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大國對話2：中美經(jīng)濟(jì)學(xué)家縱論經(jīng)濟(jì)與金融走勢
陳元 錢穎一 ［美］亞當(dāng)·珀森主編
中信出版集團(tuán) 2017年1月
精彩語錄
中美關(guān)系不僅僅影響中美兩國，實(shí)際上也在不斷地加深對全球體系的影響。因此，習(xí)近平主席提出構(gòu)建中美新型大國關(guān)系，不沖突，不對抗，互相尊重，合作共贏。這無論是對中美兩國人民，還是對于世界發(fā)展都有很多好處。
——財(cái)政部副部長 朱光耀
不管是愛爾蘭式還是希臘式的休克療法都是錯誤的，但是軟預(yù)算約束借貸的累積會帶來負(fù)面影響，確實(shí)需要加以限制。這是金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)如人民銀行和銀監(jiān)會需要擔(dān)心的問題。
——美國彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所所長 Adam Posen
不同的貨幣當(dāng)局常常采取不同的決策機(jī)制。當(dāng)面對不同決策目標(biāo)時，溝通方式往往不同。市場與貨幣當(dāng)局溝通時難免會不適應(yīng)，雙方都需要一個彼此適應(yīng)的過程。一方面，在彼此適應(yīng)的過程中，一些誤讀或時滯有時也會形成誤判或超幅波動，這是我們需要避免的。另一方面，能否或如何實(shí)現(xiàn)市場所期待的那種透明度，目前還是個值得探討的話題。
——國際貨幣基金組織副總裁 張濤
有許多看似與國際貨幣相關(guān)的益處實(shí)際上非常小，或者根本就是虛無縹緲的，而實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的成本和條件卻是實(shí)實(shí)在在的。中國政府應(yīng)該在推動人民幣完全可兌換和促進(jìn)國際廣泛使用前考慮清楚自己想要什么
——哈佛大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、美國前副國務(wù)卿 Richard Cooper
通過發(fā)行國債，我們不僅可以在不進(jìn)一步提高企業(yè)杠桿率的情況下，解決企業(yè)資金問題，又可以同時推動中國的國債市場發(fā)展。一石二鳥、一箭雙雕，何樂而不為？
——中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所研究員 余永定
中國是世界第二大的經(jīng)濟(jì)體，對于中國來說，擁有獨(dú)立的貨幣政策比維持穩(wěn)定的匯率更重要。匯率波動比不恰當(dāng)?shù)呢泿耪叩膫Ω?。中國需要克服對于匯率自由浮動的恐懼。
——美國彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所高級研究員 Joseph E. Gagnon
目錄
第一章中美經(jīng)濟(jì)形勢與風(fēng)險(xiǎn)
中美經(jīng)濟(jì)關(guān)系日益密切
中國的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)與化解
中美經(jīng)濟(jì)增長新動力
持續(xù)平庸：2020年中美經(jīng)濟(jì)展望
第二章供給側(cè)改革
中美供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革比較
增加和完善金融供給是整體供給側(cè)改革的關(guān)鍵環(huán)節(jié)
對癥下藥解決問題是硬道理
供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革：主要的邏輯是什么
從外貿(mào)角度全面理解供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革
中國結(jié)構(gòu)性改革并非美國供給學(xué)派翻版
中國的受教育水平：成績不佳
第三章人民幣國際化與匯率改革
人民幣國際化的未來
匯率政策的實(shí)踐與啟示
中國漫長而曲折的利率市場化之路
如何實(shí)現(xiàn)非等邊不可能三角的宏觀總體平衡
人民幣由固定匯率制向市場匯率制的艱難過渡
中國企業(yè)外債知多少：一個更新
貨幣條件與債券風(fēng)險(xiǎn)溢價
第四章中美貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)
中國企業(yè)杠桿率問題
中國及其他國家貨幣政策的有效性和獨(dú)立性
通脹去哪了
全球貨幣第三次尋錨
貨幣政策的溢出效應(yīng)與協(xié)調(diào)
第五章美國金融監(jiān)管對中國的啟示
金融監(jiān)管：G20缺失的中國夢
我國商業(yè)銀行異化創(chuàng)新業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及監(jiān)管建議
中美金融監(jiān)管的比較和啟示
國際金融危機(jī)后銀行監(jiān)管的兩個重要發(fā)展趨勢與中國實(shí)踐
互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管的中美對比與政策建議
序言
中國與美國作為最大的新興市場國家和最大的發(fā)達(dá)市場國家，不但承擔(dān)著本國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要任務(wù)，也是影響世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要兩極。當(dāng)今世界，中美關(guān)系已經(jīng)成為最重要、最富活力的雙邊關(guān)系之一，中美關(guān)系不僅事關(guān)中美兩國，其對全球體系的影響也在不斷加深。在此背景下，中美加強(qiáng)深度溝通的重要性愈發(fā)凸顯。
2016年5月16日~22日，中國金融四十人論壇（CF40）聯(lián)合美國彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所（PIIE）在京舉行了為期一周的中美經(jīng)濟(jì)學(xué)家學(xué)術(shù)交流活動，并召開了學(xué)術(shù)交流研討。與會專家就“中美經(jīng)濟(jì)形勢與風(fēng)險(xiǎn)”“供給側(cè)改革”“人民幣國際與匯率改革”“中美貨幣政策面臨的挑戰(zhàn)”“美國金融監(jiān)管對中國的啟示”等重要議題展開了思想碰撞與學(xué)術(shù)交鋒。本文簡述了會議討論的部分重要內(nèi)容。
中美應(yīng)繼續(xù)加強(qiáng)溝通控制好政策的溢出效應(yīng)
2016年年初，全球金融市場出現(xiàn)了較大波動。中國和美國都認(rèn)識到金融市場的恐慌情緒與全球經(jīng)濟(jì)的基本面不盡一致，G20成員國之間，尤其是中美兩國迫切需要加強(qiáng)合作。在6月舉行的第八輪中美經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略對話上，中美就經(jīng)濟(jì)金融合作、貿(mào)易投資、金融穩(wěn)定性及金融改革等重要議題展開了討論，并在宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)方面進(jìn)行了溝通。
中美溝通的過程不會一帆風(fēng)順，以匯率問題為例，有中方專家直言，原來美國政府要求中國減少對市場的干預(yù)，不要操縱匯率，現(xiàn)在美國政府卻要求中國政府一起操縱匯率。PIIE專家也指出，美國財(cái)政部一方面希望中國的匯率更加靈活、更加市場化，一方面又希望中國穩(wěn)定匯率，兩者實(shí)際上自相矛盾。中美都應(yīng)該控制好自身政策的溢出效應(yīng)，更需要處理好中美經(jīng)濟(jì)關(guān)系，這對中美兩國和世界其他各國來說都是有利的。
中國服務(wù)業(yè)正經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性增長改革仍需更加深入
對于最近幾年中國經(jīng)濟(jì)的增長情況，很多觀察者越來越悲觀。中國的轉(zhuǎn)型在一開始是比較慢的，但是從2012年第三季度開始，中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一些新的增長點(diǎn)，主要體現(xiàn)在服務(wù)業(yè)。2014年第四季度開始，中國的服務(wù)業(yè)占GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）比重越來越高，目前已達(dá)二分之一。PIIE專家認(rèn)為服務(wù)業(yè)和消費(fèi)將會持續(xù)推動中國經(jīng)濟(jì)增長，中國經(jīng)濟(jì)對于工業(yè)的依賴將弱化。人們的工資和可支配收入的增長相對于GDP增長來講會更加強(qiáng)勁，并且這種增長將會持續(xù)下去。此外，政府的金融壓抑政策將會越來越少，匯率政策將更加市場化，稅率方面面臨的阻力也將變小。因此，中國服務(wù)業(yè)正在經(jīng)歷的不是周期性增長，而是結(jié)構(gòu)性增長。
中方專家指出，從經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型角度出發(fā)，中國的制造業(yè)和整個工業(yè)部門所占份額在下降，但是質(zhì)量在提高。中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，特別是工業(yè)部門的升級比危機(jī)之前更快，進(jìn)步更多。所以整個制造業(yè)的發(fā)展趨勢是很好的。中國面臨的挑戰(zhàn)在于，整個制造業(yè)部門對經(jīng)濟(jì)增長的推動能力在下降。雖然勞動密集型服務(wù)業(yè)基本上是市場化的，但是人力資本密集型服務(wù)業(yè)的發(fā)展沒能頂替制造業(yè)的推動力。這些人力資本密集型服務(wù)業(yè)大概可以分為兩類：一類本來應(yīng)該是政府提供公共服務(wù)，另一類則可以交給市場。但是就中國目前的情況來說，這部分受到很多政策管制。
PIIE專家指出，雖然中國在過去幾年中進(jìn)行了很多改革，私有部門有了很大發(fā)展，但中國的改革還需要更深入。短期來看，國企和地方政府獲得的信貸會增加金融脆弱性，拖累增長，因?yàn)檫@些貸款進(jìn)入了“僵尸企業(yè)”，卻帶不來相應(yīng)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。中期來看，中國需要關(guān)注資本和勞動力的再分配問題。中國在全球價值鏈上的位置提升了，成為工資更高、城市化程度更高的經(jīng)濟(jì)體，因此資本和勞動力需要流入服務(wù)和附加值更高的行業(yè)。此外，中國需要把“夕陽”行業(yè)和低技術(shù)工人放到市場競爭當(dāng)中。
中國應(yīng)加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施投資對沖經(jīng)濟(jì)下行壓力
中國經(jīng)濟(jì)增速放緩的關(guān)鍵仍是有效需求不足。房地產(chǎn)業(yè)是中國的支柱產(chǎn)業(yè)。2015年房地產(chǎn)投資在GDP中的比例高達(dá)142%，加上與房地產(chǎn)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)投資增速下降對經(jīng)濟(jì)增長速度的下行壓力之大是可想而知的。中國目前面臨的問題不僅僅是潛在經(jīng)濟(jì)增長速度在下降，而且現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)增長速度低于潛在的經(jīng)濟(jì)增長速度，且有進(jìn)一步下滑的風(fēng)險(xiǎn)。
鑒于此，有中方專家指出，中國有必要進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)宏觀經(jīng)濟(jì)管理的重要性?，F(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)增速低于潛在經(jīng)濟(jì)增速本身就是對資源的巨大浪費(fèi)。更重要的是，由于經(jīng)濟(jì)處于通縮狀態(tài)，通過“關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)”去產(chǎn)能不一定能夠穩(wěn)定物價，穩(wěn)定產(chǎn)出。相反，在“產(chǎn)能過?！ㄘ浭湛s”和“債務(wù)—通貨收縮”兩種惡性循環(huán)的作用下，經(jīng)濟(jì)增長可能持續(xù)下降。為了減少過剩產(chǎn)能，在堅(jiān)持結(jié)構(gòu)改革的同時，中國政府絕對有必要通過支持基礎(chǔ)設(shè)施投資，抵消房地產(chǎn)投資增速下跌對經(jīng)濟(jì)增長的抑制作用。基礎(chǔ)設(shè)施投資資金應(yīng)該主要來自中央政府財(cái)政開支。企業(yè)部門去杠桿對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的下行壓力應(yīng)該由政府部門加杠桿予以抵消。在產(chǎn)能過剩、通貨收縮的條件下，降低企業(yè)債務(wù)占GDP比例的根本出路在于提高經(jīng)濟(jì)增速。就目前的形勢來看，提高經(jīng)濟(jì)增速最有效且同結(jié)構(gòu)改革并行不悖的辦法是進(jìn)一步提高基礎(chǔ)設(shè)施投資。同時，如果中國認(rèn)真執(zhí)行結(jié)構(gòu)改革，無論宏觀經(jīng)濟(jì)形勢如何，在市場競爭壓力下，“僵尸企業(yè)”最終會走向破產(chǎn)。如果某些企業(yè)由于宏觀形勢改善，企業(yè)利潤上升，那么這些企業(yè)就不是“僵尸企業(yè)”。
PIIE專家贊同這種觀點(diǎn)。對于美國來說，現(xiàn)在是為基礎(chǔ)設(shè)施投資進(jìn)行債務(wù)融資的最好時期，因?yàn)槲覀冋媾R極低的長期利率，雖然在短期內(nèi)可能有盈有虧，但從長期來看這種投資是盈利的。而且我們還可以向世界其他國家投資，這也正是中國牽頭成立亞投行的意義所在。亞投行可以去各個國家的私營部門融資，而且又有政府的支持，這樣既沒有增加政府的債務(wù)，又可以為儲蓄者提供安全的投資渠道，并且支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的增長，創(chuàng)造良好的社會效應(yīng)。
值得指出的是，長期來看，一些基礎(chǔ)設(shè)施的項(xiàng)目可能非常重要和非常有益，但是短期內(nèi)它的收益可能是個問題。此外，地方政府投資基建面臨的制約因素不僅包括資金，還包括諸如拆遷、人員搬遷、土地征集等問題，甚至還可能涉及到其他重要的改革。面對如此復(fù)雜的局面，地方政府的推動力值得懷疑。最后，如果將社保、養(yǎng)老、醫(yī)療方面的隱性負(fù)債考慮進(jìn)去，中央政府的實(shí)際債務(wù)率可能較高，地方政府的實(shí)際債務(wù)率可能也比現(xiàn)在公布的要高得多。
從長期看，增加基礎(chǔ)設(shè)施投資確實(shí)很有意義，但是其他領(lǐng)域的投資對推動中國實(shí)現(xiàn)均衡、可持續(xù)化的經(jīng)濟(jì)發(fā)展也非常重要。中國在教育、醫(yī)療、社會保障等方面還存在很多問題，這正是政府應(yīng)該加大投資的重要領(lǐng)域。
供給側(cè)改革針對的是粗放的體制機(jī)制
中方專家指出，之所以中國要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)供給側(cè)改革，是因?yàn)楦母镝槍Φ氖求w制機(jī)制，不是簡單地增加需求的問題。在舊的體制機(jī)制下，即使某個行業(yè)出現(xiàn)全局性的產(chǎn)能過剩，從局部來看，地方政府和企業(yè)都認(rèn)為該產(chǎn)業(yè)在當(dāng)?shù)夭贿^剩，兩個缺乏硬約束的主體來發(fā)展經(jīng)濟(jì)，最終肯定會導(dǎo)致惡性循環(huán)，不斷重復(fù)建設(shè)，用加杠桿刺激經(jīng)濟(jì)、上項(xiàng)目，最后由中央兜底債務(wù)，這種粗放型的發(fā)展方式已經(jīng)難以為繼。國企領(lǐng)導(dǎo)人不可能主動去產(chǎn)能，地方政府也沒有積極性。地方稅收中來自工業(yè)企業(yè)的增值稅占大頭，這是地方政府的政績之所在。不僅如此，銀行也沒有參與改革的積極性，因?yàn)楦母锖筱y行的不良資產(chǎn)將暴露出來。正因?yàn)榈胤秸?、銀行、企業(yè)的積極性缺失，中央才下大決心推供給側(cè)改革。
人民幣國際化宜謹(jǐn)慎前行中國獨(dú)立的貨幣政策更重要
PIIE專家認(rèn)為，英鎊和美元的國際化是由特定歷史環(huán)境造成的，而不是政府積極推動的結(jié)果。有許多看似與國際貨幣相關(guān)的益處實(shí)際上非常小，或者根本就是虛無縹緲的，而實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的成本和條件卻是實(shí)實(shí)在在的。中國政府應(yīng)該在推動人民幣完全可兌換和促進(jìn)國際廣泛使用前考慮清楚自己想要什么。至少在未來一段時間內(nèi)人民幣不會成為重要的國際貨幣，很重要的原因在于中國的法律體系還不夠完善。人民幣的離岸中心只能是中國香港或者倫敦。中國香港擁有英國的法律體系，這是它的優(yōu)勢。倫敦有值得人們信任的司法體系，并且擁有很多國家的離岸貨幣交易中心。
PIIE專家還指出，作為一種國際儲備貨幣的發(fā)行國，中國將來不可避免地需要開放金融市場。中國有著世界第一的外匯儲備額，因此在開放金融市場時就擁有足夠的空間來持續(xù)調(diào)控人民幣匯率，從而保持相對獨(dú)立的貨幣政策。由于中國是世界第二大的經(jīng)濟(jì)體，對于中國來說，擁有獨(dú)立的貨幣政策比維持穩(wěn)定的匯率更重要。匯率波動比不恰當(dāng)?shù)呢泿耪叩膫Ω?。然而，在開放過程中的某一個時點(diǎn)，中國需要接受更大的匯率靈活性或者承受外匯儲備大幅上漲或下跌的風(fēng)險(xiǎn)。中國需要克服對于匯率自由浮動的恐懼。PIIE專家也承認(rèn)，對于大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體而言，一個具有足夠靈活度及有限市場干預(yù)的匯率機(jī)制越來越成為范例。暫時性的匯率失調(diào)以及匯率和金融市場波動是客觀現(xiàn)象。國際貨幣政策協(xié)調(diào)以及匯率、貨幣與金融政策的公開透明能夠緩解這些波動，但不能完全消除。
中國應(yīng)在國際金融監(jiān)管體系中占據(jù)更重要地位
PIIE專家指出，最近幾年中國金融發(fā)展飛速，使國際體系的中心事實(shí)上已經(jīng)開始向中國傾斜。中國金融體系會不斷加深與其他經(jīng)濟(jì)體的聯(lián)系。中國也越來越成為現(xiàn)代金融發(fā)展的前沿陣地。因此，當(dāng)前中國在國際金融監(jiān)管體系中的邊緣地位會變得越來越不可持續(xù)。PIIE專家建議，國際金融監(jiān)管體系不應(yīng)當(dāng)只是依靠中國自身的積極主動性來增強(qiáng)其話語權(quán)，同時更要主動改革自身結(jié)構(gòu)。第一，相關(guān)的國際組織應(yīng)當(dāng)自我改革，從而增加中國在組織行動中的存在感與重要性。第二，中國與國際體系的進(jìn)一步融合也是必要的。第三，全球?qū)用娴臋C(jī)構(gòu)創(chuàng)新也可能成為解決一些當(dāng)前金融監(jiān)管挑戰(zhàn)的方法。
中方專家指出，長期以來，中國的商業(yè)銀行具有追求高速增長的規(guī)模和利潤的慣性，當(dāng)前則面臨來自保增長的實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的壓力，這“一推一拉”的力量是出現(xiàn)不審慎創(chuàng)新的根源。針對這些不審慎創(chuàng)新，監(jiān)管部門從不同層面和角度加以規(guī)范，雖然在局部發(fā)揮了作用，但是不斷被商業(yè)銀行以各種形式的創(chuàng)新所突破，監(jiān)管套利的格局未從根本上改變。由于缺乏系統(tǒng)性監(jiān)管的安排和設(shè)計(jì)，金融監(jiān)管總體效果不明顯。微觀層面，單體銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)加大。在宏觀層面上，經(jīng)濟(jì)金融整體風(fēng)險(xiǎn)加大。
自2012年以來，為促進(jìn)中美經(jīng)濟(jì)學(xué)家學(xué)術(shù)交流，探討中美經(jīng)濟(jì)關(guān)系中的焦點(diǎn)問題，更好地為兩國政府提供政策建議，CF40已聯(lián)合PIIE連續(xù)舉辦了五屆學(xué)術(shù)交流研討會，就中美貿(mào)易及投資、全球經(jīng)濟(jì)再平衡、中國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)、中美貨幣政策及財(cái)政政策走向、國際貨幣體系改革等重要議題進(jìn)行了深入討論。會后，CF40組織出版了《大碰撞》系列文集（自2015年起，文集更名為《大國對話》），詳細(xì)記錄了豐碩的交流成果。本書集結(jié)了最近一期中美學(xué)術(shù)交流會議的成果，以饗讀者。
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陳元
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