā)行3年期中央銀行票據(jù)，調(diào)減1年期和3個(gè)月中央銀行票據(jù)的發(fā)行頻率，適時(shí)增加短期正回購(gòu)期限品種，保證流動(dòng)性供應(yīng)。第三季度累計(jì)發(fā)行中央銀行票據(jù)9810億元，開展正回購(gòu)操作6000億元。收回流動(dòng)性的力度小于前兩個(gè)季度。9月末，中央銀行票據(jù)余額為4.67萬億元,正回購(gòu)余額為2976億元。
1.2.2 下調(diào)存款準(zhǔn)備金率
在次貸危機(jī)加劇、引起國(guó)際金融市場(chǎng)激劇動(dòng)蕩的情況下，人民銀行分別于9月和10月兩次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率。其中，9月25日起，除工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行和郵政儲(chǔ)蓄銀行外，存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)，汶川地震重災(zāi)區(qū)地方法人機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)；10月15日起，存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率均下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)。
1.2.3 下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率
人民銀行分別于9月16日、10月9日和10月30日連續(xù)三次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率，并于10月27日擴(kuò)大商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率的下浮幅度，釋放保增長(zhǎng)和穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期的信號(hào)。其中，一年期存款利率累計(jì)下調(diào)0.54個(gè)百分點(diǎn)，一年期貸款利率累計(jì)下調(diào)0.81個(gè)百分點(diǎn)，商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率的下限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的0.7倍。與下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率和法定存款準(zhǔn)備金率相配合，中央銀行票據(jù)發(fā)行利率穩(wěn)中適度下行，引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，發(fā)揮市場(chǎng)利率調(diào)節(jié)資金供求的作用。
1.2.4 有針對(duì)性地?cái)U(kuò)大信貸總量
為了引導(dǎo)信貸資源向“三農(nóng)”、中小企業(yè)和災(zāi)區(qū)重建等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)傾斜，7、8月份，人民銀行在年初信貸增量規(guī)劃的基礎(chǔ)上，分別向全國(guó)性商業(yè)銀行和地方法人機(jī)構(gòu)追加了5%和10%的信貸額度，專項(xiàng)用于支持“三農(nóng)”、中小企業(yè)和災(zāi)區(qū)重建（即所謂“三項(xiàng)貸款”），隨后，又取消了對(duì)“三項(xiàng)貸款”的增量指標(biāo)限制。此外，繼續(xù)對(duì)農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行較低的存款準(zhǔn)備金率，增強(qiáng)其支農(nóng)資金實(shí)力。要求金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步加大對(duì)中小企業(yè)的信貸支持力度，力爭(zhēng)使中小企業(yè)貸款增長(zhǎng)快于各項(xiàng)貸款增長(zhǎng)，同時(shí)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)建立適合中小企業(yè)特點(diǎn)的授信審批流程，積極探索金融支持中小企業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制。繼續(xù)采取較低的存款準(zhǔn)備率、特種存款可提前支取等綜合措施，加大對(duì)災(zāi)區(qū)金融機(jī)構(gòu)的資金支持，增強(qiáng)其信貸投放能力。
1.3．適度寬松的貨幣政策（11-12月）
進(jìn)入11月份后，各方面的情況表明，國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利影響日益加大，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快速下滑的風(fēng)險(xiǎn)明顯增大。11月5日，溫家寶總理主持國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，研究部署進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的措施。會(huì)議明確提出要實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，并確定了進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的十項(xiàng)措施。隨后，國(guó)務(wù)院又陸續(xù)公布了落實(shí)適度寬松貨幣政策的九條措施（金融“國(guó)九條”）和30條具體措施（金融“30條”）。中央提出要實(shí)行適度寬松的貨幣政策后，人民銀行隨即公布了落實(shí)措施，并相繼采取行動(dòng)，切實(shí)加大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持力度。
1.3.1取消對(duì)商業(yè)銀行的信貸規(guī)劃限制，加大銀行信貸的投放力度
取消對(duì)商業(yè)銀行的信貸規(guī)劃限制，追加政策性銀行2008年貸款規(guī)模1000億元（實(shí)際高于1000億元），鼓勵(lì)商業(yè)銀行發(fā)放中央投資項(xiàng)目配套貸款，提出力爭(zhēng)2008年金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款增加4萬億元以上。明確提出需要加大支持的重點(diǎn)領(lǐng)域，并采取切實(shí)措施來促進(jìn)銀行信貸增長(zhǎng)。一是通過與財(cái)政政策配合、加大財(cái)稅政策支持力度，增強(qiáng)商業(yè)銀行支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的能力；二是明確提出在有些方面可以創(chuàng)新融資方式，拓寬企業(yè)融資渠道。
1.3.2進(jìn)一步下調(diào)存款準(zhǔn)備金率
11月26日，人民銀行宣布，從2008年12月15日起，下調(diào)工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行等大型存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)中小型存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，繼續(xù)對(duì)汶川地震災(zāi)區(qū)和農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)執(zhí)行優(yōu)惠的存款準(zhǔn)備金率。12月22日，人民銀行又宣布，從12月25日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。至此，從9月份起，人民銀行已連續(xù)四次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行和郵政儲(chǔ)蓄銀行等大型存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率累計(jì)下調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)，中小型存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率累計(jì)下調(diào)4個(gè)百分點(diǎn)。
1.3.3大幅度降低銀行存貸款利率
11月26日，人民銀行宣布從27日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率各1.08個(gè)百分點(diǎn)，其他期限檔次存貸款基準(zhǔn)利率作相應(yīng)調(diào)整。同時(shí)，下調(diào)中央銀行再貸款、再貼現(xiàn)等利率。此次存貸款基準(zhǔn)利率的下調(diào)幅度是近11年來最大的一次。12月23日，人民銀行又下調(diào)一年期人民幣存貸款利率各0.27個(gè)百分點(diǎn)，其他期限檔次存貸款基準(zhǔn)利率作相應(yīng)調(diào)整，同時(shí)下調(diào)中央銀行再貸款、再貼現(xiàn)等利率。至此，9月份后人民銀行已連續(xù)5次降息，一年期人民幣存款利率降至2.25%，距2002年時(shí)的最低水平僅高0.27個(gè)百分點(diǎn)；一年期人民幣貸款利率下降到5.31%，達(dá)到2002年時(shí)的最低水平。
1.3.4減少對(duì)沖，確保銀行體系流動(dòng)性充足
11月份后，人民銀行公開市場(chǎng)對(duì)沖的力度進(jìn)一步減小。在已停發(fā)3年期央中央銀行票據(jù)的基礎(chǔ)上，暫停發(fā)行1年期中央銀行票據(jù)，并繼續(xù)調(diào)減公開市場(chǎng)操作力度。從11月份到12月18日，人民銀行累計(jì)開展正回購(gòu)操作1130億元，發(fā)行中央銀行票據(jù)410億元。與此同時(shí)，無論是正回購(gòu)利率，還是中央銀行票據(jù)利率都在短期內(nèi)大幅度下降。12月中旬，1個(gè)月和3個(gè)月期限的正回購(gòu)利率都下降到1%，3個(gè)月中央銀行票據(jù)發(fā)行利率僅為1.1262%。
1.3.5保持人民幣匯率穩(wěn)定
自下半年開始，人民幣對(duì)美元匯率停止了持續(xù)升值過程。市場(chǎng)匯率有升有貶，但保持在較窄區(qū)間內(nèi)。第三季度，人民幣對(duì)美元雙邊匯率基本上在6.81元—6.85元的區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。10月份至11月份以后，人民幣對(duì)美元雙邊匯率一直穩(wěn)定在6.83元左右，12月初，人民幣對(duì)美元還出現(xiàn)連續(xù)小幅貶值情況，但隨后又向6.83元收斂。
2. 2008年貨幣信貸運(yùn)行總體情況
2008年，隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和貨幣政策的變化，我國(guó)貨幣金融環(huán)境經(jīng)歷了由緊縮到逐步放松的變化過程。從主要金融指標(biāo)的表現(xiàn)看，上半年，從緊貨幣政策效果明顯，貨幣信貸增速下降，市場(chǎng)利率、匯率上升較快，資金從資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)向銀行體系回流較多；下半年，靈活審慎和適度寬松的貨幣政策效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，貸增增速趨穩(wěn)并出現(xiàn)回升，利率水平逐步下降，人民幣匯率趨于穩(wěn)定。但年末貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)速度和流動(dòng)性比率仍繼續(xù)走低，反映出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融內(nèi)在的緊縮趨勢(shì)仍較強(qiáng)。
2.1．貨幣供應(yīng)量增幅回落，貨幣流動(dòng)性比率大幅度下降
2008年，貨幣供應(yīng)量的增速一直呈下降趨勢(shì)，其中M1和M0增速下降的幅度更大。11月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為45.86萬億元,同比增長(zhǎng)14.8%，比上年同期低3.65個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為15.78萬億元,同比增長(zhǎng)6.8%，增幅比上年同期低15.87個(gè)百分點(diǎn)；市場(chǎng)貨幣流通量(M0)余額為3.16萬億元,同比增長(zhǎng)9.04%，增幅比上年同期低4.52個(gè)百分點(diǎn)。2008年1－11月累計(jì)凈投放現(xiàn)金1232億元,同比少投放683億元。
M1增速持續(xù)大幅度回落是2008年貨幣運(yùn)行的顯著特征之一，這正好與上一年的情況形成了鮮明對(duì)比。2007年，M1不斷加速增長(zhǎng)，8月份增長(zhǎng)率曾高達(dá)22.8%，雖然年末在宏觀調(diào)控措施的作用下有所降低，但增長(zhǎng)率保持在21%以上。今年以來，M1的增長(zhǎng)率呈快速下降趨勢(shì)，到11月份，M1的增長(zhǎng)率已降到1996年以來的最低水平，還不到2007年年末增長(zhǎng)率的三分之一。M1增速快速下降的一個(gè)重要原因是活期存款轉(zhuǎn)為定期存款，因此M1的增速慢于M2的增速。11月末，M1增速比M2的增速低8個(gè)百分點(diǎn)。而2007年，M1的增速一直高于M2三個(gè)百分點(diǎn)左右。2008年11月末，貨幣流動(dòng)性比率(M1/M2)為0.34，比上年同期低0.03。M1增速大幅度降低、貨幣流動(dòng)性比率顯著下降的情況反映出2008經(jīng)濟(jì)景氣度低、企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益下降、資本市場(chǎng)低迷的情況，也預(yù)示著物價(jià)還有較大的下行壓力。
圖1 貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率的月度變化
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行
2.2．金融機(jī)構(gòu)存款增速上升，存款定期化現(xiàn)象明顯
受股市下調(diào)、經(jīng)濟(jì)景氣度下降影響，2008年金融機(jī)構(gòu)存款大量增加。11月末，全部金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款余額為47.43萬億元，同比增長(zhǎng)19.32%，增幅比上年同期高4.85個(gè)百分點(diǎn)。其中，人民幣各項(xiàng)存款余額為46.24萬億元，同比增長(zhǎng)19.94%，增幅比上年同期高4.63個(gè)百分點(diǎn)；金融機(jī)構(gòu)外匯存款余額為1742億美元，同比增長(zhǎng)7.76%。1-11月份人民幣各項(xiàng)存款增加7.3萬億元，同比多增2.3萬億元。
2008年金融機(jī)構(gòu)存款增長(zhǎng)加快主要由儲(chǔ)蓄存款快速增長(zhǎng)引起。11月末，儲(chǔ)蓄存款余額21.14萬億元，同比增長(zhǎng)19.9%,而上年同期儲(chǔ)蓄存款余額的增長(zhǎng)率僅為4.3%。另一方面，企業(yè)存款和財(cái)政存款增速大幅回落。11月末企業(yè)存款余額為15.21萬億元，同比增長(zhǎng)13%，比上年同期下降近10個(gè)百分點(diǎn)；財(cái)政存款余額為2.84萬億元，同比增長(zhǎng)17.8%，比上年同期下降28個(gè)百分點(diǎn)。
在存款增速回升的同時(shí)，前兩年出現(xiàn)的存款活期化趨勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，反而出現(xiàn)存款定期化現(xiàn)象。2008年1-11月，企業(yè)活期存款增加1390億元，同比少增13712億元；企業(yè)定期存款增加12116億元，同比多增5214億元；居民活期存款增加7111億元，同比多增1005億元；居民定期存款增加31735億元，同比多增32870億元。
表1 金融機(jī)構(gòu)人民幣存款的增減情況 億元
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2008年1-11月 增加額 |
2007年1-11月 增加額 |
2008年比2007年 同比多增/多減 |
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各項(xiàng)存款 |
73028.89 |
50014.05 |
23014.84 |
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企業(yè)存款 |
13505.99 |
22003.82 |
-8497.83 |
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活期存款 |
1390 |
15102.07 |
-13712.1 |
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定期存款 |
12115.56 |
6901.75 |
5213.81 |
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儲(chǔ)蓄存款 |
38845.97 |
4971.61 |
33874.36 |
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活期存款 |
7110.51 |
6105.99 |
1004.52 |
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定期存款 |
31735.46 |
-1134.38 |
32869.84 |
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財(cái)政存款 |
10672.11 |
12993.64 |
-2321.53 |
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行。
2.3．人民幣貸款投放較多，但消費(fèi)貸款增長(zhǎng)明顯放緩
2008年上半年貸款增長(zhǎng)率明顯下降，7月份后貸款增長(zhǎng)止跌回穩(wěn)。11月份，在適度寬松的貨幣政策的作用下，貸款增長(zhǎng)率出現(xiàn)回升，但增長(zhǎng)水平仍低于上年同期。11月末，金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額為31.27萬億元，同比增長(zhǎng)15.4%，增幅比上年同期低2.1個(gè)百分點(diǎn)；其中人民幣貸款余額為29.57萬億元，同比增長(zhǎng)16.03%，增幅比上年同期低1個(gè)百分點(diǎn)。
圖2 近幾年貸款增長(zhǎng)的變化
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行
從新增貸款情況看，2008年人民幣貸款增加較多。1-11月份人民幣貸款增加4.14萬億元，同比多增5554億元。相對(duì)于前幾年貸款投放在季度分布上“前高后低“的特征，2007年貸款在季節(jié)分布上更為均衡。上半年，人民幣貸款增加2.5萬億元，同比少增899億元。7-11月份，人民幣貸款增加1.7萬億元，同比多增6453億元。
2008年貸款多增主要源于票據(jù)融資多增。1-11月份，票據(jù)融資增加4300多億元，同比多增7800多億元（上年同期為減少）。而短期貸款同比少增長(zhǎng)1675億元，中長(zhǎng)期貸款同比少增1381億元。從影響短期貸款和中長(zhǎng)期貸款少增的原因看，主要由消費(fèi)貸款少增很多引起，1-11月份，消費(fèi)貸款同比少增4000多億元。
2.4．銀行間市場(chǎng)利率和金融機(jī)構(gòu)貸款利率均由升轉(zhuǎn)降
上半年，銀行間市場(chǎng)利率逐步走高。6月份，銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率和質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率分別為3.07和3.08，比上年末分別升高0.98和0.29個(gè)百分點(diǎn)。7月份后，銀行間市場(chǎng)利率逐步下降， 10—11月份更是連續(xù)大幅下降。11月份銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.3%，比6月份下降0.67個(gè)百分點(diǎn)，與上年同期基本持平；質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率2.28%, 比6月份低0.8個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期低0.61個(gè)百分點(diǎn)。
圖3 銀行間市場(chǎng)利率的變化
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行
在銀行貸款利率上限已放開的情況下，盡管上半年中央銀行沒有提高存貸款基準(zhǔn)利率，但受緊縮的貨幣政策措施的影響，金融機(jī)構(gòu)貸款利率穩(wěn)步上升。5月份金融機(jī)構(gòu)1年期貸款加權(quán)平均利率為9.72%，比2007年第4季度高1.79個(gè)百分點(diǎn)。隨著貨幣政策的逐步放松，金融機(jī)構(gòu)貸款利率逐步下降。9月份金融機(jī)構(gòu)1年期貸款加權(quán)平均利率為8.38%，比5月份下降1.34個(gè)百分點(diǎn)。隨著人民銀行在9月份后連續(xù)大幅度降低存貸款基準(zhǔn)利率，金融機(jī)構(gòu)的貸款利率會(huì)進(jìn)一步降低。
表 1 2008年1-9月份金融機(jī)構(gòu)貸款平均利率表（單位：%）
資料來源：中國(guó)人民銀行《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2008年第三季度》。
2.5. 人民幣匯率由升值較快轉(zhuǎn)為基本穩(wěn)定
2008年上半年，外匯儲(chǔ)備繼續(xù)大幅度增加，人民幣升值壓力進(jìn)一步加大。并且由于美元加速貶值，人民幣對(duì)美元升值幅度較快。上半年，人民幣對(duì)美元升值6.5%。下半年后，人民幣對(duì)美元升值速度減緩，11月末，銀行間外匯市場(chǎng)人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)為6.8349元，比6月末升值0.37%。但下半年后人民幣對(duì)歐元、英鎊、日元出現(xiàn)較快升值現(xiàn)象，致使人民幣有效匯率持續(xù)上升。11月份人民幣名義有效匯率和實(shí)際有效匯率分別為114.32和113.65，比上年末分別升值15.7%和15.1%。但11月份人民幣有效匯率升值幅度也明顯減緩。
圖4 人民幣兌美元匯率走勢(shì)
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行，BIS
3. 2009年貨幣政策展望
2008年隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，貨幣政策發(fā)生了由“從緊”到“靈活審慎”、再到“適度寬松”的大轉(zhuǎn)變。年初“從緊”的貨幣政策對(duì)于抑制通貨膨脹、防止經(jīng)濟(jì)過熱發(fā)揮了重要作用，也為我國(guó)更好地應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊奠定了基礎(chǔ)。7月份以后逐漸放松的貨幣政策對(duì)于保持我國(guó)金融體系的平穩(wěn)運(yùn)行和經(jīng)濟(jì)的較快發(fā)展產(chǎn)生了積極效果。特別是，2008年人民銀行進(jìn)一步加大了差別性貨幣信貸政策的實(shí)施力度，有力地支持了“三農(nóng)”、中小企業(yè)、災(zāi)后重建和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。這些情況反映出貨幣政策的靈活性和針對(duì)性明顯增強(qiáng)。但在國(guó)際金融危機(jī)加速蔓延、我國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)大幅調(diào)整、經(jīng)濟(jì)景氣度下降的情況下，如何抑制經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)內(nèi)在的緊縮趨勢(shì)，促進(jìn)貨幣信貸的穩(wěn)定增長(zhǎng)仍是中央銀行面臨的突出問題。展望2009年，國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)將更加復(fù)雜，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也更為嚴(yán)峻，貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)更為巨大。
3.1．2009年貨幣政策運(yùn)行環(huán)境分析
3.1.1國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境存在繼續(xù)惡化的可能
盡管在次貸危機(jī)轉(zhuǎn)化為國(guó)際金融危機(jī)后，各國(guó)政府、中央銀行紛紛出臺(tái)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的措施，特別是美歐出臺(tái)了大規(guī)模的救市政策，主要央行還聯(lián)手降息、注入流動(dòng)性，但到目前為止，還未看到這場(chǎng)百年難遇的金融危機(jī)有出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)機(jī)的跡象，其在2009年的走勢(shì)仍存在進(jìn)一步惡化的可能。首先，這次國(guó)際金融危機(jī)源于美國(guó)次貸危機(jī)，由于次貸衍生產(chǎn)品設(shè)計(jì)復(fù)雜、杠桿率極高，因此其風(fēng)險(xiǎn)之高、影響面之廣難以預(yù)料。目前投資者對(duì)該市場(chǎng)的疑慮還沒有消除，金融市場(chǎng)信心至今未見恢復(fù)，與次貸市場(chǎng)有關(guān)的任何負(fù)面事件都可能引起全球金融市場(chǎng)大動(dòng)蕩，并進(jìn)一步加劇市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮。其次，這場(chǎng)國(guó)際金融危機(jī)不僅表現(xiàn)為流動(dòng)性問題，還表現(xiàn)為金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的惡化和金融系統(tǒng)功能的嚴(yán)重?fù)p害，這個(gè)過程尚未見底。而即便這種情況不再惡化，在短期之內(nèi)也很難恢復(fù)金融機(jī)構(gòu)和金融系統(tǒng)的正常功能。第三，更為嚴(yán)重的是，金融危機(jī)已向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)發(fā)展，全球普遍出現(xiàn)企業(yè)和居民財(cái)富縮水、消費(fèi)者信心不足、生產(chǎn)萎縮、就業(yè)減少的情況。美、歐、日等主要經(jīng)濟(jì)體已出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退現(xiàn)象。根據(jù)IMF和世界銀行等機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)，2009年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度將在2008年的基礎(chǔ)上進(jìn)一步走低，三大經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)不同程度地衰退，發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率也大幅度降低。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的惡化反過來會(huì)進(jìn)一步加重金融危機(jī)，造成惡性循環(huán)。事實(shí)上，這場(chǎng)危機(jī)雖然從表面上看是由美國(guó)次貸危機(jī)引起，但國(guó)際經(jīng)濟(jì)和貨幣體系不平衡才是根本原因。長(zhǎng)期形成的國(guó)際經(jīng)濟(jì)和貨幣體系不平衡的局面不可能在短期內(nèi)得到調(diào)整，因此2009年全球經(jīng)濟(jì)將經(jīng)歷一個(gè)非常艱難的調(diào)整過程。
3.1.2 國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度進(jìn)一步下滑的風(fēng)險(xiǎn)較大
首先，外需很可能進(jìn)一步下降。這一方面是由于2009年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度會(huì)下降，國(guó)際市場(chǎng)需求會(huì)進(jìn)一步減少；另一方面也是因?yàn)槭苊绹?guó)財(cái)政赤字?jǐn)U大的影響，美元可能繼續(xù)走弱，將對(duì)我國(guó)出口形成不利影響。自2005年以來，凈出口對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率一直都在20%左右，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2個(gè)多百分點(diǎn)。如果2009年凈出口下降，無疑會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成較大負(fù)面影響。并且，外需下降的影響不僅僅只表現(xiàn)在凈出口上，還會(huì)通過出口減少影響國(guó)內(nèi)的投資和消費(fèi)，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生更大的影響。在全球化背景下，國(guó)外需求對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響非常大，對(duì)于2009年外需下降的不利影響不能低估。
其次，投資較快增長(zhǎng)的困難較大。盡管我國(guó)出臺(tái)了4萬億的經(jīng)濟(jì)刺激方案，各地政府進(jìn)一步加大刺激規(guī)模，2009年的政府投資會(huì)以較快速度增長(zhǎng)，但民間投資存在減弱的可能。其一，由于2008年企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難逐步加大，企業(yè)利潤(rùn)增幅大幅度下降，因此企業(yè)的投資能力受到影響，這無疑會(huì)直接影響到企業(yè)投資的增長(zhǎng)。其二，在當(dāng)前國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)的負(fù)面影響日益加重的情況下，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)前景看淡，也會(huì)影響投資增長(zhǎng)。其三，近些年來房地產(chǎn)投資的快速增長(zhǎng)一直是帶動(dòng)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資快速增長(zhǎng)的重要因素。2008年，受房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整影響，房地產(chǎn)投資的增速已出現(xiàn)下降。2009年房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整能否結(jié)束、房地產(chǎn)投資能否恢復(fù)較快增長(zhǎng)，還存在很大來確定性。
第三，消費(fèi)需求可能減緩。影響居民消費(fèi)的最主要因素是收入，2008年城鎮(zhèn)居民收入的實(shí)際增長(zhǎng)率與前兩年相比大大降低，農(nóng)村居民收入雖然在前三季度加快增長(zhǎng)，但四季度后，隨著大批農(nóng)民工返鄉(xiāng)或工資降低、再加上豬肉等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格降低，農(nóng)民收入增長(zhǎng)將逐漸趨緩。從當(dāng)前企業(yè)效益下降、就業(yè)困難、財(cái)政收入減少等情況看，2009年城鄉(xiāng)居民收入的增長(zhǎng)率還可能進(jìn)一步降低。除收入外，財(cái)富也是影響消費(fèi)的重要因素。但2008年股市的深度下調(diào)已使很多居民的財(cái)富縮水，這將影響居民消費(fèi)的增長(zhǎng)。此外，近兩年消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)加快，住房和汽車消費(fèi)迅速增長(zhǎng)是帶動(dòng)消費(fèi)加快增長(zhǎng)的重要原因。但近期居民住房和汽車消費(fèi)增長(zhǎng)放緩，消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)步伐放慢，消費(fèi)增長(zhǎng)缺乏強(qiáng)有力的帶動(dòng)因素。這些因素沒有對(duì)2008年消費(fèi)增長(zhǎng)產(chǎn)生明顯的不利影響，一方面因?yàn)榇嬖跍笮?yīng)，另外也是由于抗震救災(zāi)和奧運(yùn)會(huì)刺激了消費(fèi)增長(zhǎng)。如果2009年不發(fā)生特殊情況，制約消費(fèi)增長(zhǎng)的因素會(huì)產(chǎn)生明顯作用，因此2009年的消費(fèi)增長(zhǎng)形勢(shì)不容樂觀。
3.1.3 需要防止價(jià)格水平進(jìn)一步下降
進(jìn)入2008年四季度后，價(jià)格水平迅速降低。CPI的上漲率9月份為4.6%，10月份為4%，11月份又降到2.4%；9月份，PPI還高達(dá)9.1%，10月份則回落到6.6%，11月份進(jìn)一步下降至2%，創(chuàng)31個(gè)月新低。影響價(jià)格大幅回落的原因主要有以下幾個(gè)方面：一是國(guó)際大宗商品價(jià)格持續(xù)下降；二是在國(guó)內(nèi)外供給因素的作用下，豬肉等農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格下降；三是總需求迅速下降，致使供求關(guān)系發(fā)生改變。雖然2009年國(guó)際大宗商品價(jià)格和我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的變動(dòng)存在不確定性，但短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)明顯上升的情況。目前美國(guó)已出現(xiàn)連續(xù)的物價(jià)負(fù)增長(zhǎng)情況，其他發(fā)達(dá)國(guó)家的物價(jià)也在降低，需要關(guān)注國(guó)際價(jià)格水平下降對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格水平的影響。特別重要的是，我國(guó)總需求下降的趨勢(shì)在短期內(nèi)難以逆轉(zhuǎn)，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)率持續(xù)下降，尤其是M1增速降到歷史最低水平，這些因素都會(huì)對(duì)2009年物價(jià)水平產(chǎn)生較大的下降壓力。
3.1.4 金融風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增大
國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)金融體系的直接沖擊主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：一是我國(guó)金融機(jī)構(gòu)在國(guó)外投資受損；二是引起在華外資機(jī)構(gòu)的連鎖反應(yīng)；三是引起國(guó)際資本流動(dòng)的急劇變化。由于我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的對(duì)外金融投資相對(duì)較少，在華外資機(jī)構(gòu)出問題的也不多，至今尚未出現(xiàn)大規(guī)模資本流出現(xiàn)象，因此，目前國(guó)際金融危機(jī)對(duì)我國(guó)金融體系的直接影響并不大。但是，如果2009年國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)進(jìn)一步惡化，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)困難進(jìn)一步加大，則需要防范資本大規(guī)模流出的風(fēng)險(xiǎn)。此外，國(guó)際金融危機(jī)通過對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響進(jìn)而間接加大我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的問題不容輕視。在經(jīng)濟(jì)下行階段，企業(yè)效益、居民收入和財(cái)政收入都會(huì)受到影響，致使企業(yè)、居民和政府的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，進(jìn)而導(dǎo)致銀行的資產(chǎn)負(fù)債表惡化。并且，由于連續(xù)下調(diào)存貸款利率，并在調(diào)低利率時(shí)縮小了存貸款利差，因此銀行的利差會(huì)縮小，使銀行的經(jīng)營(yíng)和利潤(rùn)增長(zhǎng)面臨較大困難。因此2009年需要特別注意防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)。
3.1.5 貨幣政策面臨更為嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)
首先，貨幣政策面臨如何增強(qiáng)有效性的問題。相對(duì)于抑制經(jīng)濟(jì)過熱，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于貨幣政策更為困難。從理論上說，貨幣政策在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面存在局限性，并且對(duì)于貨幣政策能否真正促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一直存在爭(zhēng)論。從目前各國(guó)的實(shí)踐看，在國(guó)際金融危機(jī)背景下，通過放松貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也不容易很快取得明顯實(shí)效。從其原因看，貨幣政策傳導(dǎo)不暢是影響貨幣政策效果的主要原因。貨幣政策要對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生作用，需要經(jīng)過從中央銀行到金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)，再到企業(yè)和居民的傳導(dǎo)過程。在目前國(guó)際金融危機(jī)產(chǎn)生很強(qiáng)傳染效應(yīng)的情況下，金融機(jī)構(gòu)將會(huì)更加謹(jǐn)慎，金融市場(chǎng)的功能也會(huì)發(fā)生萎縮，企業(yè)及居民的信心與預(yù)期都會(huì)受到影響，這些都會(huì)導(dǎo)致貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的效率下降，影響貨幣政策的效果。2008年下半年后，我國(guó)貨幣政策逐步放松，但貨幣供應(yīng)量仍持續(xù)下降，就反映出經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)內(nèi)在的緊縮效應(yīng)對(duì)貨幣政策效果的影響。2009年，如何抑制經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)內(nèi)在的緊縮趨勢(shì)，促進(jìn)貨幣信貸的穩(wěn)定增長(zhǎng)仍是中央銀行面臨的突出問題。
其次，貨幣政策面臨短期任務(wù)與長(zhǎng)期目標(biāo)的協(xié)調(diào)問題。在國(guó)際金融危機(jī)背景下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)由于面臨強(qiáng)烈的外部沖擊而存在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度持續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。但在我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期存在結(jié)構(gòu)不平衡問題的情況下，這是必須逐步加以解決的。如何在刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)兼顧結(jié)構(gòu)調(diào)整目標(biāo)是貨幣政策需要關(guān)注的問題；如何在短期內(nèi)擴(kuò)大需求的同時(shí)防止造成中長(zhǎng)期內(nèi)過大的通貨膨脹壓力也是當(dāng)前我國(guó)中央銀行和世界其他國(guó)家中央銀行需要共同面對(duì)的問題。
3.2．2009年貨幣政策建議
3.2.1實(shí)行適度寬松的貨幣政策，促進(jìn)總需求較快增長(zhǎng)
盡管對(duì)于貨幣政策能否真正促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在很大爭(zhēng)論，但目前貨幣政策仍是各國(guó)重要的反周期手段。在我國(guó)總需求面臨較大下降壓力、價(jià)格在較低水平上還可能進(jìn)一步走低的情況下，需要更大地發(fā)揮貨幣政策在短期內(nèi)調(diào)節(jié)總需求的作用。要?jiǎng)?chuàng)造適度寬松的貨幣信貸環(huán)境，促進(jìn)國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，特別是要支持在國(guó)際分工中具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的先進(jìn)生產(chǎn)能力建設(shè)和最終消費(fèi)需求的增長(zhǎng)。要保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，促進(jìn)對(duì)外經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。
3.2.2保持銀行體系流動(dòng)性充足，促進(jìn)貨幣信貸總量穩(wěn)定增長(zhǎng)
要密切關(guān)注國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化對(duì)銀行體系流動(dòng)性總量及分布結(jié)構(gòu)的影響，加強(qiáng)對(duì)流動(dòng)性的監(jiān)測(cè)、分析，根據(jù)國(guó)內(nèi)外形勢(shì)的變化適時(shí)適度調(diào)整貨幣政策操作。靈活運(yùn)用各種貨幣政策工具，保證必要時(shí)及時(shí)向銀行體系提供流動(dòng)性支持，防止基礎(chǔ)貨幣投放渠道受阻。通過可行措施引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信貸支持力度。靈活運(yùn)用利率工具調(diào)節(jié)貨幣信貸需求，進(jìn)一步加強(qiáng)本外幣政策的協(xié)調(diào)，從供需兩個(gè)方面促進(jìn)貨幣信貸的穩(wěn)定增長(zhǎng)。
3.2.3進(jìn)一步通過“窗口指導(dǎo)”和信貸政策優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)
堅(jiān)持區(qū)別對(duì)待、有保有壓的原則，繼續(xù)運(yùn)用差別性貨幣信貸政策，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域的信貸支持，促進(jìn)信貸總量增長(zhǎng)、結(jié)構(gòu)優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。加大對(duì)民生工程、“三農(nóng)”、重大工程建設(shè)、災(zāi)后重建、節(jié)能減排、科技創(chuàng)新、技術(shù)改造和兼并重組、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展的信貸支持；有針對(duì)性地培育和鞏固消費(fèi)信貸增長(zhǎng)率；適當(dāng)控制對(duì)一般加工業(yè)的貸款，限制對(duì)高耗能、高排放行業(yè)和產(chǎn)能過剩行業(yè)劣質(zhì)企業(yè)的貸款。
3.2.4加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合
無論是經(jīng)濟(jì)理論，還是目前各國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的措施，都說明貨幣政策與財(cái)政政策密切配合對(duì)于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、維護(hù)金融穩(wěn)定具有重要意義。我國(guó)應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合，以提高宏觀經(jīng)濟(jì)政策的有效性。一方面，要根據(jù)貨幣政策與財(cái)政政策的不同作用特點(diǎn)，進(jìn)一步合理搭配使用貨幣政策工具與財(cái)政政策手段，以更好地促進(jìn)總需求擴(kuò)大；另一方面，要進(jìn)一步發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用和稅收政策的刺激作用，帶動(dòng)銀行資金加大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的力度。
3.2.5加強(qiáng)國(guó)際、國(guó)內(nèi)合作，有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)
在國(guó)際金融危機(jī)有可能進(jìn)一步加大我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的情況下，一方面要加強(qiáng)國(guó)際金融合作和貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)，另一方面也要切實(shí)加強(qiáng)中央銀行與監(jiān)管部門、財(cái)政部門的協(xié)調(diào)配合，建立更為完善的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制和更好有效的危機(jī)應(yīng)對(duì)機(jī)制。
作者：焦瑾璞，中國(guó)人民銀行研究生部
劉向耘，中國(guó)人民銀行研究局
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