美聯(lián)儲如期加息25基點后，還有多少未知數(shù)？
時間：2022-03-18
加息預期落地之后，市場還有多少懸念？
北京時間3月17日凌晨，全球矚目的美聯(lián)儲議息會議落下帷幕，美國聯(lián)邦貨幣政策委員會（FOMC）宣布加息25基點，將聯(lián)邦基金利率升至0.25%-0.5%，這成為美聯(lián)儲2018年12月以來的首次加息。從點陣圖和美聯(lián)儲主席鮑威爾發(fā)言來看，年內(nèi)剩余6次會議上每次都會提高利率，最快5月開始縮表。9位FOMC票委中唯圣路易斯聯(lián)儲主席布拉德投下反對票，他建議加息50個基點，這也是FOMC內(nèi)部自2020年9月以來的首次分歧。消息公布后，香港金管局隨即加息，沙特、阿聯(lián)酋等海灣國家央行也先后響應，跟隨加息。
此次會議兌現(xiàn)了之前市場的加息預期，同時明確了今年的加息路徑以及對未來經(jīng)濟前景的看法，市場對于聯(lián)儲加息引發(fā)的不確定性在一定程度上消除，因而反應積極，美國三大股指收盤紛紛上漲。
議息會議聚焦四大問題
經(jīng)濟前景——從政策聲明以及鮑威爾表態(tài)來看，聯(lián)儲對于美國經(jīng)濟增長的前景較為積極，盡管FOMC對今年實際GDP增長的預測中值為2.8%，比去年12月大幅下調(diào)1.2個百分點，但鮑威爾稱，經(jīng)濟短期衰退風險不大，2.8%仍意味著強勁的經(jīng)濟增長，下調(diào)主要源于俄烏沖突帶來的不確定性。他坦承年初奧密克戎變體的快速傳播導致經(jīng)濟放緩，但經(jīng)濟放緩是溫和而短暫的。此次會議發(fā)布的經(jīng)濟展望預測中，2023年經(jīng)濟增速為2.2%，2024年為2%。
圖1 美聯(lián)儲經(jīng)濟預測
圖片來源：FED官網(wǎng)
勞動力市場——3月政策聲明中對就業(yè)增長的描述用“強勁”取代“穩(wěn)健”，凸顯出聯(lián)儲對就業(yè)市場的“信心十足”。在新聞發(fā)布會環(huán)節(jié)，鮑威爾再次強調(diào)，理想情況下，美聯(lián)儲可以做到在遏制通脹的同時，維持較低的失業(yè)率水平，今年底失業(yè)率將降至3.5%，并在之后保持在該水平附近。他認為，目前職位空缺率很高、勞動力市場非常緊俏，工資也正以多年來最快的速度增加，通過加息抑制需求，可以為供給端爭取更多時間去修復，職位空缺與勞動力的比例也會更合理。
圖2 美聯(lián)儲點陣圖
圖片來源：FED官網(wǎng)
通脹——對于這一市場關注的“重頭戲”，聯(lián)儲在政策聲明中除了用已經(jīng)熟知的供需失衡、能源價格上漲來解釋通脹上漲外，特別增加了俄烏沖突對于經(jīng)濟以及通脹構成壓力的描述。聯(lián)儲預計通脹重回價格穩(wěn)定目標將比原先預計的時間更長。在經(jīng)濟展望中，聯(lián)儲大幅上調(diào)了通脹預測，預計通脹中值今年為4.3%，明年降至2.7%，2024年為2.3%；這一軌跡明顯高于12月的預測，顯示參與者仍認為風險偏向上行。鮑威爾表示，美聯(lián)儲正“逐份報告地”關注通脹數(shù)據(jù)，將采取一切工具，避免通脹長期高企。如果通脹沒有趨于緩和，美聯(lián)儲將采取若干必要行動。
加息與縮表——對于此次會議加息25個基點，市場早有預期。如果說此次會議還算有“意外”的話，就是鮑威爾開誠布公地回應了今年的加息路徑以及縮表時間，這也算是意外而來的確定性。
政策聲明顯示，“利率目標區(qū)間的持續(xù)上提將是適當?shù)摹保現(xiàn)OMC“在即將召開的會議上開始減少其持有的國債、機構債務以及MBS”。鮑威爾在新聞發(fā)布環(huán)節(jié)再次確認，“縮表計劃的敲定與實施我們已經(jīng)準備就緒，我們會在接下來的會議上啟動縮表，最快可能就是5月的下一次會議?！?對于縮表的方式，鮑威爾稱，“將以一種比過去節(jié)奏更快、但對市場而言比較熟悉的方式縮表。”此前，美聯(lián)儲已經(jīng)公布了減持美債的方式，本次會后并未提及修改這一原則，暗示聯(lián)儲將采取“到期不續(xù)作”的被動方式啟動縮表，但顯然速度會更快。可以說，此次會議對于加息路徑以及縮表時間與方式均非常清晰，這有助于減少市場恐慌和波動，這也是鮑威爾相比前兩任更為成功的地方。
俄烏沖突致不確定性增加
當加息與縮表的不確定性短暫消除后，市場關注點將重新回到基本面。對美聯(lián)儲來說，就業(yè)市場已經(jīng)無足掛齒，通脹因而重新上位成為首要關切。然而，影響通脹的因素除了疫情引發(fā)的供需失衡，又新增了俄烏沖突。
與疫情相比，俄烏沖突可能會給美國的經(jīng)濟帶來更大的不確定性。在本次政策聲明中，美聯(lián)儲刪除了此前長期存在的一個表述，即“經(jīng)濟發(fā)展路徑繼續(xù)取決于疫情的發(fā)展。……經(jīng)濟前景面臨的風險猶在，包括來自病毒新變種的風險”。同時，增加了俄烏沖突對美國經(jīng)濟影響的高度不確定性。聲明稱，“短期內(nèi)，相關事件可能會給通脹造成額外的上行壓力并打壓經(jīng)濟活動”。
鮑威爾表示，除了全球石油和大宗商品價格上漲的直接影響外，俄烏沖突可能會抑制國外的經(jīng)濟活動并進一步破壞供應鏈，將通過貿(mào)易和其他渠道對美國產(chǎn)生溢出效應。
早在兩周前，鮑威爾出席國會聽證會時便承認，俄烏局勢給美國經(jīng)濟帶來復雜性，既增加了價格壓力也可能削弱增長。他表示，需要靈活應對即將到來的數(shù)據(jù)和不斷變化的前景。
有國外學者指出，也許正是考慮了俄烏沖突可能給美國經(jīng)濟帶來的不確定性，因此聯(lián)儲采取了加息25個基點這種相對溫和的方式。畢竟，美聯(lián)儲不得不在通脹上行和維護經(jīng)濟增長之間“走鋼絲”。
但不只是美國，在全球經(jīng)濟金融一體化的今天，沒有誰能獨善其身。俄烏沖突給全球經(jīng)濟造成的沖擊究竟有多大，以何種方式傳導，各個國家在療愈原有的“基礎病”之外，如何應對沖擊，這又將如何反饋到全球經(jīng)濟當中，我們對此尚不完全明了。
從目前來看，俄烏地緣政治事件至少會從大宗商品價格、供應鏈、金融市場等渠道影響全球經(jīng)濟。
首先是大宗商品價格。雖然俄羅斯和烏克蘭在全球經(jīng)濟中所占的比重并不大，但俄羅斯是世界主要的能源和金屬礦產(chǎn)供給國，軍事沖突和美歐制裁帶來的供給約束將持續(xù)拉動原油等大宗商品價格上漲，而這將進一步推升發(fā)達市場本已高企的通脹水平。國際油價在俄烏沖突爆發(fā)后快速走高并創(chuàng)2009年以來新高。
供應鏈方面，高盛在針對烏克蘭危機的最新報告中重點提示了石油和天然氣、汽車和金屬、船運這三大行業(yè)的供給沖擊。市場研究機構標普全球（S&P Global）也預計，隨著俄烏沖突升級，全球汽車供應鏈的危機加劇，或?qū)е挛磥韮赡耆蜉p型汽車產(chǎn)量減少數(shù)百萬輛，其中歐洲汽車生產(chǎn)受到的影響最大。高盛表示，供應沖擊還可能產(chǎn)生連鎖反應，推高小麥和化肥等大宗商品的價格。在本已經(jīng)因疫情和極端天氣擾動下的供應沖擊尚未完全褪去影響、發(fā)達經(jīng)濟體通脹處于高位的情況下，俄烏沖突無疑將加劇這一矛盾，引發(fā)貨幣緊縮乃至經(jīng)濟衰退的擔憂。而隨著美歐國家開啟加息周期，又會對其經(jīng)濟產(chǎn)生一定的收縮效應，經(jīng)濟“滯脹”并行風險增加。
金融市場方面，因美國和盟國將俄羅斯部分銀行剔除SWIFT系統(tǒng)而引發(fā)連鎖反應，金融市場流動性沖擊愈發(fā)明顯。近期油價暴漲，妖鎳逼空、糧價飛天或都只是冰山一角，上周瑞信明星分析師Zoltan Pozsar警告，因美國和其盟友所謂的對俄羅斯實施“嚴厲制裁”導致原來統(tǒng)一的全球大宗商品市場正在被割裂——商品不再以平價交易，俄羅斯的大宗商品的價格下跌形成折價，而非俄羅斯同類大宗商品的價格卻在劇烈反彈，這是大宗商品版的“雷曼危機”。Pozsar認為，這將導致大宗商品水池的流動性水位飆升。一個跡象就是，自烏克蘭沖突開始以來，美元現(xiàn)貨Libor、FRA-OIS和外匯掉期等反映信用流動性的指標一直呈現(xiàn)壓力跡象。據(jù)英國《金融時報》最新報道，商品貿(mào)易巨頭托克(Trafigura)正在向黑石（Blackstone）尋求30億美元融資。這似乎為Pozsar所言提供了新的佐證。
此外，值得注意的是，俄烏沖突還可能引發(fā)新興市場國家的金融風險。大宗商品漲價惡化國際收支，避險情緒促使資本外流和貨幣貶值，美歐加息進一步加劇資本外流并威脅其債務可持續(xù)性，都會惡化新興市場經(jīng)濟金融形勢。
圖片來源：中金研究
中國須以改革不變應萬變
對中國經(jīng)濟來說，當下我國正面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱的三重壓力，堅持經(jīng)濟發(fā)展乃是第一要務。
去年以來，我國通過跨周期政策調(diào)節(jié)，上調(diào)金融機構外匯存款準備金率、加強預期管理等方式進行了前瞻性的準備。但面臨美聯(lián)儲的加息行動以及地緣政治事件可能引發(fā)的風險，我國要有所準備，提前布局。
近期，在中國金融四十人論壇（CF40）召開的“美聯(lián)儲加息對中國的影響及應對”閉門研討會上，與會專家認為，考慮到當前美國經(jīng)濟的結(jié)構性問題、金融資產(chǎn)價格表現(xiàn)等因素，美聯(lián)儲加息過程中可能出現(xiàn)的三大尾部風險，須予以重視。首先，如果美歐貨幣政策反應不夠及時，可能出現(xiàn)全球通脹失控的風險，從而迫使美聯(lián)儲采取大幅、快速加息的模式；其次，美聯(lián)儲加息可能會引發(fā)美國經(jīng)濟乃至全球經(jīng)濟進入深度衰退；第三，美聯(lián)儲加息可能會導致美國金融資產(chǎn)價格顯著下跌，并引發(fā)全球金融市場動蕩。
對此，與會專家指出，我國首先要保持人民幣匯率充分彈性，充分發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)的穩(wěn)定器作用。讓匯率成為吸收外部沖擊的第一道屏障，為國內(nèi)貨幣政策提供更大的自主空間。第二是堅持“以我為主”的貨幣政策，盡可能提升國內(nèi)經(jīng)濟景氣程度來對沖可能面臨的外部不確定性。通過降息、降準等貨幣政策刺激私人部門的信貸需求，帶動國內(nèi)融資成本下降，幫助實體部門盡快修復資產(chǎn)負債表。第三則是持續(xù)深化改革和開放，完善制度性建設。特別是要穩(wěn)妥有序推進資本項目的高水平開放，堅持金融市場開放，吸引更多中長期資本到中國資本市場投資。
本文作者：CF40研究部 伊尹 
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