自1998年以來，為了刺激有效需求，中國政府采取了擴(kuò)張性的財(cái)政政策。在不到兩年的時(shí)間中，中國的許多財(cái)政狀況指標(biāo)，如財(cái)政赤字（對GDP之比）、國債余額對GDP之比（國債負(fù)擔(dān)率）、債務(wù)依存度、償債率（debt service ratio）迅速上行。此外，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家和國際經(jīng)濟(jì)組織還指出，如果考慮到所謂的“或然（或有）債務(wù)（contingent liabilities）”，中國的實(shí)際國債余額對GDP之比要比官方統(tǒng)計(jì)所顯示的高得多。
有鑒于此，人們難免對中國的財(cái)政穩(wěn)定產(chǎn)生擔(dān)憂。在本文中，筆者將提出一個(gè)分析財(cái)政穩(wěn)定問題的理論框架。在這個(gè)框架的基礎(chǔ)上，本文試圖說明：一方面目前中國還有繼續(xù)執(zhí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策的余地；另一方面，在繼續(xù)執(zhí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策的同時(shí)，政府必須密切注意這種政策對利息率水平所產(chǎn)生的壓力，以避免進(jìn)入一個(gè)財(cái)政狀況可能突然急劇惡化的危險(xiǎn)區(qū)。
本文將分為三個(gè)部分。第一節(jié)將對中國的財(cái)政狀況作一個(gè)簡單回顧，并從當(dāng)前中國財(cái)政所面臨的實(shí)際問題出發(fā)提出所要解決的財(cái)政穩(wěn)定問題。第二節(jié)將給出研究財(cái)政穩(wěn)定問題的一個(gè)理論框架，并從這個(gè)框架出發(fā)分析一些同財(cái)政穩(wěn)定有關(guān)的實(shí)際問題。第三節(jié)將提出如何進(jìn)一步研究財(cái)政穩(wěn)定問題的一些設(shè)想。
中國當(dāng)前的財(cái)政狀況
改革開放以來，中國財(cái)政在資源配置和宏觀調(diào)控中的作用逐步弱化。最突出的表現(xiàn)是財(cái)政收入在GDP中所占比重急劇下降。在1978年，中國財(cái)政收入占GDP的比重為35%，到1995年這一數(shù)字下降到11%。按世界銀行的分析，在所下降的24個(gè)百分點(diǎn)中，約有15個(gè)百分點(diǎn)可歸因于國有企業(yè)上繳利稅的減少。
為了避免財(cái)政赤字的增加，中國政府采取了相應(yīng)的壓縮財(cái)政支出的政策（世界銀行，1997）。結(jié)果，中國政府的財(cái)政支出對GDP之比由1978年的33.8%下降到1994年的14.1%，成為世界上財(cái)政支出對GDP之比最低的幾個(gè)國家之一（見表1）。
表1 政府支出狀況（%）
資料來源：The World Bank（1996）：The Chinese Economy, pp.53,Washington.
近年來，由于財(cái)政收入狀況的改善以及政府所采取的擴(kuò)張性財(cái)政政策，中國政府財(cái)政開支特別是中央政府財(cái)政開支占GDP之比開始回升。
盡管自改革開放以來，政府財(cái)政收入對GDP之比逐年下降，但由于政府相應(yīng)采取了緊縮開支的措施，中國的財(cái)政赤字（見表2）和財(cái)政赤字對GDP之比始終保持在較低的水平上。直到目前為止，同世界上大多數(shù)國家相比，中國的財(cái)政赤字對GDP之比仍然是相當(dāng)?shù)偷摹?br />
表2 中國的財(cái)政赤字'
數(shù)據(jù)來源：《中國統(tǒng)計(jì)年鑒1999》第265頁。
由于長期以來財(cái)政赤字始終保持在很低的水平上，中國政府債務(wù)的積累很慢（見圖1）；與此同時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)增長速度很高，同西方國家相比，中國的國債余額對GDP之比（國債負(fù)擔(dān)率）更是處于非常低的水平上（見圖2及表3）。
圖1 中國國債余額（億元人民幣）
資料來源：國家計(jì)委“十五”時(shí)期財(cái)政問題研究課題組，《經(jīng)濟(jì)研究參考》第28頁，1999年7月16日。
圖2 中國國債余額對GDP之比
資料來源：國家計(jì)委“十五”時(shí)期財(cái)政問題研究課題組，《經(jīng)濟(jì)研究參考》第28頁，1999年7月16日及《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》各期。
與國債余額對GDP之比相關(guān)的另外兩個(gè)重要指標(biāo)是：國債依存度和償債率。
國債依存度是指一國中央財(cái)政預(yù)算中，國債收入與財(cái)政支出之比。自1990年以來，中國的國債依存度迅速提高，在1998年已高達(dá)30.7%。從表3可以看出，中國的國債依存度顯著高于一般國際水平。
償債率是指財(cái)政收入中用于支付國債利息的部分同總財(cái)政支出之比。近年來，中國的償債率在不斷升高。
表3 財(cái)政形勢國際比較（%）
資料來源：《1996財(cái)年日本預(yù)算概要》，第15頁，日本大藏省主計(jì)局。
同國際上通行的做法不同，在中國的財(cái)政收支表中，許多開支項(xiàng)目并未包含在政府預(yù)算開支之中。根據(jù)世界各國的通常做法并考慮到中國的特殊情況，中國政府的開支中應(yīng)該包括養(yǎng)老金、為銀行沖銷不良債權(quán)所注入的政府資金等。如果把所有這些應(yīng)支出而未支出的項(xiàng)目包括進(jìn)去，政府每年的財(cái)政赤字將會大大增加，結(jié)果，政府所累積的國債余額也將會大大增加。
政府債務(wù)可分為直接債務(wù)和或然債務(wù)。前者是在任何條件下都會發(fā)生的債務(wù)，后者則是在某種特定情況下才有可能發(fā)生的債務(wù)。政府債務(wù)還可以分為明確債務(wù)和隱含債務(wù)。前者是由法律或契約明確規(guī)定的債務(wù)，后者則是政府的一種道義責(zé)任或公眾預(yù)期政府將會承擔(dān)的義務(wù)。
明確的直接債務(wù)包括：政府內(nèi)債和外債。明確的或然債務(wù)包括：政府擔(dān)保的非政府債務(wù)、存款保險(xiǎn)和政府擔(dān)保的私人部門參與的基建融資。
隱含的直接債務(wù)包括：未來的公眾養(yǎng)老金、未來的醫(yī)療費(fèi)用和未來追加的公共投資成本。隱含的或然債務(wù)包括：地方政府和政府實(shí)體（包括非銀行中介和私人部門基礎(chǔ)設(shè)施融資）的無擔(dān)保的壞債、私有化過程中的債務(wù)清理、國家發(fā)展銀行的政策貸款（糧食貸款）、國有銀行的貸款損失和再注資、農(nóng)村信貸合作社和小金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)、中央銀行無法履行的外匯合同等債務(wù)、拯救環(huán)境、救災(zāi)等開支。
世界銀行認(rèn)為，中國政府的或然國債余額占GDP的比例高達(dá)74%-106%（The World Bank，1998）。世界銀行的估計(jì)并不一定十分可靠。但中國政府的實(shí)際債務(wù)狀況要比中國財(cái)政統(tǒng)計(jì)所反映的情況嚴(yán)重應(yīng)是一個(gè)不爭的事實(shí)。
由于中國目前仍存在嚴(yán)重的有效需求不足，而貨幣政策的效用又受到種種因素的限制，中國政府沒有其他選擇，只能是繼續(xù)使用擴(kuò)張性的財(cái)政政策。然而，我們也必須看到，擴(kuò)張性財(cái)政政策不僅效用有限，而且還可能對經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成許多消極影響。例如：
第一，大量國債的發(fā)行將導(dǎo)致利息率的上升，并遲早會對私人投資產(chǎn)生凈“擠出效應(yīng)”，從而降低財(cái)政支出的乘數(shù)作用；
第二，政府投資增加意味著市場資源配置作用降低，在仍缺乏必要改革的條件下，投資效率將會下降，并使長期經(jīng)濟(jì)增長潛力下降；
第三，較高赤字導(dǎo)致的較高國債發(fā)行量意味著較高的利息支付額，在財(cái)政收入給定的情況下，財(cái)政的傳統(tǒng)功能將無法執(zhí)行、財(cái)政政策將失去必要的靈活性；
第四，國債實(shí)質(zhì)上是一種“未來稅賦的遠(yuǎn)期合約”，增發(fā)國債而不增加稅賦，使公眾感覺不到應(yīng)有的負(fù)擔(dān)，使政府感覺不到應(yīng)有的壓力，這往往會導(dǎo)致“財(cái)政紀(jì)律”的破壞；
第五，用國債彌補(bǔ)財(cái)政赤字意味著把當(dāng)前的困難轉(zhuǎn)嫁給下一代，后代子孫將不得不為今天的赤字多納稅。
本文無意對上述問題逐一詳加討論，而僅試圖回答這樣一個(gè)問題：如果繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性的財(cái)政政策，政府是否能維持財(cái)政的穩(wěn)定狀態(tài)（fiscal stability）？為了回答這個(gè)問題，我們需要先對財(cái)政穩(wěn)定的確切含義加以討論。
筆者認(rèn)為，財(cái)政穩(wěn)定這一概念可以包含三重含義：
首先，如果政府能夠長期保持財(cái)政收支平衡，則政府財(cái)政處于穩(wěn)定狀態(tài)。
其次，盡管在相當(dāng)長的時(shí)期內(nèi)不能實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支平衡，但政府卻能夠通過發(fā)行國債為財(cái)政赤字融資，則政府財(cái)政依然可以說處于穩(wěn)定狀態(tài)。
最后，如果在經(jīng)濟(jì)中存在這樣一種機(jī)制，當(dāng)財(cái)政脫離穩(wěn)定狀態(tài)之后，經(jīng)濟(jì)變量之間的相互作用可以使財(cái)政狀況恢復(fù)或趨于恢復(fù)穩(wěn)定狀態(tài)，則政府的財(cái)政狀況也可以說是穩(wěn)定的。
本文將主要在第二重含義上討論財(cái)政穩(wěn)定問題。
從上述第二重意義上考察財(cái)政穩(wěn)定問題，其關(guān)鍵是看在未來政府有沒有能力或公眾認(rèn)為在未來政府有沒有能力償還到期的債務(wù)。如果隨著債務(wù)的累積，到未來的某一天，政府既無法利用財(cái)政節(jié)余償還債務(wù)，又不能通過發(fā)行新國債償還舊國債（即無論債券的名義收益率有多高，也沒人愿意購買新國債），政府就只剩下兩個(gè)選擇：使國債貨幣化（印鈔票）或宣布廢除舊的債務(wù)。
前者意味著惡性通貨膨脹，后者意味著國家信用的破產(chǎn)。而這兩者都意味著經(jīng)濟(jì)的崩潰?；蛘撸M管實(shí)際情況并沒有糟糕到政府將沒有能力償還到期債務(wù)的地步，但如果公眾認(rèn)為事情已糟糕到了那種地步，公眾所做出的反應(yīng)將使事情實(shí)際發(fā)展到那種地步，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的崩潰。
國際上通用的衡量政府償債能力的最重要指標(biāo)是國債余額對GDP之比。在其他條件不變的情況下，政府的國債余額對GDP之比越高，意味著償債能力越差。
不難設(shè)想，如果隨著時(shí)間的推移，國債余額對GDP之比不斷提高，那么，國債余額對GDP之比遲早將達(dá)到某一數(shù)值，對應(yīng)于這一數(shù)值，政府將無力償還債務(wù)，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的崩潰。因而，如果一國政府不能保證國債余額對GDP之比不會超過某一給定的數(shù)值，該國的財(cái)政就是不穩(wěn)定的。
顯然，對于我國政府繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策的余地的討論，可以歸結(jié)為對我國國債余額對GDP之比增長路徑、性質(zhì)以及擴(kuò)張性財(cái)政政策對該路徑影響的討論。
分析財(cái)政穩(wěn)定問題的一個(gè)理論框架
那么，我國國債余額對GDP之比的增長路徑應(yīng)該如何確定呢？
按定義，財(cái)政赤字與國債余額之間存在下述關(guān)系：
即國債余額的變化率等于財(cái)政赤字，其中Z為國債余額，G為財(cái)政赤字。國債余額與財(cái)政赤字的關(guān)系類似于資本存量與投資的關(guān)系：
基于式（1），國債余額與GDP之比的變化率可寫成：
其中z是國債余額對GDP之比（償債率）。上式的經(jīng)濟(jì)意義為：國債余額對GDP之比的變化率等于國債余額增長速度減去GDP增長速度。根據(jù)財(cái)政赤字與國債余額的關(guān)系，上式可改寫為：
也即：
其中g(shù)為財(cái)政赤字對GDP之比，n為經(jīng)濟(jì)增長率。
式（4）是一個(gè)線性微分方程，其解為：
設(shè)初始條件為t（0）=0時(shí)，z=0.12；g=0.02和n=0.071。則C1為-0.16。上述微分方程的相應(yīng)特解為：
圖3 國債余額對GDP之比的增長路徑圖片
通過計(jì)算z的變化率可以看出，在其他因素不變的條件下，z的增長速度是趨緩的。如果考慮到或然債務(wù)，例如，如果假設(shè)在考慮到或然債務(wù)的條件下，中國的國債余額對GDP之比為0.5，中國的國債余額對GDP之比的增長路徑會發(fā)生什么變化呢？把新的初始條件代入式（4），可解出C1=0.22，因而有：
從上式可以看出，在國債余額對GDP之比的初始值大于由漸進(jìn)線所定義的極限值的情況下，隨時(shí)間的推移，國債余額對GDP之比將會下降，并逐漸逼近0.28。
從系統(tǒng)的穩(wěn)定性的角度來看，初始值的大小并不具有決定意義。具有決定性意義的參數(shù)是財(cái)政赤字對GDP之比和經(jīng)濟(jì)增長速度。
同時(shí)還應(yīng)注意到，如果經(jīng)濟(jì)增長速度小于或等于零，則國債余額對GDP之比將趨于無窮大。
從式（4）可以看出：
換言之，如果財(cái)政赤字對GDP之比等于經(jīng)濟(jì)增長速度與國債余額對GDP之比的乘積之時(shí)，國債余額對GDP之比的變化率為零，即國債余額對GDP之比處于均衡狀態(tài)。例如，當(dāng)g=0.02，n=0.071時(shí)，如果z=0.28，國債余額對GDP之比就將繼續(xù)維持在0.28的水平上。可見，g/n同時(shí)給出了國債余額對GDP之比的極限值（當(dāng)g≠nz時(shí)）和均衡值（當(dāng)g＝nz時(shí)）。
考慮到財(cái)政赤字是由財(cái)政支出和財(cái)政收入之差決定的，以及財(cái)政支出中的一部分需用于支付償還國債利息（用于還本的支出可另行考慮），式（4）可改寫為：
其中e0、t0和i分別為政府自主支出（利息支出外的政府支出--利息支出是非自主的）在GDP中的比重、平均稅率和國債利息率。我們可以把e0和t0之差稱為政策赤字率，因?yàn)閮烧呤怯烧呢?cái)政政策決定的。對式（6）求解可得：
從式（7）可以看出，如果考慮到國債利息的償還，較高的利息率將對國債余額對GDP之比的極值產(chǎn)生重要影響。在其他因素不變的條件下，較高的利息率將使國債余額對GDP之比的極值和國債余額對GDP之比的增長速度大大提高。
在以上的推導(dǎo)過程中，我們假定物價(jià)不變，因而未對名義GDP和實(shí)際GDP以及名義利息率和實(shí)際利息率加以區(qū)別。當(dāng)考慮物價(jià)的變化時(shí)，式（3）應(yīng)改寫為：
其中Y和P分別代表實(shí)際GDP和物價(jià)水平，n重新定義為實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長率。
式（6）可相應(yīng)改寫成：
其中i重新定義為名義利息率。對上述微分方程求解可得：
從式（7’）可以看出：國債余額對GDP之比趨向漸進(jìn)線：
z’等于政策赤字率對實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長速度與實(shí)際利率之差的比。
式（6’）說明，國債余額對名義GDP之比處于均衡狀態(tài)的條件是：
換言之，當(dāng)且僅當(dāng)國債余額對GDP之比恰好等于其漸進(jìn)線之值時(shí)，國債余額對GDP之比將保持不變。式（7’）說明，當(dāng)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長率與實(shí)際利息率之差小于或等于零時(shí)，國債余額對GDP之比將隨時(shí)間的推移而趨于無窮大。在這種情況下，國民經(jīng)濟(jì)最終將因無法償還國債而陷于崩潰。反之，如果
則一國的國債余額對GDP之比將趨于某一給定水平，因而，該國的財(cái)政處于穩(wěn)定狀態(tài)。
式（4）給出了作為時(shí)間的連續(xù)函數(shù)的國債余額對GDP之比的增長路徑。為了使式（4）或式（7）能更直接地用于實(shí)際政策的分析，我們可把國債余額對GDP之比的連續(xù)時(shí)間路徑變換為以年為時(shí)間單位的非連續(xù)的時(shí)間路徑。在不考慮利息支付的情況下，與式（4）相對應(yīng)，我們可得到計(jì)算從給定初始條件出發(fā)，到t年年底國債余額對GDP之比的公式：
其中βt為t年的國債余額對GDP之比；g為財(cái)政赤字對GDP之比；n為GDP的增長速度；B0和Y0為國債余額和GDP的初始值。在上式中，B0和Y0都是名義變量。當(dāng)假定物價(jià)水平不變時(shí)，n亦為實(shí)際增長速度。在考慮到通貨膨脹的情況下，上式可改寫成：
在1997年，日本政府一度把壓縮財(cái)政赤字作為其宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要目標(biāo)。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，日本大藏省對日本財(cái)政狀況進(jìn)行了一系列數(shù)量分析。在1997年，日本的國債余額對GDP之比為91.2%，一般財(cái)政赤字（中央政府和地方政府赤字）對GDP之比為5.4%。大藏省假定，此后日本GDP的年增長速度為3.5%，且財(cái)政赤字對GDP之比每年減少0.3%。根據(jù)以上假定，大藏省給出的結(jié)果是：到2003年，日本國債余額對GDP之比將達(dá)到98%的最高峰。
此后，日本的國債余額對GDP之比將逐漸下降。到2005年，當(dāng)日本的財(cái)政赤字對GDP之比降到3%之時(shí)，日本的國債余額對GDP之比將下降到97.7%。日本大藏省并未給出上述結(jié)果的推算方法。
為了驗(yàn)證式（10）的正確性，考慮到財(cái)政赤字每年將下降0.3個(gè)百分點(diǎn)這一假設(shè)，我們對式（10）稍加變換并對2005年日本的國債余額對GDP之比進(jìn)行了推算，我們的計(jì)算結(jié)果為
結(jié)果與大藏省給出的結(jié)果完全相同（王洛林等，1997）。
在分析財(cái)政穩(wěn)定問題的過程中，人們經(jīng)常還會碰到另外兩個(gè)重要概念：債務(wù)依存度和償債率（在這里我們僅考慮利息支出在總支出中的比）。按定義，債務(wù)依存度為：債務(wù)收入/總支出=（債務(wù)收入/GDP）/（總支出/GDP）。假定債務(wù)收入等于當(dāng)年財(cái)政赤字，則債務(wù)依存度可表示為：
式（12）中的所有參數(shù)都已包含在式（7）中，式（7）中的時(shí)間變量一旦給定，債務(wù)依存度也就隨之給定了。
債務(wù)依存度的演繹價(jià)值在什么地方呢？由式（12）可推知：
在中國目前的情況下，由于平均稅率較低，債務(wù)依存度較高，政府的自主支出率受到限制，幸好中國目前的國債余額較小，利息率不太高，否則，政府將喪失使用自主支出刺激經(jīng)濟(jì)的余地。
式（13）隱含的另一個(gè)政策含義是，如果不想提高債務(wù)依存度，為了使政府能夠使用擴(kuò)張性的財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，政府就必須盡量壓低國債利息率和提高平均稅率。在正常情況下，提高平均稅率往往意味著提高所得稅和公司利潤稅等。這類稅種的提高將抑制消費(fèi)需求和投資需求，從而抵消財(cái)政支出對經(jīng)濟(jì)的刺激作用。如果政府不愿提高平均稅率，而又希望通過擴(kuò)張性的財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長，唯一的選擇就是聽任債務(wù)依存度的提高了。
債務(wù)依存度過高將對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么消極影響呢？從式（12）可以看出，債務(wù)依存度過高的主要問題是當(dāng)年國債發(fā)行量過高（相對GDP），后者過高又將導(dǎo)致利息率的提高，利息率的提高反過來又將減少政府的自主支出率（e0）。
看上去，這里有個(gè)最大自主支出率和最優(yōu)債務(wù)依存度的確定問題。但是，通過進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，提高債務(wù)依存度對自主支出率的貢獻(xiàn)作用一般總是大于利息率提高對自主支出率增長的抵消作用。因而，從最大自主支出率的角度來看，最優(yōu)（最大）債務(wù)依存度是1。
債務(wù)依存度過高的消極影響可能主要是利息率提高對經(jīng)濟(jì)增長的抑制作用。為簡化分析，可設(shè)國債利息率與債務(wù)依存度具有下述函數(shù)關(guān)系：
其中，λ(e0 +iz0)-sb為單位GDP的國債需求與供給之差； α＞0；sb代表居民以國債形式持有的儲蓄對GDP的比例。設(shè)λ為參變量，則從上式可解出：
設(shè)t=t0時(shí)i=i0，可求出初始值：
從式（14）可看出，利息率與債務(wù)依存度之間的關(guān)系不是線性的。通過對式（14）的進(jìn)一步分析可看出，在債務(wù)依存度還不太高的某個(gè)值域，債務(wù)依存度的上升對利息率的影響可能并不明顯。但是，隨著債務(wù)依存度進(jìn)入一個(gè)新的值域，利息率可能會突然加速上升。
因而，密切監(jiān)視債務(wù)依存度與國債利息率之間的關(guān)系，適當(dāng)掌握財(cái)政政策的擴(kuò)張尺度，避免進(jìn)入利息率對債務(wù)依存度變動極為敏感的債務(wù)依存度區(qū)間是十分重要的。
在利息率沒有完全實(shí)現(xiàn)自由化且國債市場尚不完善的情況下，國債收益率不會因國債供求關(guān)系的變化而自動上升或下降。但是，利息率上升或下降的壓力是存在的。在人為壓低國債收益率的情況下，國債市場將出現(xiàn)供大于求的現(xiàn)象。為了保證國債的順利銷售，政府必須要求（或誘使）國有商業(yè)銀行購買公眾不愿購買的那一部分國債。
在其他條件給定的情況下，商業(yè)銀行增加國債資產(chǎn)的持有必然減少對其他形式的資產(chǎn)（特別是對企業(yè)貸款）的持有，其最終結(jié)果同利息率上升一樣，都是對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生抑制作用。
財(cái)政狀況分析中的另一個(gè)概念——償債率（在財(cái)政支出中用于支付利息的部分在財(cái)政支出中的比重）——可用前述參數(shù)表示為：
從式（15）可以看出，償債率的高低取決于自主財(cái)政支出系數(shù)與當(dāng)期利息償付額對GDP之比的對比關(guān)系。在其他因素給定的條件下，償債率將隨國債余額對GDP之比的增加而自動增加。我們同樣可以計(jì)算出償債率在給定時(shí)刻的大小。
償債率過高會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么消極影響呢？從式（15）還可以看出，在總支出給定的條件下，償債率越高，政府可用于自主支出的財(cái)力就越小。但是，政府總是可以通過增加財(cái)政支出來降低償債率的。因而，償債率本身還不是政府采取擴(kuò)張性財(cái)政政策的主要制約因素。問題依然是利息率的變化。根據(jù)償債率和債務(wù)依存度的定義，我們可設(shè)國債利息率與償債率具有下述函數(shù)關(guān)系：
其中，μ(e0 +iz0)-(sb +t0 -e0) 依然代表單位GDP的國債需求與國債供給之差；β大于0。從上式可解出：
設(shè)t=t0 時(shí) i=i0，可求出初始值：
從式（16）可以看出，償債率對利息率進(jìn)而對經(jīng)濟(jì)的影響，同債務(wù)依存度對兩者的影響實(shí)質(zhì)上是相同的。
通過對債務(wù)依存度和償債率兩個(gè)概念的討論，我們似乎可以得出這樣的結(jié)論，僅僅通過國際比較，抽象地談?wù)搩烧叩母呋虻筒o很大意義，關(guān)鍵是看兩者的變化會對利息率水平產(chǎn)生什么壓力。
就中國目前的情況來說，我們不應(yīng)因同其他國家相比中國的債務(wù)依存度很高而放棄使用擴(kuò)張性的財(cái)政政策。同時(shí)，我們也必須對利息率的上升壓力因債務(wù)依存度和償債率的提高而突然急劇增大保持高度警惕。
進(jìn)一步研究財(cái)政穩(wěn)定問題的幾點(diǎn)思路
在前述對于財(cái)政穩(wěn)定的討論中，我們所使用的方法是局部均衡分析。事實(shí)上，我們理論模型中的參數(shù)，如經(jīng)濟(jì)增長速度等，都是內(nèi)生變量。為了使對財(cái)政穩(wěn)定問題的研究更合乎實(shí)際分析的需要，我們有必要放松模型中的一些假設(shè)，盡可能使分析接近一般均衡分析。例如，可以內(nèi)生地給出一個(gè)經(jīng)濟(jì)增長速度方程式，并將此經(jīng)濟(jì)增長方程同本文中的國債余額/GDP增長模型結(jié)合起來，以研究財(cái)政穩(wěn)定問題。
在需求約束的條件下，產(chǎn)出量Y可用下述需求函數(shù)表示：
Y的變化率可表為：
把式（18）代入式（6），可得到
同時(shí)，參照式（14）的推導(dǎo)，我們可給出一個(gè)債券收益率方程 ：
經(jīng)整理之后，我們得到一個(gè)關(guān)于z 和i的微分方程組：
經(jīng)過線性化處理，在暫時(shí)不考慮貨幣因素的情況下，我們可以利用方程組（21）對其所刻畫的財(cái)政狀況進(jìn)行穩(wěn)定性分析并對有關(guān)參數(shù)進(jìn)行靜態(tài)比較分析和動態(tài)比較分析。從式（21）可以看出，為了提高經(jīng)濟(jì)增長速度，政府可以提高政策赤字率（e0-t0）。然而，政策赤字率的提高將導(dǎo)致利息率的上升，而后者將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長速度的下降。因而，只有在利用式（21）對有關(guān)參變量進(jìn)行靜態(tài)比較分析之后，才能確定何時(shí)應(yīng)采取何種政策的數(shù)量界線。
我們還可以從其他許多不同方面對方程式（4）或（7）加以擴(kuò)展。例如，我們可在分析中把貨幣因素考慮進(jìn)去，使我們的財(cái)政穩(wěn)定分析同貨幣穩(wěn)定分析結(jié)合起來。我們還可以在上述分析框架的基礎(chǔ)上，設(shè)計(jì)一些財(cái)政穩(wěn)定器，以確保財(cái)政體系的自動穩(wěn)定。最后，在設(shè)定某個(gè)目標(biāo)函數(shù)之后，我們還可以設(shè)法確定各種最優(yōu)政策參數(shù)。
附錄：
根據(jù)公式（10），李軍先生曾對中國國債余額對GDP之比的增長路徑進(jìn)行了一系列模擬計(jì)算。以下是李軍先生的一些模擬結(jié)果（余永定等，2000）。
（1） 模擬計(jì)算一
基本假定：假定國債余額對GDP之比的初始值B0/Y0 =12%，假定中國未來的年均經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長速度n=7%，年均通貨膨脹率為3%。為了觀察財(cái)政赤字對GDP之比的影響。李軍假設(shè)了財(cái)政赤字對GDP之比的三個(gè)不同數(shù)值。
方案一：財(cái)政赤字對GDP之比g=2%；
方案二：財(cái)政赤字對GDP之比g=3%；
方案三：財(cái)政赤字對GDP之比g=4%；
模擬結(jié)果如表A所示。從該表的數(shù)據(jù)可以看到，如保持財(cái)政赤字與GDP之比為3%，到2005年中國國債余額對GDP之比將為21%，到2010年為25.4%，到2020年近30%。而在保持財(cái)政赤字與GDP之比為2%的情況下，到2020年中國國債余額對GDP之比才為20.3%。
可以看出，將赤字規(guī)模從財(cái)政赤字與GDP之比為3%降到2%，可使國債余額對GDP之比到達(dá)20%的時(shí)間推遲15年。如果將赤字規(guī)模從財(cái)政赤字與GDP之比從3%擴(kuò)大到4%，則在2002年時(shí)國債余額對GDP之比就將到達(dá)20%。
表A：中國國債余額對GDP之比模擬測算一
（2） 模擬測算二
此部分測算是為研究不同國債余額對GDP之比初始值，如何影響國債余額對GDP之比變化的時(shí)間路徑而設(shè)計(jì)的。
基本假定：財(cái)政赤字與GDP之比為3%，中國未來年均經(jīng)濟(jì)增長速度n=7%，年均通貨膨脹率為3%。
方案四：國債余額對GDP之比的初始值B0/Y0=12%；
方案五：國債余額對GDP之比的初始值B0/Y0=20%；
方案六：國債余額對GDP之比的初始值B0/Y0=25%：
從表B的數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，在其他條件不變的情況下，國債余額對GDP之比的初始值對未來的影響并不是很重要。
如在取定國債余額對GDP之比的初始值為12%時(shí)，與取為20%和25%，大體都是到2020年前后到達(dá)國債余額對GDP之比為30%左右的規(guī)模。根據(jù)表B的測算結(jié)果，我們似乎不必對中國的或然債務(wù)很高這一事實(shí)過于擔(dān)心。
表B：中國國債余額對GDP之比模擬測算二
根據(jù)以上測算，我們似乎可得出這樣兩個(gè)主要結(jié)論：首先，中國政府目前尚有繼續(xù)執(zhí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策甚至進(jìn)一步增加財(cái)政政策擴(kuò)張力度的余地；其次，在使用財(cái)政擴(kuò)張政策的同時(shí)，必須充分注意財(cái)政赤字與GDP之比這個(gè)指標(biāo)，力爭將此指標(biāo)控制在3%以下的水平范圍。
參考文獻(xiàn)：
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3. 王洛林、余永定、李薇（1997）：《日本的財(cái)政重建》，《世界經(jīng)濟(jì)》，1997年第9期。
4. 余永定、李軍、紀(jì)紅（2000）：《中國當(dāng)前的財(cái)政問題》，《中國經(jīng)濟(jì)前景分析--2000年春季報(bào)告》第64-72頁，社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2000年4月。
5. The World Bank（1998）：[WTBX]A Technical Note on Contingent Liabilities[WT]. Nov.1998.
6. The World Bank（1996）：[WTBX]The Chinese Economy[WT], pp.53，Washington.
作者余永定系CF40學(xué)術(shù)顧問、中國社會科學(xué)院學(xué)部委員，本文發(fā)表于《世界經(jīng)濟(jì)》雜志2000年06期，已收入2019年中國社會科學(xué)出版社出版的CF40書系文集《太陽之下無新事》。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表CF40及作者所在機(jī)構(gòu)立場。
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