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莫測(cè)的資產(chǎn)價(jià)格周期和可測(cè)的中國(guó)人口變遷
時(shí)間:2009-07-08 作者:鐘偉

  包括股價(jià)和房?jī)r(jià)在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng),本質(zhì)上是難以預(yù)測(cè)甚至不可預(yù)測(cè)的,人們之所以需要各種層出不窮的預(yù)測(cè),可能并不在于他們相信這些預(yù)測(cè),而在于用其刺激投資亢奮和安慰投資損失。莫測(cè)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的背后,也許和人口變遷密切相關(guān)。一個(gè)人口年輕而創(chuàng)造夢(mèng)想的國(guó)度,比一個(gè)老邁而日趨保守的國(guó)度,更容易孳生資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

  人口變遷和國(guó)民財(cái)富之間的關(guān)系比較容易理解。世界銀行曾經(jīng)在2005年9月發(fā)布過(guò)一個(gè)全球各國(guó)人均財(cái)富狀況的報(bào)告。其中,2000年最富裕的瑞士、瑞典、丹麥等北歐國(guó)家,人均財(cái)富在55-64萬(wàn)美元之間,美國(guó)和日本的國(guó)民人均財(cái)富則超過(guò)50萬(wàn)美元。中國(guó)2000年的人均國(guó)民財(cái)富為約1萬(wàn)美元。越老齡化的國(guó)家,其國(guó)民財(cái)富的增長(zhǎng)潛力就越有限。例如日本、新加坡等很可能已經(jīng)達(dá)到甚至越過(guò)了最富裕階段。而金磚四國(guó)則仍有較大的財(cái)富上升空間。其中中國(guó)并不是最出色的,雖然俄羅斯GDP等主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不如中國(guó),但其人均國(guó)民財(cái)富在2000年超過(guò)了4萬(wàn)美元,可見(jiàn)其自然資源之殷實(shí)。在世界銀行那份190多頁(yè)的報(bào)告中,人均財(cái)富最少的國(guó)家,則正在飽受戰(zhàn)爭(zhēng)和種族沖突困擾。一個(gè)和平和正常的國(guó)度,人口結(jié)構(gòu)越老齡化,那么其未來(lái)國(guó)民財(cái)富持續(xù)增長(zhǎng)的前襟就越黯淡,因?yàn)檫@個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)上每一步的前行,都需要背負(fù)沉重的社會(huì)保障、昂貴的勞動(dòng)力成本、相對(duì)保守穩(wěn)定的社會(huì)氛圍等重重包袱,

  不僅國(guó)民財(cái)富和人口結(jié)構(gòu)相關(guān),資產(chǎn)價(jià)格周期可能也與之相關(guān)。生活中衡量資產(chǎn)價(jià)格周期的最直觀指標(biāo)是摩天大樓。大都市地標(biāo)性的摩天大樓通常在資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)規(guī)劃宏偉藍(lán)圖,在資產(chǎn)價(jià)格接近見(jiàn)頂時(shí)動(dòng)工奠基,隨后一兩年就可能和迅速下滑的資產(chǎn)價(jià)格一道陷入爛尾,并等待下一輪周期的降臨。研究中痕量資產(chǎn)價(jià)格周期的不可或缺因素是人口結(jié)構(gòu)。從生命周期的角度講,人們總是在大致類似的年齡做類似的事情,青春期戀愛(ài),20多歲就業(yè),30多歲有子女并開始投資股市積極置業(yè),40多歲接近或達(dá)到收入峰值,50多歲投資結(jié)構(gòu)趨于保守,資產(chǎn)配置從股票房地產(chǎn)等追求收益的積極投資,轉(zhuǎn)向債券和儲(chǔ)蓄甚至保險(xiǎn)等關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的穩(wěn)健投資,60多歲擁有孤獨(dú)的閑暇,70多歲道別并離開。因此看起來(lái),一個(gè)國(guó)民平均年齡超過(guò)了45歲的國(guó)度中,勞動(dòng)力人口和婚配人口占比在逐步下降,冒險(xiǎn)、進(jìn)取、創(chuàng)新的熱情也隨之下降,資產(chǎn)價(jià)格的顛峰也可能隨之而去了。如果這樣的假說(shuō)成立,那么日本資產(chǎn)價(jià)格顯然已經(jīng)過(guò)了顛峰,而美國(guó)則有可能正在經(jīng)歷遠(yuǎn)離顛峰的逐步滑坡。

  相當(dāng)多的歷史學(xué)研究表明,人口爆炸之后,大量年輕的、激進(jìn)人口的出現(xiàn),可能導(dǎo)致較為嚴(yán)重的社會(huì)動(dòng)蕩甚至革命。資產(chǎn)價(jià)格周期也不例外,最典型的例子是日本,其嬰兒潮開始于1945-1950年間,在人口紅利最豐厚的20世紀(jì)60和70年代,日本每7個(gè)勞動(dòng)力人口對(duì)應(yīng)于1個(gè)65歲以上的老人,日本經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了高速增長(zhǎng),70年代末期到80年代,居民的消費(fèi)和積極投資意愿達(dá)到顛峰。從1987-1992年間,日本國(guó)民的平均年齡超越了45歲并逼近50歲,隨之,日本國(guó)民在股市和房地產(chǎn)方面的積極投資意愿下降,儲(chǔ)蓄和保險(xiǎn)等防御投資意愿上升,產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新活力和社會(huì)消費(fèi)能力接近顛峰,資產(chǎn)價(jià)格泡沫持續(xù)破滅。日本逐步成為一個(gè)穩(wěn)定的、成熟的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體,不復(fù)20世紀(jì)80年代的輝煌?;蛘哒f(shuō),“二戰(zhàn)”之后五年,日本出現(xiàn)嬰兒潮,45年之后日本資產(chǎn)泡沫大規(guī)模持續(xù)破滅。到2005年,日本已經(jīng)是發(fā)達(dá)國(guó)家中國(guó)民年齡最老邁的國(guó)家;到2050年,日本國(guó)民可能不足1億人,其中40%是65歲以上的老人。日本厚生勞動(dòng)省測(cè)悲觀預(yù)測(cè),按目前的人口結(jié)構(gòu)變遷趨勢(shì),到3000年日本僅有500人,而到3500年日本只剩下1人。日本經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格的顛峰,可能永遠(yuǎn)只在回憶中了。

  從人口結(jié)構(gòu)變遷的角度看次貸危機(jī),令人對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期前景印象黯淡。“二戰(zhàn)”之后,美國(guó)嬰兒潮持續(xù)的時(shí)間,比日本長(zhǎng)了10年,一直到1965年左右,嬰兒潮才逐步退去,加上美國(guó)靈活的移民政策,吸引了大量來(lái)自東亞。南亞和東歐的高素質(zhì)移民,使得美國(guó)國(guó)民平均年齡一直保持在較低水平。但嬉皮士、雅皮士時(shí)代已經(jīng)隨著迪斯尼的米老鼠唐老鴨一起老去。目前美國(guó)國(guó)民平均年齡已接近45歲,加之更多的年輕移民來(lái)自于拉美,而不是教育素質(zhì)和紀(jì)律性更嚴(yán)的東亞和東歐,這使美國(guó)社會(huì)保障體系的壓力急劇增加,美國(guó)中年人為主的產(chǎn)業(yè)工人大軍,顯然不能承受來(lái)自東亞產(chǎn)業(yè)工人的持續(xù)沖擊,不再具有再學(xué)習(xí)、再創(chuàng)新和再就業(yè)的彈性。甚至冒險(xiǎn)和創(chuàng)新都不及顛峰時(shí)刻。從1965年至今,也是時(shí)隔45年,美國(guó)居民工薪收入和消費(fèi)增長(zhǎng)趨緩,資產(chǎn)價(jià)格從顛峰開始大滑坡。盡管對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期前景作出悲觀判斷有些武斷,但至少人口結(jié)構(gòu)對(duì)美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格水平和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新能力不再是支撐力量,而是一種拖累。不僅如此,整個(gè)OECD國(guó)家都在老去,在2030年之前,發(fā)達(dá)國(guó)家的3個(gè)勞動(dòng)力就必須撫養(yǎng)一個(gè)超過(guò)65歲的老人。

  那么中國(guó)有機(jī)會(huì)崛起嗎?有的,到2030年左右,中國(guó)可能達(dá)到美國(guó)或者歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)總量的2/3,到2050年左右,中國(guó)的綜合國(guó)力非常有可能和歐美形成三足鼎立之勢(shì),并在總量上略略超過(guò)后兩者。答案的一部分也仍然在于人口結(jié)構(gòu)。北京師范大學(xué)管理學(xué)院人口預(yù)測(cè)課題組的新近研究表明,中國(guó)目前國(guó)民民領(lǐng)平均為32歲,正是年富力強(qiáng),這保證了中國(guó)政府至少有10年左右的充裕時(shí)間在未來(lái)逐步完善社會(huì)保障制度,以迎接老齡化沖擊。此外,中國(guó)人口的峰值為14.5億人,在2030年前后出現(xiàn)該峰值。人口峰值的可能分布在14.2-15億人之間,出現(xiàn)峰值的可能期限在2027-2035年間。這比通常預(yù)想的人口峰值數(shù)要少1.5億人左右,峰值的來(lái)臨也比通常預(yù)想的晚5年左右。中國(guó)勞動(dòng)力人口的峰值為8.85億人,在2012年之后出現(xiàn)該峰值,此后勞動(dòng)力人口逐步下降,到2050年左右降至7.22億人。上述預(yù)測(cè)顯示,中國(guó)人口紅利的持續(xù)期還有20年左右,這是中國(guó)抓住戰(zhàn)略機(jī)遇期的關(guān)鍵階段。用該數(shù)據(jù)和日、美所經(jīng)歷的資產(chǎn)價(jià)格周期看,在2007年大牛市之前被廣泛流傳的中國(guó)股市“黃金十年”似乎并不過(guò)分,中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格甚至有可能在國(guó)民平均年齡達(dá)到45歲之前,總體上保持一個(gè)和國(guó)力崛起相應(yīng)的狀態(tài)。

  當(dāng)然,中國(guó)人口結(jié)構(gòu)趨勢(shì)也有令人憂慮的地方,一是勞動(dòng)力人口的持續(xù)增長(zhǎng),使我們意識(shí)到至少在未來(lái)3年,“就業(yè)難”問(wèn)題不會(huì)有明顯緩解;二是人口性別失衡使目前婚配年齡人群中,男性比女性多1000萬(wàn)人,而到2050年則多出3500萬(wàn)人,男性“擇偶難”會(huì)愈演愈烈;三是如果假設(shè)中國(guó)適宜的人口峰值如果放寬到15億人左右,并考慮政策執(zhí)行的實(shí)際效果,2020年前后獨(dú)生子女政策有必要放松;四是由于中國(guó)地大人多物薄的約束,因此中國(guó)人均國(guó)民財(cái)富的峰值可能低于15萬(wàn)美元,或者說(shuō)中國(guó)整體上很難達(dá)到比日本、新加坡甚至韓國(guó)國(guó)民更富裕的水平。

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